Барышня-крестьянка

Получение Россией международного инвестиционного рейтинга станет хорошим подспорьем для финансирования экономического роста. Широко обсуждаемые риски избыточного притока спекулятивного капитала в страну преувеличены

Восьмого октября международное рейтинговое агентство Moody`s Investors Service повысило суверенный рейтинг России сразу на две ступени - с Ва2 до инвестиционного уровня Baa3. Одновременно были повышены рейтинги российских еврооблигаций, облигаций внутреннего валютного займа и рейтинг банковских депозитов в иностранной валюте.

Агентство объяснило свое решение "усилением приверженности России благоразумной политике управления финансами и долгами; существенным улучшением ситуации в сфере долгов и ликвидности; формированием стабилизационного фонда для компенсации возможного падения цен на сырьевых рынках, а также снижением политических рисков в стране".

Сообщение Moody`s произвело эффект разорвавшейся бомбы, вызвав шквал противоречивых мнений отечественных и зарубежных аналитиков. "Я понимаю, почему Moody`s решило не ждать завершения предвыборных кампаний и присвоить рейтинг инвестиционного качества России прямо сейчас, - говорит профессор Центра российских исследований Бирмингемского университета Филипп Хансон. - Перемены, которые произошли в России за последние пять лет, достаточно глубоки и необратимы. Поэтому, даже если после выборов реформы будут идти медленнее, что не очевидно, существует значительная уверенность в том, что Россия останется выгодным местом вложения инвестиций. Этому, наверное, не помешает даже 'дело ЮКОСа'. Хотя развитие событий вокруг него имело отрицательные последствия для международного имиджа России, последние факты говорят о том, что это конфликт между государством и конкретной компанией, а не государством и бизнесом в целом".

Немало и прямо противоположных оценок. "Moody`s подняло рейтинг России слишком рано, - уверена старший экономист по России центра Economist Intelligence Unit Дафни Тер-Сакарян. - Основной фактор - неясность с экономическим курсом российского правительства во второй президентский срок Владимира Путина. Потому что именно на второй срок должны прийтись наиболее сложные реформы - ЖКХ, естественные монополии и так далее, а эти реформы затрагивают широкие слои населения, поэтому политически чувствительны. Не факт, что эти реформы будут идти настолько быстро, как этого будет требовать развитие российской экономики".

Американская The Wall Street Journal в своей передовице даже заявила, что всемерное поощрение России агентством Moody`s является чрезвычайно опасным и может в будущем подорвать доверие к этой организации.

Быстрее всех на новость о присвоении рейтинга отреагировали, разумеется, политики, наперебой стараясь заявить о собственных заслугах в достижении этого знаменательного результата. "Данное решение ведущего рейтингового агентства - это результат проведения в экономике структурных реформ, взвешенной кредитно-денежной политики, новой конструкции бюджета с учетом стабилизационного фонда", - уверенно заявил в тот же день вице-премьер, министр финансов Алексей Кудрин. Не остался в стороне и президент. "Это подтверждает серьезный прогресс в инвестиционной привлекательности нашей страны", - заявил Владимир Путин на встрече с представителями деловых кругов России и Германии в Екатеринбурге.

Первые результаты

Повышение рейтинга России до инвестиционного уровня ожидалось многими фондовыми аналитиками и трейдерами, поскольку, как отмечает старший советник по макроэкономике Центра развития фондового рынка Юрий Данилов, еще летом доходности по евробондам приблизились к диапазону, характерному для облигаций стран, имеющих инвестиционный рейтинг. Однако специалисты сходились в том, что повышение рейтинга России состоится после президентских выборов, а если раньше, то лишь на одну ступеньку. Поэтому перспектива повышения рейтинга была лишь частично заложена в ценах фондового рынка. Так что решение Moody`s вызвало на бирже настоящий бум: в тот же день котировки большинства российских "голубых фишек" выросли на 0,5-6,5%, в результате чего индекс РТС вырос до отметки 630 пунктов (к 15 октября, когда этот номер журнала сдавался в печать, он перевалил за 640). Практически все основные фондовые индексы 8 октября обновили исторические максимумы. "Инвесторы умеют считать, поэтому предвосхищают решение агентств, - говорит президент УК 'Тройка Диалог' Павел Теплухин. - Но подобного решения Moody`s мы не ожидали, поэтому реакция была несколько избыточной. В противном случае инвесторы уже подготовились бы, все переоценили, все, что надо, уже закупили. Никакого единовременного эффекта не было бы, он был бы размазан на несколько месяцев".

Положительный эффект от повышения странового рейтинга уже ощутили и отечественные компании. Магнитогорский металлургический комбинат и МТС, размещавшие в эти дни еврооблигации, смогли занять деньги дешевле, чем предполагалось. В ближайшее время всеми преимуществами новой ситуации сможет насладиться и Сбербанк, рейтинг которого тоже поднялся до инвестиционного уровня: до конца года крупнейший банк страны планирует разместить еврооблигации на сумму до 1 млрд долларов, и новый рейтинг за счет снижения стоимости привлекаемых ресурсов позволит ему сэкономить как минимум 2,5 млн долларов в год.

"Повышение рейтинга - несомненно, хорошие новости для России, - отмечает старший экономист Economist Intelligence Unit по кредитному риску Дэвид Энтони. - Потому что и правительство, и компании смогут занимать на более выгодных условиях, смогут рефинансировать свой долг под меньшие проценты". С этими оценками согласны и российские банкиры. "Повышение рейтинга ведет к снижению ставок, - говорит президент Пробизнесбанка Сергей Леонтьев. - Правда, напрямую на Западе могут заимствовать только примерно три десятка экспорториентированных компаний. Но и для 'обычных' заемщиков это тоже снизит стоимость кредитов, правда, косвенным образом: это снизит стоимость фондирования нам как банку, а мы уменьшим ставки своему клиенту. Ведь мы как банк в какой-то степени фондируемся за счет международных рынков".

Не менее существенный эффект оказало повышение российского странового рейтинга на валютный рынок: началось укрепление рубля по отношению к доллару. Впрочем, в значительной мере оно объясняется исключительно спекулятивными факторами: инвесторы начали спешно продавать валюту для перевложения средств в ценные бумаги. "Пока реакция валютного рынка избыточно нервная, - говорит руководитель Центра макроэкономического анализа и краткосрочного прогнозирования Андрей Белоусов. - Я думаю, что ситуация на валютном рынке достаточно быстро стабилизируется, доллар обратно все отыграет".

Что дальше

Гораздо интереснее долгосрочные эффекты от получения Россией инвестиционного рейтинга. Первым из них должно стать существенное увеличение притока зарубежных инвестиций в Россию. "Существует глобальный индекс, который присваивается международными организациями странам, имеющим инвестиционные рейтинги, - говорит Павел Теплухин. - Довольно большое число пенсионных фондов и других институциональных инвесторов строго следуют этому индексу. До недавнего времени России в этом индексе не было, потому что у нас не было инвестиционного рейтинга. Теперь этот рейтинг есть, а значит, мы становимся потенциальным объектом инвестиций различных пенсионных фондов с капиталом в общей сложности примерно в один триллион долларов. Доля России в глобальном индексе займет, наверное, все-таки меньше одного процента. Но и это означает несколько миллиардов долларов возможных инвестиций. Скорее всего, пенсионные фонды будут размещать эти средства в течение следующего года, но уже до конца года нынешнего свое отношение к России пересмотрят прежде всего те, кто заинтересован в продаже своих активов глобальным фондам, то есть спекулянты".

С тем, что перспектива увеличения притока денег в Россию вполне реальна, согласны и другие специалисты. "Думаю, что стоит ожидать притока средств, - считает Андрей Белоусов. - В частности, повышение рейтинга может сказаться на росте заимствований, прежде всего внешних, поскольку сократится спрэд между доходностью еврооблигаций и доходностью корпоративных обязательств наших компаний".

Впрочем, в рассуждениях о грядущем потоке инвестиций в Россию есть несколько оговорок. Во-первых, инвестиционного рейтинга только от Moody`s недостаточно, чтобы заставить серьезных инвесторов начать вкладывать деньги в Россию: инвестиции начнутся только после того, как рейтинг России повысит еще одно глобальное рейтинговое агентство - либо Standard & Poor`s, либо Fitch. Но они, похоже, не торопятся следовать примеру коллег из Moody`s.

"У агентства Moody`s есть история 'пионерного' поднятия рейтинга до инвестиционного, - говорит Дафни Тер-Сакарян. - Существенно раньше они подняли рейтинг Польши, рейтинг Казахстана. Поэтому я думаю, что S&P и Fitch будут ждать, пока появится большая ясность с экономическими реформами второго президентского срока, ясность с 'делом ЮКОСа', а также с темпами роста экономики при более низких ценах на нефть". Важным обстоятельством является и то, что агентство Standard & Poor`s при определении рейтингов предпочитает во главу угла ставить политическую ситуацию в стране (в отличие от аналитиков Moody`s, которые в первую очередь обращают внимание на финансовую устойчивость государства). А здесь, по мнению аналитиков компании, нам еще есть куда расти. "Политическая, правовая и институциональная база России еще слишком слаба и недостаточно укоренена, - отмечает ведущий аналитик S&P по суверенному рейтингу Российской Федерации Хелена Хессел. - Процесс судебной и административной реформ продолжается, однако улучшения в работе государственного и судебного аппарата представляются весьма скромными. Что еще более важно, процесс принятия политических решений продолжает оставаться в высокой степени централизованным".

Не соответствует уровню инвестиционного рейтинга и нынешний уровень богатства жителей России: показатель среднедушевого дохода по состоянию на конец 2002 года составил примерно 2800 долларов, что значительно ниже среднего показателя для стран, имеющих сегодня инвестиционный рейтинг, - 3800 долларов. Однако наиболее серьезной преградой повышению рейтинга России до инвестиционной категории, по мнению специалистов Standard & Poor`s, в ближайшем будущем будет структура российской экономики. "Ведущую роль в экономике играют добыча и экспорт полезных ископаемых, в основном нефти и газа, - подчеркивает Хелена Хессел. - До настоящего времени инвестиции концентрируются в добывающих отраслях. Процесс диверсификации экономики продвигается очень медленно, что, в свою очередь, обусловливает высокую уязвимость показателей экономического роста к снижению цен на нефть, особенно с учетом непростой геополитической обстановки, сложившейся сегодня в мире".

Еще больше осложняет ситуацию неразвитая банковская система России, которая, по оценке аналитиков Standard & Poor`s, "недостаточно эффективно выполняет функцию перекачивания аномально высокой нефтяной прибыли в остальные секторы экономики, что способствовало бы более высокому росту других отраслей". Поэтому агентство сохраняет по долгосрочному рейтингу Российской Федерации прогноз "Стабильный". Это означает, что в ближайшие шесть месяцев Standard & Poor`s не ожидает повышения кредитоспособности суверенного правительства.

"Я думаю, что пройдет довольно много времени, прежде чем S&P даст России рейтинг инвестиционной ступени, - считает Дэвид Энтони. - В случае с Мексикой, например, S&P дало рейтинг через восемнадцать месяцев после того, как это сделало Moody`s. В случае с Россией основная причина осторожности S&P - это высокие цены на нефть. Я думаю, они хотят посмотреть, как будет вести себя российская экономика при более низких ценах, каковы будут темпы роста".

Однако российские аналитики настроены более оптимистично. "Крупные иностранные инвесторы принимают решения насчет инвестиций где-то в феврале, - отмечает Андрей Белоусов. - Поэтому важно, что рейтинг повышен до выборов, а не после: есть вероятность, что это повлияет на процесс принятия инвестиционных решений относительно России уже в начале следующего года".

"Пузырь" или деньги для роста?

Весьма настороженно на решение Moody`s отреагировал председатель российского правительства. "Решение о повышении рейтинга означает, что скоро к нам придут новые инвесторы, пойдет приток капитала, - заявил Михаил Касьянов, открывая заседание правительства на следующий день после объявления Moody`s. - Наряду с высокими ценами на нефть это создаст дополнительное напряжение в работе финансовых властей".

С тем, что приток денег может создать серьезные проблемы, согласны и неправительственные экономисты. "Подъем инвестиций действительно несет такие риски, - говорит заведующий кафедрой ценных бумаг Финансовой академии при правительстве РФ Яков Миркин. - В странах Восточной Европы были ситуации, когда такие риски реализовывались. Например, в Чехии слишком большой поток инвестиций приводил к излишнему укреплению кроны, и это повлекло за собой некоторые проблемы. Плюс проблема в природе инвестиций: если приходят прямые инвестиции, то за ними следуют импорт технологий, рост производства, рост производительности, продукции и так далее. Но большого притока прямых инвестиций ожидать не стоит, потому что Россия по-прежнему воспринимается прямым инвестором как страна с очень высокими рисками вне зависимости от инвестиционного рейтинга".

Однако, на наш взгляд, риски раздувания спекулятивного фондового пузыря в России сильно преувеличены. Отчасти мы уже испытали период повышенных рисков притока капитала из-за рубежа в первом полугодии. В основном дополнительный приток средств обеспечивался возросшим возвратом экспортной выручки. Предложение валюты на рынке повысилось и в результате внешних заимствований, которые российские компании существенно увеличили. Вроде бы риск повысился, но мы видим, что ничего существенного не произошло: экономический рост ускорился, инфляция не приобрела катастрофических размеров. "Поскольку растущей экономике требуется больше средств в обращении, то существенная часть дополнительной ликвидности была ею востребована, - говорит главный экономист ИК 'Тройка Диалог' Евгений Гавриленков. - Поэтому я считаю, что проблема несколько надуманна: для любой другой экономики с более высоким уровнем монетизации это может порождать проблемы. Но в низкомонетизированной экономике, которая растет и требует больше денежных средств в обращении, соответственно увеличиваются и сбережения". В итоге повышается уровень монетизации, деньги становятся более длинными, а инфляционный эффект притока капитала будет ограниченным.