В январе 2008 года общие результаты работы глобальных хедж-фондов оказались отрицательными. По данным исследовательской компании Hedge Fund Research, средний хедж-фонд потерял 1,8% своих активов, что почти так же плохо, как в самом неудачном месяце прошлого года — ноябре (–2,1%). Часть из них в течение месяца потеряла 8% стоимости своих активов, из-за чего некоторые фонды закрылись.
Так, американский хедж-фонд Deephaven Management с активами 4 млрд долларов объявил о закрытии субфонда в 780 млн долларов, участвовавшего в сделках по выкупу компаний фондами частных инвестиций. Другой крупный фонд, Tisbury Capital, приступил к закрытию своего офиса в Бостоне. Проблемы хедж-фондов привели к первым за последние пять лет серьезным увольнениям целых команд трейдеров и к закрытию офисов. По оценкам той же Hedge Fund Research, за последний год закрылось более 700 хедж-фондов. То есть по два в день.
Впрочем, в целом ситуация не столь плоха. Ведь в январе большинство фондовых рынков потеряло гораздо больше — от 6 до 10%. А по результатам 2007 года инвесторы вложили в отрасль хедж-фондов рекордные 200 млрд долларов (больше, чем весь объем отрасли в 1995 году). Хедж-фонды смогли обеспечить инвесторам среднюю норму прибыли в 10% — несмотря на кризис ликвидности. Ведущие американские и европейские банки занялись многомиллиардными списаниями плохих долгов, в то время как хедж-фонды сохранили довольно высокую прибыльность. Одна из причин такой устойчивости — бизнес-модель хедж-фондов, которая позволяет менеджерам лучше контролировать происходящее в их компаниях.
Темная лошадка
Хотя о хедж-фондах много говорят и пишут на протяжении уже нескольких десятилетий, большинство неспециалистов в финансах имеют весьма расплывчатое представление об их деятельности. Как правило, под хедж-фондами понимают частные инвестиционные фонды, которые взимают комиссию за свои услуги и обычно открыты для ограниченного числа квалифицированных инвесторов. Стандартной комиссией считается 2% при возврате на вложенный капитал 20%.
В большинстве стран отсутствуют прямые юридические определения того, что такое хедж-фонд. Поэтому, будучи частными компаниями, они избегают прямого регулирования со стороны финансовых органов. Вне непосредственного госконтроля хедж-фонды ограничены ответственностью по собственным контрактам с инвесторами, поэтому могут выбирать более сложные (часто более рискованные) инвестиционные стратегии, например продажи без покрытия, инвестиции в рынки фьючерсов, свопов и прочих деривативов.
Само же название «хедж-фонд» происходит от механизма хеджирования — страхования. Пытаясь ограничить потенциальные потери на своих основных рынках, фонды часто пользуются методом коротких позиций, продавая ценные бумаги, которыми сами не владеют. Впрочем, сегодня термин используется по отношению к любым фондам, включая те, которые не хеджируют свои инвестиции. В частности, к тем фондам, которые используют продажу без покрытия и прочие способы хеджирования не для того, чтобы сократить риск, но чтобы увеличить его, а вслед за ним и норму прибыли.
Фонды не обязаны разглашать информацию о своем финансовом состоянии. Кроме того, конкретные методы торговли на рынках и стратегии инвестирования являются ноу-хау фондов, поэтому эта информация также остается закрытой.
В последние годы активность хедж-фондов на рынках публичных ценных бумаг значительно выросла. На американском рынке около 30% всех облигаций торгуется через хедж-фонды. Они же участвуют в 30% транзакций на фондовых рынках в США и Европе. Через них проходит около 50% сделок по деривативам с инвестиционным рейтингом и выше, а также более 55% объема торгов облигациями развивающихся рынков. Хедж-фонды доминируют на некоторых нишевых рынках, например в торговле деривативами с высокой доходностью. За минувший год активность хедж-фондов резко повысилась на рынках сырьевых товаров, прежде всего нефти, металлов и зерна.
Рост влияния фондов все чаще вызывает дискуссии о необходимости ввести законодательные ограничения их деятельности.
Форма и содержание
Впрочем, последние месяцы показали, что финансовое регулирование не панацея. Так, в результате ипотечного кризиса и последовавшего за ним кризиса ликвидности американские и европейские банки, которые подчиняются строгим правилам финансовой отчетности и раскрытия информации, с прошлой осени списали более 130 млрд долларов плохих долгов.
Списания, по всей видимости, на этом не закончатся. По разным прогнозам, их общий масштаб в 2007–2008 годах составит 250–450 млрд долларов. В то же время ситуация с хедж-фондами, которые традиционно считались весьма рискованными и потенциально опасными в условиях кризиса, оказалась значительно лучше.
Так, лишь один банк Morgan Stanley потерял на списаниях больше, чем стоили банкротства Long Term Capital Management и Amaranth — два крупнейших провала отрасли хедж-фондов последнего десятилетия. Более того, фонд TPG-Axon Capital с активами 12 млрд долларов стал одним из инвесторов, которые в начале этого года осуществили срочное вливание наличности в банк Merrill Lynch.
«Действительно, хедж-фонды в 2007 году показали не самую высокую доходность и в некоторые периоды теряли деньги. Но они смогли достичь лучших итоговых результатов, а многие фонды завершили год с рекордными прибылями», — рассказал «Эксперту» Кристофер Янг, экономист Riskmetrics Group. Ему вторит Джон Койл, глава группы частных инвестфондов J. P. Morgan в Нью-Йорке: «Распространено мнение, что хедж-фонды сильнее всего пострадают во время проблем на рынках капитала. Однако этого не произошло».
Устойчивость хедж-фондов можно объяснить тем, что управляются они лучше, чем огромные консолидированные универсальные банки. Хедж-фонды являются бизнесами, в центре внимания которых находятся инвестиции. Они рождаются или умирают с единственной целью — создать прибыль для инвесторов. Получающие комиссию с прибыли менеджеры весьма заинтересованы в том, чтобы эту прибыль обеспечить. Банки же — сложные структуры, объединяющие под своей крышей совершенно разные бизнесы. Хотя почти все банки имеют группы трейдеров, это является лишь частью бизнеса.
В итоге хедж-фонды оказываются значительно более компактными (фонд среднего масштаба имеет десятки или несколько сотен сотрудников, а не десятки тысяч, как в банках). Даже в довольно крупных хедж-фондах боссы очень тщательно следят за трейдингом и могут вмешаться в неудачные транзакции в любой момент, предотвращая потери.
Показательным стал пример хедж-фонда Sowood Capital, президентом которого был Джефф Ларсон, ранее возглавлявший инвестиционный фонд Гарвардского университета. Во время турбулентности на рынках облигаций летом прошлого года он увидел, что трейдеры действуют неверно и теряют деньги, после чего приостановил торги. Потери фонда оказались масштабными — инвесторы потеряли 55% своих денег. Однако в отрасли хедж-фондов Ларсона после этого инцидента стали уважать. По мнению менеджеров фондов, он вовремя вмешался и спас более половины капиталов инвесторов. «Если бы это происходило в банке на Уолл-стрит, никто бы ничего не сделал, пока от капиталов ничего бы не осталось», — утверждают инсайдеры хедж-фондов. Действительно, руководство банка Morgan Stanley еще в августе знало о больших рисках, связанных с ипотечными облигациями CDO. Но решать проблему с нераспроданными облигациями они начали лишь в конце года. Если бы какие-то действия были предприняты раньше (хотя бы в октябре, когда на рынках капитала наблюдался подъем), масштаб потерь мог оказаться меньше. По некоторым оценкам, списания составили бы всего 1 млрд долларов, а не 9,4 млрд, о которых было объявлено в феврале.
«Личный интерес менеджеров хедж-фондов в успехе инвестиций по сравнению с опосредованным контролем в банках, где существует огромное расстояние между акционерами, персоналом и менеджментом, делает хедж-фонды довольно успешными в нынешних условиях. Ведь многие менеджеры хедж-фондов вкладывают собственные капиталы в свои же фонды. Это повышает степень ответственности и помогает достичь отличных результатов», — рассказал «Эксперту» экономист Capital Economics Пол Эшуорт. Проще говоря, хедж-фонды сознательно работают с рисками, а не стараются сделать вид, что рисков вообще нет, как это происходило в последние годы в американских банках.
Неудивительно, что на рынке появились такие гиганты, как нью-йоркский Fortress Investments — фонд, управляющий активами в размере 40 млрд долларов. По результатам 2007 года Майкл Новогратц, президент фонда и бывший трейдер Goldman Sachs, обеспечил инвесторам норму прибыли 37%. Другим лидером стал чикагский хедж-фонд Citadel Investments, который в 2006 году осуществил выпуск облигаций на 2 млрд долларов, что позволило ему очень быстро получать ликвидность. Сейчас в этом фонде под управлением находятся активы на 20 млрд долларов, прибыльность которых в 2007 году составила 32%.
Все это ведет к тому, что и в 2008 году инвесторы будут передавать свои капиталы под управление хедж-фондов. «Да, фонды в январе потеряли почти два процента, но потери фондовых индексов оказались значительно больше. А некоторые хедж-фонды в январе ведь зарабатывали деньги, именно они и станут магнитами для инвестиций», — полагает Кристофер Янг из Riskmetrics. Этому может помочь сохранение волатильности рынков, поскольку хедж-фонды обычно более грамотно выстраивают свои стратегии в условиях постоянного изменения котировок.
Выход в свет
Впрочем, сами хедж-фонды понимают, что полагаться только на эффективность менеджмента неправильно. В самом конце января 2008 года группа из ведущих лондонских хедж-фондов (известная как HFWG) объявила о создании списка добровольных правил для менеджеров хедж-фондов. В группу входят 14 крупнейших хедж-фондов Британии, включая Man Group, GLG Partners, Lansdowne Parters, Marshall Wace и Breva Howard. Фактически это первая попытка ввести саморегулирование для этой отрасли финансов, которая традиционно считалась свободной от какого бы то ни было надзора.
Во многом это решение фондов было вызвано участившимися призывами со стороны политиков взять деятельность хедж-фондов под госконтроль. Например, об этом говорил немецкий министр финансов Пеер Штайнбрюк во время прошлогоднего саммита «большой восьмерки». Германия (а вслед за ней и Франция) обрушилась на хедж-фонды с волной критики, называя их «ковбоями от финансов», деятельность которых никак не регулируется и ведет к непредсказуемым последствиям. Осенью 2007 года министерство финансов США образовало специальную группу из ведущих инвесторов и менеджеров хедж-фондов, чтобы создать кодекс для отрасли на территории Соединенных Штатов. Появления американских правил ожидают уже этой весной.
Как заявил Эндрю Лардж, бывший замглавы Банка Англии, возглавивший «группу HFWG», британский кодекс будет зависеть от требований к хедж-фондам со стороны инвесторов — по принципу «подчиниться требованиям или объяснить отказ». Новые стандарты в отрасли окажутся под надзором Совета по стандартам (HFSB). Менеджеры тех фондов, которые войдут в совет, будут либо подчиняться правилам, либо объяснять свой отказ.
Кроме того, от базирующихся в Британии хедж-фондов потребуется большее раскрытие операций и сути инвестстратегий, принятых на себя рисков и методов оценки сложных активов.
Важное нововведение — правила не будут разрешать распространенную до сих пор практику использования полученных в заем акций для голосования на собраниях акционеров. Такая практика во время ряда сделок по слияниям и поглощениям в Британии и в США подверглась серьезной критике, поскольку позволила хедж-фондам оказывать влияние на происходящее в компаниях без собственных инвестиций.
Впрочем, новая система не предполагает жесткого исполнения стандартов — за решение не использовать их к хедж-фондам никаких санкций применяться не будет. Ряд аналитиков полагает, что таким образом новые правила оказываются практически бесполезными. «Хотя поначалу система может функционировать нормально, достаточно будет одного случая, чтобы она перестала работать. Если тот или иной фонд заявляет о своей приверженности правилам, а потом оказывается, что это не было правдой, то вся репутация системы стандартов оказывается под угрозой», — прокомментировал новый кодекс саморегулирования хедж-фондов Том Браун, консультант по этой отрасли из KPMG.
Ассоциация британских страховщиков (многие ее члены являются инвесторами в хедж-фонды) выступила с заявлением, что новые правила — это «хорошее начало», но отрасли требуется бОльшая прозрачность для мониторинга действия правил.
Лондон—Нью-Йорк
