Темные лошадки американской экономики

Армен Мунаян
2 апреля 2001, 00:00

Поиск отрасли, которая станет хитом будущего сезона, - дело более чем тонкое

В предыдущей статье было рассказано о технологии торговли американскими акциями. Но надо ли их покупать именно сейчас? Если да, то какие именно? Инвестировать в изрядно подешевевшие акции hi-tech и интернет-компаний или вложиться в старую экономику, отдать предпочтение растущим компаниям или проверенным временем гигантам?

Американский рынок сейчас как никогда близко подобрался к той точке, за которой - тотальная паника и крах. Утверждения ряда американских экономистов, что рынок находится в районе своего минимума и в ближайшее время стоит ожидать V-образного разворота экономики, выглядят не очень убедительно, особенно на фоне продолжающегося стремительного снижения фондовых индексов. Похоже, что положительный прирост рабочих мест при неизменном уровне безработицы и увеличение профицита бюджета тоже не вдохновляют национальных инвесторов, за время падения рынка уже потерявших более 3 трлн долларов. Каждое новое падение индексов прибавляет уверенности в правоте тех аналитиков, которые предсказывают наступление длительного "медвежьего" периода.

Тем не менее возможно, что это - наилучшее время для входа на рынок. Широко известный инвестор и управляющий фондами Джон Темплтон как-то сказал: "Если становится виден свет в конце тоннеля - значит, покупать бумаги уже поздно", иными словами, лучший момент для инвестирования - это время панических настроений и крушения иллюзий.

Слишком много информации

Стратегия любого инвестора проста: купить акции как можно дешевле, а продать как можно дороже. Поиск бумаг с таким заранее известным поведением - это сверхзадача. Как же подступиться к ее решению? Известно всего два рациональных способа действий. Первый совсем прост: довериться профессионалам. Платой за доверие может стать использование брокером средств клиента в своих собственных целях. Впрочем, по мнению управляющего директора инвестиционной компании "Проспект" Андрея Гальперина, слепо верить в многочисленные истории о неэтичном поведении брокеров - это все равно что ненавидеть деньги из-за того, что за них убивают. Так это или нет, но российские брокеры пока ничем себя не дискредитировали.

Тем не менее у инвестора всегда остается второй вариант - самостоятельные решения, а значит, и самостоятельное исследование рынка. Однако первая же попытка сделать это обычно оказывается последней. Причина этого обстоятельства для России в диковинку - чрезвычайное обилие информации на любую тему, о любом эмитенте.

Огромная капитализация и высокая ликвидность - факторы, делающие американский рынок акций чрезвычайно интересным и одновременно сложным объектом инвестирования со стороны индивидуальных инвесторов-нерезидентов. Капитализация американского рынка даже сейчас, после падения, превышает 11,5 трлн долларов. Это оборачивается мощнейшими информационными потоками: инвестор, не привыкший к гигантским объемам данных, рискует на годы быть похороненным под горой корпоративных новостей всего-то двух десятков эмитентов. Между тем американский рынок акций - это бумаги более трех тысяч компаний.

Но это еще не все трудности, поджидающие неопытного инвестора. Для нерезидента оценка инвестиционной привлекательности того или иного конкретного эмитента чрезвычайно затруднена, поскольку поток корпоративных новостей может не содержать ясного сигнала к инвестированию в акции именно этой компании.

Не спасает ситуацию и отраслевой подход - выбор для анализа акций не конкретного эмитента, а целой отрасли. Отраслей на американском рынке - более сотни, непрерывное изучение такого количества отраслевых индексов само по себе представляет кропотливый и тяжелый труд. Более простой подход, выбор лидеров по темпам роста капитализации за последние 1-3-5 лет, вряд ли даст однозначные указания на правильный выбор (см. таблицу).

Идеи и сигналы

В такой ситуации сигналом для инвестора становится любая идея, способная увлечь рынок, подобно той, что вознесла на пьедестал акции компьютерных и интернет-компаний.

Андрей Гальперин считает, что типичному инвестору нужна интрига, и прежде всего это касается американского рынка, поскольку ему в наибольшей степени свойственна периодическая истерия.

Пожалуй, первым примером бесконечно заразительной идеи стала волна слияний и поглощений, начавшаяся в США в начале 80-х годов ХХ века. Четырехкратное повышение цены на нефть и ее физический дефицит вызвали коренной пересмотр подходов к проблеме справедливой стоимости компаний. Оказалось, что нефтяникам дешевле расширять бизнес за счет скупки контрольного пакета акций конкурирующей компании, нежели за счет инвестиций в разведку нефти и строительство нефтепроводов. Эта идея быстро перекинулась на другие отрасли. Познавшие новый закон первыми могли купить акции недооцененных компаний и удвоить капитал менее чем за год. Включившиеся в игру последними неизбежно проигрывали, поскольку покупали акции уже переоцененных компаний.

Другим примером истерии стал ажиотажный спрос на акции производителей компьютеров и программных продуктов в конце 1999-го - начале 2000 года, когда многим уже было ясно, что ресурс роста их акций практически исчерпан: большинство корпораций уже закончили переоборудование своих компьютерных систем в ответ на угрозу "Bug 2000".

После бума hi-tech нового сигнала такой же силы пока не появилось, но есть подозрения (подогреваемые некоторыми западными аналитиками), что на смену интриге hi-tech придет интрига biotech. Появившаяся же в результате кризиса новой экономики идея о возврате к "истокам" не получила широкого распространения, поскольку в скором времени и эти компании стали показывать не радующие глаз инвестора результаты деятельности.

Отыскивать же сигналы о распространении очередной "эпидемии" - дело тонкое, но увлекательное. Приведем только один пример возможного анализа, не претендующий, впрочем, на окончательную справедливость. По некоторым данным, в структуре потребления среднего американца продолжает расти доля расходов на образование. Если это так, то уже в ближайшее время прибыли коммерческих образовательных компаний должны начать стремительно увеличиваться, увлекая за собой и рыночные котировки акций. Чем не идея, способная увлечь рынок? Косвенным подтверждением этого может быть, например, инвестиционная стратегия Майкла Милкена, крупнейшего инвестиционного банкира США 80-х годов, уже скупившего образовательные компании с совокупными продажами в 1,5 млрд долларов.

Отраслевой анализ-2000

Даже поверхностный анализ динамики рынка в 2000 году показывает значительный разброс в поведении различных секторов американского рынка.

Если взглянуть на взлет NASDAQ, продолжавшийся до 10 марта 2000 года, видно, насколько разной была динамика различных секторов и отраслей. С одной стороны, стремительный рост биотехнологического (210% за год, с марта 1999-го по март 2000 года) и информационного (130% за тот же период) секторов. С другой - весьма умеренные показатели финансовых компаний и секторов, наиболее близких к старой экономике. Продолжающееся и сегодня падение рынка также характеризуется различной отраслевой динамикой: бывшие лидеры роста (акции hi-tech) падают значительно стремительнее других.

Из десяти секторов, входящих в расчет композитного индекса Standard & Poor`s, индексы транспортного, финансового и коммунального секторов выросли в среднем на 11-54%. За последний год рост продемонстрировали около 40 отраслей из более чем 100 (сводный же индекс S & P SuperСomposite 1500 упал за этот период на 10%). Причем более половины (!) акций, входящих в композитный индекс S & P, просто выросли в цене.

Отсюда следует, что ориентация при инвестировании на "правильный" сектор или отрасль позволяет заработать на росте котировок даже при падении рынка в целом. Кроме того, при грамотном осуществлении отраслевой подход позволяет диверсифицировать портфель, что немаловажно в нынешних условиях мощной волатильности рынка и разнонаправленной отраслевой динамики.

Поведение различных секторов и отраслей отражается множеством соответствующих индексов, многие из которых имеют различные базу и методику расчета и в некоторых случаях не поддаются простому сравнению.

Едва ли не любая уважающая себя компания - провайдер финансовой информации, а также крупные инвестиционные банки рассчитывают собственные индексы отраслевой динамики. Индивидуальный инвестор может воспользоваться, например, системами отраслевых индексов Dow Jones и Standard & Poor`s, являющихся наиболее удачными примерами структурирования американского рынка. В обоих случаях рынок разбивается на десять секторов, которые, в свою очередь, подразделяются на отрасли. Системы отраслевого структурирования, применяемые Dow Jones и Standard & Poor`s, используют очень детальное деление на сектора, отрасли и подотрасли, что позволяет оценить вклад каждой отрасли в динамику всего сектора.

Большинство акций, входящих в расчет отраслевых индексов, котируются на биржах NYSE, AMEX и в системе NASDAQ. Таким образом, охватываются практически все акции, потенциально представляющие интерес для индивидуального инвестора-нерезидента: оставшийся "за бортом" сегмент состоит из акций весьма мелких компаний, не известных даже профессиональным американским инвесторам.

На американском рынке обращается множество инструментов, созданных инвестиционными банками и агентствами на базе различных индексов и ориентированных преимущественно на неквалифицированных инвесторов. Наличие этих инструментов позволяет, в частности, диверсифицировать вложения внутри сектора. Если инвестор испытывает интерес, например, к биотехнологическому сектору, ему не обязательно ломать голову по поводу инвестиционной привлекательности Amgen или Immunex. Достаточно купить агрегированный инструмент на базе секторного индекса, который позволит нивелировать риски по отдельным акциям и обеспечит среднюю по отрасли доходность.

Перспективные сектора

Очевидно, потенциальных лидеров роста нужно искать в первую очередь среди тех отраслей, которые в наибольшей степени выигрывают от действия двух главных факторов - продолжающегося перетока капитала из "сдувшегося" интернет-сектора и дальнейшего смягчения политики ФРС.

Падение котировок техносектора инициировало переток капитала в сектора, в наименьшей степени подверженные экономическим циклам (например, в пищевую промышленность). В то же время снижение процентной ставки позволило улучшить прибыльность компаний некоторых отраслей финансового сектора.

В результате при падении индекса NASDAQ более чем на 2500 пунктов индексы лидирующих отраслей (ими стали табачная и пищевая промышленность, ссудо-сберегательные фирмы, розничная торговля и медицинские услуги населению) выросли в среднем на 90-140%.

В качестве наиболее перспективных в 2001 году секторов фондового рынка США большинство американских аналитиков называют энергетику, избранные отрасли финансового сектора, розничный сектор, а также здравоохранение и фармацевтику.

Снижение процентных ставок в США сокращает кредитные спрэды и делает кривую доходности более крутой, то есть улучшает основные макропоказатели, влияющие на котировки акций финансовых институтов. Наибольшие выгоды из этого скорее всего извлекут крупнейшие банки - денежные центры, акции которых относятся к так называемой группе стоимости (группа включает акции компаний с высокой капитализацией и относительно низким потенциалом роста), а также диверсифицированные финансовые компании.

Брокерские фирмы все еще остаются переоцененными, поэтому рост их акций маловероятен. В отличие от них страховые компании имеют хороший потенциал, так как большинство американских экономистов прогнозируют стабильный рост спроса по всем направлениям страхования.

Рост энергетического сектора аналитики связывают в основном с хорошими перспективами нефтегазовых компаний (как добывающих, так и производителей оборудования для добычи и транспортировки). В частности, аналитики Merrill Lynch считают, что нефтяная отрасль стоит на пороге длительного повышательного цикла. Их предположения основываются на прогнозах цен на сырую нефть, которые с большой долей вероятности стабилизируются на уровне, превышающем среднее значение за последнюю декаду. Этому способствуют относительно устойчивый спрос на нефть и политика ОПЕК по регулированию предложения, а также возможное сокращение запасов нефти, вызванное падением мощностей перерабатывающих компаний региона Атлантического бассейна.

Судя по итоговым годовым показателям коэффициента P/E ratio (отношение капитализации компании к ее чистой прибыли) для сектора здравоохранения, акции фармацевтических компаний все еще остаются недооцененными. При этом ожидаемый рост доходов крупнейших компаний сектора составляет примерно 15%. Однако вряд ли стоит безоглядно вкладываться в отрасль. Во-первых, сектор оценивается как очень волатильный, источником этого остается входящая в его состав биотехнологическая отрасль. Во-вторых, при оценке привлекательности акций сектора могут подвести сами коэффициенты "цена-прибыль". Дело в том, что многие компании (в частности, Merck) изрядно поднаторели в манипулировании собственной капитализацией. Последнее утверждение, впрочем, касается не только фармацевтического сектора, но и рынка в целом.

Исследования рыночной динамики за последние три декады показывают, что в течение среднесрочного периода после снижения процентных ставок лучше всего себя чувствовали компании потребительского сектора, производящие товары нециклического потребления (продовольствие, табак, лекарства). Результаты 2000 года по большей части подтверждают эту тенденцию, вместе с тем далеко не все разделяют мнение о перспективности вложений в розничный сектор. Вполне возможно, что рост его уже практически исчерпан: недавнее сокрушительное падение рынка, больно ударившее и по розничному сектору, наводит на мысль, что позитивные ожидания относительно розничных компаний уже были заложены в цены акций. Наконец, негативное воздействие на акции этого сектора может оказать снижение потребительских расходов, а, судя по состоянию американской экономики, за этим дело не станет: данные за февраль уже свидетельствуют о снижении расходов на 0,2% по отношению к январскому уровню вместо планируемого роста на 0,3%.

Помимо розничного сектора традиционно неплохую динамику в ответ на снижение ставок демонстрировали и производители электроники и полупроводников, но сейчас мало кто (за исключением, наверное, Morgan Stanley Dean Witter) всерьез выступает за вложения в технокомпании: слишком уж страшными оказались эти "грабли", чтобы наступать на них дважды.

Энергетическая отрасль, во времена бума hi-tech значительно уступавшая по темпам роста сектору информационных технологий, сегодня оценивается как одна из самых перспективных

Наиболее динамичные отрасли последнего года

Лидеры

Аутсайдеры

Отрасль

Процентное изменение индекса за год

Отрасль

Процентное изменение индекса за год

Табачная промышленность

144,1

Коммуникации

-67,49

Ссудо-сберегательные фирмы

100,41

Технологии

-55,13

Розничная торговля

96,57

Программное обеспечение

-55,01

Домостроительство

93,00

Компьютеры и комплектующие

-54,91

Медицинские услуги

89,49

Беспроводная связь

-52,67

Наиболее динамичные отрасли за последние три года

Лидеры

Аутсайдеры

Отрасль

Процентное изменение индекса за три года

Отрасль

Процентное изменение индекса за три года

Биотехнологии

113,7

Шинная промышленность

-58,29

Трубопроводная промышленность

107,02

Производство офисного оборудования

-54,91

Полупроводниковая промышленность

92,26

Производство тары и упаковки

-50,87

Беспроводные коммуникации

91,07

Сталелитейная промышленность

-47,64

Производство сложной медицинской техники

81,33

Производство косметики

-43,02

Наиболее динамичные отрасли за последние пять лет

Лидеры

Аутсайдеры

Отрасль

Процентное изменение индекса за пять лет

Отрасль

Процентное изменение индекса за пять лет

Брокерские фирмы

318,38

Драгоценные металлы

-69,72

Полупроводниковая промышленность

274,49

Сталелитейная промышленность

-48,92

Трубопроводная промышленность

229,72

Шинная промышленность

-47,75

Розничная торговля, аптечные сети

225,01

Добыча (различное сырье)

-30,48

Специализированные финансовые фирмы

216,41

Алюминиевая промышленность

-28,54