Главный экономист «Т-Инвестиций»
Российский валютный рынок перестал быть предсказуемым еще в 2022 г. и долгое время демонстрировал рекордную волатильность. Последние полгода мы начали было отвыкать от резких скачков, но март вернул нас к реальности: валютный курс показал свою прыть. В этом месяце рубль слабеет при растущей цене на нефть главным образом из-за временного разрыва между поступлением экспортной выручки и приостановкой продаж валюты по бюджетному правилу. Рынок неожиданно для себя лишился юаней из Фонда национального благосостояния (ФНБ), которые Минфин последние месяцы продавал на 12–13 млрд руб. ежедневно, чтобы компенсировать бюджету низкие цены на нефть в начале года. При текущей конфигурации валютного рынка это значимые объемы, и потому рубль начал предсказуемо слабеть.
Резкий рост цен на нефть в связи с конфликтом на Ближнем Востоке оказывает влияние на рынок пока лишь только в плане ожиданий. Выручка от мартовских продаж углеводородов поступит в Россию не раньше апреля, а то и в мае. До 2022 г. рынок умел отыгрывать изменение нефтяных котировок гораздо быстрее, почти мгновенно, за счет инвестиционных потоков, которые работали на опережение. Сегодня этого механизма нет. Теперь всё упирается не столько в ожидания, сколько в реальные потоки валюты. Изменение цены контракта, физическая поставка, получение денег и их конвертация — весь этот цикл занимает от 1,5 до 2 месяцев. Весь март мы, по сути, живем на «старой» выручке от продаж февральской нефти, а там цены находились на низких уровнях — в районе $45 за баррель.
Что касается эффекта от решений Минфина, то здесь стоит отметить, что работа бюджетного правила для рынка была контринтуитивной. При дорогой нефти рубль не получал поддержки, так как государство скупало с рынка валюту для пополнения ФНБ. А при дешевой Минфин продавал запасы из ФНБ, неизбежно оказывая тем самым дополнительное давление на курс нацвалюты.
Остается открытым вопрос, что будет делать Минфин в апреле, после того как объявит новые параметры бюджетного правила, — всё еще продавать валюту или уже покупать. Так же как и вопрос о ценах на нефть, ведь события на Ближнем Востоке развиваются непредсказуемо.
Движения валютному рынку в последнюю неделю добавила ситуация с дефицитом юаней, которые нужны бизнесу как для закупки импортных товаров, так и для расчетов по долговым обязательствам в китайской валюте. Ставки по юаневым кредитам овернайт на Московской бирже на днях в моменте взлетели до 44% годовых — на таких условиях банки готовы занимать друг у друга на короткий срок. Это напоминает ситуацию конца 2024 г., но тогда дефицит юаней был вызван ожиданием девальвации и придерживанием валюты экспортерами. Сейчас валюту не придерживают — она просто еще не поступила.
В итоге юани на рынке нашлись, спрос на валюту для погашения долговых обязательств был удовлетворен и крупные сделки закрылись. К тому же приближение налогового периода стимулирует экспортеров продавать валютную выручку. Решение Банка России снизить ключевую ставку на 0,5% годовых было заложено в рынок и, скорее, могло поддержать рубль, так как часть людей надеялись на более решительное снижение ставки. В итоге 19–20 марта рубль довольно резко укрепился и, по всей видимости, вошел в фазу стабилизации. Весь вопрос в том, насколько продолжительной она окажется.
С одной стороны, в следующие два месяца на рынок начнет поступать валютная выручка от продажи нефти по высоким ценам. Это окажет поддержку рублю, даже если Минфин в итоге решит покупать валюту в ФНБ и тем более если пауза с операциями по бюджетному правилу затянется. Если Минфин не возобновит покупки валюты, это может привести к еще более сильному отскоку рубля.
С другой стороны, обострение ситуации на Ближнем Востоке не будет вечным, рано или поздно цены на нефть пойдут вниз. Постепенное снижение рублевых ставок с ультравысоких уровней будет менять структуру спроса на валюту и динамику импорта. Вода камень точит, и более низкие ставки в долгосрочной перспективе снижают привлекательность рубля.
Наш базовый сценарий на 2026 г. предполагает среднегодовой курс в районе 90 руб. за доллар с выходом на 90–95 к концу года. Если к лету цены на нефть скорректируются, то по году средняя цена российской нефти составит $60–65, а это немногим выше средней прошлого года.
Но дело не только в нефти. Российский валютный рынок меняет свою природу. Он стал менее чувствительным к моментальным ценовым сигналам, но более зависимым от лагов, структурных решений регулятора и фрагментации ликвидности. Уверенных прогнозов сегодня нет — курс всё чаще отрывается от фундаментальных основ, и мы вынуждены признать, что уверенности в прогнозах стало меньше, чем когда-либо раньше.
Больше новостей читайте в нашем телеграм-канале @expert_mag