Приобрести месячную подписку всего за 290 рублей
Экономика

Что могут короли

«Expert Online» 2016
ФОТО ПРЕДОСТАВЛЕНО АВТОРОМ

Недавно в прессе появилась информация о том, что Саудовская Аравия пригрозила Соединённым Штатам продать все имеющиеся у неё американские ценные бумаги. Речь о немалой сумме, около 750 миллиардов долларов. Для сравнения – это примерно в два раза больше, чем все золотовалютные (точнее – международные) резервы России. Нас должен заинтересовать вопрос – может ли саудовская монархия таким образом сколь-нибудь серьезно пошатнуть финансовую систему США?

Отвечая на это вопрос (а ответ: нет, не может), можно сделать несколько полезных выводов и для российской экономической политики.

«Огромный денежный навес»

Государственный федеральный долг США составляет около 19 трлн долларов (источник). Практически весь этот долг размещен в виде ценных бумаг (далее будем называть их облигациями). С одной стороны, это огромная сумма. Это больше, чем ВВП США в 2015 году (17,9 трлн долларов, источник) и в полтора раза больше, чем денежная масса (агрегат М2) в США, которая на 4 апреля составляла 12,6 трлн долларов (источник).

С другой стороны, это означает, что у граждан, фирм, финансовых организаций и даже иностранных государств имеются сбережения на те же 18 триллионов долларов. Следовательно, большое число лиц, заработав доллары, не побежали их тратить, а хранят в виде накоплений. Положительных эффектов от этого сразу два: подавляется инфляция и экономика насыщается длинными деньгами.

По сути, эти держатели долга США в разное время участвовали в создании ВВП США на сумму 18 триллионов долларов, но при этом согласились не тратить заработанные деньги, а отложили их в виде сбережений.

Наверное, окажись у экономического руля США человек подобный, скажем, Егору Гайдару, он ужаснулся бы, и назвал бы всё это огромным «денежным навесом», который грозит американской экономике различными бедами.

Но, удивительное дело, ничего страшного в США не происходит. Никто не воспринимает огромный долг государства как «денежный навес». Никакой угрозы раскрутки инфляции, падения курса доллара (по крайней мере со стороны государственного долга) в США нет. Дело в том, что всё работает по системе, которую почти невозможно разрушить, даже сильно желая того. Более того, в случае нестабильности эта система автоматически работает на укрепление доллара, который лежит в её основе.

И ключевой фактор этой стабильности в том, что эти гигантские сбережения хранятся не в виде вкладов, а в виде облигаций.

Долгосрочные вклады vs долгосрочные облигации

Казалось бы, как две разные формы сбережений, долгосрочные вклады и долгосрочные облигации имеют много общего.

  • И то, и другое является сбережением (накоплением, инвестицией).
  • И то и другое сбережение предполагает доход инвестора. В одном случае это проценты по вкладу, в другом случае купонные доходы (выплачиваемые регулярно, например, раз в квартал) и/или доходы, полученные в момент приобретения облигации в виде скидки (дисконта).
  • И то, и другое является обязательством по отношению к инвестору (со стороны банка, например, или со стороны государства в случае государственных облигаций). Другими словами – это долг.

Однако эти два вида накоплений очень сильно различаются с точки зрения влияния на инфляцию, курсы валют и сохранность сбережений.

Сбережения в виде долгосрочных вкладов могут очень легко «перетекать» в обычные деньги и (в некоторых случаях) влиять тем самым на рост цен, то есть разгонять инфляцию. На схеме 1 показано, что граница между долгосрочными вкладами и «обычной» денежной массой очень условна. Владелец долгосрочного вклада может почти в любой момент снять свои деньги (пусть и с некоторыми потерями процентов по вкладу) и начать их тратить.

Схема 1. Граница между долгосрочными вкладами и «обычной» денежной массой очень условна. В случае паники долгосрочные вклады могут быстро переводиться в наличную форму или форму текущих вкладов, оказывая давление на цены, курсы валют и т.д. sh1.jpg Источник: схема составлена автором. Стрелки показывают движение денег в случае, который воспринимается вкладчиком как угроза их сохранности (падение курса, инфляция и др.)
Схема 1. Граница между долгосрочными вкладами и «обычной» денежной массой очень условна. В случае паники долгосрочные вклады могут быстро переводиться в наличную форму или форму текущих вкладов, оказывая давление на цены, курсы валют и т.д.
Источник: схема составлена автором. Стрелки показывают движение денег в случае, который воспринимается вкладчиком как угроза их сохранности (падение курса, инфляция и др.)

Если в результате этого инфляция усиливается, то всё больше владельцев долгосрочных вкладов начинают действовать точно так же. Процесс становится «самоподдерживающимся».

Конечно, есть надежда, что владельцы долгосрочных вкладов не поддадутся панике или соблазну быстро потратить свои сбережения. Но чем-то это похоже на надежды многодетной матери на то, что её муж (выпивоха и игроман) может надёжно сохранить их семейные деньги, или хотя бы полученную им зарплату. К этой метафоре мы еще вернемся.

Сбережения в виде облигаций не могут привести к «самоподдерживающейся» инфляции. Это свойство облигаций следует рассмотреть подробнее (схема 2).

Схема 2. Граница между сбережениями в виде облигаций и денежной массой жёсткая. При продаже облигации количество денег в системе не увеличивается. Облигация, как «обязательство не тратить наличные деньги», передается от одного участника рынка другому. В случае паники спрос на наличные деньги (зеленая зона) увеличивается, что ведет к укреплению валюты и стабилизации цен. sh2.jpg Источник: схема составлена автором.
Схема 2. Граница между сбережениями в виде облигаций и денежной массой жёсткая. При продаже облигации количество денег в системе не увеличивается. Облигация, как «обязательство не тратить наличные деньги», передается от одного участника рынка другому. В случае паники спрос на наличные деньги (зеленая зона) увеличивается, что ведет к укреплению валюты и стабилизации цен.
Источник: схема составлена автором.

На схеме видно, что, по сути, владелец облигации на определенное время берет на себя обязательство не тратить деньги. Более того, на срок до погашения облигации, он лишается этих денег, получив взамен ценную бумагу - облигацию. Всё это делается за определенную плату в виде дохода по облигации. Другими словами, какое-то время потратить свои деньги владелец «сбережений в виде облигации» не может – у него этих денег просто нет. Помните нашу метафору о жене пьяницы-игромана? Просто представьте, что все семейные сбережения она хранит у себя, а в день, когда муж получает зарплату, она сразу забирает её себе. И у мужа просто нет возможности эти деньги пропить или проиграть.

Конечно в случае необходимости (если срочно понадобились деньги) у владельца облигации есть возможность продать её на рынке. Но (внимание! – в этом весь «фокус») это не увеличивает «текущую денежную массу» в системе, т.к. по сути обязательство не тратить деньги просто переходит от старого владельца облигации к новому. Образно говоря, чтобы человек мог перейти из синей области на схеме 2 в зеленую область, он должен найти другого человека из зеленой зоны, который согласится перейти в синюю вместо него[1].

Другая метафора: если все билеты на интересующий вас концерт (спектакль и т.п.) раскуплены, вы можете прямо перед концертом попробовать найти человека, у которого эти билеты есть и который согласится (возможно, небескорыстно) уступить их вам и не пойти на концерт.

Почему облигационная система устойчива

Отметим, что система «облигации-деньги» является саморегулирующейся. Держатели облигаций и держатели денег, заключая сделки на рынке, устанавливают цены облигаций. А это автоматически задаёт их доходность, а значит и привлекательность.

Если на рынке становится очень много продавцов облигаций, то это приводит к падению цен на эти облигации. Но это падение цен делает приобретение облигаций более выгодным. В результате, при прочих равных, среди «владельцев денег» окажется больше желающих такие облигации приобрести.

Рассмотрим пример с ценными бумагами. Для простоты будем считать их абсолютно надежными, чтобы на отвлекаться на оценку вероятности отказа от выплаты долга (дефолта). Если вы купите за 90 рублей облигацию номиналом 100 рублей с погашением через 1 год, то через год Вы получите доход в размере 11,1% годовых. Если же владельцы облигаций срочно нуждаются в деньгах и продают их, например, за 80 рублей, вы получите уже 25% годовых!

Более высокая доходность привлекает больше желающих купить облигации, что увеличивает спрос на них, а это, в свою очередь, поднимает их цены и роняет доходность. В результате устанавливается некая равновесная цена.

Так что же могут короли

Рассмотрим гипотетическую ситуацию, когда не только саудовская монархия, но вообще все иностранные держатели государственного долга США (суммарно они владеют облигациями на сумму около 6 трлн. долларов, это около трети всего долга) решили из зловредности продать все имеющиеся у них облигации, чтобы подорвать финансовую систему в США.

  • Продажа большого объема облигаций означает падение их цен. «Подрывники» выйдут из активов с убытками, так как продадут свои бумаги за меньшие деньги.
  • Продажа большого объема долларовых активов означает рост спроса на доллары. Значит курс доллара вырастет. И вместо инфляции и краха доллара «подрывники» получат укрепление доллара и отсутствие инфляции в США.
  • Падение цен на облигации будет означать, что они станут более выгодным вложением (см. выше пример про 100-рублевую облигацию за 90 или за 80 рублей). Это привлечет других инвесторов как внутри страны, так и со всего мира. Облигации начнут покупать и цены достаточно быстро начнут возвращаться к первоначальному уровню. В случае необходимости роль покупателя может сыграть ФРС США с «безграничным» ресурсом долларов в виде «печатного станка».
  • Наконец, воспользоваться ситуацией с пользой для себя сможет и ответственное за погашение долга министерство финансов США (United States Department of the Treasury). Ведь выкупая подешевевшие облигации, оно может погасить свои долги, сэкономив на этом.

В определенном смысле, подорвать эту систему извне невозможно. Только сами США могут сломать эту безотказно действующую машину, например, отказавшись платить по своим долгам, номинированным в своей же валюте.

Вывод для монархов, увы, неутешительный: подорвать своими действиями экономическую стабильность в США им не удастся.

Выводы для России

Сказанное абсолютно приложимо и к текущей российской ситуации. Главный вывод: правительственные облигации (далее - ОФЗ) и облигации Банка России (далее - ОБР) могут (и должны!) служить мощным инструментом стабилизации российской финансовой системы.

С одной стороны, их выпуск позволит бороться с инфляцией: ведь значительная часть денег, создающих сейчас инфляционное давление, будет потрачена на покупку этих ОФЗ и ОБР.

С другой стороны, наличие рынка этих облигаций послужит стабилизатором и для курса рубля. Появись даже зачатки финансовой паники, владельцы рублёвых облигаций буду предъявлять спрос на рубли (!), и это окажет на рубль стабилизирующее влияние. А возрастающая в такие моменты доходность этих облигаций будет привлекать многочисленных инвесторов, в том числе зарубежных.

Для достижения таких эффектов рынок указанных облигаций должен иметь существенный размер. И здесь может помочь бенчмаркинг. Можно взять за образец приведённые выше цифры по США, где рынок облигаций в полтора раза больше, чем денежная масса. Следуя этой логике, российский рынок ОФЗ и ОБР в сумме должен достигать размера более 50 триллионов рублей.

Заметим, что облигации Банка России имеют два очень заметных преимущества перед ОФЗ. Во-первых, нет риска, что Центробанк вырученные деньги потратит «на неотложные бюджетные нужды». Во-вторых, представить себе, что Центробанк не сможет выполнить свои рублёвые обязательства, можно только в кошмарном сне.

Но и правительству тоже не след тратить вырученные от продажи ОФЗ деньги на латание бюджетных дыр. На вырученные от продажи ОФЗ рубли вполне можно и нужно (привет А.Л.Кудрину!) пополнять истощившиеся резервные фонды. Таким образом Минфин сможет наращивать свои резервы в валюте и других активах, а бюджетная стабильность абсолютно не пострадает. Ведь чем больше валюты покупает за рубли Минфин, тем быстрее рубли возвращаются в экономику, создавая предпосылки для экономического роста в России со всеми вытекающими последствиями для роста бюджетных доходов.





    Реклама



    Реклама