В настоящий момент те инвесторы, которые не пользовались преимущественным правом при выкупе акций Сбербанка, заканчивают оплачивать свои заявки на его акции. Срока им на это отведено две недели, до середины марта. Затем, ближе к концу месяца, Сбербанк подведет окончательные итоги вторичного размещения своих акций. Пока официальные лица (например, министр финансов Алексей Кудрин и глава Сбербанка Андрей Казьмин) расходятся в оценках: по разным данным, разместить удалось от 2,6 до 2,8 млн акций из максимально возможных 3,5 млн — приблизительно на 230–250 млрд рублей. Примерно треть всего размещения (около 34%) выкупил главный акционер Сбербанка — Центробанк. По данным СМИ, крупные миноритарные акционеры «Сбера» — хозяин компании «Нафта-Москва» Сулейман Керимов, владелец «Евроцемент груп» Филарет Гальчев, обладатель «Реновы» Виктор Вексельберг и другие, в чьих руках находится в общей сложности 12% капитала банка, — также приняли участие в размещении, чтобы сохранить свои доли в капитале.
Основной промежуточный итог SPO (вторичного размещения акций) стал известен 22 февраля, через три дня после окончания приема заявок. Сбербанк продал акции из своей допэмиссии по 89 тыс. рублей за штуку, не показав таким образом ничего сверхъестественного. Более интересным результатом стал объем, выкупленный инвесторами-физлицами: они подали 46 270 заявок в общей сложности на 21 млрд рублей. (Для сравнения: в итоге «народного» IPO «Роснефти» в июле 2006 года было получено 115 тыс. заявок примерно на 20,3 млрд рублей, то есть почти столько же. Однако одна акция «Роснефти» стоила примерно в 450 раз меньше — около 7 долларов.)
Его скоро отпустят
Самое интересное происходило не в кабинетах букраннеров, а на фондовом рынке вокруг акций Сбербанка из старого выпуска. Напряжение накануне закрытия книги заявок достигло пика: рынок замер в ожидании новостей о том, какой же будет цена размещения (ее определял наблюдательный совет Сбербанка). И как только она стала известна, котировки рванули вверх (см. график). Это выглядело на первый взгляд странно: почему, если размещение прошло с трехпроцентным дисконтом к рынку, котировки не спустились к соответствующему уровню цен, а выстрелили более чем на 4%? Однако на то он и фондовый рынок, чтобы опровергать логику.
Хоть как-то объяснить аномальный рост позволяют две гипотезы. Первая, которой придерживается большинство наблюдателей: котировки Сбербанка держат заинтересованные в успешном завершении SPO структуры — андеррайтеры и, вполне возможно, сам Сбербанк. Причина проста: если цена на рынке будет близкой к цене размещений или, не дай бог, вообще ниже, то никакого смысла выкупать акции, то есть оплачивать поданные заявки, у инвесторов не будет. В этом случае SPO банально провалится. «Рост акций Сбербанка после объявления цены размещения среди прочего связан с тем, что инвесторы, подавшие заявку, могли отказаться от покупки акций Сбербанка, если цена на рынке окажется ниже цены размещения. Соответственно, я полагаю, что заинтересованные в размещении участники рынка поддерживают котировки», — говорит старший трейдер по акциям банка «Зенит» Алексей Суров.
Вторая гипотеза сводится к тому, что слишком многие участники рынка настроены сейчас на рост акций Сбербанка. «У игроков есть ожидания хороших результатов по прибыли банка по итогам 2006 года, — считает аналитик Альфа-банка Наталия Орлова. — У нас было два возможных сценария: либо размещение проходит с дисконтом — и потом акции подрастают до рыночных уровней, либо размещение проходит близко к рыночной стоимости. Реализовался второй вариант, и теперь я жду хороших результатов Сбербанка по МСФО за 2006 год, которые могут быть опубликованы в апреле-мае. Скорее всего, рынок растет именно на этих ожиданиях». Бурный рост сразу после объявления цены размещения, по мнению аналитика Альфа-банка, был связан с тем, что размещение проходило в обстановке неопределенности, в связи с чем цене размещения уделялось большое внимание. «Рынок отражает мнение о том, что у бумаг Сбербанка очень большие перспективы: SPO прошло успешно (вместо 7 млрд привлекли около 10 млрд) и по цене выше, чем могло бы быть; банковский сектор на подъеме, капитал увеличен, и портфель кредитов может вырасти», — констатирует Алексей Суров.
Соответственно, коррекция может начаться, когда исчезнет поддержка маркетмейкеров или положительные ожидания рынка. Когда это может произойти?
«В настоящий момент большинство факторов указывают на скорую коррекцию акций Сбербанка, — сказал D’ аналитик ИК “Церих Кэпитал Менеджмент” Александр Швецов. — Это и увеличение предложения акций (какая-то их часть неминуемо придет на открытый рынок), и то, что сейчас маркетмейкеры, скорее всего, оказывают поддержку рынку, — соответственно, когда эта поддержка прекратится, акции могут просесть. Коррекция до уровня в 89 тыс. рублей за акцию может состояться в конце марта — сразу после окончания размещения, а к IPO ВТБ бумаги Сбербанка могут еще подешеветь, поскольку бумаги нового эмитента — ВТБ — могут оттянуть на себя часть внимания инвесторов, и они будут перераспределять портфели в пользу ВТБ». Так, перераспределением портфелей непременно займутся паевые фонды, особенно крупные, и самым логичным для них будет продажа как раз части пакета Сбербанка, чтобы не менять долю всего банковского сектора в портфеле и одновременно освобождать средства для покупки ВТБ (а приобретать его бумаги станут обязательно, хотя бы для диверсификации своих вложений).
Да и вторичное размещение само по себе уже таит риск падения котировок: акций становится больше, а значит, при том же спросе цена на них должна опуститься. Насколько сильным может стать рост предложения акций, можно судить хотя бы по тому, что до SPO уставный капитал Сбербанка составлял 60 млрд рублей; им было выпущено 19 млн обыкновенных и 50 млн привилегированных акций. Таким образом, выброс на рынок даже части из размещенных 2,6 млн акций теоретически может стать стимулом для падения котировок. Однако на практике никакой коррекции, конечно, может и не случиться: если спрос вырастет и на рынок будут продолжать поступать деньги, то весь объем новых акций может быть запросто «переварен», да еще и способен привести к повышению цен — на увеличении ликвидности. А вот это уже будет зависеть от обстановки на всем российском фондовом рынке в целом. Пока же торги по «Сберу» отличаются повышенной нервозностью.
Однозначно пока можно судить только об одном: свистопляска с котировками Сбербанка может продлиться до полного окончания процедуры SPO, так что, если вы не участвовали в размещении, возможно, стоит подождать конца апреля — начала мая и уже потом решать, что и почем покупать: Сбербанк, ВТБ, все сразу или ничего. «Новые акции появятся на рынке ближе к концу апреля (после размещения еще должна пройти процедура регистрации нового выпуска), и вот тогда можно ждать уменьшения волатильности акций и некоторой консолидации цен: станет понятно, с каких уровней Сбербанк будет торговаться дальше», — резюмирует Наталия Орлова.
Вариантов, как всегда, два
Даже если вы собираетесь держать Сбербанк долго — год и более, вы должны запастись здоровым скептицизмом. Потому что споры между аналитиками, поющими «Сберу» дифирамбы и повышающими рекомендации, и теми, кто считает «Сбер» переоцененным, чем дальше, тем больше грозят перерасти в междоусобную вражду. Кто из них прав, покажет время и таргетовые цены, а мы пока просто приведем аргументы обеих сторон.
«На 12 месяцев наша целевая цена Сбербанка — 4540 долларов, — говорит Наталия Орлова. — Мы исходим из того, что доля рынка у него будет расти и показатели прибыльности будут очень хорошими». «В долгосрочной перспективе Сбербанк выглядит очень привлекательно, — соглашается Александр Швецов, — поскольку тут вступают в действие фундаментальные факторы: высокая рентабельность Сбербанка, высокая доля рынка. Тем более что конкуренция с ВТБ у Сбербанка не такая уж и острая, они работают в немного разных сегментах».
«Те, кто верит в перспективы Сбербанка, закладывают в свои ожидания то, что мультипликаторы его будут улучшаться со временем. Но пока Сбербанк выглядит слишком дорогим даже по сравнению с аналогами в развитых странах», — возражает Алексей Суров. «На сегодняшний момент наша целевая цена по Сбербанку 3220 долларов, а на период 12 месяцев (на февраль 2008 года) — 3500, — сказал D’ начальник аналитического отдела УК “Парма-Менеджмент” Дмитрий Тимофеев. — Мы считаем, что эти акции довольно дорогие и чрезмерный оптимизм по ним не оправдан. Сегодня доля Сбербанка в розничном кредитовании составляет 50%, в коммерческом кредитовании — 32%. Если он увеличивает свой уставный капитал в два раза, то его доля на рынке тоже должна была бы вырасти вдвое, но это вряд ли возможно. Напротив, конкуренция между банками будет усиливаться, так что рентабельность Сбербанка будет в перспективе снижаться. Долгосрочная отдача капитала в нашей модели заложена на уровне 16%, и это еще оптимистичный вариант. Кроме того, в дальнейшем с развитием финансовых инструментов банки будут терять клиентов, соответственно, и процентная маржа (то есть разница в доходности между размещаемым капиталом и привлекаемым) начнет уменьшаться».
