Американцы свято верят в свои права. А также в свое право на их защиту. Когда нью-йоркский врач Дебазис Кэнджилал в марте прошлого года обвинил инвестиционный банк Merill Lynch в том, что благодаря консультационным услугам последнего он потерял 500 тыс. долларов, вложенные в акции интернет-компаний, вряд ли кто-то предполагал, что этот иск перерастет в громкое "дело аналитиков", способное потрясти сами основы могущественной Уолл-стрит.
Но врач, как говорится, попал в "десятку". Неожиданно жесткая посадка американской экономики и стремление властей как-то "объяснить народу", почему так получилось, вылились в масштабную кампанию против нечистоплотных фирм, искажавших свои реальные финансовые показатели (а подобными вещами, как оказалось, занимались боссы практически всех "голубых фишек" включая легендарного главу General Electric Джека Уэлча) или использовавших другие способы законного отъема денег у инвесторов. Неудивительно, что процесс "Кэнджилал против Merill Lynch" благодаря усилиям генерального прокурора штата Нью-Йорк Элиота Спитцера в последние недели перерос в настоящую войну против инвестиционных банков. Проведя собственное расследование, Спитцер обвинил банки Уолл-стрит в повальной коррупции, целью которой является опустошение кошельков инвесторов. В настоящее время прокурор уже расследует пять случаев коррупции в трех крупнейших инвестбанках (Merill Lynch, Salomon Smith Barney и Morgan Stanley Dean Witter) и грозит начать расследование против десятка других банков.
Спитцер требует от банков выплатить компенсации обманутым инвесторам, а также обеспечить независимость банковских аналитиков. Если же генпрокурору Нью-Йорка удастся довести дело до конгресса, "дело аналитиков", которое легко укладывается в один ряд со скандалом Enron и другими последними разоблачениями бизнес-нечистоплотности, вполне в состоянии стать той последней каплей, что сподвигнет правительство на реформу всей финансовой отрасли. Теоретически это может привести к тому, что раздувать "пузыри", подобные тем, что мы наблюдали в США в 90-е годы, станет гораздо сложнее.
Пристрастные советчики
Брокер банка Merill Lynch, обслуживавший Кэнджилала, советовал ему придерживать акции компании Infospace Inc., в то время как те катастрофически теряли в цене. Адвокат потерявшего полмиллиона долларов врача обвинил Merill Lynch и Генри Блоджета, известнейшего аналитика банка, в том, что они намеренно вводили в заблуждение инвесторов, предлагая им покупать акции компаний, с которыми банк непосредственно работал. Элиот Спитцер, на глаза которому попалось это дело, санкционировал расследование и получил доступ к внутреннему почтовому серверу банка, где хранится вся электронная корреспонденция его сотрудников. Проанализировав 30 тыс. электронных сообщений, Спитцер обнаружил 120 писем, в которых заметны "элементы мошенничества". Например, аналитики в частном порядке характеризовали акции некоторых интернет-компаний как "мусор", а в официальных отчетах рекомендовали инвесторам покупать их.
Кроме того, обнаружилось, что аналитики банков, которые должны быть отделены от других подразделений банка так называемой китайской стеной и работать максимально независимо, часто обслуживали сделки по первичному размещению акций (IPO), а также по слияниям и поглощениям. Более того, сотрудники аналитического отдела, особенно интернет-аналитики, при выработке рекомендаций инвесторам ("покупать", "придержать" или "продавать") руководствовались не объективной оценкой их перспектив, а интересами других отделов инвестбанка. Генпрокурор Нью-Йорка счел подобную практику банкиров чистой воды мошенничеством. Всплыли и другие факты: в дополнение к избыточному обмену информацией между аналитиками и финансистами банков стало известно о теневых методах распределения пакетов ценных бумаг во время IPO - они распределялись среди "своих". Так произошло, например, во время первичного размещения акций ныне обанкротившихся компаний Teligent и Global Crossing, в чем поучаствовал аналитик Citibank Джек Грубмен, имевший репутацию "звезды". В результате все больше и больше инвесторов, погоревших на падении фондового рынка в прошлом году, стали засыпать инвестбанки новыми исками, требуя компенсаций.
Неработающие стены
"Потенциальный конфликт интересов существовал внутри инвестиционных банков всегда", - сказал "Эксперту" Нил Гриир, руководитель отдела международных продаж инвестиционной компании "Атон", долгое время проработавший в CSFB в Лондоне. По его словам, с одной стороны, инвестиционный банк обслуживает компании, для которых он размещает акции на рынке, выпускает облигации или консультирует их по вопросам слияний и поглощений. Этим занимается отдел корпоративных финансов. С другой стороны, банк помогает инвесторам вкладывать деньги, предлагая услуги трейдинга акциями (equities) и аналитического консультирования (research). Компании хотят размещать свои акции как можно дороже, а облигации выпускать под низкий процент. А инвесторы, наоборот, хотят покупать акции по дешевке и вкладывать средства в облигации с высокой доходностью. Получается, что конфликт интересов заложен в саму систему, окончательно сформировавшуюся к концу семидесятых годов. "Корпоративные сделки по слияниям и поглощениям и обслуживание IPO - основной источник доходов инвестбанков, особенно в США. В то же время брокерские услуги и консультирование приносят совсем не много денег", - утверждает Гриир.
Не мудрено, что американские банки основой своей деятельности сделали обслуживание компаний - на этом они могли больше всего заработать. "'Китайские стены', изначально возведенные для ограничения потока информации между подразделениями банка для предотвращения конфликта интересов, в последние несколько лет, с середины девяностых, стали более проницаемыми, но изначально это не приводило к проблемам", - сказала "Эксперту" Лори Танзи-Мартенс, президент Международного института бизнес-этики (IBEI) в Нью-Йорке. Сначала система пыталась сдерживать конфликт интересов, но со временем все больше аналитиков стало обслуживать сделки, выполняемые отделом корпоративных финансов. Причем банки поощряли подобную практику, увязывая размер бонусов аналитиков с деятельностью банка, то есть с работой отдела корпоративных финансов (см. график). "Когда мы едем на встречу с клиентами, мы обычно берем с собой аналитика, курирующего эту же отрасль, - поделился с нами сотрудник отдела корпоративных финансов одного из лондонских банков, пожелавший сохранить анонимность. - Независимость аналитиков от нашего отдела стала достоянием истории уже давно, уж точно не в прошлом году".
Ударил бум
Почему же скандал разразился лишь сейчас? Ответ достаточно прост - излишняя жадность, развившаяся в период долгого экономического бума. Хотя Уолл-стрит всегда была денежным магнитом, в конце девяностых ее накрыла настоящая волна капитала: тысячи, сотни тысяч, миллионы инвесторов ринулись зарабатывать на интернет-буме. С конца 1998-го по начало 2000 года индекс фондовой площадки NASDAQ, где котируются акции технологических и интернет-компаний, вырос с 1500 до более чем 5000 (см. график). "Хотя проблемы с аналитиками существовали всегда, статус телезнаменитостей они получили лишь в девяностые годы, - рассказывает Алексей Байер, старший экономист американского информационного центра The Globalist. - В семидесятые-восьмидесятые годы рынок акций не интересовал среднего американца, все обходились пенсионными фондами. А уже в девяностые три телеканала стали транслировать рынок в прямом эфире двадцать четыре часа в сутки: аналитики стали скорее телеперсонажами, чем финансовыми профессионалами. Многие на это купились".
Кто-то сегодня пытается оправдать их поведение "неопытностью". "Во время интернет-бума все инвесторы горели желанием приобрести акции интернет-компаний. Но ведь Интернет - это новая отрасль. Тогда, в конце девяностых, и среди инвесторов, и среди аналитиков мало кто понимал, как на самом деле работает Интернет как отрасль, как там будут зарабатывать деньги в долгосрочной перспективе, - говорит Рой Смит, профессор международных финансов нью-йоркской бизнес-школы Stern NYU. - К тому же многие банки нанимали тысячи молодых аналитиков без значительного опыта работы на рынке. В подобной ситуации, когда инвестиции идут в нечто новое, ошибки неизбежны". Правда, эти "ошибки" были весьма прибыльными для инвестбанков: по данным агентства Thomson Financial/First Call, за период с конца 1998-го по начало 2000 года банки Уолл-стрит получили около 10 млрд долларов в качестве комиссионных платежей. Эти платежи составили лишь небольшой процент от капитала в 245 млрд долларов, привлеченного инвестиционными банками на рынке примерно для 1300 компаний, большинство которых относилось к высокотехнологичному сектору.
Почти ни у кого из экспертов нет сомнений в том, что интернет-бум привел к серьезной эрозии бизнес-этики в финансовой сфере: все участники рынка - и инвесторы, и компании, и обслуживавшие их банки - были слишком ослеплены ростом фондового рынка. Пытаясь заработать как можно больше денег "здесь и сейчас", они стали закрывать глаза на все возраставшее число нарушений. Неудивительно, что разбирательства по поводу деятельности инвестбанков во многом похожи на недавний скандал с аудиторами из Andersen, где также существовал четкий конфликт интересов (там под одной крышей оказались консультанты и аудиторы). Результатом деградации бизнес-этики стали и массовые приписки, показывающие завышенную прибыль компаний, манипуляции с финансовой отчетностью. Все это использовалось компаниями - не без помощи аудиторов, консультантов и инвестбанков, - чтобы повысить свою капитализацию. Причем не только в новых компаниях, но и в столпах американской экономики с богатыми традициями. Например, General Electric использовала в своей практике такое количество заемных средств, что ее можно было сопоставить с хедж-фондами. Если бы она этого не делала, то, как написал американский журнал BusinessWeek, "ее финансовые показатели были бы сравнимы с показателями банкротов позавчерашнего дня". "Merill Lynch не был единственным банком, который так поступал, - утверждает Алексей Байер. - Все так делали. Система устроена так, что ей невозможно противостоять. Те, кто говорил о неизбежности спада, всерьез не воспринимались - такие аналитики не делали карьеры. Пессимисты денег не зарабатывали".
Как ни парадоксально, "скромные" аналитики-оптимисты сыграли одну из ведущих ролей в разрушении традиционной бизнес-этики. Они стали активно "продавать" американцам идею о том, что наступил период новой экономики, в которой больше не будет циклов и кризисов, а экономический рост будет постоянным и быстрым. "Будучи хорошо тренированными профессионалами, - продолжает Байер, - они ведь понимали, что интернет-контора без каких-либо активов, притока средств и с бизнес-планом, основанном на безумных идеях, не могла стоить так много. Они должны были сказать, что эти акции не будут продаваться по таким ценам. Но вместо этого они заявили, что настала эра новой экономики, что все теперь будет иначе и что индекс Dow Jones вырастет до ста тысяч".
Теперь аналитики ищут способ оправдаться: они утверждают, что их рекомендация "покупать" не означает "идти и покупать". "В принципе у них есть право так говорить, - считает Байер. - Когда они продают акции, по закону они предупреждают инвесторов, что это финансовый рынок и что это рискованно и инвестиции ничем не гарантированы". Правда, в своих отчетах инвестбанки пишут об этом мелким шрифтом. И теперь им придется убеждать присяжных в своих добрых намерениях.
Время реформ
Почему "дело аналитиков" имеет такой резонанс в американском обществе? Нечестные аналитики и аудиторы, нарушения в финансовой отчетности крупнейших корпораций, переплачивающих своим менеджерам, стали чертами кризиса системы - американской модели капитализма. Эта модель традиционно строилась на разделении функций - будь то в госуправлении, в экономике, в политике или праве. И когда стало выясняться, что эта основа - разделение функций - перестает работать, существование самой системы ставится под вопрос. Поэтому власти вынуждены реагировать на подобные нарушения самым серьезным образом.
Расследование Спитцера уже привело к очень быстрой реакции со стороны Уолл-стрит. Например, банк Merill Lynch, пытаясь восстановить свой имидж, взял на себя обязательства полностью раскрывать инвесторам информацию о том, какие компании, упоминающиеся в аналитических отчетах, одновременно являются клиентами отдела корпоративных финансов. Президент Merill Lynch Дэвид Комански публично извинился за то, что банк не смог соответствовать своим высоким стандартам. Комански намерен начать внутренние реформы, чтобы сделать Meriil Lynch более прозрачным.
Но генпрокурор Нью-Йорка требует большего: выплаты компенсаций пострадавшим от "мошеннической практики" инвесторам (по оценкам, сумма компенсаций может превысить 100 млн долларов), а также реформ в структуре банка, которые обеспечат независимость аналитиков. Как считают в самом банке, это поставит его в худшее положение по отношению к основным конкурентам - Goldman Sachs, Credit Suisse First Boston, Morgan Stanley. Поэтому более вероятными становятся перемены в финансовой отрасли в целом. Если это случится, удар по инвестбанкам может быть весьма тяжелым. "Почему инвестбанки США самые мощные и у них нет серьезных конкурентов? - задается вопросом Алексей Байер. - Потому что у них огромный выход на инвесторов, они могут вывести компании на рынок. У них есть мощные аналитики, которые выступают продавцами, хорошо убеждающими людей".
О реформах уже объявил Харви Питт, глава американской Комиссии по ценным бумагам и фондовым рынкам (SEC). Уже 8 мая комиссия объявила о введении новых правил, регулирующих деятельность инвестбанков. В частности, им предписано ужесточить контроль за обменом информацией между аналитиками и другими отделами, ликвидировать практику "привязки" бонусов аналитикам к конкретным сделкам, сообщать инвесторам о том, какие компании являются клиентами банка, жестко следить за инвестициями самих аналитиков и т. д. Ограничатся ли власти подобными мерами? "Американский финансовый рынок и так сильно зарегулирован, поэтому введение новых законов, подобных закону Гласса-Стигалла (введенному после краха 1929 года и отделившего деятельность инвестиционных банков от банков коммерческих), не очень вероятно", - считает профессор Смит из бизнес-школы Stern NYU. По его мнению, раздела отрасли на инвестбанки и на специальные аналитические компании в ближайшем будущем не произойдет. "Будут большие реформы, - высказывает противоположное мнение Алексей Байер. - Харви Питт заявил о грядущих переменах в законодательстве, самых крупных с момента основания SEC. Впрочем, никто не понимает, что именно будет сделано, хотя все осознают, что что-то делать нужно. Ведь за последние полгода доверие инвесторов к рынку основательно подорвано. Это реально серьезная проблема". По мнению г-на Байера, перемены во всей финансовой сфере американской экономики начнутся с финансовой отчетности компаний. "Все начнется с опционов, - утверждает он. - Бывший глава SEC Астор Левит и председатель Федеральной резервной системы Алан Гринспен поддерживают идею об исключении опционов из прибылей в отчетности. Сейчас в США началось движение против всех внебалансовых обязательств. Но этому противится большой бизнес и президент Буш".
Многое будет зависеть от того, чего реально хочет Спитцер, отправившийся в "крестовый поход" против Уолл-стрит. Многие считают Спитцера в нынешнем скандале политиком, который лишь привлекает внимание прессы и общественности к собственной персоне. "Спитцер интересуется делом Merill Lynch потому, что большинство пострадавших - частные лица, - полагает Нил Гриир. - Он пытается заработать очки на этом деле". При этом Спитцер явно заходит на "чужую территорию". Он чиновник штата, в то время как финансовые рынки в США регулируются федеральными законами. Это делает его затею рискованной: кампания регионального чиновника против Уолл-стрит может не понравиться федеральным властям.
Но, даже если Спитцером двигают самые искренние чувства, добиться победы будет нелегко. По мнению директора института бизнес-этики Лори Танзи-Мартенс, успех реформ во многом зависит от способности банковского лобби замять дело. Скандал вокруг инвестбанков затронул гораздо меньшее число людей, чем скандал вокруг Enron. Поэтому, если американская пресса перестанет писать об инвестбанках, вероятность принятия конгрессом нового закона, регулирующего деятельность инвестбанков, будет минимальной. Тем не менее, даже если никаких законодательных последствий на уровне федеральных законов и не будет, последние скандалы вокруг бизнес-этики уже меняют ситуацию на рынке.
С одной стороны, происходит саморегулирование отрасли, и банки стараются сделать все, чтобы выглядеть максимально "чистыми". Например, банк Morgan Stanley уже отказался от практики использования конкретных рекомендаций инвесторам ("покупать", "придержать" или "продавать") и в своих отчетах лишь описывает ситуацию в компаниях. С другой стороны, как считает Танзи-Мартенс, все больше инвесторов сейчас начнут обращаться к небольшим независимым аналитическим компаниям (на финансовом жаргоне именуемым "инвестиционными бутиками"), услуги которых стали намного доступнее для индивидуальных инвесторов благодаря Интернету. Если раньше аналитики больших инвестиционных банков доминировали на рынке (из-за чего независимый аналитический бизнес развивался плохо), то сейчас им придется почувствовать конкуренцию со стороны независимых аналитиков. Такие независимые аналитические компании, как Sanford Bernstein или Argus Research, ожидают потока новых клиентов, которые больше не верят аналитикам гигантов инвестиционной индустрии. Не исключено, что через некоторое время это может привести к "эволюционной" трансформации рынка. "Любые скандалы, которые время от времени случаются в американской экономике, с моей точки зрения, в итоге ведут к положительному результату, - утверждает Рой Смит. - Из-за них система вынуждена меняться, чтобы избежать повторения подобных ситуаций в будущем".
В подготовке статьи принимал участие Петр Кирьян
