«Доллар на диете» (год Сурка)

Александр Зубанов
14 января 2008, 00:00

Прошлый год прошел под знаком падения доллара США к основным мировым валютам и российскому рублю. В новом году придется несладко не только баксу, но и некоторым валютам развивающихся стран.

«Избежать серьезной девальвации доллара невозможно. А это означает, что ее необходимо провести как можно быстрее. А по итогам этой быстрой девальвации необходимо однозначно доказать всему миру, что дальше доллар падать не будет! Только так можно избежать массового “ухода” финансовых рынков из доллара». Это высказывание экономиста Михаила Хазина вполне можно принять за пассаж из пессимистичного прогноза по доллару на 2008 год, но предсказание датируется мартом 2003 года. Затянувшаяся фаза падения американской валюты (главным образом к евро) началась еще в 2002 году, но доллар, сколько бы ему ни пророчили скорую гибель, не падает отвесно, а катится вниз с умеренной скоростью, в том числе и по отношению к рублю. В прошедшем году ожидания финансовой катастрофы из-за разразившегося ипотечного кризиса в США обострились, но по большому счету валютный хаос никому не выгоден. Ни США, ни Европе, ни Китаю, который стал играть важную роль не только в производстве контрафактной продукции, но и на валютном рынке.

Китайский юань и японские призраки

Власти США несколько лет назад инициировали широкую дискуссию о дисбалансах, созданных глобализацией, и объявили преодоление таковых дисбалансов, включая валютные диспропорции, основным пунктом своей экономической политики. Но ситуация пока развивается не совсем в том направлении, которое необходимо американской финансовой системе. Доллар на протяжении последних лет падал по отношению к евро и другим валютам со свободно плавающими курсами, в то время как США хотели бы девальвировать свою валюту к денежным единицам развивающихся стран, и в первую очередь к юаню. Ведь именно Китай обеспечивает львиную долю американского платежного дефицита — более 200 млрд долларов ежегодно. Дефицит текущего счета торгового баланса США означает, что объем импорта превышает объем экспорта. Если вспомнить ситуацию в России в 1998 году накануне дефолта, то можно смело проводить аналогию. Тогда резко сократилось поступление иностранной валюты в Россию из-за падения цены на нефть, иностранцы выводили свои средства из финансовых рынков, и все это оказывало давление на российский рубль. Из-за дефицита торгового баланса покупателей валюты было больше, чем продавцов. Центральный банк России пытался удерживать курс рубля к доллару в ценовом коридоре, для чего был вынужден продавать валютные резервы. После того как валюты у ЦБ РФ осталось всего около 10 млрд долларов, российский рубль было решено девальвировать.

«Если бы дефицит в США финансировался за счет притока капитала из других стран, то проблема ослабления доллара не стояла бы так остро. Но приток капитала в США в 2006 и 2007 годах был недостаточно велик для того, чтобы компенсировать рост импорта», — объясняет Дмитрий Зеленцов, старший аналитик по финансовым рынкам ИК «Профиткапитал». Кроме того, с осени Федеральная резервная система (ФРС) США понизила базовую кредитную ставку с 5,25 до 4,25% годовых. Это автоматически привело к снижению доходности по государственным облигациям США, что и вынудило инвесторов избавляться от долларов.

Денежные власти США не против плавно девальвировать доллар к китайскому юаню, вот только с Китаем не получается договориться. С тех пор как в июле 2005 года Пекин объявил о начале валютной реформы, юань подорожал к доллару всего на 12% — с 8,30 до 7,40 юаня за доллар. А представители монетарных властей США неоднократно заявляли, что китайская валюта недооценена как минимум на 40–50%.

Собственно, курс доллара к юаню и является одним из главных дисбалансов, которые существуют в мировой экономике.

Упорство КНР в вопросах валютной политики более чем объяснимо: ревальвация другой азиатской валюты, иены, в 1980-х годах привела Японию к десятилетнему периоду дефляции. События того времени во многом напоминают нынешние: США были близки к стадии рецессии, платежный дефицит достигал уровня 3,5% ВВП, а доллар стоил 240 иен. В Вашингтоне считали, что всему виной дешевый японский импорт, причем финансовые власти Токио не были против того, чтобы поучаствовать в устранении диспропорций. В сентябре 1985 года между центробанками США, Франции, Германии, Японии и Великобритании было заключено соглашение, известное как Plaza Accord — по названию нью-йоркского отеля, в котором финансисты держали совет. Смысл договоренностей сводился к временному отказу от свободного рыночного определения курсов в пользу скоординированных интервенций. Их целью стало укрепление в первую очередь японской валюты, что и произошло: через два года доллар «весил» всего 120 иен. Инвестиционная эйфория, вызванная удорожанием иены, привела к высокорискованным спекуляциям на бирже и рынке недвижимости Японии. Цена квадратного метра в токийском районе Гинза в 1989 году достигала 1,5 млн долларов, жители столицы в шутку говорили, что земля под императорским дворцом стоит дороже всего штата Калифорния. Тогда казалось, что фаза экономического могущества продлится вечно, но биржевой индекс Nikkei225, выросший за 1984–89 годы в 3,2 раза, начал сдуваться в первый же день 1990 года. Цены на недвижимость рухнули годом позже. Кроме того, по секторам японской экономики, ориентированным на экспорт, был нанесен ощутимый удар. На фоне сильной иены часть высокотехнологичных производств пришлось вывести в более «дешевые» страны, чтобы сохранить конкурентоспособность. Вспомнить хотя бы технику Sony малазийской сборки. А начиналось все, напомним, с пресловутых дисбалансов…

Пример Японии, надо думать, и вызывает стойкую неприязнь Пекина к идее форсированной ревальвации юаня. К тому же опасность «пузырей» на рынке недвижимости и фондовых биржах Китая ощущается уже сейчас, на фоне дешевой национальной валюты. Поэтому укрепление юаня рассматривается в Поднебесной как неоправданный риск. Поэтому Центробанк Китая скупает доллары, поддерживая юань на нужном уровне. Сейчас уже накоплено долларовых активов на 1,5 трлн долларов США, и этим Китай периодически пугает финансовые рынки, угрожая выбросить на рынок все разом.

«В том, что касается влияния валютных курсов на мировую экономику, гораздо важнее, чем EUR/USD, курс юаня и других азиатских валют, — считает Сергей Егишянц, главный экономист IT Invest. — Если Китай позволит юаню агрессивно расти против доллара, то все будет протекать более или менее нормально. Если же КНР продолжит политику ревальвации прежним черепашьим темпом, то дисбалансы мировой экономики, и без того уже кричащие, еще более усугубятся».

Восполнимые потери

Тем временем доллар, за несколько лет утративший часть позиций по отношению к другим ключевым валютам, по-прежнему остается главным инструментом рынка Forex. Об этом, в частности, говорят эксперты Банка международных расчетов в своем исследовании, проводимом раз в три года. Согласно этому документу, средний дневной оборот мирового валютного рынка в апреле 2007 года составлял 3,21 трлн долларов — на 71% больше аналогичного показателя в 2004 году. Причем доллар остается наиболее торгуемой валютой, хотя его доля в общем объеме транзакций и снизилась за три года — до 86,3% с 88,7 в 2004 году. В топ-5 следом за «американцем» идут евро (37%), иена (16,5%), британский фунт (15%) и швейцарский франк (6,8%). Суммарный объем долей всех мировых валют (в исследовании фигурируют 22 денежных единицы) составляет 200%, ведь в расчетах учитывается валютная пара.

Исследование подтверждает два факта. Во-первых, позиции доллара на рынке FX сохраняют солидный запас прочности, а во-вторых, перераспределение долей в ущерб американской валюте происходит плавно, без ощутимых рывков.

С курсом доллара к наиболее сильным его конкурентам — евро и фунту — также не произошло ничего такого, что выбивалось бы из общей тенденции последних нескольких лет. На начало года пара EUR/USD торговалась на уровне 1,30–1,31, а исторический максимум был зафиксирован 23 ноября на уровне 1,4967. Даже если учитывать только эту, наиболее слабую для USD позицию, то потери доллара составили 12,3%, а по итогам года — менее 10%. Это, конечно, больше, чем 8,2%, которые доллар потерял в 2006 году, но цифры все же сопоставимые. В паре с фунтом тоже ничего сверхъестественного не наблюдалось: на начало года GBP/USD торговалась на отметках 1,94–1,95, а максимум, достигнутый 8 ноября, составил 2,1097. Потери доллара в этой точке — 8,7% против 11,5% за весь 2006 год.

Ипотечный коллапс

И все же паника, царившая на рынке Forex на протяжении всего 2007 года, была если и не полностью оправданной, то, во всяком случае, объяснимой. Признаки надвигающейся на США рецессии заставляли инвесторов задумываться о том, что плавное снижение доллара может в любой момент смениться неконтролируемым падением. «Один из самых ярких индикаторов слабости доллара — ценовая динамика золота, — говорит Артем Еньшин, финансовый аналитик компании NorthFinance. — Стремительное и безостановочное удорожание этого металла с 650 до более чем 830 долларов за тройскую унцию свидетельствует лишь об одном: недоверие институциональных и частных инвесторов к американской валюте было низким как никогда. Избавление от долларовых активов и покупка золота наблюдались на протяжении всего года. Лишь к концу года восходящий тренд по золоту сменился на боковой, и цена замерла на отметке около 800 долларов».

Резкое удорожание золота началось в августе, когда проблемы ипотечного кредитования в США переросли в глобальный кризис ликвидности (см. статью «Посмотрим на кризис» в D №17/2007). «Стоит отметить, что кредитные проблемы коснулись не только Соединенных Штатов. Финансовые институты по всему миру почувствовали на себе бремя кредитных проблем, вызванных прошлым бумом кредитования, когда деньги выдавались под низкие гарантии и отсутствие какого-либо обеспечения», — комментирует Алексей Трифонов, шеф-дилер «Форекс клуба». Крупнейшие финансовые компании США и Европы пошли на беспрецедентное списание безнадежных долгов. Самые большие потери понесла Citigroup — 17,4 млрд долларов, UBS лишился 13,8 млрд, общие убытки Morgan Stanley оцениваются в 10,8 млрд долларов, Merrill Lynch лишился 7,9 млрд, Bank of America списал 5,1 млрд долларов.

Чтобы поддержать «голодающий» финансовый сектор, ведущие мировые центробанки периодически предоставляют средства коммерческим банкам, но ситуация остается настораживающей. С августа 2007 года центральные банки принимают значительные усилия по поддержанию ликвидности, но проблема до конца не исчерпана. При этом крупнейшие американские банки были вынуждены продать часть своих акций инвесторам с Востока. Citigroup продала 5% акций арабским инвесторам, Morgan Stanley — 10% китайскому фонду, Merrill Lynch продал акций на 4,4 млрд долларов сингапурскому государственному фонду.

Новый год — старые проблемы

Таким образом, нельзя сказать, что неспокойные времена для доллара позади. Фундаментальные проблемы в США — платежный дефицит, низкие темпы роста экономики и опасный уровень инфляции — остаются. Одновременно в США очень высокий дефицит бюджета, связанный с колоссальными социальными расходами и финансированием военных действий. При этом ипотечный кризис получил продолжение в виде кризиса возврата потребительских кредитов, и, вероятно, ситуация может обостриться после Нового года. Наступит час расплаты за рождественские покупки.

Но реальным сигналом к тому, что у бюджета США серьезные проблемы, станет рост доходности по государственным облигациям. Пока инвесторы всего мира финансируют США. Если кредит доверия начнет снижаться, то инвесторов перестанет устраивать доходность порядка 4% годовых. Они начнут требовать дополнительную премию за риск. Это может стать знаком.

«Наиболее вероятный сценарий состоит в том, что доллар не только не прекратит, но даже ускорит свое падение — возможно, после еще одного небольшого захода вверх в самом начале 2008 года. Падение доллара может быть впечатляющим по нынешним временам: например, пара EUR/USD вполне способна посетить зону 1,60–1,70, и не исключено, что эти уровни мы увидим еще до осени», — говорит Сергей Егишянц. По фунту и иене ситуация гораздо менее однозначная — она зависит от состояния финансового рынка Великобритании и от склонности участников рынка возобновить операции carry trade в полном объеме. «Предсказать и то и другое пока весьма затруднительно. И все-таки продолжение массовых операций carry trade наиболее вероятно до лета-осени, когда возможна следующая волна острого кризиса», — заключает эксперт.

«Кроме того, в следующем году в США будут проходить президентские выборы, что добавит геополитической напряженности. И вряд ли инвесторы начнут с большим желанием инвестировать в американскую экономику ранее конца 2008 года, — прогнозирует Алексей Трифонов. — Все это заставляет предположить, что евро в следующем году покажет новые максимумы, попытавшись достичь района 1,58–1,60».

Более оптимистичного взгляда на 2008 год придерживается Артем Еньшин. «В общий коллапс верится с трудом. Слишком многие участники рынка наднационального масштаба крайне заинтересованы в соблюдении установившегося порядка. Объем долларовых активов, накопленных институциональными инвесторами и центральными банками, огромен. Их обесценение сейчас никому не выгодно».

В Международном валютном фонде (МВФ) придерживаются мнения, что для американской экономики даже желательно дальнейшее ослабление USD. Родриго де Рата, занимавший до 1 ноября 2007 года пост директора-распорядителя фонда, в одном из своих последних выступлений в этом качестве заявил, что доллар по прежнему переоценен и «существует возможность для его дальнейшего удешевления».

Добро и зло

Вообще говоря, рынок Forex — плавающих валютных курсов — появился в начале 70-х годов прошлого века. Однако уже в 1985 году центральные банки совместными усилиями девальвировали доллар к иене, вмешавшись в свободное ценообразование. И вмешательство центральных банков периодически происходит и в современной истории. Например, после атаки террористами небоскребов США 11 сентября 2001 года мировые банки дружно поддержали доллар США. Другое дело, что достоверно узнаем о намерениях и действиях центральных банков мы не скоро. Другая крайность, противоположная свободным курсам, — фиксированные валютные курсы. Когда-то этим воспользовался Дж. Сорос, обвалил фунт стерлингов, получил всемирную известность и прибыль порядка миллиарда. Российский рубль так же когда-то стал жертвой фиксированных курсов. Учитывая исторический опыт, сейчас центральные банки многих стран стараются балансировать между этими двумя крайностями.

Доллар США осенью подешевел также по отношению к российскому рублю, но средний прогноз аналитиков скорее нейтральный. «Ренессанс капитал» ждет колебаний курса в диапазоне 24–25 руб., Банк Москвы — среднегодовой курс 24,60 руб. Аналитики Merrill Lynch ждут снижения доллара к рублю к концу следующего года до уровня 22,75 руб. По данным Bloomberg, консенсус-прогноз курса EUR/USD составляет 1,40.

Общая оценка экономистами российского валютного рынка сводится к тому, что приток и отток валюты из России будет уравновешен только к 2011 году — сейчас приток выше, что дает время развивать промышленность и снижать зависимость экономики от успехов экспортеров.