Слоеный американский пирог

Алексей Пискунов
22 октября 2001, 00:00

Федеральная национальная ассоциация по ипотечному кредитованию США, с забавной в русской транскрипции аббревиатурой - Фанни Мэй, обеспечивает доступ к ипотеке практически каждому американскому гражданину. Ее сила - в уникально скрупулезной работе с информацией.

В начале 30-х годов XX века американские политики и государственные деятели, банкиры и строители, так же как их российские коллеги сегодня, были озабочены поиском источника рефинансирования ипотечных кредитов. Требовалось, чтобы приток денег в ипотеку был равномерным и не зависел от циклических колебаний экономики.

Американцы эту проблему решили, хотя и не сразу. Созданию эффективной двухуровневой модели ипотечного рынка, позволившей разъединить процесс предоставления ипотечных кредитов (первичный ипотечный рынок) и процесс привлечения средств в ипотечную сферу (вторичный ипотечный рынок), предшествовали годы провалов и ошибок.

Что было

Экономические условия Америки 30-х годов не позволяли многим банкам, даже имеющим достаточную ликвидность, выдавать кредиты на длительный срок при умеренном первоначальном взносе. Поэтому был необходим рынок, на котором первичные кредиторы могли бы продать выданные ими кредиты, повысив свою ликвидность.

Для решения ипотечной проблемы в 1934 году государство учредило Федеральную жилищную администрацию (ФЖА) - первую компанию, страховавшую кредитные риски по ипотечным жилищным кредитам. Кредитный риск переносился с кредитора на специализированную страховую компанию. Вслед за этим планировалось создать сеть частных ассоциаций по ипотечному кредитованию, которые покупали бы, накапливали и продавали застрахованные ФЖА ипотечные кредиты, выданные частными кредиторами.

Однако механизм рефинансирования, который должен был увеличить масштабы кредитования и понизить процентные ставки по кредитам, не заработал. Ни одной частной ассоциации ипотечного кредитования так и не появилось. Коммерсанты считали это дело рискованным и требующим значительных финансовых затрат.

После этого была создана Компания по ипотечному кредитованию, которая должна была выдавать и финансировать ипотечные кредиты под залог жилых многоквартирных домов, отелей, административных зданий. Но вскоре стало очевидно, что одной компании недостаточно для удовлетворения потребностей строительной индустрии в кредитах на строительство жилья. Нужен был более масштабный механизм.

Тут к процессу подключился президент США Теодор Рузвельт - он потребовал создать Национальную ассоциацию по ипотечному кредитованию. Новая организация должна была обеспечить поддержку ипотечного рынка путем приобретения у кредитных организаций застрахованных ФЖА ипотечных кредитов, выданных под залог жилья. Так появилась Федеральная национальная ассоциация по ипотечному кредитованию (FNMA - Фанни Мэй). Ее первоначальный капитал был сформирован государством в размере 10 млн долларов (сегодня эта сумма эквивалентна 150 млн). Дополнительные средства в размере 1 млн были внесены государственной корпорацией, созданной для проведения реформ в жилищной сфере. Государственной компанией Фанни Мэй оставалась до середины XX века.

Что есть

В первый год работы Фанни Мэй санкционировала выдачу и приобрела около 26 тыс. ипотечных кредитов на общую сумму около 100 млн долларов. Механизм сделок, которые Фанни Мэй осуществляла в первые десятилетия своего существования, был предельно прост. Ассоциация по всей стране приобретала у кредиторов ипотечные кредиты, кредитный риск по которым был застрахован Федеральной жилищной администрацией, и держала их на своем балансе. Источником финансирования ипотечных операций Фанни Мэй на первых порах был ее собственный капитал (читай - государственный).

Однако значительное расширение операций по рефинансированию первичных кредиторов в середине 50-х годов заставило Фанни Мэй пересмотреть стратегию финансирования. Ассоциация начала производить займы на внутреннем рынке облигаций, эмитировав традиционные долговые ценные бумаги, не имеющие специального залогового обеспечения. Инвесторами Фанни Мэй выступали пенсионные фонды, взаимные инвестиционные фонды, страховые компании, корпорации, банки и другие финансовые институты, а также правительства штатов и местные органы самоуправления.

Основным инструментом привлечения заемных средств Фанни Мэй были обыкновенные процентные облигации сроком обращения от 3 до 25 лет. Они предусматривали периодические процентные выплаты и погашение номинала в конце периода обращения.

Ценные бумаги Фанни Мэй получили особый статус - "ценных бумаг федерального агентства". Это означает, что долговые обязательства Фанни Мэй обладают следующими характеристиками: выпускаются в соответствии с актом конгресса США и по согласованию с казначейством США; освобождены от регистрации в Комиссии по ценным бумагам; представляют собой легальные инвестиции для организаций с федеральным контролем; могут быть использованы в качестве залогового обеспечения для получения кредитов Федерального резервного банка; могут без ограничений приобретаться и храниться национальными банками; обеспечены правом заимствования у федерального казначейства. Особый статус давал облигациям Фанни Мэй преимущества перед другими рыночными бумагами - их надежность в глазах инвесторов немногим уступала надежности государственных ценных бумаг. К тому же надежность подкреплялась возможностью заимствования у казначейства США и мощной кредитной линией консорциума крупнейших банков страны. Хотя банковская линия использовалась редко, но она обеспечивала дополнительную гибкость на случай неблагоприятных финансовых обстоятельств. Все это дало Фанни Мэй возможность привлекать относительно дешевые средства.

С целью разгосударствления вторичного ипотечного рынка в 1968 году Фанни Мэй была преобразована в частную корпорацию с государственным управлением. Весь государственный пакет акций был продан частным акционерам за 216 млн долларов. Однако правительство США сохранило рычаги воздействия на деятельность ассоциации. Деятельность Фанни Мэй курируется департаментом жилья и городского развития, президент США назначает пятерых из восемнадцати членов совета директоров Фанни Мэй. Сохранился и статус ценных бумаг Фанни Мэй в качестве "ценных бумаг федерального агентства". Кроме того, в уставе Фанни Мэй осталось положение, в соответствии с которым казначейство США имеет право по собственному усмотрению приобрести ценные бумаги ассоциации на сумму до 2,25 млрд долларов, что является дополнительным фактором в поддержку кредитоспособности компании.

Сегодня Фанни Мэй - частная акционерная компания, обеспечивающая практически всем категориям граждан США надежный доступ к деньгам для получения кредитов под гарантии закладных. Но Фанни Мэй не ссужает деньги напрямую покупателям недвижимости, а работает с кредиторами - гарантирует им наличие средств для ипотечного кредитования.

Фанни Мэй работает в основном на заемных средствах, которые получает путем выпуска собственных облигаций на рынках капиталов. Она является крупнейшей финансовой корпорацией в США, ее акции свободно обращаются на Нью-Йоркской фондовой бирже и входят в индексный список Standard & Poor`s. В настоящий момент по программам Фанни Мэй финансируется 20-25% закладных, связанных с жильем.

Ипотечные продукты

Облигации Фанни Мэй (MBS), обеспеченные закладными, привлекают внимание самых разных инвесторов, так как могут отвечать индивидуальным потребностям. Фанни Мэй постоянно разрабатывает новые виды облигаций, что обеспечивает инвесторам разнообразие инвестиционных возможностей.

Не будем утомлять читателей описанием всех типов, но на нескольких примерах хочется продемонстрировать, насколько гибкую структуру предложения бумаг имеет Фанни Мэй.

Долгосрочные MBS с фиксированной ставкой - самые ходовые и самые ликвидные, обеспечены односемейными закладными со стандартным сроком выкупа от 15 до 30 лет, большинство из которых является 30-летними.

Среднесрочные MBS с фиксированной ставкой обеспечены односемейными закладными со стандартным сроком выкупа от 7 до 20 лет. Обеспечены кредитами с изначальными сроками погашения от 84 до 240 месяцев.

Возрастающие MBS обеспечены пулами возрастающих ипотек, которые амортизируются по 30-летней шкале, но имеют максимальный срок от 7 до 10 лет, в конце которого заемщик обязан выплатить оставшуюся сумму. Хотя возрастающие ипотеки предоставляют заемщикам возможность рефинансирования в конце срока, Фанни Мэй гарантирует инвесторам полный платеж основной суммы в конечный срок обращения облигаций. Эти MBS предоставляют инвесторам уровень безопасности, равный уровню безопасности 30-летних MBS с фиксированной ставкой, тем не менее они имеют срок погашения не более 7-10 лет.

MBS с плавающей ставкой обеспечены односемейными закладными с плавающими процентными ставками, которые периодически меняются и имеют верхний предел. Все кредиты в стандартной MBS используют общий индекс для расчета его изменений, а ставка купона MBS движется в том же направлении, что и ставки кредитов, лежащих в ее основе.

FHA Title I Home Improvement MBS (Title I MBS) обеспечиваются ипотечными кредитами, полученными на улучшение жилищных условий по программе Title I Федеральной жилищной администрации правительства, старейшей жилищной программе США. Эти кредиты имеют сроки погашения от 3 до 20 лет. Такие короткие сроки займов привлекательны для некоторых инвесторов, так как эти займы имеют в среднем меньше досрочных погашений, чем обычные более долгосрочные займы.

Многосемейные MBS обеспечиваются жилой арендуемой собственностью. Каждая многосемейная облигация, обеспеченная закладными, имеет уникальные характеристики. Например, лежащие в ее основе займы могут иметь периоды выплаты только процентов, сроки, более короткие, чем их амортизационная шкала, или увеличенный платеж в дату погашения. Денежные потоки от этих облигаций соответствуют денежным потокам от обеспечивающих их специфических долгов.

Существуют и другие бумаги, но и так ясно, что успех Фанни Мэй строится на предложении крайне диверсифицированного спектра бумаг, которые должны найти своего покупателя.

Технологии

Более трети жителей США являются арендаторами жилья. Поэтому одной из основных функций Фанни Мэй является обеспечение финансирования арендуемого жилья в любой части страны, при любых рыночных условиях, в любой день. Кроме того, FNMA финансирует еще и загородные садовые квартирные комплексы, работы по восстановлению существующего жилья, сельское, малое и специальное жилье.

Существует два основных типа займов - многосемейные (пользующиеся более массовым спросом) и односемейные. Хотя основную долю (до 95%) оборота компании обеспечивают односемейные займы, именно на работе с многосемейными займами как более сложными и рискованными видны все тонкости работы Фанни Мэй. Работа осуществляется через сеть кредиторов по всей стране. Основной элемент этой сети - уполномоченные кредиторы, гарантирующие размещение и обслуживающие займы. Всего в сети задействовано 27 компаний. Система была создана в 1988 году и является одной из самых эффективных систем в индустрии ипотечного кредитования по предоставлению многосемейных кредитов. Она дает возможность Фанни Мэй быстро предоставлять капитал многосемейным заемщикам по всей стране.

Одной из важнейших проблем кредитования такой огромной армии заемщиков являются большие издержки на документооборот. Для этого Фанни Мэй пытается полностью перейти на электронную обработку данных. Электронные шаблоны подписки, электронные юридически действительные веб-документы и базы данных, включенные в системы Фанни Мэй, являются частью усилий, позволяющих кредиторам выдать практически любой многосемейный заем менее чем за 30 дней. Уменьшается время, которое требуется для принятия решений, - для заемщиков это оборачивается экономией. Использование интегрированной информационной системы также снижает расходы во время выдачи займа и в процессе его обслуживания.

Возможности для строительства доступного жилья Фанни Мэй создает посредством работы с территориальными образованиями, через ипотечные продукты, направленные на группы населения, находящиеся в неблагоприятных условиях, и через продукты с целевыми критериями в момент выдачи займов (например, программа выкупа займов с низким первоначальным взносом, чтобы помочь семьям с низким доходом получить жилье). В 1994 году FNMA объявила о своих обязательствах по расширению доступа к ипотечным кредитам, запустив программу "Обязательства на триллион долларов". Это целевое жилищное финансирование предназначено для семей с доходом ниже среднего для их местности, национальных меньшинств и недавних иммигрантов, для населения со специальными жилищными потребностями. Этой программой Фанни Мэй превращает ипотечную финансовую индустрию в индустрию, делающую жилье доступным практически для всех слоев населения.

Управление рисками

Работая для всех слоев населения, ипотечная компания, естественно, сталкивается с серьезными рисками. Каким образом Фанни Мэй решает эту проблему?

Основных рисков у нее три: риск процентных ставок, кредитный риск и операционный. Активное управление этими рисками является основной частью работы Фанни Мэй.

Фанни Мэй подвергается процентному риску, так как изменение процентных ставок может повлиять на денежные потоки по ипотечному портфелю на балансе FNMA таким образом, что снизятся доходы от него или его долгосрочная стоимость.

Управление процентным риском включает в себя целый ряд действий:

1. Покупка активов и выпуск обязательств, которые ведут себя схожим образом при различном процентном окружении. Финансирование закладных осуществляется за счет долговых обязательств, которые имеют схожую с ними дюрацию (среднюю структуру поступления денежных потоков во времени). Чтобы получить желаемую дюрацию по обязательствам, Фанни Мэй выпускает финансовые инструменты с широким спектром погашения.

2. Оценка чувствительности доходности портфеля и риска его изменений при изменении процентных ставок. Так как портфель закладных и обязательства FNMA не согласованы идеально, то их предполагаемая эффективность изменяется при изменении процентных ставок. Менеджмент FNMA не только отслеживает риск процентных ставок, но и оценивает чувствительность своих измерений к изменению предположений относительно будущих деловых условий и взаимосвязей на финансовом рынке.

3. Третьим элементом управления FNMA процентным риском является организационная структура компании, которая облегчает общение и достижение корпоративных целей. Совет директоров наблюдает за управлением процентным риском, для чего устанавливает корпоративные цели и задачи и регулярно просматривает отчеты об их исполнении. Высший менеджмент ответствен за наличие долгосрочных стратегий. Краткосрочные стратегии формулируются на еженедельных собраниях главных портфельных менеджеров на основе последней рыночной информации и на основании того, насколько портфель соответствует долгосрочным целям. В FNMA установлены точки сравнения с ключевыми показателями управления портфелем, которые сигнализируют о статистических изменениях риска и помогают определять, нужны ли поправки в стратегию управления портфелем для достижения долгосрочных целей.

Кредитный риск

для Фанни Мэй, как и для любой компании, заключается в риске неполной выплаты по кредитам. Суть подхода к снижению этого риска - установление благоразумных правил подписки на кредит и требований по обслуживанию долга. Кроме этого, FNMA и ее клиенты - кредиторы ипотечных займов используют аналитические модели для оценки кредитного риска в течение жизни займа.

Концентрация кредитного риска возникает, когда существенное число контрагентов - заемщики, кредиторы и ипотечные страховщики - занимаются схожей деятельностью или чувствительны к схожим изменениям в экономическом окружении. Для снижения кредитного риска Фанни Мэй требует от кредиторов первичного ипотечного страхования или другой кредитной защиты, если коэффициент займ-к-имуществу по обычному односемейному займу более 80%.

FNMA управляет кредитным риском по односемейным домам, концентрируясь на двух этапах: на выдаче займа и на его обслуживании. На первом этапе, в момент подписания займа, FNMA управляет кредитным риском через разработку безопасных правил по выдаче кредита и через проверку того, что займы, продаваемые FNMA, соответствуют ее критериям кредитного качества. На втором этапе управления кредитным риском - во время обслуживания долга - FNMA требует от организаций, обслуживающих кредиты, следовать ориентирам FNMA по обслуживанию кредитов, находящихся в портфеле FNMA и секьюритизованным ей. Ориентиры помогают быть уверенными, что долги обслуживаются эффективно и постоянно.

Важным элементом обслуживания кредитов является ответственность обслуживающей организации за проведение всей операции с начала до конца. Основным в этом процессе является как можно более раннее вмешательство при просрочке платежа. Чтобы помочь заемщику не потерять жилье или снизить издержки при потере им права его выкупа, обслуживающая организация быстро связывается с ним и определяет, как может быть устранена просрочка. Либо через изменение плана платежей, временно отказываясь от принудительных действий, либо через изменение условий займа. Если все перечисленное выше не подходит, то обслуживающая организация может попытаться продать жилье до момента потери права выкупа. Если продажа до момента потери права выкупа невозможна, то цель FNMA состоит в том, чтобы провести процесс отчуждения жилья как можно быстрее, сокращая время, в течение которого на балансе находятся активы, не приносящие доход.

Многосемейные займы отличаются от односемейных некоторыми особенностями, что и определяет некоторые отличия в управлении кредитным риском. При подписке на ипотечный кредит и при управлении доходоприносящей, сдаваемой в аренду многосемейной собственностью возникает два основных риска. Первый - денежные потоки по лежащей в основе займа собственности будут недостаточны для обслуживания долга в течение срока его жизни. Второй - доходы от продажи или рефинансирования собственности будут недостаточны для оплаты долга в момент погашения.

Эти риски снимаются несколькими способами.

Во-первых, компания следит за качеством каждого приобретаемого займа, требуя от обслуживающих долг организаций давать периодически сводную оперативную информацию и обзор состояния собственности, так как многосемейные займы в первую очередь зависят от денежных поступлений по имуществу и являются намного более крупными по сравнению с односемейными.

Во-вторых, FNMA усилила управление кредитным риском по многосемейным займам, создав специальную группу по наблюдению за портфелем. Ею составляются ежеквартальные обзоры потерь, проводятся идентификация риска заемщика и слежение за ним, оценивается риск географической концентрации, анализируются кредиторы, риск контрагента и составляются расширенные обзоры крупных сделок.

В-третьих, FNMA управляет кредитным риском через различные формы покрытия. По большинству многосемейных займов FNMA делит кредитный риск с кредиторами, возмещает полностью или частично кредитные потери за счет кредиторов или третьей стороны, а также за счет правительственного ипотечного страхования. Благодаря всей совокупности принимаемых мер уровень серьезных задержек платежей значительно снизился в последнее время.

Таким образом, успех Фанни Мэй на ипотечном рынке держится на удивительно кропотливой работе с колоссальным объемом информации.

Облигации Фанни Мэй (MBS) привлекают внимание самых разных инвесторов, так как могут отвечать индивидуальным потребностям. Вот самые популярные из них:

- долгосрочные MBS с фиксированной ставкой;
- среднесрочные MBS с фиксированной ставкой;
- MBS с возрастающей в конце срока обращения выплатой (возрастающие MBS);
- MBS с плавающей ставкой;
- MBS с плавающей ставкой с фиксированным периодом;
- двухнедельные MBS с фиксированной ставкой;
- MBS из ипотечных кредитов, полученных на улучшение жилищных условий по программе Title I (Title I MBS);
- многосемейные MBS