Предпраздничные недели были отмечены впечатляющим падением российского фондового рынка: с 12 по 30 апреля индекс РТС снизился почти на 18% - с 781 до 631 пункта. Конечно, прямого негативного эффекта на нашу экономику колебания на фондовом рынке не могут оказать, прежде всего в силу его малости. Однако и отмахиваться от них не стоит, поскольку даже в таком виде фондовый рынок является индикатором настроений инвесторов. Лихорадка на фондовом рынке - лишь самый первый и явный признак того, что инвесторы сомневаются в привлекательности России и российских бумаг как места и инструмента размещения капитала. Удачное размещение IPO "Калины", которое тоже прошло в конце апреля, общую картину изменить не может: как и в ранний период реформ - в середине 90-х, - инвесторы могут находить интересными отдельные активы, но по отношению к российскому рынку капитала в целом испытывают скепсис.
В плохое верится легко
Падение индекса РТС началось 12 апреля - после полугодия устойчивого роста. Первый толчок к падению, по мнению аналитиков, дало поведение российских банков, которые в последнее время заняли заметное место на фондовом рынке. "Падение на рынке акций было связано с кратковременной нехваткой средств в банковской системе, - говорит начальник отдела инвестиционных вложений 'Петрокоммерц' Василий Иванов. - На фоне пика текущих налоговых выплат клиентами кредитных организаций произошло заметное сокращение предложения средств на межбанковском рынке, которое привело к росту ставок межбанковского кредита. И если в марте банки, выбирая между покупкой ценных бумаг и предоставлением межбанковских кредитов под 2-3 процента годовых, предпочитали первое, то когда на межбанковском рынке ставки кредитов выросли до 20-40 процентов, интересы сместились в сторону МБК".
А тут подоспело заявление премьер-министра Китая о том, что власти страны, обеспокоенные ускорением инфляции и избытком инвестиций, намерены принять решительные меры для охлаждения экономики. Сообщение это вызвало резкое снижение цен на сырье, акции и валюту практически во всем мире, не стала исключением и Россия. Здесь более всего пострадали акции металлургических компаний, и в первую очередь "Норильского никеля".
Однако одни только краткосрочные проблемы с банковской ликвидностью да "китайский фактор" не могли вызвать столь мощную негативную реакцию на фондовом рынке. Что касается ликвидности, то все понимали, что эта проблема решается довольно быстро. "Поскольку ЦБ активно кредитует банки под залог, - поясняет Василий Иванов, - ликвидность, временно сниженная, восстановится". Что касается "китайского фактора", то он, во-первых, был ожидаем, а во-вторых, может иметь не только негативное, но и позитивное влияние на наш рынок - ведь с мирового финансового рынка на время уходит один из самых крупных и привлекательных заемщиков, что освобождает средства для инвестиций - так почему бы не в Россию? Ответ на это "почему?" найти совсем нетрудно.
Двадцать третьего апреля вице-премьер Александр Жуков направил министру экономразвития Герману Грефу поручение "обеспечить принятие Саяно-Шушенской ГЭС в федеральную собственность в соответствии с постановлением суда". Это неожиданное сообщение, не имеющее непосредственного отношения к финансам, было воспринято участниками фондового рынка именно как обещание начать деприватизацию одной из крупнейших российских ГЭС. Результат - обвал котировок акций РАО "ЕЭС России" на 10% за один день.
Суть конфликта, разгоревшегося вокруг Саяно-Шушенской ГЭС, заключается в том, что при приватизации станции в 1993 году Республика Хакасия получила не пакет акций станции, как это было во всех других регионах, имеющих на своих территориях крупные ГЭС, а право в течение десяти лет покупать электроэнергию для внутреннего потребления по льготному тарифу. Сегодня он составляет 5,5 коп. за 1 кВтщч., притом что средний тариф по России - 5,8 руб. за 1 кВтщч. Но сейчас срок договора подходит к концу, и правительство Хакасии обратилось в РАО ЕЭС с просьбой пролонгировать его до 2020 года. Руководство РАО в просьбе отказало, и тогда власти региона с чистой совестью обратились в суд с требованием признать приватизацию Саяно-Шушенской ГЭС недействительной. Основание для обращения нашлось, поскольку еще в 1993 году один из пунктов президентского указа о приватизации станции был признан неконституционным. 12 марта 2004 года Арбитражный суд Восточно-Сибирского федерального округа признал приватизацию Саяно-Шушенской ГЭС недействительной и вынес постановление о возвращении активов станции в полную федеральную собственность.
Представители РАО ЕЭС сразу заявили о том, что будут оспаривать решение сибирского суда, однако до сих пор апелляции не подали. Вполне возможно, что своим заявлением Александр Жуков всего лишь хотел напомнить руководству энергохолдинга, что необходимо как можно скорее или обжаловать решение суда, или выполнить его. Однако сегодня, когда критика результатов приватизации у высших российских чиновников стала моднейшей темой, на любые намеки на деприватизацию тех или иных активов рынок в России реагирует, мягко выражаясь, болезненно. Неудивительно, что сразу после заявления Жукова разнесся слух об увольнении Анатолия Чубайса с должности главы РАО "ЕЭС России". И все это вместе существенно усилило давление на фондовый рынок.
Еще больше затрясло рынок от появившегося 29 апреля слуха об аресте Владимира Потанина. Котировки акций "Норникеля", и без того снижавшиеся на фоне сообщений из Китая, за день обрушились более чем на 10%. А за два дня, за 29 и 30 апреля, капитализация компании упала на два с лишним миллиарда долларов - с 14,67 до 12,57 млрд.
"Потанинский фактор" ударил по всему рынку. Индекс РТС за один день - 29 апреля - рухнул более чем на 5%. Ставки по межбанковским кредитам в тот же день подскочили с 10 до 40% (и образ доброго ЦБ, кредитующего банки под залог, никого в этот момент не убеждал в том, что все образуется). Цена российских еврооблигаций на международном рынке за несколько минут упала с 92 до 89% от номинала, в результате чего государственный долг Российской Федерации за те же минуты вырос на несколько десятков миллионов долларов. Опровержения слуха, поступившие и от "Интерроса", и от Генпрокуратуры, ситуацию несколько разрядили, однако по итогам предпраздничной недели капитализация крупнейшего в мире производителя никеля снизилась на 15%.
И в ситуации с Саяно-Шушенской ГЭС, и в случае с вымышленным арестом Владимира Потанина поражает одно - насколько легко рынок поверил в плохие новости. Даже если цель всех этих слухов - лишь манипулирование фондовым рынком, то стоит признать, что их инициаторы нашли беспроигрышный вариант. В глазах многих следующей политической мишенью представляется именно глава "Интерроса", особенно после того как г-н Потанин резко осудил в одном из своих интервью "лондонские тезисы" министра финансов Алексея Кудрина о "социально ответственном" поведении бизнеса. И уже не так важно фантастичны эти гипотезы или нет. Бесспорно то, что "дело ЮКОСа" существенно увеличило подверженность фондового рынка слухам и повысило возможность манипулировать им. Восприимчивость рынка к слухам, быть может, повышает его спекулятивную привлекательность, но, безусловно, снижает интерес к российским акциям у инвесторов, настроенных на более длинную игру. С этим придется считаться и правительству, и эмитентам акций.
Надежды не сбываются
Финансовая лихорадка не обошла стороной и российские облигации. Первый негативный фактор для рынка рублевых облигаций - с начала апреля Центробанк ввел новые требования по нормативам ликвидности для коммерческих банков, что существенно ограничило их работу с корпоративными ценными бумагами. Позже, 12 апреля, глава Центробанка Сергей Игнатьев заявил о твердом намерении Банка России удерживать курс рубля на уровне конца прошлого года, то есть фактически объявил о плановой девальвации рубля. Поверив монетарным властям, рынок немедленно поднял котировки доллара. Поскольку при девальвации национальной валюты рублевые активы становятся менее привлекательными, нервозность валютного рынка немедленно передалась и рынку рублевых облигаций. С 9 апреля цены корпоративных облигаций упали в среднем на 2,1%, долговые бумаги эмитентов первого эшелона подешевели на 3%, на столько же снизились и цены муниципальных выпусков. В итоге к началу мая средневзвешенная доходность рублевых облигаций возросла до рекордных с начала февраля 10,1%. Как будто и не было ралли в первом квартале.
Еще более удручающая ситуация сложилась в апреле на рынке валютных облигаций. Здесь снижение интереса инвесторов наблюдается больше месяца: уже с конца марта котировки основной ценной бумаги РФ - облигации с погашением в 2030 году - упали более чем на 9%. Основной причиной ослабления наших еврооблигаций стало оживление американской экономики. Рынок ждал, что 5 мая Федеральная резервная система США снизит ставки, и на этом ожидании дешевели и американские облигации (ставки повышаются - деньги дорожают - их становится меньше - спрос на бумаги падает), и все периферийные, в том числе и российские евробонды. Но в последних числах апреля были опубликованы данные об итогах развития американской экономики в первом квартале 2004 года. Они оказались скромнее, чем ожидалось, - ВВП США вырос в первом квартале на 4,2%, в то время как аналитики прогнозировали рост в 5%, - и это заставило ФРС отложить повышение кредитных ставок как минимум до августа. И все-таки рынок продолжает ждать их роста.
"Рынок облигаций живет в ожидании повышения процентных ставок в США, - говорит экономист ИК 'Тройка Диалог' Антон Струченевский. - Это неизбежно заставит инвесторов пересмотреть свои инвестиционные планы, и приток иностранного капитала в Россию может снизиться. Последствия этого легко предсказуемы - замедление роста золотовалютных резервов и денежного предложения, увеличение процентных ставок на денежных рынках".
Практически все аналитики сходятся в том, что единственным событием, способным переломить негативные тенденции на рынке российских облигаций, может стать присвоение России инвестиционного рейтинга агентствами Fitch или Standard & Poor`s. "Если России повысят суверенный рейтинг, интерес к российским бумагам возрастет, - уверен Василий Иванов. - И это может привести к восстановлению рынка российских облигаций". Но здесь мы опять упираемся в вопросы внутренней политики.
Точка невозвращения
Перспектива повышения странового рейтинга жестко связана с исходом судебного разбирательства по "делу ЮКОСа", которое началось 7 мая. К сожалению, неблагоприятный для ЮКОСа исход процесса представляется весьма вероятным. Напомним, что всего за два дня до этого судебного разбирательства Алексей Кудрин в своем интервью газете "Коммерсантъ" заявил, что "прецеденты, когда признавалось, что правильно оформленные сделки являются по определенным условиям ничтожными, в России есть". Министр финансов ссылается на пример "ЛУКойла", который в свое время зарегистрировал компанию на Байконуре. Налоговики, по словам Кудрина, смогли доказать, что эта компания "была только оболочкой для выведения капитала из-под налогообложения, 'ЛУКойл' с таким выводом согласился и решил заплатить". Сразу после этого заявления Алексея Кудрина стоимость акций "ЮКОСа" снизилась почти на 7%. "Инвесторы восприняли высказывания Кудрина как недвусмысленное указание суду, в каком ключе следует выносить решение по делу о налоговых платежах ЮКОСа", - отмечается в аналитическом обзоре Объединенной финансовой группы.
Естественно, что не сама судьба компании ЮКОС так волнует игроков финансовых рынков. Плохо, конечно, что так легко может быть признана банкротом одна из самых крупных и успешных компаний России (напомним, что ЮКОСу удалось обойти по размерам добычи даже "ЛУКойл"). Но еще важнее судебный прецедент. На каких условиях уладился между "ЛУКойлом" и мытарями вопрос по Байконуру, сколько требовали с нефтяников и сколько они на самом деле заплатили (и кому) - остается неизвестным. А вот судебное решение по ЮКОСу откроет мытарям сезон свободной охоты на предпринимателей по всей России. Если ЮКОС будет признан виновным в незаконном использовании внутренних офшоров, под угрозой окажутся тысячи российских фирм, занимавшихся тем же самым. А для инвесторов, и внешних, и внутренних, все это - дополнительные риски, которые снижают привлекательность российских активов.
В этих условиях снижается вероятность, что Fitch или Standard & Poor`s повысят суверенный рейтинг России до инвестиционного уровня. "Мы не ожидаем скачков рейтинга в ближайшей перспективе, - говорит аналитик Standard & Poor`s Елена Ананькина. - Факторы, которые ограничивают движение суверенного рейтинга вверх, - непрозрачное и не всегда предсказуемое регулирование, слабая судебная система, низкое качество органов регулирования. Очень многие вещи зависят от конкретных людей, а не от институтов, которые действовали бы по четко определенным процедурам. Суд по 'делу ЮКОСа' - это не исключение, а правило. Наши суды слабы и зависимы. На примере 'дела ЮКОСа' это видно очень ярко, но это не значит, что все остальные сталкиваются со справедливым и беспристрастным судом".
Время рисков
В те же предпраздничные дни прошел еще один слух. Дескать, Герман Греф измерил данные по экономическому росту за март и обнаружил, что роста уже никакого нет, с чем и пошел на доклад к президенту Путину. Опять же показательно, как легко все поверили, что экономический рост может вот так взять и остановиться, причем безо всякого падения цен на нефть. Это демонстрирует, что очень многие участники экономической игры понимают, что не все ладно в нашем хозяйстве, что на экономику оказывается мощнейшее негативное давление, которое, неизвестно когда, но может обернуться спадом. Потому что, атакуя крупный российский бизнес, власть разрушает инвестиционный механизм, который обеспечивал экономический рост двух последних лет.
По нашим расчетам, с 2002 года именно инвестиции стали главным фактором, обеспечивающим экономический рост в России. В прошлом году, когда темпы роста инвестиций достигали в некоторые месяцы 20% в годовом выражении, факт влиятельности инвестиций признало большинство аналитиков. Опять же, по общему мнению игроков рынка, быстрый рост инвестиций в прошлом году определялся прежде всего прямыми и портфельными инвестициями крупных отечественных предпринимателей, которые сочли выгодным и возможным реинвестировать в страну и текущие прибыли, и ранее вывезенные капиталы. Этот денежный поток снижал стоимость денег внутри страны и одновременно стимулировал иностранных инвесторов перейти на российские активы. Это аксиома для мировых финансов - иностранные инвесторы начинают верить в страну только тогда, когда в нее вкладывается свой инвестор. С этой верой напрямую связан и другой важный фактор инвестиционного роста - внешние заимствования отечественных компаний, которые делались тоже на все более выгодных условиях. Что меняется в новых условиях? Многое.
Очевидно, что когда бизнес попадает под политический прессинг, у него снижается мотивация к возврату капитала и реинвестированию прибыли. Это во-первых. Во-вторых, у него возрастает потребность в "наличке", чтобы расплатиться в случае чего с налоговиками. В этом смысле весьма симптоматично выглядит обращение российских совладельцев компании ТНК-BP к руководству British Petroleum с просьбой досрочно выплатить им 3,75 млрд долларов за переданные в совместное предприятие активы. В свое время BP заплатила за акции ТНК 3,95 млрд долларов деньгами, а кроме того, обязалась в течение трех лет передать продавцам еще и свои акции на 3,75 млрд долларов. Теперь россияне потребовали от британского партнера изменить условия сделки и выплатить им 3,75 млрд долларов - единовременно и деньгами, а не акциями. Аналитики объясняют этот поступок российских акционеров ТНК-BP (кстати, невыгодный ни одной из сторон) и желанием вложить средства в телекоммуникации, и разногласиями между российским и британским менеджментом компании. На наш взгляд, уместно предположить, что Михаил Фридман и другие совладельцы ТНК-BP просто аккумулируют деньги, чтобы в случае необходимости удовлетворить требования налоговиков.
Очевидно, что в этих условиях цена заимствований на внешнем рынке для российских компаний должна стать выше или, по крайне мере, прекратить снижаться, как это было до сих пор. В конечном итоге такая цепочка может привести к снижению денежного предложения в стране, повышению цены денег и далее к замедлению инвестиционного процесса. На фоне оживления американской экономики и ожидаемого роста цены денег во всем мире эти негативные процессы могут быть только усилены.
Пока мы наблюдаем лишь слабые признаки снижения инвестиционной активности в реальный основной капитал. Мартовские данные по инвестициям оказались несколько скромнее, чем можно было ожидать, ориентируясь на инвестиционную модель прошлого года. Как журналисты мы видим и то, что в прошлом году в феврале-марте информационные ленты прямо ломились от сообщений о новых инвестиционных проектах, а в этом году их заметно меньше. Конечно, этого не достаточно для того, чтобы говорить о замедлении инвестиционного роста. Но вкупе с тем, что происходит на рынках акций и облигаций, повод для беспокойства есть.
Испытывает ли это беспокойство правительство? Скорее всего - да, и готовит комплекс компенсационных мероприятий. Отодвинув в сторону независимый крупный бизнес и фондовый рынок как структуры, слабоуправляемые сверху, правительство, судя по всему, рассчитывает на крупные инвестиционные и общественно значимые проекты в трех областях - инновационной, транспортной и строительной. Уже упоминалось и о том, что будут приветствоваться иностранные инвестиции в магистральную трубопроводную систему. В программе строительства автомобильных дорог предполагаются концессионные соглашения, подразумевающие частные инвестиции. Для развития инвестиций в высокотехнологичный сектор президент выбил у Минфина разрешение на приватизацию интеллектуальной собственности. Плюс ко всему у правительства есть стабилизационный фонд, который тоже может быть использован для инвестиций.
Все это правильные вещи. Но как это делается? Правительство пока не обсуждает свои стратегические наброски с уже имеющимся в стране бизнесом. Оно только требует - в явной и неявной форме - денег с него. Бизнес огрызается, тогда власть вспоминает про офшоры. Почему власть ведет себя именно так? Возможно, она не умеет и не хочет работать с независимыми предпринимателями. И рассчитывает, что, затеяв новые проекты, она окружит себя новыми надежными партнерами, которые накрепко будут привязаны к государству. Однако не приведет ли такой подход к новому переделу собственности, от предощущения которого и лихорадит финансовые рынки?
