Темп важнее прибыли

Евгений Огородников
редактор отдела рейтинги журнала «Эксперт»
21 февраля 2011, 00:00

Крупнейшая обувная сеть «ЦентрОбувь» намерена провести IPO, причем акции вряд ли будут проданы дешево. Инвесторы готовы переплачивать за бумаги российской розницы, не обращая внимания на такие традиционные показатели, как чистая прибыль или долг

ЗАО «Торговый дом “Центр­Обувь”» начало подготовку к IPO, сообщает агентство Reuters. Лидер обувного рынка собирается уже этой осенью или весной 2012 года провести размещение в Лондоне либо в Гонконге. В ходе IPO планируется реализовать как принадлежащие акционерам бумаги, так и акции допэмиссии. Организаторами публичного размещения были выбраны «Ренессанс Капитал» и Morgan Stanley. В успешности предстоящего предприятия сомневаться не приходится: рынки ждут появления на фондовых рынках российского обувного ритейла.

«ЦентрОбувь» готовится провести IPO на иностранной площадке, но если нет цели приобрести достаточно крупный (более 1%) пакет акций, то участвовать в нем не стоит: во время размещения стоит ожидать ажиотажного спроса, после чего бумаги, скорее всего, подешевеют. Вот тогда и можно будет стать акционером динамично развивающегося российского обувного ритейлера.

Пожалуй, самая интересная особенность предстоящего размещения — выбор площадок: Лондонской или Гонконгской биржи. Акционеры «ЦентрОбуви» намерены привлечь именно заграничных инвесторов, так как те готовы переплачивать за акции российских эмитентов, правда, только если последние демонстрируют уверенные темпы роста.

Так, лидеры российского продовольственного ритейла на LSE стоят очень дорого, и, по данным банка «Петрокоммерц», по коэффициентам капитализация/выручка (P/S) и капитализация/EBITDA (P/EBITDA) сеть гипермаркетов O`Key оценена рынком в 1,05 и 13,4; X5 Retail Group — 0,92 и 13,4; «Магнит» —1,19 и 16,9 соответственно.

За что же готовы платить инвесторы? Ответ прост: российский розничный рынок находится в стадии бурного роста. Скажем, самые «цивилизованные» игроки — продовольственные компании — демонстрируют рост валютной выручки по 30% в год. То есть финансовые показатели той же X5, которая лидирует в отрасли, удвоятся менее чем за три года.

Компания «ЦентрОбувь» является лидером среди продавцов обуви и владеет двумя сетями магазинов: «ЦентрОбувь» (обувной дискаунтер) и Centro (обувь для молодежи). Развивается компания также очень динамично: сегодня под ее управлением находится около 550 розничных точек во многих городах России, притом что еще осенью 2010 года число магазинов не превышало 500. Столь активное развитие стало возможным в том числе за счет продажи франшиз. Данная стратегия позволяет минимизировать траты на необоротные активы, так как торговые площади берутся в аренду, а основные вложения идут на пополнение товарного ассортимента и расширение логистической сети. За счет широкой сети «Центр­Обувь» завоевала лидерство в обувном ритейле и контролирует заметную долю рынка (по разным оценкам, от 5 до 8%; к слову, отечественный рынок ритейла пребывает в раздробленном состоянии, и даже доля лидеров не превышает 10%), при этом ей есть куда развиваться. Всего обуви в России в 2010 году было продано на 15 млрд долларов, при этом на нижний ценовой сегмент, в котором работают магазины «ЦентрОбуви», пришлось более половины продаж.

Сегодня «ЦентрОбувь» имеет правовую форму владения «закрытое акционерное общество» (для IPO придется сменить форму собственности на АО); не публикует консолидированной отчетности (находится в стадии подготовки). Хотя в открытых источниках можно найти информацию о конечных бенефициарах, но их точные доли в уставном капитале неизвестны. Так, через офшорные компании «ЦентрОбувью» владеют председатель совета директоров Анатолий Гуревич и гендиректор Дмитрий Светлов. Также среди акционеров значатся бывшие владельцы сети «Копейка» Сергей Ломакин и Артем Хачатрян (в начале 2009 года их инвесткомпания Sun Investments Partners приобрела 33% сети за скромные 40 млн долларов). Кстати, именно после этой сделки «ЦентрОбувь» начала развивать бренд Centro. Обувной ритейлер намерен привлечь в ходе IPO 400–500 млн долларов. Правда, какую долю акций за столь крупную сумму компания готова продать, пока неизвестно. И хотя «ЦентрОбувь» крайне непрозрачна, основываясь на экспертных мнениях, можно приблизительно оценить стоимость предприятия.

Если смотреть на «ЦентрОбувь» как на обычную розничную сеть, то медиана (среднее значение для торгуемых аналогов) по коэффициенту P/S составляет около 1, по P/EBITDA — 14. Консолидированная выручка «ЦентрОбуви», по данным менеджмента, в 2010 году может превысить 1 млрд долларов, а EBITDA составит 150–200 млн долларов. Но не стоит забывать, что «ЦентрОбувь» является лидером на практически пустом рынке, и ее основной конкурент — вещевые рынки, формат торговли, который со временем отомрет.

За лидерство и отсутствие конкуренции инвесторы готовы переплачивать, и это может дать премию в 20–30% при оценке компании по сравнению с продовольственным ритейлом. Поэтому справедливыми коэффициентами для сети могут стать P/S = 1,3, P/EBITDA = 18,2. Таким образом, капитализация компании при IPO может составить от 1,3 млрд до 3,2 млрд долларов. Данные оценки «ЦентрОбуви» не учитывают долговой нагрузки, да и консолидированная чистая прибыль компании на текущий момент неизвестна.