Уолл-стрит меняет кожу

Александр Кокшаров
22 сентября 2008, 00:00

Мировая финансовая система не находилась в столь жестком кризисе с 1929 года. Каковы будут его последствия для реальной экономики, предсказать не берется никто

Невероятное банкротство инвестбанка Lehman Brothers, экстренная продажа проблемного Merrill Lynch, фактическая национализация крупнейшей в США страховой компании American International Group — и все это в течение нескольких дней. Столь масштабного кризиса в Америке не было очень давно, многие считают, что со времен Великой депрессии.

Чтобы предотвратить разрастание паники, ведущие центробанки были вынуждены координированно влить в финансовые рынки почти 250 млрд долларов краткосрочной ликвидности. Более того, финансовые регуляторы беспрецедентно вмешались в работу рынков, практически приостановив игру на понижение на биржах. В Британии короткая торговля теперь полностью запрещена до января 2009 года, а в США комиссия по ценным бумагам и биржам сначала потребовала от хедж-фондов раскрытия своих стратегий игры на понижение, а затем напрямую запретила короткие сделки по акциям 799 финансовых компаний.

Американские власти уже вовсю обсуждают идею ликвидации проблемных долгов финансовых институтов США. В ночь на пятницу министр финансов Генри Полсон и глава ФРС Бен Бернанке вели переговоры с конгрессменами о плане вывода плохих активов банков и ипотечных компаний в отдельный институт. Хотя до окончания кризиса еще очень далеко, уже сегодня ясно, что на финансовых рынках усиливается роль государства и частных непубличных компаний. Американская инвестиционная отрасль, которая была одним из главных моторов мировой экономики на протяжении последних 30 лет, уже никогда не будет такой, как прежде.

Гибель динозавров

В 2008 году мир стал свидетелем стремительного исчезновения независимых американских инвестиционных банков. Весной пал Bear Stearns — при помощи ФРС и американского минфина он был продан по остаточной стоимости универсальному банковскому гиганту J. P. Morgan Chase.

Неделю назад о банкротстве объявил Lehman Brothers, инвестиционный банк со 158-летней историей, накопивший 613 млрд долларов долгов (по некоторым оценкам, их масштаб может составить 800 млрд долларов). Самые интересные активы Lehman Brothers — инвестбанковское подразделение в США и Канаде, включая штаб-квартиру в Манхэттене — всего за 2 млрд долларов купил британский Barclays, отказавшийся за несколько дней до этого от покупки банка целиком.

Практически одновременно было объявлено о продаже третьего крупнейшего инвестбанка Уолл-стрит Merrill Lynch. За 70% своей рыночной стоимости его приобрел коммерческий Bank of America.

Сегодня рынки полны слухов о судьбе двух оставшихся американских инвестбанков — Morgan Stanley и Goldman Sachs. Первый ведет переговоры о продаже с коммерческим банком Wachovia, хотя интерес к нему проявляют и иностранные покупатели, включая китайские банки. Goldman Sachs — столп американской индустрии инвестбанков — пока отметает слухи о возможной продаже, настаивая, что его финансовое состояние позволяет ему функционировать в прежнем режиме. Инвесторы, однако, этому верят с трудом. Котировки акций обоих банков за последние две недели быстро падали. Акции Morgan Stanley за восемь торговых сессий потеряли 49% стоимости, а Goldman Sachs в определенный момент торговались на уровне 86 долларов за акцию (еще 8 сентября они стоили 175 долларов). Лишь в ночь с четверга на пятницу, когда появились сообщения, что правительство США может создать новое агентство, чтобы влить капитал в компании финансового сектора, акции начали дорожать.

Конец эры

Может сложиться впечатление, что гибель традиционных инвестбанков была вызвана нынешним кризисом, но это не совсем верно. «Вполне вероятно, судьба инвестбанков была определена еще в 1975 году, когда после экономического кризиса, вызванного нефтяным шоком 1973 года, американские регуляторы отменили фиксированную комиссию за торговлю ценными бумагами. Это вызвало снижение прибыльности брокерской деятельности инвестбанков. Они вынуждены были повышать степень риска, который брали на себя, поскольку их традиционный бизнес приносил все меньше прибыли. Из-за конкуренции комиссии за брокерские услуги снизились многократно, и инвестиционные банки были вынуждены придумывать новые способы зарабатывать деньги», — делится с «Экспертом» Саймон Тейлор, профессор финансов Кембриджского университета. Так, инвестбанки сделали ставку на управление собственным и заемным капиталом. Инвестбанк Salomon Brothers первым создал отдел по торговле ценными бумагами за счет собственных средств (proprietary trading). Таким образом, он стал делать собственные ставки на движения рынков так же, как он это делал для клиентов, покупая и продавая ценные бумаги по их запросу.

На протяжении десятилетий инвестбанки настаивали: их внутренняя политика «китайских стен» гарантирует, что информация от трейдеров, имеющих дело с клиентами, не перетекает к трейдерам, работающим в proprietary trading. А это гарантирует независимость одного бизнеса от другого. Как бы то ни было, но постепенно доходы ведущих банков Уолл-стрит от управления собственными и заемными деньгами стали главным источником прибыли.

В течение этих десятилетий инвестбанки резко расширили эмиссию и торговлю сложными финансовыми инструментами, одним из которых стали обеспеченные долговые облигации — печально известные ипотечные облигации CDO. Объем рынка дериватов, которые стали фирменной финансовой инновацией инвестбанков, сегодня составляет 62 трлн долларов. Гигантам Уолл-стрит очень помогла мягкая кредитно-денежная политика начала нынешнего десятилетия. Когда в условиях рецессии в 2001 году ФРС США приняла решение резко снизить процентные ставки, это вызвало бум на рынках недвижимости и связанных с ипотекой ценных бумаг.

«Главная же проблема в том, что инвестбанки были вынуждены брать на себя все больше и больше рисков, чтобы сохранять ту норму прибыли, к которой они привыкли. Этому способствовала модель вознаграждения сотрудников, основанная на бонусах за риски. Насколько может быть опасна эта практика, показала история с Societe Generale в начале года, когда единственный трейдер нанес серьезные убытки своему банку. Затем с такой же проблемой столкнулись и гиганты отрасли, которые не имели достаточного капитала, чтобы справиться с падением на рынке недвижимости и на финансовых рынках в целом. Когда это произошло, три из пяти инвестбанков в течение короткого времени вышли из строя», — комментирует Питер Джей, неисполнительный директор Банка Англии.

Ловушка акционирования

Ситуацию усугубило и то, что в конце XX века все инвестбанки решили изменить свою форму собственности, отказавшись от модели партнерства, и стали акционерными обществами. Что дало им возможность привлекать капитал с фондового рынка, но зато повысило ориентацию на получение краткосрочных результатов — они были вынуждены ежеквартально рапортовать о прибылях. Это работало в условиях экономической экспансии (для инвестбанков в 90-х открылись новые весьма прибыльные рынки в странах Азии, Латинской Америки, в России), и последние два десятилетия стали для инвестбанков периодом бурного расширения, когда открывались офисы по всему миру и нанимались десятки тысяч человек от Нью-Йорка и Лондона до Дубая, Сингапура и Москвы.

Но получилось, что инвестбанки не могут защитить себя от себя самих. Одной серьезной ошибки — ставки на ипотечный рынок США — было достаточно, чтобы раскрутить маховик кризиса. Американские власти оказались не готовы кидаться на выручку все новым и новым банкам. И без того спасение Bear Stearns обошлось им в 29 млрд долларов, Fannie Mae и Freddie Mac — в 200–300 млрд долларов. Отсутствие помощи привело к драматическому концу Lehman Brothers и Merrill Lynch, суммарные активы которых составляют 1,5 трлн долларов.

В 1999 году был отменен акт Гласса-Стигалла, который с 1933 года фиксировал разделение на банки коммерческие и инвестиционные. Это решение первым подтолкнуло к консолидации финансовый сектор США. И вот 14 сентября этого года ФРС сняла запрет на правило, запрещавшее универсальным банкам напрямую финансировать свои инвестбанковские подразделения. По сути, это ликвидация последних остатков акта Гласса-Стигалла, но означает ли консолидация банковского сектора повышение его стабильности?

«Да, традиционная инвестбанковская модель показала свою слабость. Но непонятно, что может прийти ей на смену. Ведь та же американская Citigroup или швейцарский UBS, имеющие доступ к средствам миллионов своих клиентов, тоже оказались в сложной ситуации. Похоже, они переживут кризис с меньшими потерями, но говорить, что модель универсального банка идеальна, было бы преувеличением», — делится мыслями экономист банка Investec Филипп Шо.

Спокойствия нет

Проблемы AIG, имеющей 1 трлн долларов активов, многим удивительны. Эта компания работала в страховом бизнесе, гораздо более надежном по сравнению с инвестбанками Уолл-стрит. Однако подразделение AIG по финансовым продуктам, на которое приходилась лишь небольшая доля доходов, выпустило достаточное количество дериватов, чтобы создать опасный эффект домино.

По оценкам RBC Capital Markets, коллапс AIG привел бы к убыткам в 180 млрд долларов среди мировых финансовых институтов, причем сильнее всего пострадали бы европейские банки, держатели около 70% дериватов AIG. Проблемы AIG показали, куда девались финансовые риски, от которых банки на Уолл-стрит избавлялись на протяжении последних лет, — они оказались в руках ранее наиболее консервативных и даже скучных финансовых институтов. Теперь аналитики ждут, когда станет ясно, кто кроме AIG брал на себя эти риски.

Впрочем, спасение AIG не успокоило рынки. Все показатели - уровень процентных ставок на межбанке, бегство инвесторов к гособлигациям США и золоту — демонстрирует размер паники. Ведущие центробанки (ФРС, ЕЦБ, Банк Японии и Банк Англии) выделили 250 млрд долларов срочной ликвидности для успокоения финансовых рынков. Центральные банки ведущих стран увеличили финансирование друг другу, чтобы приостановить расползание финансовой паники по всему миру. «На рынках отмечается тотальная нехватка веры в действенность рыночных механизмов. Денег много, но участники теряют доверие друг к другу, поэтому центральные банки вынуждены спасать ситуацию. Возможно, это не последний раз, когда им приходится действовать», — прокомментировал события главный экономист Goldman Sachs Джим О'Нил.

Долгосрочная стабильность финансовой системы не восстановлена, власти США это хорошо понимают. «ФРС и казначейство поняли, что им нужно исправлять не одиночные проблемные ситуации, а причины кризиса. Все эти обесценившиеся ипотечные бумаги на десятки миллиардов долларов слишком сильно давят на финансовую систему. Если их не ликвидировать, то проблемы банков и финансовых институтов будут сохраняться и дальше», — прогнозирует экономист Capital Economics Пол Эшуорт. Недавно Полсон и Бернанке объявили о начале программы по выводу потерявших стоимость ипотечных ценных бумаг из активов американских финансовых институтов. Для этого будет создана специальная финансовая структура, на баланс которой американские банки, страховые и ипотечные компании смогут перевести неудачные активы. Варианты, которые рассматриваются в Вашингтоне, предусматривают создание фонда в 800 млрд долларов для приобретения «провалившихся активов» и отдельного фонда в 400 млрд долларов в рамках Федеральной корпорации страхования вкладов, чтобы защитить инвесторов в фонды рынков капитала. Правда, эти планы пока не окончательны и могут быть пересмотрены. Но делать с плохими активами что-то придется: только Citigroup, J. P. Morgan Chase, Bank of Amwrica, Goldman Sachs, Merrill Lynch и Lehman Brothers имеют на балансах более 500 млрд долларов активов так называемого уровня 3, которые при нынешних условиях являются фактически неликвидами.

«Эту инициативу по выведению проблемных активов можно приветствовать, поскольку она приведет к оздоровлению финансовых институтов США. Но тут встает куда более сложная проблема — насколько сможет американское правительство, уже обремененное масштабным долгом, взять на себя новые обязательства», — задается вопросом Нариман Беравеш, главный экономист исследовательского центра Global Insight. Это предложение уже вызвало критику ряда американских конгрессменов. Так, сенатор Ричард Шелби заявил, что защита рынков от риска не должна проводиться за счет американских налогоплательщиков. Ведь разработанная в Вашингтоне программа спасения фактически означает, что бонусы получали менеджеры инвестбанков, а оплачивать убытки придется простым гражданам. Впрочем, как заявил глава комиссии по банкам в американском сенате Кристофер Додд, сегодня в США «нет ничего важнее этой программы». В ближайшие недели правительство будет спасать финансовую систему Америки.

Лондон