В ожидании роста

Дмитрий Сиваков
2 апреля 2001, 00:00

Российский рынок акций готов "отвязаться" от пагубного влияния NASDAQ

За последние восемь месяцев доходность российского рынка акций (рассчитанная как рост индекса РТС) оказалась близкой к нулю. Иными словами, вложения в наши "голубые фишки" за это время не принесли инвесторам практически никакой прибыли. Кажется, российские акции пока не являются привлекательным инвестиционным инструментом. Однако вполне возможно, что уже в ближайшие три-шесть месяцев ситуация изменится. Есть и хороший повод для такого оптимизма - явные признаки ослабления действия фактора американского рынка NASDAQ, который почти год "давил" на российские акции. Если в Америке обвал рынка акций не перерастет в системный крах, то у России появится шанс - для начала очередного инвестиционного бума надо будет лишь убедительно продемонстрировать инвесторам потенциал экономического роста.

Вслед за Америкой

Полезно вспомнить, что было восемь месяцев назад: тогда, после бурного полугодового роста, увеличившего капитализацию рынка в четыре раза, наступили рецессия и падение цен. Однако позитивная обстановка в стране (успешные выборы нового президента, экономический рост и т. д.), по идее, должны были вселить в крупных игроков веру в будущий рост котировок. Но все получилось наоборот: многие операторы скептически отнеслись к существенному росту в ближайший год и оказались правы.

За последние восемь месяцев доходность российского рынка акций была близка к нулю

Оглядываясь назад, можно почти наверняка сказать, что поведение российского рынка, упорно игнорирующего фундаментальные ценообразующие факторы (такие, как фактор политической стабилизации или экономического роста), определялось в основном одним внешним фактором - динамикой американского рынка NASDAQ. Летом прошлого года не было никаких внятных причин "зарекаться" от сброса российских акций иностранными инвесторами: было ясно, что NASDAQ рано или поздно схлопнется и погребет под собой российские акции.

Фактор сильного воздействия американского рынка на рынок российский в течение последних полутора лет сейчас не оспаривается никем. Подчас индексы NASDAQ и РТС вели себя просто одинаково.

По мнению Евгения Морозова, директора управления клиентских операций компании "Ренессанс Капитал", одна из причин этой тесной взаимосвязи - тактика портфельных менеджеров некоторых западных инвестиционных фондов и инвестбанков, которая заключается в пересчете лимитов открытых позиций на Россию в случае изменения капитализации базового актива (американских или региональных акций). Предположим, что лимит на Россию составляет полпроцента от размера инвестиционного портфеля. Падение цен на американском рынке означает сильное уменьшение стоимости активов инвестбанка и, как следствие, увеличение доли российских акций до, скажем, полутора процентов. Это выходит за пределы лимитов, а значит, ведет к увеличению риска всего инвестиционного портфеля. Если фонд не повышает лимиты на Россию, то акции продаются, чтобы довести долю до положенной величины. После этого почти наверняка котировки российских акций падают. Примерно такой же механизм работает и в обратную сторону - при повышении цен на базовый актив.

Но плоха или хороша такая вассальная зависимость от американского рынка? До весны 2000 года казалось, что это сущее благо. Российский рынок испытал почти четырехкратный рост почти без видимых на то макроэкономических оснований вслед за бумом высокотехнологичных и интернет-компаний в NASDAQ.

Задача момента

Все изменилось, когда пузырь NASDAQ стал лопаться: вслед за американскими акциями стали дешеветь и российские. И тут-то фактор NASDAQ стал восприниматься абсолютно негативно. Логика, видимо, была проста: раз воздействие этого фактора оказалось очень эластичным при росте (рост на пару процентов в NASDAQ вызывал рост на десять процентов в РТС), то столь же эластичным оно должно быть и при падении. Однако это оказалось неверно: скажем, падение NASDAQ в апреле-июле прошлого года вызвало в процентном отношении такое же падение цен в РТС. Казалось, сидеть нам и тихо радоваться: американцы богатеют - и мы тоже, только еще быстрее, беднеют - что ж, потерпим, особенно если беднеть приходится в равной с ними пропорции. Ан нет, беднеть никому неохота, в какой бы пропорции это ни происходило, особенно когда в стране явно заметны признаки экономического оживления.

После того как обвал NASDAQ стал свершившимся фактом, все всерьез заговорили о "самостийности" российского рынка акций

Теперь, когда обвал NASDAQ уже стал свершившимся фактом, все всерьез заговорили о "самостийности" российского рынка акций. По мнению Антона Ляшедько, старшего портфельного менеджера компании "Атон", главный вопрос текущего момента таков: сумеет ли российский рынок отделиться, в смысле ценовой динамики, от американского?

Пока это вроде получается (см. график). Однако надо учитывать два обстоятельства. Во-первых, разрыв зависимости происходит пока на низких ценовых уровнях и при низкой ликвидности рынка. Во-вторых, активность западных инвесторов невысока и перекрывается операциями россиян. Так что ситуация может вполне измениться, как только иностранцы увеличат свое присутствие на рынке.

По мнению Владимира Скворцова, исполнительного директора и руководителя инвестиционного направления группы "НИКойл", риск оказаться в обойме падающего или стагнирующего американского рынка остается. С одной стороны, недостаточно информации для качественного прогноза поведения западных инвесторов в изменившихся экономических условиях. С другой - перерастание обвала в крах означает болезненную ответную реакцию и турбулентность на всех других страновых фондовых рынках, в том числе и России.

Растим экономику

Экономический рост, по теории, должен оживить внутренний инвестиционный спрос и повысить цены на акции. Однако этот фактор не обязательно окажется значимым: внутренний спрос легко раним и может не состояться вовсе, скажем, из-за неразумной налоговой политики. Значит, придется ориентироваться на западные инвестиции. А здесь ситуация сложнее. Единственный способ изменить практику конъюнктурной переоценки менеджерами российской доли в западных инвестиционных портфелях - повысить статус российских активов.

Можно ли придать вложениям в наши акции статус альтернативных инвестиций? Евгений Морозов считает, что отлаженный риск-менеджмент у крупных западных инвесторов не позволяет этого сделать: вложения в любые развивающиеся рынки у них просто не могут рассматриваться как альтернативные. Для этого есть рынки облигаций, госбумаг, недвижимости и т. д. Если проблема альтернативных инвестиций и будет поставлена в своем классе, то выбираться будут рынки примерно той же степени риска. В случае американских инвесторов реальной альтернативой скорее станут фондовые рынки Европы, нежели развивающихся стран.

Российские акции сейчас являются привлекательным объектом для инвестиций

Тем не менее кое-что сделать можно. Например, придать вложениям в российские акции статус активов с постоянно пересчитываемым лимитом или более широким лимитным коридором. Тогда, например, очередной обвал в NASDAQ вполне может обойтись и без распродажи инвестфондами российских акций.

Однако, судя по всему, для этого нужно сделать очень много. Например, продемонстрировать инвесторам достаточно длительную тенденцию приличного экономического роста. Прочий перечень действий, которые могут заставить западных инвесторов постоянно пересматривать свое отношение к российским акциям, стандартен: новые ценовые рубежи последуют за улучшением качества управления компаниями и глубиной реструктуризации, внятной промышленной политикой государства, разрешением проблемы внешнего долга и т. д.

Мини-опрос, который "Эксперт" провел среди крупнейших российских брокеров, показал, что выполнение хотя бы одного из условий - вполне реальная задача для временного горизонта в три-шесть месяцев.

Поскольку ожидания крупнейших игроков - очень важный фактор, влияющий на поведение инвесторов, российские акции остаются пока привлекательным объектом для инвестиций.