Не навреди!

Сергей Журавлев
21 февраля 2011, 00:00

ЦБ стоит смириться с инфляцией в 7–9% годовых и не форсировать меры по ужесточению денежно-кредитной политики. Более жесткие цели по инфляции могут затормозить и без того не слишком резвое восстановление внутреннего спроса

Фото: ИТАР-ТАСС

Январская инфляционная сводка — 2,4% прироста потребительских цен к декабрю и 9,6% к январю прошлого года — вызвала тревогу у потребителей и озабоченность экономических ведомств. Инфляция, начавшая приковывать внимание публики шокирующими ценниками на продукты питания в августе, в дальнейшем распространилась на позиции, даже при богатом воображении не причастные к засухе.

В январе к традиционно индексируемым в начале года тарифам естественных монополий добавилось увеличение акцизов, что обеспечило дополнительный толчок ценам на бензин, табак и алкоголь. Так, бензин в прошлом месяце подорожал (в среднем по маркам и регионам) на 4,1%, тогда как за весь прошлый год — на 6,5%. Зимнее дизтопливо подорожало с октября по январь более чем наполовину, авиакеросин за тот же период — более чем на 30%.

Не унимались и продовольственные цены. Сахар-песок скакнул на 7,4%, гречка — почти на 13%, капуста — на 16,8%, свекла — на 17,2%, картофель — на 22,8% (после того как в декабре клубни уже стали дороже в среднем на 12,9%). И это несмотря на то, что после снижения правительством в конце ноября прошлого года ввозных таможенных пошлин импорт картошки в декабре (по отношению к декабрю 2009 года) вырос в десять раз, импорт капусты — в пятнадцать.

«Разгон цен на продовольственные товары пока остановить не удалось, и их рост пошел с ускорением в декабре, — констатирует замминистра экономического развития Андрей Клепач. — Сохраняются риски значительного повышения цен весной этого года и по зерну — а значит, и на хлеб, и по мясной группе вслед за ним. Даже введение эмбарго на экспорт зерна не разорвало связь между внутренними и мировыми ценами на него. Производители все равно ориентируются на ситуацию внешнего рынка и продавать зерно дешевле, чем там, не хотят» (цитируется по интервью агентству «Интерфакс» 25.01.2011 г.). Механизм запущенных в феврале государственных зерновых интервенций пока несовершенен и, чтобы стать результативным, требует серьезной корректировки (подробнее см. «Не так начали» в «Эксперте» №6 за 2011 г.).

В результате в более привычном годовом исчислении с поправкой на сезонность инфляция сегодня составляет около 14% годовых. Даже по базовой инфляции, которая не учитывает сезонно и урожайно зависимых цен, а также административно регулируемых тарифов, рост цен в январе превышает 10% годовых. Инфляции такой интенсивности не наблюдалось с апреля 2009 года, когда цены вовсю отыгрывали эффект девальвации рубля.

Январские показатели роста отпускных цен промышленных предприятий (их Росстат еще не посчитал), судя по опросам предприятий, могут преподнести еще более неприятный сюрприз. А поскольку декабрьский дефицит бюджета покрыт «печатным станком» с невиданным в прошлые годы размахом — более 1,6 трлн рублей (к 1,2 трлн рублей, использованных со счетов в ЦБ федеральным бюджетом, добавились почти 400 млрд, копившиеся в течение года регионами), иными словами, в экономику разом вброшено 53 млрд долларов, — то над ценами образуется и серьезный денежный навес, казалось бы, программирующий как минимум неснижение темпов инфляции в наступившем году.

Тем не менее монетарные власти пока сохраняют невозмутимость. Глава ЦБ РФ Сергей Игнатьев на неформальной встрече с банкирами в подмосковном пансионате «Бор» выразил надежду, что инфляция в 2011 году не превысит 7%. При этом разгон инфляции в январе он назвал «ситуативным». В течение последующих месяцев, по мнению Игнатьева, эта динамика будет отыграна. Официальный прогноз Минэкономразвития по инфляции на 2011 год составляет 6–7%, последний рабочий прогноз министерства — 7–8%.

Насколько оправдано спокойствие Игнатьева? Не пора ли ЦБ подключить монетарные рычаги к усилиям коллег из экономического блока правительства по обузданию инфляции?

Забегая вперед, скажем: вербальные интервенции в отсутствие реальных мер — это лучшая тактика регулятора в данном конкретном инфляционном эпизоде, когда рост цен провоцируется шоком предложения и целым рядом структурных факторов, характерных для посткризисного оживления экономики.

Инфляция немонетарной природы

Начало года вышло шокирующим в отношении инфляции, но не потому, что денег напечатали и раздали слишком много. На самом деле ситуация с печатанием денег, если оставить за скобками декабрьский выплеск, была в прошлом году довольно сдержанной. Весьма скромной была и кредитная активность банков. После разморозки кредитования в конце первого квартала задолженность предприятий и населения банкам к концу года выросла на 15 с лишним процентов — это примерно в три раза более низкие темпы по сравнению с фазой кредитного бума 2006–2007 годов.

Два других канала «печатания денег» — накачка ими бюджетов и рост чистой международной позиции банковского сектора — работали в прошлом году довольно умеренно. При этом «бюджетная» эмиссия составила не более 40% совокупного предложения денег в экономике. Консолидированный бюджет РФ (с учетом внебюджетных фондов) до начала ноября все еще оставался профицитным, и его суммарное влияние на денежную массу вплоть до начала декабря было нейтральным и даже сводилось к изъятию денег из обращения. Так что, по сути, на декабрь пришелся весь годовой бюджетный дефицит.

В декабре 2010 года в экономику по линии госбюджета было разом вброшено 53 млрд долларов эксперт 741 1 Фото: Photoxpress.ru
В декабре 2010 года в экономику по линии госбюджета было разом вброшено 53 млрд долларов
Фото: Photoxpress.ru

Рост чистых иностранных активов банковского сектора (сначала за счет покупки валюты в резервы ЦБ, а в последние месяцы года — банками) тоже был весьма умеренным. А в декабре они даже сокращались. Банковский сектор продавал валюту примерно на 17 млрд долларов. И это изъятие рублей в значительной мере смягчило бюджетный удар конца года по денежной системе.

Итак, приходится приписать инфляцию начала года главным образом немонетарным причинам. Помимо прошлогоднего плохого урожая к таковым следует причислить и устойчивый подъем цен на мировых товарно-сырьевых рынках. Для нашей инфляции это оружие двойного поражения: помимо прямого удорожания ввозимых из-за границы продуктов, промсырья и (отечественного) бензина, дорогая нефть и сильный платежный баланс — это еще и фактор роста денежного предложения.

Наконец, еще одно разовое, событийное обстоятельство — скачок налогов с нового года, в целом, по расчетам Минфина, увеличивающий налоговое бремя для бизнеса на 2,1% ВВП. Помимо повышения страховых взносов во внебюджетные фонды (1,6% ВВП), выросли, как мы уже упоминали, акцизы на бензин, алкоголь и табак, а также НДПИ на газ — в целом на 0,4% ВВП. Судя по инфляции января, перенос этой нагрузки на потребителя пока не встретил серьезных ограничений со стороны спроса.

Импорт сырьевой инфляции

Причины нынешнего разгона цен лежат не столько во внутренней политике, направленной на стимулирование экономики, сколько в бурном всплеске товарно-сырьевых цен, вновь вернувшемся в мировую экономику во второй половине прошлого года. Во втором-третьем кварталах прошлого года произошло неожиданное и не вполне объяснимое торможение роста мировой экономики. С приходом осени конъюнктура в мире вновь резко улучшилась, а вместе с ней вернулся и всплеск товарно-сырьевых цен, подогретый для продовольствия и сельхозсырья еще и плохим урожаем. Темпы роста цен в годовом исчислении, рассчитанные по индексу МВФ для второго полугодия 2010 года, составили для продовольствия 57% годовых, для промышленного сельхозсырья — 79%, для металлов — 66%, для нефти и иных энергоресурсов — «всего» 41%.

Наиболее очевидная причина этого — активизация спроса со стороны в значительной массе преодолевших последствия кризиса развивающихся и новых индустриальных стран.

Многие связывают это ускорение цен также с действиями спекулянтов, которые оживились на товарных биржах в связи с полученной подпиткой ликвидности в ходе политики «количественного смягчения», проводимой в настоящее время рядом центробанков, и прежде всего ФРС США. Цели этой политики состоят даже не в расширении денежной массы и дополнительном впрыске ликвидности в банковскую систему. Главная цель — изоляция от инвестиционных рынков высоконадежных активов в виде казначейских облигаций, что должно активизировать спрос на другие активы, поднять их цены, снизить долгосрочную доходность сбережений и в конечном счете активизировать потребительский спрос.

Мы видим, что эти цели, судя по оживлению мировой экономики, достигаются. Однако побочным эффектом действительно может стать усиление (в условиях дефицита доходных инвестиционных инструментов) инвестиционной активности на рынках товарных фьючерсов и опционов, приводящее к росту товарных цен. По данным CTFC (Федеральная комиссия по торговле товарными фьючерсами), со второй половины прошлого года отмечается быстрый рост открытой инвестиционной позиции в этих инструментах, а общий ее объем (211,2 млрд долларов чистых финансовых контрактов на «покупку» различных видов сырья) впервые превысил предкризисный уровень июня 2007 года, когда цена нефти взлетала до 147 долларов за баррель. Все это по внешним признакам позволяет заподозрить, что рост товарно-сырьевых цен может быть первой фазой глобальной инфляции, вызванной эмиссионной активностью ведущих центробанков мира.

Однако многочисленные исследования роли спекулянтов (инвесторов) на товарных рынках показывают, что стратегия, которой придерживаются эти инвесторы, в основном пассивна. Они лишь принимают на себя риски коммерческих трейдеров, страхующихся от изменений цен в периоды их быстрого роста. Только в этом случае возникает чистый «шорт» со стороны коммерческих трейдеров, покрываемый инвестиционными «лонгами». Тесты причинности показывают, что обычно изменения цен становятся причиной роста открываемых хеджерами и инвесторами позиций, а не наоборот.

В целом, на наш взгляд, подъем товарно-сырьевых цен следует рассматривать как естественное следствие процессов послекризисного восстановления мировой экономики и структурных изменений в ее росте, а не как результат манипуляций с ценами со стороны инвесторов.

Размытая корреляция

Все 1990-е годы российские экономисты любили упражняться в оценивании связи между динамикой денежной массы и потребительских цен, подбирая лаги, максимизирующие коэффициент корреляции. В те времена хронического спада производства и тотального дефицита денег любой эмиссионный всплеск действительно почти автоматически давал инфляционный шлейф с запаздыванием в три-четыре месяца. В дальнейшем, по мере перехода экономики в стадию роста и насыщения ее ликвидностью, связь между деньгами и ценами начала размываться.

Посткризисная инфляция носит преимущественно немонетарный характер эксперт 741 1 Фото: Photoxpress.ru
Посткризисная инфляция носит преимущественно немонетарный характер
Фото: Photoxpress.ru

Наши расчеты показывают, что на интервале 2002–2010 годов максимум корреляции между деньгами и ценами достигается с лагом в 12–13 месяцев и составляет примерно 0,5. Каждый процент прироста широких денег объясняет на рассмотренном интервале примерно 0,16–0,17% прироста потребительских цен в течение следующего года.

На самом деле и это много. Для сравнения: в США вклад влияния изменения денежной массы в инфляцию на столь коротких временных интервалах вообще незначим. Причины такой сравнительно тесной связи денег и инфляции в России, вероятно, надо искать, во-первых, все же в довольно высоком уровне самой инфляции (ниже двузначной она бывает у нас нечасто), а чем выше инфляция — тем теснее, в силу эффекта «бегства от денег», такая связь. И во-вторых, в массовой бедности населения — сравнительно невысокий средний уровень доходов, при высокой, лишь слегка уступающей американской, их дифференциации. Это определяет значительный вклад в инфляцию покупок продовольствия, не требующих предварительных денежных накоплений, и отсутствие у большинства возможности делать сбережения в деньгах и иных активах, которые обычно замедляют скорость обращения денег и размывают их связь с инфляцией.

Поскольку траекторию роста денег в нынешнем году мы уже знаем, то исходя из сложившейся связи можно сделать следующий количественный прогноз: наиболее вероятное значение инфляции на 2011 год — 8,3%, с вероятностью 95% она будет не ниже 5% и не выше 12%.

Прогноз ЦБ чуть ниже — 6–7%, и, в общем, он вполне может реализоваться при каких-то особо благоприятных погодных условиях или высоких ценах на нефть/притоке капитала, которые укрепят рубль и собьют цены на импорт.

Что делать регулятору?

Каких-либо рычагов изменить положение в ближайшие несколько месяцев, без риска негативного влияния на спрос, у денежных властей, по-видимому, нет. Этот вывод следует из того, что кредитная активность, на которую мог бы повлиять ЦБ регулированием ставок по своим операциям, по-прежнему низкая. А тормозить и без того не слишком шустрое восстановление экономики никакого резона нет.

Вполне возможно, если через несколько месяцев повышение налогов начнет давать результаты и инфляция станет притормаживать, ЦБ мог бы подумать и о том, чтобы продолжить снижение ставок по своим операциям. Сейчас гадать рано. Тем более что на самом деле важнейшим критерием успеха денежной политики должно стать снижение реальных ставок по долгосрочным кредитам. А эта задача решается именно уменьшением инфляционных рисков.

Попытка придавить инфляцию повышением процентных ставок не достигнет своей цели еще и потому, что норма чистых сбережений домохозяйств и без того оставалась чрезмерно высокой весь прошлый год, потребительские расходы двигались крайне вяло, а инвестиции начали ускоряться лишь осенью.

Еще один испытанный рычаг — прибегнуть к укреплению рубля. Но это будет подтачивать конкурентоспособность торгуемых отраслей. К тому же ЦБ в очередной раз провозгласил свою приверженность более свободным колебаниям курса рубля — для распугивания арбитражеров. А тенденция к укреплению рубля и так сохранится, если только нефть не упадет куда-нибудь глубоко и надолго (скажем, ниже 75).

Итак, складывается ощущение, что ЦБ скорее стоит смириться с инфляцией в 7–9%, чем начинать форсировать меры по ужесточению денежно-кредитной политики. Более жесткие цели по инфляции могут затормозить и без того не слишком резвое восстановление внутреннего спроса.

Спокойствие Игнатьева, похоже, оправданно. В случае приличного урожая продовольственная инфляция может оказаться низкой и, более того, даже обернуться дефляцией по отношению к нынешней небывало высокой базе, особенно в части плодоовощных цен и пресловутой гречки.

В отношении непродовольственных позиций нынешний взлет товарно-сырьевых цен вроде даже нам на руку — это увеличит нашу экспортную выручку и укрепит рубль. А поскольку основную массу непродовольственных потребительских товаров мы импортируем, то ускорения повышения цен на них, кроме разве что на бензин, ждать не приходится.

Наконец, с индексом цен на услуги ничего из ряда вон выходящего не происходило и не происходит. В итоге, вероятно, уже с мая, когда на прилавки лягут первые плоды нового урожая, инфляция в измерении год к году вполне может пойти вниз.