Алексей Саватюгин: ваучеры и пирамиды стали первой прививкой финграмотности

— Более 30 лет назад Россия начала резко переходить на рыночные рельсы. Строительство новой экономики — огромный труд, а времени ошибаться не было, нужно было действовать «здесь и сейчас». Где находили интеллектуальную подпитку?

— Когда в конце 1980-х — начале 1990-х я был студентом, страна менялась на наших глазах. Я поступал на отделение политэкономии социализма, но за время моей учебы социализм исчез. Пришлось учиться вместе с преподавателями. Не было ни учебников, ни интернета. Нашим педагогам, которые прежде рассказывали о Карле Марксе, пришлось самим покупать западные учебники, переводить и издавать их.

В университете нам читали курсы по биржам и ценным бумагам, объясняли, как устроены фондовые площадки при капитализме, банковское дело, финансы и кредит. Но я не хотел становиться финансистом, так как был уверен, что раз в Нью-Йорке на фондовой бирже мы никогда не окажемся, то всё это — чистая абстракция, не имеющая практической ценности. Если бы мне тогда сказали, что я буду стоять у истоков российского рынка ценных бумаг, я бы очень удивился.

Приезжали западные специалисты, обучали нас. Позже я учился в Лондонской школе экономики, которая организовывала у нас выездные программы с вручением диплома LSE. Мало кто из студентов тогда знал английский, учились с переводчиками. В области рынка ценных бумаг мы ориентировались на западный опыт. Различные программы присылали экспертов, которые помогали и правительству, и создателям рынка.

— Они сами приезжали или их просили об этом?

— С одной стороны, их приглашали. С другой — у них были гранты на развитие России. Это были различные фонды, многие из которых сегодня считаются нежелательными организациями.

Западные специалисты учили нас создавать рынок, в том числе рынок ценных бумаг. Не обходилось без скандалов: деньги иногда уходили не туда, эксперты использовали инсайдерскую информацию, зная, куда вкладывать. Но рынок они делали. Была конкуренция между экспертными группами за влияние и близость к правительству.

Например, если говорить о финансовом рынке России, то в первой половине — середине 90-х было два конкурирующих взгляда на то, по какой модели создавать этот рынок: по американской (англо-саксонской), или по немецкой.

Немецкая модель предполагала, что главную роль играют банки как крупные держатели акций. Американская — широкую диверсификацию собственности, миллионы частных инвесторов, активную работу на бирже. В правительстве шла дискуссия: ЦБ поддерживал «германскую» идею, а молодая комиссия по ценным бумагам ФКЦБ, где работали американские эксперты, — развитие частных инвесторов. Тогда как раз началась массовая приватизация, появились ваучеры. Возник реальный конфликт: ЦБ против ФКЦБ.

— На какой стороне были вы?

— Я работал на рынке ценных бумаг, так что, казалось бы, должен был поддерживать его. Но как экономист-теоретик, учитывая высокомонополизированную структуру рынка того времени, считал, что логичнее было бы использовать банковскую модель. Но это сейчас, спустя 30 лет, такие выводы делать проще, а тогда это было совсем не очевидно.

— То есть, если бы вы сейчас принимали решение, то пошли по германскому пути?

— Сейчас структура рынка другая. Массовый частный инвестор пришел на рынок лишь несколько лет назад. А тогда ваучеры и чековые инвестиционные фонды не привели к появлению такого инвестора. Люди в основном превращали ваучеры в наличные, а не в акции. Или вкладывали в фонды, которые потом бесследно исчезали.

— К самому механизму ваучерной приватизации до сих пор отношение неоднозначное...

— Наследие Анатолия Чубайса и то, как была проведена ваучерная приватизация, можно оценивать по-разному. Возможно, её можно было провести лучше, эффективнее и дешевле. Опять же, спустя 30 лет такие выводы делать легче. Но спасибо ей за то, что она обратила внимание миллионов граждан на финансовые рынки. До этого знания людей ограничивались вкладами в сберкассу или страхованием. А с ваучерами началась массовая реклама акций, появились книги, курсы. Идея финансовой грамотности пошла в народ. Вот чего я, наверное, не должен говорить, — но массовые финансовые пирамиды, все эти МММ, конечно, были обманом и мошенничеством, и их совершенно правильно запретили. Однако они тоже стали «прививкой» финансовой грамотности. Люди поняли, что можно вкладывать и получать доход, но нужно думать, оценивать риски, изучать материалы.

— Формально пирамиды ничего и не нарушали, потому что ни закона о ценных бумагах, ни какого-либо еще регулирования тогда не было, всё это появилось несколько лет спустя. Как рынок жил в таких условиях?

— Это подтолкнуло правительство и Минфин подготовить нормативную базу. Закон о рынке ценных бумаг вышел только в 1996-м. А до того был период «беззакония», серая зона. Было два постановления правительства, были указы президента. Сейчас об этом странно говорить, но рынок ценных бумаг строился именно по принципу самоорганизации.

Во время ваучерной приватизации нужно было как-то продавать ваучеры, обменивать их на ценные бумаги. Появились брокерские фирмы: «Тройка Диалог», «Атон», «Олма». В России было десятки бирж и индексов — больше, чем где-либо в мире. Только в Санкт-Петербурге, где я жил, насчитывалось около 40 бирж. Позже закон запретил называть любую торговую площадку биржей.

В итоге крупные московские участники рынка сели и договорились, как когда-то основатели Нью-Йоркской биржи: создали правила игры, членства, листинга. Так появилась биржа РТС (российская торговая система) и ПАУФОР — профессиональная ассоциация участников фондового рынка. РТС стала первой электронной площадкой, аналогом американской NASDAQ, и здесь снова помогли американские эксперты.

— Как рассчитывались первые индексы РТС?

— Индексов было много: каждая деловая газета считала свой, были отраслевые индексы. Теория биржевых индексов — это целая математика. Как считать? Как взвешивать? Какие акции учитывать? Когда появилась биржа, потребовался и биржевой индекс. Для этого создали информационный комитет при РТС, и мне предложили его возглавить.

Я изучил методики расчета индексов по всему миру: европейские, американские, азиатские. Выбрали тот, который есть сейчас. Он номинировался в долларах, нужно было отобрать акции для расчета — это уже дело техники. Этот индекс стал базовым. Позже совместно с «Интерфаксом» создали агентство RTS-Interfax, и мне снова предложили им руководить.

— Как только обрисовались контуры фондового рынка страны, грянул дефолт 1998 года. Насколько сильным потрясением это стало для молодой системы?

— Обидно было. Очень сильное потрясение, наверное самое сильное за всю историю этой системы. Последующие кризисы — 2008–2009 годов, коронавирусный, санкционный — так сильно не били по финансовому рынку, как дефолт 1998-го.

— Удар был сильный, или система оказалась слабой?

— И то, и другое. Это как в истории жизни на Земле: все знают о вымирании динозавров, но при этом млекопитающие остались. А ведь было и Пермское вымирание, когда на земле погибло 95% организмов. Кризис 1998 года можно сравнить с Пермским вымиранием.

Внутри пирамиды ГКО была неприятная ситуация, до сих пор нет её оценки. Идея ГКО, принадлежавшая Минфину и ЦБ, была плохой, плюс добавился глобальный кризис. Рухнули фонды, вкладывавшиеся в Россию. Это был и внутренний, и внешний шок.

Помню, перед назначением руководителем агентства РТС-Интерфакс меня пригласили на собеседование в Кремль. Один из руководителей Администрации президента пригласил в свой кабинет. Я был еще совсем молодой, мне еще 30 лет не было. Мы говорили о прекрасном будущем российского биржевого рынка, перспективах правительства Кириенко. Вдруг хозяин кабинета выходит после телефонного звонка, позже приходит девушка из приемной и говорит, что хозяин кабинета сегодня уже вряд ли вернется. Я уехал, купил газету — 19 августа объявлен дефолт.

Стало понятно, что вчерашние разговоры о развитии биржи неактуальны. Я тогда работал в питерской инвестиционной компании. Нам надо было просто выживать. Многие компании тогда ушли с рынка. Банки, проработавшие всего 5 лет, посыпались. Очень тяжелый период.

— Но мы тем не менее быстро оправились.

— Да, потому что мы молодцы. Дефолт объявили в 1998-м, а уже в 2000-м меня снова пригласили в Москву с той же идеей — возглавить агентство по расчету биржевых индексов. С конца 2000 года я им руководил. Восстановление заняло полтора года — это очень быстро.

— Когда вы увидели первый серьезный интерес иностранных игроков к российской бирже и рынку в целом?

— Иностранцы смотрели на Россию как на лакомый кусок. Богатейшая страна, нефть, газ — как только начались рыночные отношения, все ринулись сюда не только учить, но и зарабатывать. Это нормальное капиталистическое чутьё.

Первые иностранные компании были крупными. Например, на РТС одним из сильнейших игроков был швейцарский банк CS First Boston. Он был настолько мощным, что в правилах РТС были оговорки: «Это правило на First Boston не распространяется. Они живут по своим правилам. Им можно». На возражения First Boston отвечал: или так, или они уходят.

— То есть, у иностранцев всегда был не только интерес к России, но и привилегии.

— Поначалу, когда ты ничего не знаешь, то смотришь на старшего товарища. Западные, прежде всего американские и британские финансисты были такими старшими товарищами. У них были компетенции, а мы ещё недавно читали Карла Маркса.

— Как вы думаете, почему в кризис 2008 года Россия не потеряла ни одной крупной системно значимой компании, в отличие от тех же США?

— Опять же — потому что мы молодцы. Кризис был занесен извне, и у нас было время подготовиться. Он добрался до России годом позже. Котировки обвалились, когда иностранцы ушли.

Было много мер поддержки. Я тогда работал в Минфине и был секретарем группы, разрабатывавшей эти меры. К нам ежедневно приходили банкиры — и государственные, и частные — жаловались, просили помощи. ЦБ заявлял, что будет спасать только банки, а как спасать инвесткомпании, он не знает. Позже это стало одним из поводов сделать ЦБ мегарегулятором.

Наши меры поддержки были разнообразнее, чем в США. Там либо банкротство, либо поглощение за доллар. А у нас — и докапитализация банков через ОФЗ, и беззалоговые кредиты под честное слово, которые, кстати, почти все вернули. Беззалоговые кредиты тогда давали, просто видя, что банк не виноват, что он выплывет.

— Является ли российский фондовый рынок сейчас развивающимся, или его уже можно считать развитым? Есть ли проблемы в регулировании, помимо геополитики, которые мешают инвесторам играть «вдолгую»?

— С точки зрения количественных показателей — доли в ВВП, рыночной капитализации, количества эмитентов в листинге, разнообразия доступных инструментов, объема IPO и т.п., — наш рынок явно не дотягивает до уровня развитых, отставая по некоторым показателям на порядки. Однако по качеству инфраструктуры и технологий (организаторы торговли, учетно-расчетные организации, системы биржевой торговли и клиринга и пр.) мы не только не уступаем развитым странам, но и опережаем некоторые из них. Просто наша инфраструктура построена «на вырост», она может переварить гораздо большие объемы, чем сейчас.

Помимо геополитических рисков, которые сейчас доминируют, проблемой является отсутствие долговременных, устойчивых правил игры со стороны регуляторов, а значит, и невозможность долгосрочного планирования, и их явный приоритет стабильности перед развитием. Чтобы развиваться, надо брать на себя определенные риски, а этого наши регуляторы совсем не хотят делать.

— Как вы думаете, за какими компаниями сегодня будущее на фондовом рынке? Кто может стать «национальными чемпионами»?

— Законы рынка везде одинаковы. Россия — рыночная экономика, хоть и с сильной государственной составляющей. Инвесторов везде интересуют компании, которые дают хорошую доходность — дивидендную или через капитализацию. Дальше всё зависит от аппетита к риску. Готовы ли вы вкладываться в стартапы, венчуры, искусственный интеллект, новые технологии?

Пока есть нефть, газ, металл, пока они востребованы, безошибочно можно вкладывать в эти сектора. При разговорах о «зеленой» энергетике чиновники всё ещё ездят на машинах с бензиновыми двигателями.

— Согласны ли вы с тем, что в России каждые 5–10 лет совершается экономическое чудо? Сложно вспомнить период, когда не было бы внешних и внутренних шоков.

— Можно и так сказать, но это не чудо в смысле нарушения законов экономики. Где-то везло, где-то срабатывало грамотное руководство — и на уровне государства, и на уровне компаний. У нас очень сильная приспособляемость не только благодаря правительству и ЦБ, но и благодаря выживаемости менеджеров, особенно в средних компаниях. Крупные компании знают, что они too big to fail, и в случае проблем получат помощь из бюджета. В 2008–2009 годах никто из «крупняка» не пострадал, в отличие от США. А средние и мелкие компании всё чувствуют острее. У нас очень хороший менеджерский класс — потенциальные читатели вашего издания.

Больше новостей читайте в нашем телеграм-канале @expert_mag