— «Повзрослел» ли рынок ЦФА с момента его запуска в России?
— С первых пилотных выпусков в 2022 г. и на конец 2025 г. — то есть, за четыре неполных года — он достиг объема в 1,7 трлн руб., из которых около одного триллиона прироста приходятся только на 2025 г. Многие из этих выпусков уже погашены, по состоянию на февраль 2026 г. в обращении находились ЦФА примерно на 200 млрд руб. По оценкам экспертов за 2026 г., общий объем может приблизиться к 5 трлн руб. Сумма приличная, но познается в сравнении: рынок корпоративных облигаций в России, например, в прошлом году приблизился к 33 трлн руб.
ЦФА — очень удобный инструмент для первого публичного шага бизнеса на финансовый рынок. От других его отличает более простая процедура выпуска, и документы для эмиссии собрать проще. Многие компании, присматриваясь к публичным заимствованиям, сейчас обращают внимание в первую очередь на ЦФА.
— Кто главный покупатель ЦФА? Можете ли очертить его портрет?
— 90% покупателей —_ юрлица, и в основном банки. Но это не значит, что ЦФА не популярны у физлиц. Их приобретают не только те, кто живо интересуется брокерскими услугами, вкладывается в акции и облигации. Много инвесторов в ЦФА среди «физиков» — это пользователи банковских приложений, которые открывают кредитные карты, кладут сбережения на депозиты, накопительные счета. И в этих же приложениях можно купить цифровые финансовые активы. Таким «физикам» просто интересен новый актив.
— А почему ЦФА так полюбились банкам?
— Потому что среди эмитентов ЦФА много качественных заемщиков. Это хороший риск, который банкам не страшно брать себе на баланс. Такие активы дают неплохую доходность, часто даже более высокую, чем облигации, — потому что ЦФА менее ликвидны. После покупки продать их не так просто, но ситуация в этом плане будет меняться.
Крупнейшие операторы ЦФА
По данным провайдера по финансовым рынкам Cbonds, в 2026 г. крупнейшими операторами по размещению цифровых активов являются «Альфа-Банк» (более чем на 37 млрд руб.), «Атомайз» (размещений на 5,6 млрд руб., основной владелец — «ТКС Холдинг»), «Токеон» (1,6 млрд руб., владелец — ПСБ.), «ЦФА Хаб» (335 млн руб., владелец — МТС), Сбербанк (117 млн руб.), СПБ Биржа (50 млн руб.)
— ЦФА — это в основном инструмент займа. Аналитики прогнозируют всё больше дефолтов по облигациям в 2026 г. В ЦФА занимать надежно?
— Дефолты были уже и по выпускам ЦФА. Но их общая сумма небольшая, — 2,4 млрд руб. Это меньше 1% от объема всех выпусков. Любые дефолты заставляют рынок волноваться, хотя причины их возникновения вполне понятны, и они всё те же: молодой рынок, меньше требований к раскрытию, заемщики — часто относительно небольшие компании, несущие в себе определенные риски. Дефолты привели к тому, что сейчас Банк России становится строже к заемщикам в ЦФА — требует от эмитентов более подробного раскрытия финансовой информации. Свою роль в дефолтах сыграли и другие объективные факторы — сложная ситуация в экономике, высокая ключевая ставка.
На рынке ЦФА пока не сложилась практика работы с дефолтами. Знаю, что платформы — организаторы выпусков сейчас по своей инициативе пытаются упорядочить взаимодействие с проблемными заемщиками. Задача — сделать так, чтобы инвесторы чувствовали себя максимально защищенными. Новые дефолты неизбежны, но рынок должен понимать, что это не трагедия, а этап его взросления.
— А как бы вы описали типичного эмитента ЦФА?
— Это крупный бизнес, который использует ЦФА для коротких заимствований. Для этих целей ликвидности достаточно, тот факт, что ЦФА пока еще проигрывают облигациям с точки зрения налогообложения, не так чувствителен. Если не брать в расчет банки — Сбер, «Альфа-Банк», ВТБ, ПСБ, «Газпромбанк», — то среди самых представительных эмитентов цифровых финансовых активов можно назвать ГТЛК, «Ростелеком», РЖД. Преимущество ЦФА перед теми же облигациями — в сроках. Если юрлицо принимает решение привлечь средства в понедельник и все процессы у него выстроены идеально, то самое раннее он получит деньги только вечером в четверг. При выпуске ЦФА средства можно получить день в день.
— Погашение ЦФА не всегда обеспечивается деньгами. Бывают выпуски под погашение товарами. Как это работает?
— Есть интересные примеры — «винные ЦФА», при погашении которых на выбор можно получить либо финансовую доходность, либо бутылку вина. Их выпускали несколько российских виноделен и винных дистрибьюторов. «КамАЗ» эмитировал «цифровые километры», в рамках которых инвесторы получали в дополнение к заранее обозначенному доходу потенциальный дополнительный доход в случае, если грузовики проезжали больше определенного километража. Были интересные выпуски, привязанные к курсу криптовалют, таких как Биткоин, Ethereum. Такие ЦФА выпускали банки.
Фантазия тут безгранична, сейчас бизнес экспериментирует с тем, что будет откликаться у простых людей. Своей гибкостью ЦФА, собственно, и привлекательны. Сегодня на платформах-операторах зарегистрировано около полумиллиона инвесторов.
— И все-таки, почему рынок облигаций развивается как будто быстрее ЦФА?
— Есть ограничивающие факторы. Первый — это налоги, по которым цифровые активы проигрывают облигациям и кредитам. Если купоны и платежи по облигациям, равно как и проценты по займам, можно вычитать из налоговой базы, а по ЦФА до сих пор делать этого нельзя. Но в ближайшее время проблема будет решена: сейчас Минфин вносит соответствующий законопроект, согласованный со всеми ведомствами, и в этом году он с большой долей вероятности будет принят.
— Эта мера будет работать только для новых выпусков?
— Нет, мера вступит в силу ретроспективно. Вычеты из налоговой базы будут распространяться на сделки с 1 января 2026 г. Такой маневр точно позволит привлечь на рынок больше эмитентов, и косвенно еще сильнее подогреет интерес инвесторов к этому рынку.
Второй ограничивающий фактор — лимиты для неквалифицированных инвесторов. До начала 2026 г. они могли покупать ЦФА только на 600 тыс. руб. в год, и только самые простые виды активов с фиксированным купонным доходом. Проблема была и в том, что этот лимит не обновлялся после того, как актив погашался. С 1 января 2026 г. это было исправлено: сейчас если вы покупаете ЦФА, например, в январе и погашаете их в июне, годовой лимит перезапускается — и вы снова можете покупать ЦФА на 600 тыс. руб.
Третий фактор — это наличие множества операторов платформ по выпуску. Сейчас их уже 20 (с 16 апреля 2026 г.) и каждая контролирует свой «колодец» эмитентов, а мостов между площадками нет. Иными словами, купить ЦФА определенной компании можно только на той платформе, где они выпущены. Эта проблема тоже решается.
— Об этой проблеме говорили еще в 2023 г. и с тех пор она все решается?
— Да, вопрос решается не быстро. Возможно, изначально у некоторых платформ был расчет на то, что на старте рынка они сумеют «набрать» себе как можно больше эмитентов и инвесторов и выйти в лидеры, а остальные площадки — махнут рукой и выйдут из конкурентной гонки. Сейчас из 20 площадок лидерами можно назвать пять или шесть первых.
Недавно в Госдуму внесли законопроект, направленный на регулирование криптовалют, который в том числе разрешит выпускать ЦФА на открытых сетях, то есть таких, на которых обращаются криптовалюты. Это создает задел под создание единых центров ликвидности для ЦФА.
— У России есть амбиции форсировать развитие рынка ЦФА и регулировать его?
— На мой взгляд, государство пока вполне устраивает то, что этот инструмент развивается через рыночную конкуренцию. При этом государство заинтересовано в другом: на этом рынке, как и на любом другом, должно быть больше ликвидности. Чтобы люди держали деньги не под подушкой, а вкладывали их в инструмент, за счет которого финансируются проекты реальной экономики.
Еще государство рассматривает ЦФА как один из каналов привлечения финансирования для регионов, а в будущем, может, и для федерального центра. Минфин в январе 2026 г. дал положительное заключение на проект закона, который позволит нескольким субъектам в пилотном режиме выпускать ЦФА вместо облигаций. Пилотными регионами могут стать Чувашия и Крым. Но не исключено, что в пилот добавятся и другие субъекты.
— А под крупный промышленный или строительный мегапроект можно выпустить ЦФА?
— В моем представлении, очень многие проекты в сфере промышленности могут финансироваться через ЦФА. Но для этого должны быть сняты те ограничения, о которых я говорил. И важно, чтобы данный инструмент стал более популярным среди инвесторов.
— Промышленность вообще смотрит на этот рынок? Отрасль как будто сильно консервативна и признает только понятные кредиты и облигации.
— Среди промышленников много открытых к экспериментам людей. Но сейчас, в период высоких ставок, когда перед многими компаниями стоит задача просто выжить, — им не до экспериментов, конечно, я согласен. Поэтому наша большая задача — рассказывать про эти инструменты, объяснить их преимущества. К слову, о консерватизме: очень многие промышленные компании, с которыми я общаюсь, активно осваивают ЦФА.
— В текущей непростой экономической ситуации эти активы могут быть еще чем-то полезны?
— В долгосрочной перспективе ЦФА интересны возможностью передавать кредитный риск другим банкам. В этом году (ожидаю, что в III квартале) в регулировании инструмента появится еще одно новшество — финансовым институтам будет разрешено выпускать кредитные ЦФА. Например, коммерческий банк выдал кредит заводу на миллиард рублей, и заемщик исправно по нему платит. Тогда банку ничего не мешает выпустить ЦФА, обеспеченные платежами по этому кредиту, и предложить их инвесторам — «институционалам» или физлицам — квалифицированным инвесторам. Так банк освободит свой баланс под финансирование новых проектов. Единственное требование: чтобы банки оставляли у себя минимум 20% тела изначального кредита и приступали к продаже кредитных ЦФА не раньше, чем через 6 месяцев после начала выдач по кредиту.
На классическом долговом рынке передача кредитного риска — это дорогой и долгий процесс, требующий средств на комиссии юристам, написания сотен страниц документации и месяцев работы. Я рассчитываю, что кредитные ЦФА значительно упростят этот процесс.