Фондовый рынок 2008: год спокойного быка

Инвесторам в 2008 году будет из чего выбирать: недооцененных акций попрежнему много. Но в целом направление денежных потоков на мировых рынках определит, будет наш рынок «бычьим» или «телячьим»

На финансовых рынках есть люди, которым по долгу службы приходится выступать в роли футурологов и давать прогнозы. Именно их, аналитиков-стратегов, D’ пригласил на круглый стол обсудить настоящее и заглянуть в будущее. Чего ждать от президентских выборов в России, победа демократа или республиканца на выборах президента США выгодна России, будет ли кризис, выгонять ли акции с низким free float с биржи, как будут вести себя биржевые индексы в 2008 году и, конечно, акции каких компаний покупать — об этом полемизируют и рассуждают Георгий Иванин (ИК «Антанта ПиоГлобал»), Ованес Оганисян (ИК «Ренессанс капитал»), Дмитрий Парфенов (ИК «Проспект»), Валерий Пивень (ФК «Открытие»), Владимир Рожанковский («Ак Барс финанс»), Сергей Суверов (Ситибанк), Дмитрий Тимофеев («Парма менеджмент»), Кирилл Тремасов (Банк Москвы).

Константин Илющенко: В США произошли драматические события (кризис ликвидности), которые пока не оказали негативного влияния на Россию. Есть гипотеза, что если несколько лет назад развивающиеся экономики обслуживали экономики стран-«монстров», то теперь, наоборот, они будут обслуживать нас. И именно в развивающихся экономиках, в том числе российской, сосредоточен потенциал роста. Насколько верна эта гипотеза?

Валерий Пивень: Поток капиталов из западных стран в Россию может снизиться, но в то же время непонятно, куда вкладывать деньги на Западе. Кроме того, молодые экономики все чаще уходят из-под политического контроля развитого мира, и если раньше МВФ и другим организациям было достаточно просто навязать свои экономические идеи и тем самым обеспечить себя донорами, то сейчас ситуация изменилась. Отношения между развитыми и развивающимися странами выравниваются, и развивающиеся страны все меньше и меньше будут идти в кильватере политики развитых. Это новая ситуация для мировой экономики, и сюрпризы здесь возможны всякие. Но при этом кризисные явления распространяются по всем странам, и страдать от них будут в равной мере и те и другие.

Если после президентских выборов США перестанут быть в каждой бочке затычкой, то приток американских денег на российский фондовый рынок может сократиться.

Ованес Оганисян: В каждом кризисе находятся стороны, которые получают выгоду. Например, от мексиканского кризиса 1994 года выиграли американские «голубые фишки», а в 2000 году — американские облигации и цены на недвижимость в США. Сейчас ситуация складывается так, что в выигрыше могут оказаться акции развивающихся рынков, в частности экономик БРИК (Бразилия, Россия, Индия, Китай). Россия на этом фоне наиболее недооцененная.

Сергей Суверов: Развитые страны все равно будут задавать тон в технологиях, маркетинге, дизайне и других сложных сегментах. В то же время мировая экономика действительно будет развиваться более сбалансированно, и страны БРИК и страны-производители товарных ресурсов будут показывать хорошие темпы роста. Сейчас уже такие страны, как Катар, Оман, демонстрируют одни из самых высоких темпов роста в мире. Но ожидать того, что развивающиеся страны будут обслуживаемы развитыми странами, я бы не стал.

Кирилл Тремасов: Говорить о том, что у них кризис, а у нас все в шоколаде, нельзя. Кредитные ставки выросли достаточно драматично и в России: в среднем для предприятий кредит стал дороже на 2–2,5%. Пока это не отражается в макростатистике, но в следующем году, я полагаю, мы столкнемся с ощутимым замедлением роста инвестиций и, соответственно, с замедлением роста экономики. Похоже, что мировой кредитный кризис продолжается, и пока нет даже намеков на ослабление. Я не исключаю, что в следующем году ситуация может быть еще хуже.

  Фото: Вячеслав Кочетков
Фото: Вячеслав Кочетков

Дмитрий Парфенов

: Рост экономик стран БРИК связан исключительно с ростом цен на энергоносители и сырье. То есть, по сути, страны БРИК развивают свою экономику не за счет внутреннего спроса, а за счет потребления в США и Европе. Мы подошли к такой черте, когда рост экономики США в принципе уже невозможен на внутреннем потреблении, поскольку оно подошло к концу из-за перекредитования. Рост в странах БРИК потенциально огромен, но откуда он возьмется? Откуда появятся доходы у населения, которое будет потреблять все эти миллиарды тонн стали, угля и прочего?

Соответственно, мировая экономика подошла к такому моменту, когда потребуется переоценка ценностей, удешевление энергоресурсов, сырьевых материалов, чтобы возник источник нового роста, либо необходимо формирование новой экономической политики. Не исключено, что приход к управлению в США нового правительства — неважно, будут это демократы или республиканцы, — сгенерирует эту новую идею. Поэтому средне- и долгосрочный прогноз таков: будет меняться сам характер мировой экономики, будет создана новая резервная валюта и изменится отношения к таким государствам, как страны БРИК.

Золото и акции добывающих компаний могут хорошо вырасти в цене. В ЮАР падает добыча, и российские олигархи, предвидя рост цен на золото, скупают предприятия.

Владимир Рожанковский: Драма нынешней ситуации состоит в том, что раньше в местах глобальной концентрации финансового капитала возникали очаги роста, а сейчас это не так. И эти страны, и эти инвесторы не могут себе в этом признаться чистосердечно.

Константин Илющенко: Иностранцам некуда вкладывать?

Владимир Рожанковский: Да. Международные критерии риска и рейтинговые механизмы настолько утратили свою своевременность и насущность, что есть искусственный барьер для капитала. Я не говорю о событиях последних трех месяцев, я говорю о последнем десятилетии. Уже было два фальстарта: первый — кризис emerging markets в 1998 году, второй — кризис доткомов в Штатах (.com — IT-компании), и сейчас кризис subprime — это тот же сценарий тщетного отыскивания очагов роста в запруженной деньгами экономике и нахождение псевдоочага. Эта тенденция будет продолжаться, пока не будут установлены правила игры, при которых западный капитал сможет в глобальном масштабе отыскивать очаги роста. Поэтому вопрос, кто кого будет поддерживать, станет более прозрачен тогда, когда этот механизм будет создан.

  Фото: Вячеслав Кочетков
Фото: Вячеслав Кочетков

Дмитрий Тимофеев: Развивающиеся страны показывают обгоняющий рост, а развитым очень трудно двигаться вперед, потому что им нужно что-то изобретать. Развивающимся странам проще. Сейчас идет индустриализация китайского миллиарда, на подходе Индия, может, и Африка когда-нибудь созреет. Это может создать перманентный дефицит или постоянный растущий спрос на сырьевые товары, и Россия долго — десятилетия — будет от этого очень хорошо выигрывать. Что касается событий в США, то Федеральная резервная система (ФРС) рассчитывает относительный паритет покупательной способности доллара с 1974 года. Мы видим, что по этому показателю сейчас доллар опустился на минимальные уровни, которые были в конце 1970-х. Вряд ли доллар будет существенно падать.

Сила и Слабость

Константин Илющенко: Как все-таки трудности на денежном рынке повлияют на акции компаний?

Сергей Суверов: Я бы прокомментировал то, что говорил Кирилл, — деньги стали более дорогими. Пока мы видим, что банкам удается перекладывать возросшую стоимость денег на своих заемщиков. Но спрос на кредиты остается высоким, темпы роста российской экономики не замедлились. Пока в России бизнес рентабельный, и повышение стоимости денег он стерпит. Мы увидели рост во втором полугодии, и я думаю, что тенденция продолжится и в новом году. Банки могут замедлиться в своем росте, но его потенциал все равно очень велик. Сектор должен вырасти больше чем в десять раз, чтобы достигнуть уровня западноевропейских банков. Российские банки смотрятся дешево по отношению к западным, так что банковские акции могут быть перспективной темой в следующем году. Что касается потребительского сектора, то он основан на росте доходов населения, с которыми не должно быть проблем. Этот сектор не показал хороший рост в 2007 году, потому что оценка этих акций была довольно высокой и включала высокие темпы роста.

Третий эшелон представляет возможность шикарно заработать и при вложении 100 тыс. долларов через четыре-пять лет выйти миллионером.

Георгий Иванин: Есть секторы, которые слабо привязаны к событиям, происходящим на мировых финансовых рынках. Взять ту же электроэнергетику: как сектор она зависит от этого, но потенциал роста здесь основан и на дефиците мощностей в России, и на предстоящей либерализации цен на энергию.

Дмитрий Тимофеев: Кризисы нужны, чтобы участники рынка не забывали, что риски существуют. То, что у нас растут ставки в стране, с одной стороны, плохо, но с другой — хорошо; у нас отрицательная ставка по депозитам, и полагаться все время на западный капитал тоже неправильно. Нужно развивать внутренний рынок сбережений, нужны положительные реальные ставки, обгоняющие инфляцию. По поводу банков не соглашусь. Да, наши банки будут расти очень быстро, но рост не всегда приносит доход инвесторам. Вопрос в том, насколько будет велика конкуренция в этом росте и какова отдача на капитал. Мы не можем закладывать отдачу на капитал 20% и делать это до бесконечности.

Владимир Рожанковский: Мы должны конкретизировать, какого именно роста мы ждем.

  Фото: Вячеслав Кочетков
Фото: Вячеслав Кочетков

Помимо того, о чем сказал мой коллега из «Ренессанса», в эшелонах копать — не перекопать. Тот же КамАЗ в девять раз увеличил чистую прибыль по итогам трех кварталов, и это не единичный случай. Но если мы возьмем второй-третий эшелоны компаний, которые обслуживают строительный сектор, потребительский сектор, — их акции не растут на фондовом рынке! Фондовый рынок зиждется на вере инвесторов в то, что рост прибыли от деятельности компании увеличивает стоимость ее акций. В России можно сказать, что это правда, лишь с некоторой натяжкой. По-прежнему ущемляются права миноритариев, которыми являются и индивидуальные инвесторы, и пенсионные фонды, и инвесткомпании. Если западный капитал будет решать свои проблемы и станет выводить деньги из России, то в условиях пренебрежения принципами фондового рынка есть риск того, что внутренних средств не хватит для поддержания стоимости акций на адекватных уровнях.

Дмитрий Парфенов: На российском рынке существуют две проблемы, не решенные по сей день. Это абсолютно низкий free float (количество акций в свободном обращении). Даже если мы возьмем таких крупных эмитентов, как «Газпром» или «Норникель», то на бирже обращается не больше 5–10% акций. Все остальное у крупных фондов, которые сидят в бумагах на протяжении десятков лет и не собираются их продавать ни при каких обстоятельствах. Вторая проблема — это низкий корпоративный уровень наших компаний.

Константин Илющенко: И что делать с низким free float, выгонять такие акции с бирж?

Дмитрий Парфенов: Загонять компании на биржу через IPO. Очень многие компании, потенциально интересные инвесторам, не представлены на бирже. Это «Алроса», РЖД, структуры «Рособоронэкспорта», масса госкомпаний, из которых можно сделать «голубые фишки». Что касается корпоративной культуры и управления: о том, что «Северсталь» в течение трех кварталов на некоторых своих заводах сократила производство на 25%, стало известно только в начале декабря. По тем IPO в потребительском секторе, которые проходили в этом году («Синергия», «М.Видео»), настолько странная корпоративная отчетность, что, если почитать, там концов не найдешь.

Скажем, портфельный менеджер немецкого фонда с активами под управлением порядка 100 млрд евро спрашивает, какие компании у нас можно купить. Мы говорим: «Электроцинк». Он говорит: хорошо, я хочу купить на 5 млн. А таких объемов на рынке просто нет. А для него непозволительно покупать бумагу с free float ниже 20% и с объемом, который присутствует на рынке одновременно, меньше 100 млн долларов. Поэтому он уходит в те бумаги, которые можно купить: в тот же «Газпром», а те акции, эмитенты которых показывают неплохие финансовые результаты от деятельности, так и остаются просто бумагами второго эшелона с хорошим потенциалом.

Ованес Оганисян: Объемы IPO увеличиваются год от года — 10 млрд в позапрошлом году, 20 млрд в прошлом и порядка 40 млрд, включая размещение в электроэнергетическом секторе, — в этом году. Это очень большой рост. Дальше события будут развиваться таким образом: мы увидим увеличение объемов размещений, в частности, по иронии, стимулом может послужить повышение кредитных ставок для предприятий. Кроме этого важно привлечение российских инвесторов. Сейчас наиболее удачные IPO — те, в которых активнее участвуют западные инвесторы. Когда у нас полномасштабно разовьется индустрия ПИФов, когда придут на рынок пенсионные деньги — это будет служить и увеличению оценочных показателей, и широте рынка.

Почти рулетка

Константин Илющенко: В последние полгода, кажется, активизировался процесс принудительного выкупа акций.

Георгий Иванин: Это серьезная проблема для фондового рынка. Для крупного инвестора это, может быть, и не проблема, поскольку западные фонды никогда не будут вкладывать в бумаги с free float ниже 5%, но это отталкивающий момент для мелких инвесторов. Люди приходят за прибылями, но, проинвестировав, оказываются у разбитого корыта. Принудительный выкуп отталкивает российских небольших инвесторов. Государство должно быть заинтересовано, чтобы простые люди приносили на рынок деньги и чтобы риск выкупа по заниженной цене был для них минимальным.

Сергей Суверов: Ну, сейчас такая вещь, как большая доходность второго эшелона по сравнению с первым, заканчивается. Если мы посмотрим на этот год, такой тенденции нет: вот металлургические «фишки» выросли достаточно хорошо, а третьего и второго эшелона не видно. Люди переоценивают риски и больше смотрят на «фишки».

Ованес Оганисян: Я заметил, что российский рынок на самом деле цикличный, и в те годы, когда «фишки» особо не растут, все начинают смотреть на второй эшелон, что-то там выискивать. Такими были 2002–2003 годы — время относительно спокойного рынка и бурного роста акций второго эшелона. Таким же был 2004 год и первая половина этого года. Во втором полугодии рынок живо себя почувствовал — и интерес ко второму эшелону пропал.

  Фото: Вячеслав Кочетков
Фото: Вячеслав Кочетков

Дмитрий Тимофеев: Коллеги правильно говорят, что там очень большие риски, вот 2004 год — это было такое благословенное время, когда у многих копаний второго эшелона годовая прибыль была больше, чем капитализация, не нужно было ничего считать. Все было баснословно дешево, и тогда было не страшно покупать. Сейчас такого нет.

Владимир Рожанковский: В третьем эшелоне наберется десятка три акций, которые сделали от 400 до 800% доходности за последний год, — просто они на нулевой капитализации, и любая покупка этих акций практически всегда провоцировала рост их цены в полтора-два раза. Проблема в том, что это совершенно отдельный рынок. Можно говорить, что у нас на сегодняшний день есть два фондовых рынка: один обеспечивает всего лишь приемлемую доходность, а второй является азартной игрой с повышенной по сравнению с рулеткой вероятностью выхода в позитиве. Третий эшелон теоретически предоставляет возможность заработать шикарные прибыли и при вложении 100 тыс. долларов через четыре-пять лет выйти миллионером.

Константин Илющенко: Почему до сих пор не произошло дефолтов по облигациям в связи с кризисом ликвидности?

Дмитрий Парфенов: Дефолты были — это «Макси-групп», которая занимается сбором и переработкой металлолома. По облигациям компания расплатилась, но осталась совершенно без средств, в результате чего собственник продает 50% компании Новолипецкому металлургическому комбинату.

Хотя формально это не дефолт, но такие эксцессы будут продолжаться. В последнее время было много компаний, которым масштаб бизнеса не позволял делать большие займы, но они все-таки выпускали облигации. Занимать в три-четыре раза больше, чем годовой показатель EBITDA предприятия (прибыль компаний до налогообложения и амортизации), позволительно крупным горнорудным компаниям, но никак не «Макси-групп». А в начале этого года у всех было достаточно позитивное настроение, и раскупались облигации практически любых эмитентов.

Кирилл Тремасов: Дефолты какое-то время будут оставаться экзотикой для российского корпоративного рынка. У субъектов экономики пока еще достаточно много денег, свободные денежные средства присутствуют и в крупнейших экспортных компаниях, крупнейшие банки тоже пока не страдают дефицитом ликвидности, поэтому если есть привлекательные активы, как с «Макси-групп», то на них всегда найдется покупатель. До дефолта не будет доходить, просто собственники будут продавать свои активы в два-три раза дешевле. Если в экономике начнутся проблемы, а в банковском секторе возникнут перебои с ликвидностью, то в этом случае мы можем увидеть массовые дефолты, но я не думаю, что это перспектива ближайшего года.

Сергей Суверов: Компании до сих пор могут привлекать деньги, если у них хорошая рентабельность. А рентабельность у российских предприятий высока из-за слабой конкуренции. Но даже если будет несколько настоящих дефолтов, ничего страшного. В западных странах постоянно происходят дефолты, и никакой трагедии здесь нет. Это даже хорошо, потому что переоценка рисков позитивна для финансовой системы.

Другой американский президент

Константин Илющенко: Выборы в Госдуму не оказали заметного влияния на рынок. А чего ждать от президентских выборов в России и США?

Дмитрий Парфенов: Если мы возьмем ситуацию 1996 или 2000 годов, то там существовало два явных полюса, которые друг с другом боролись. Сейчас у нас монополярное политическое пространство, попытки создать оппозицию в последнюю кампанию были чисто декоративные, поэтому ситуация с выборами президента будет точно такая же: неважно кто, важно, что он будет олицетворять нынешнюю политическую ситуацию. Нет альтернативы, риски сняты, и все расслабились.

Сергей Суверов: Надо смотреть, какую экономическую модель анонсируют, продолжится ли госкапитализм, какой станет бюджетная политика. Что будет с налогообложением, которое для нефтяных компаний является тормозом в развитии.

  Фото: Вячеслав Кочетков
Фото: Вячеслав Кочетков

Валерий Пивень: «Единая Россия» и раньше контролировала Думу, поэтому рынок и не отреагировал. Но в президентских выборах заключается определенная интрига. Получается, что у нас будет все тот же уверенный в себе Путин, и будет человек, который придет на его место. Как себя будут вести политические силы, насколько сохранится единство «Единой России» — вот здесь будет заключаться интрига, и она отразится на экономике, особенно в аспекте того, что государство контролирует огромные экономические мощности. Если появится возможность борьбы за эти мощности в силу изменения политической структуры, то внутри правящих группировок могут возникнуть конфликты. На этом фоне могут возникнуть различные расклады на президентских выборах 2012 и 2016 годов.

Константин Илющенко: Выборы в Америке, видимо, более значимое событие для финансовых рынков?

Дмитрий Парфенов: Существует аргументированное мнение, что состав правительства отражает настроение той или иной финансовой группировки. При демократах это были доткомы, а когда пришли республиканцы, ими стали финансовые и нефтяные компании. У демократов должна быть другая экономическая модель. В чем она будет выражаться — в развитии какого-то инновационного сектора либо в дальнейшей поддержке нефтяных компаний — большой вопрос.

Владимир Рожанковский: В США в обществе накопилась колоссальная усталость от смертей военного контингента в Ираке и просьб увеличить ассигнования Пентагона. Для демократов единственный карт-бланш — немедленный вывод войск из Ирака, и это достаточный стимул для избирателей. Как только будет прекращена военная кампания, цены на нефть неизбежно пойдут вниз. Потому что колоссальное давление на американские обязательные нефтяные резервы производится поддержкой военной кампании.

Валерий Пивень: Что будет с Ираком — вопрос спорный, все-таки доктрина, согласно которой США обеспечивают свое присутствие в нефтенесущих регионах, не Бушем придумана и не им одним реализуется, в той или иной степени ее поддерживают и демократы, и республиканцы — все понимают, что без доступа к нефти США не выжить. И хотя, как заявлял Гор, каждая компания должна сделать все для снижения зависимости от нефти, понятно, что в ближайшие годы этого не произойдет. Плюс то потребление, что могут сократить США, вероятно, будет замещено Китаем. Программа демократов содержит одну ключевую идею — вернуть деньги, которые ушли в тот же Китай, назад, в Штаты. Это необходимо сделать, чтобы изменить соотношение экспорта и импорта, вернуть в США производство, рабочие места, приток интеллектуальной рабочей силы. Понятно, что все это произойдет не быстро, и в стране также грядут серьезные изменения в налоговой системе — нынешняя ситуация усилила чудовищный дефицит бюджета.

И даже если к власти придет вновь республиканец, ему придется делать то же самое, что делали бы демократы. Самый главный вопрос: сможет ли США вернуться к своим собственным проблемам, а не быть в каждой бочке затычкой. Да, если им удастся развернуть потоки денежных средств, то портфельных инвестиций к нам пойдет меньше. Но наш рынок не самая большая часть того, куда шли американские деньги. А что касается нефти, то существующий рост, мне кажется, не на год и не на два.

Константин Илющенко: Так кто выгоднее для России в качестве президента, пока невозможно сказать? Демократы выгодны?

Валерий Пивень: Все равно. Американская имперская политика нацелена на поддержание конфронтации между нашими странами, им это выгодно.

Кирилл Тремасов: Один большой вопрос, который будет доминировать в следующем году, — что будет с американской экономикой? Удастся им избежать рецессии либо экономика погрузится в состояние спада? Сейчас мы видим, что даже у представителей ФРС диаметрально расходятся и оценки текущего состояния, и прогнозы. От того, по какому сценарию станет развиваться ситуация с экономикой США и мировым кредитным кризисом, и будет зависеть доходность от инвестиций на российском рынке акций в следующем году. И выборы, и отраслевые истории мне кажутся факторами второго порядка.

Валерий Пивень: Я бы не стал переоценивать угрозу рецессии в Штатах, для меня знаковым фактором состояния американской экономики является тот факт, что в этом году в лидеры роста на рынке акций вновь стали выходить IT-компании. И многие крупные американские компании сохраняют гибкость и возможность приспосабливаться. Классический пример — Apple, которая стала делать iPod. Процентная ставка сейчас уже занижена по сравнению с той, в которой нуждается американская экономика для своего развития. Американские инвесторы не привыкли долго быть пессимистами. Они будут искать момент для роста — и как только он будет найден, начнется новая волна.

У партнеров

    «D`»
    №24 (39) 17 декабря 2007
    N24 (39) 17 декабря
    Содержание:
    Калькулятор
    Инвестиционный мониторинг
    Персональные финансы
    Финансовая независимость
    Реклама