В выборку исследователей вошли 6 отраслей: цветная металлургия, удобрения, черная металлургия, нефтехимия (производство полимеров), производство продуктов питания и целлюлозно-бумажная промышленность. «Нефтегаз, электроэнергетику и машиностроение не включили намеренно — это особенные в российских реалиях области, чаще регулируемые вручную, и в нашу методологию они не вписываются», — пояснил в комментарии «Эксперту» директор Arthur Consulting Николай Назаров.
Отрасли, попавшие в выборку, поместили на систему координат. По вертикальной оси оценивается их чувствительность к денежно-кредитной политике Банка России (чем ниже, тем чувствительнее), а по горизонтали, начиная с отрицательных значений, рассчитывалась инвестиционная премия. Она выражается в разнице между рентабельностью инвестированного капитала (ROIC) и бескупонной доходностью пятилетних ОФЗ — их выбирают как эталон безрискового актива. И отдельно отрасли оценивались по соотношению долгов и собственного капитала.
Самое устойчивое положение по совокупности всех показателей в цветной металлургии. Несмотря на снижение экспорта и цен на алюминий и никель, отрасль сохранила способность обслуживать долг при относительно высокой инвестиционной премии, отметили в Arthur Consulting. В ту же категорию, в исследовании названную «высокая крейсерская скорость», авторы отнесли и производство удобрений — там обслуживание долга и высокий уровень инвестпремии удерживаются за счет прибыли, накоплению которой помогает зарубежный спрос и не мешает «ограниченный набор санкций».
Большинство отраслей, по определению авторов исследования, представляют в текущее время «низкую ценность для инвестора» — преимущественно из-за отрицательной инвестпремии, которую дают вложения в компании этих секторов. Это черная металлургия, нефтехимия и производство продуктов питания. Тем не менее, эти отрасли имеют приемлемую рентабельность, которая пока компенсирует дороговизну кредитов, а значит, делает эти отрасли менее чувствительными к денежно-кредитной политике, объяснил «Эксперту» партнер Arthur Consulting Владимир Боруцкий. Ключевой риск, как сказано в исследовании, в том, что в этих отраслях мало вариантов привлечь в развитие бизнеса новый акционерный капитал.
Целлюлозно-бумажное производство (ЦБП) — единственная отрасль, попавшая в «зону деградации». Ее основная характеристика — непривлекательность для держателей капитала и недостаток ликвидности для выплаты процентов по долгу. А к ключевым рискам отраслей в «зоне деградации» специалисты относят технологическую деградацию и увольнения сотрудников. ЦБП пришла к этой ситуации, как отмечается, из-за сокращения экспорта. Кроме того, хуже других она перенесла переориентацию поставок с Запада на Восток и, как следствие, рост логистических издержек.
На горизонте 2026–2028 гг. в Arthur Consulting ждут, что риски устойчивости отраслей вырастут. Основные тому причины — повышение ставок НДС с 20% до 22%, снижение порога для уплаты этого налога малым бизнесом, а также вероятное поддержание высокой ключевой ставки. По их прогнозам, производство удобрений за это время сместится «влево», в зону низкой ценности для инвестора. В условиях жесткой кредитно-денежной политики вероятность улучшения положения черной металлургии, нефтехимии и производителей продуктов питания невысокая — их околонулевая инвестиционная премия скорее уйдет в отрицательные значения. «Сейчас акционерам компаний из этих отраслей выгоднее получать дивиденды, чтобы перекладывать их в ОФЗ или в банковские депозиты», — полагает директор Arthur Consulting Николай Назаров.
Подход к исследованию необъективный, считает заведующий лабораторией исследований экономики развития Института прикладных экономических исследований РАНХиГС Степан Земцов. По его словам, чтобы говорить о привлекательности для акционеров, нужно понимать, какова доля публичных компаний в каждой из взятых отраслей. «С этой точки зрения удивляет низкое положение агропромышленного комплекса — это стабильная отрасль с заметным экспортным потенциалом», — полагает Степан Земцов, рассуждая о положении производства продуктов питания.
На низкую привлекательность для инвестирования в АПК влияет высокая внутренняя конкуренция в отрасли и сдержанный, хоть и стабильный рост экспорта продукции, считает партнер Агентства трансформации и развития экономики (АТРЭ) Виктория Павлюшина: «Так сложилось из-за активной господдержки и политики импортозамещения с 2014 г., которая дала большую „фору“ агропрому».
В позитивной зоне свое место сохранит цветная металлургия, а ЦБП под давлением высоких ставок, несмотря на рост внутреннего спроса, продолжит движение вглубь «зоны деградации». В части целлюлозно-бумажного производства ситуация и правда сложная, указала Виктория Павлюшина. По ее словам, это очень капитало- и ресурсоемкие производства. «У отрасли никогда не было такого же плеча господдержки, как у агропромышленного комплекса», — сравнила экономист. Кроме того, проблемы ЦБП обусловлены расходами на оборудование. После ухода западных поставщиков нагрузка на станки выросла, а с ними — и расходы на их обслуживание. «Ремонт дорогой, и не всегда возможен в России, поэтому вместе с выручкой у отрасли растут и расходы на элементарное поддержание производства», — резюмировала Виктория Павлюшина.
Чтобы улучшить положение отраслей из выборки, авторы исследования рекомендуют усилить их адресную поддержку. По их оценке, в льготном кредитовании в первую очередь нуждаются ЦБП и производство удобрений, во вторую — цветная металлургия и производство продуктов питания. Главные претенденты на налоговые льготы, в том числе на снижение налога на прибыль и ставки НДС — производство продуктов, нефтехимия, черная металлургия и ЦБП. Наконец, специалисты Arthur Consulting предлагают рассмотреть закупки в госрезерв как приоритетную меру поддержки этих отраслей.
Адресную поддержку широким фронтом не выдержит бюджет, отметил в разговоре с «Экспертом» руководитель направления анализа и прогнозирования развития отраслей реального сектора Центра макроэкономического анализа и краткосрочного прогнозирования (ЦМАКП) Владимир Сальников. Он считает, что оценивать необходимость послаблений нужно по другим метрикам, а акцент делать не на поддержке, а на стимулировании инвестиционной активности: «У нас есть целый федеральный проект на эту тему, правительство пытается модифицировать инвествычет под запросы предпринимателей». Однако, как он считает, любые стимулы, даже самые эффективные, будут сдерживаться до тех пор, пока денежно-кредитная политика не будет смягчена.
В «Обзоре финансовой стабильности» за апрель — сентябрь 2025 г. ЦБ указывал на то, что закредитованность компаний — один из ключевых рисков российской экономики. Регулятор подчеркивал, что в секторе малого и среднего бизнеса растет число дефолтов, а среди крупнейших компаний — доля с коэффициентом ICR ниже 3, что означает высокие кредитные риски.
К снижению ключевой ставки Банк России приступил с июня 2025 г., когда она находилась на самой высокой с 2013 г отметке 21%. На ближайшем заседании 19 декабря ЦБ примет решение: сохранить ставку на уровне 16,5% или изменить ее. Большинство опрошенных «Экспертом» аналитиков уверены, что регулятор снизит ключевую ставку до 16%.
Больше новостей читайте в нашем телеграм-канале @expert_mag