Третье предприятие с российскими корнями за последний год меняет прописку: на этот раз «переезжает» Evraz Group. Компания, объединяющая металлургические и горнодобывающие активы в России, меняет юрисдикцию — перебирается из Люксембурга в Великобританию. До этого аналогичные программы запустили «ПолюсЗолото» и «Полиметалл». Эти две компании уже получили одобрение акционеров и находятся в стадии переезда. Правда, уезжают они из России, прихватив свои акции с российских бирж.
Основная цель перемещения — запустить торги бумагами на Лондонской фондовой бирже (LSE) с премиальным листингом. Премиальный листинг — один из видов допуска акций к обращению на торгах, предъявляющий к эмитентам жесткие требования (аналог этого в России — котировальный список высшего уровня А на ММВБ). Для получения премиального листинга эмитент должен соблюдать правила раскрытия информации и стандарты корпоративного управления, соответствующие британскому праву. Кроме того, необходимо, чтобы среди акционеров было не менее 25% миноритариев (если фирма числится в другой стране, то мелких акционеров должно быть не менее 50%).
Не все готовы пойти на жесткие условия LSE для премиального листинга. Однако единицы, решившиеся на это, оказываются поощренными. Премиальный листинг — обязательное требование для включения акций в индекс FTSE100, один из самых престижных мировых фондовых индикаторов. В его расчет входят акции ста крупнейших корпораций, чьи бумаги обращаются в Лондоне. (В FTSE100 могут входить акции предприятий, зарегистрированных не только в Великобритании, тогда как в американские индексы — лишь бумаги американских компаний.) Вопрос престижа имеет и денежный эквивалент: чем популярнее индекс, тем больше фондов ориентируются на его структуру и покупают акции, входящие в него. Например, как сообщил вице-президент Evraz по корпоративным вопросам Джакомо Байзини, в компании надеются, что дополнительный спрос на акции составит 200–600 млн долларов.
Три российские компании, которые сообщили о переезде в Великобританию, получив премиальный листинг, смогут претендовать на включение в индекс FTSE100 по уровню капитализации. Так, сегодня стоимость «Полюс Золота» на бирже 11,5 млрд долларов, поэтому компания займет место в четвертом десятке эмитентов, Evraz Group занимает место в пятом-шестом десятке (капитализация около 7 млрд долларов), а «Полиметалл» (6,5 млрд долларов) — в седьмом десятке списка компаний FTSE100.
Но повторимся, попадание в FTSE100 — не самоцель. Главная задача акционеров компании — привлечение при необходимости капитала, а также повышение капитализации. И если раньше основной целью было размещение ADR и GDR за рубежом, то теперь формируется новый тренд — смена юрисдикции на Великобританию и получение премиального листинга на LSE. Этим пока пользуются единичные, но самые инициативные компании (см. «Краеугольный камень»).
В поисках спроса
Для того чтобы акции росли в цене, на них должен быть спрос. Но так уж сложилось, что в российской финансовой системе именно на акции спрос небольшой. И не потому, что нет денег. Они есть, о чем свидетельствуют объемы размещения облигационных займов. По данным Центрального банка России, в 2010 году внутри страны было размещено корпоративных облигаций на 875 млрд рублей. Еврооблигаций на внешних рынках — на 29,2 млрд долларов. Эти суммы практически идентичны. За первое полугодие 2011 года рублевых облигаций было размещено на 540,5 млрд рублей, а еврооблигаций — на 24,6 млрд долларов (730 млрд рублей), хотя здесь не исключен фактор сезонности. Но важно то, что внутренние и внешние рынки бондов сопоставимы.
А вот суммы, привлеченные в результате IPO, сильно отличаются. В 2010 году IPO провели 25 российских компаний и привлекли капитала на 6,6 млрд долларов. Из них 12 компаний размещали бумаги в России, в результате было собрано 1,8 млрд долларов (27%), об этом сообщил гендиректор Центра развития фондового рынка (ЦРФР) Юрий Данилов.
За первое полугодие 2011 года, по данным портала Offerings.ru, компании с российскими корнями провели 14 размещений акций на сумму 8,2 млрд долларов. При этом на российских биржах было привлечено лишь 3,1 млрд долларов (38%). Остальные 62% пришлись на западные биржи. Такие эмитенты, как Etalon-LenSpetsSMU holding и «Яндекс», вовсе не пытались предложить акции отечественным инвесторам.
То есть если рынок внутренних и внешних долговых инструментов сопоставим, то рынок первичных размещений акций предпочитает зарубежные биржи, на которых есть спрос на миллиарды долларов. Именно поэтому любое крупное IPO сопровождается размещением сразу на двух биржах. Раньше это выглядело так: российским игрокам акции, западным — расписки (ADR/GDR). Теперь схема поменялась. Западным игрокам — акции, российским — в лучшем случае депозитарные расписки (РДР), как это произошло с «Русалом».
Традиции и риски
Аналитик международной группы компаний «Альпари» Михаил Крылов выделяет несколько факторов, почему российские эмитенты выбирают западные биржи для размещения бумаг. Во-первых, ликвидность инструментов. Проблемы купить российские акции нет, сложности возникают в момент их продажи в связи с недостаточностью спроса. «Уход 10 процентов внутренних инвесторов в ADR/GDR приводит к падению ликвидности акций на внутреннем рынке на 20 процентов», — приводит статистику Михаил Крылов. И боязнь низкой ликвидности в России заставляет уходить на западные площадки даже инвесторов.
Кроме того, зачастую ADR/GDR стоят дороже локальных акций в России. То есть компания от IPO за рубежом может выручить больше средств. Связано это с разными ожиданиями инвесторов отдачи на вложенный капитал. Для иностранцев заемный капитал дешевле в национальных валютах: стоимость заимствований в долларах, евро или фунтах намного ниже, чем в рублях, и отдачи от вложений западные инвесторы ждут меньше, чем отечественные. Российские же акции приходится покупать за дорогие рубли и дополнительно нести валютный риск, если операцию осуществляет нерезидент.
Еще одна причина — асимметрия информации. Помимо биржевой инфраструктуры игроки ценят и информационное поле вокруг компании. Чем больше и качественнее аналитика вокруг эмитента, тем больше интереса возникает к его акциям. В силу традиции на Западе больше аналитиков, чем в России, заключает Михаил Крылов.
Юрий Данилов выделяет две группы рисков, из-за которых российские участники рынка вынуждены идти на западные площадки. Первая связана с правами собственников, вторая — с транзакционными рисками. Говоря о правах собственности, Юрий Данилов отметил, что сейчас складывается такая ситуация, когда многие отечественные компании регистрируются во внешних юрисдикциях и соблюдают законодательства западных стран, где права на собственность защищены лучше, чем в России. Это повышает привлекательность предприятий как актива. К слову, инвесторы в эти компании часто оказываются российскими. Получается, что компания с российскими активами проводит IPO на Западе для российских же покупателей.
Из-за транзакционных рисков инвесторы не идут в Россию и не покупают российские акции на российских биржах, а предпочитают LSE. В частности, российская биржевая инфраструктура не соответствует сегодняшним общепринятым в мире стандартам, что ограничивает круг участников.
Расшивка узких мест
С рядом инициатив усовершенствования российской инфраструктуры биржевых торгов выступили биржа ММВБ и Федеральная служба по финансовым рынкам (ФСФР). ММВБ в 2012 году, сообщил президент ММВБ Рубен Аганбегян, планирует упростить процедуру размещений ценных бумаг на объединенной бирже, а также запустить режим торгов Т+N (см. «Не хуже, чем на LSE»).
Но этими инициативами замкнутый круг вряд ли будет разорван. Эмитенты по-прежнему будут смотреть на Запад, так как там готовы платить за их акции больше, а внешние инвесторы будут ждать российских эмитентов у себя, так как там им удобнее.
Разомкнуть круг смог бы спрос со стороны российских игроков на внутреннем рынке. Но вот здесь пока есть недоработки. Частным инвесторам после не самого успешного «народного IPO» банка ВТБ рынок боится предлагать что-либо новое. А многие профессиональные инвесторы в силу российского законодательства и вовсе не могут участвовать в первичном размещении бумаг. Например, управляющие компании не могут покупать акции, продаваемые в ходе IPO на пенсионные накопления. А именно эта группа инвесторов обладает длинными и недорогими пассивами — то, что нужно для фондового рынка.
К тому же после кризиса 2008 года у многих инвесторов сохраняется страх перед инвестициями в акции. И эту проблему не сможет решить ни новый механизм торгов, ни центральный депозитарий, ни мировые стандарты корпоративного управления в России.
Лекарство здесь одно — время. Российский рынок оправился после кризиса 1998 года, придет в себя и после этого кризиса. «Но это весьма длительный процесс, имеющий срок в месяцы и годы, поскольку мнение должны поменять множество инвесторов» — говорится в обзоре УК «Парма-менеджмент». И далее: «Наиболее вероятно, что такое произойдет под влиянием некоторых событий-катализаторов, прогнозировать которые трудно. Если инвесторы считают, что дешевизна оправдана политикой, то должны появиться знаки, что это не так плохо, как кажется. Возможные события — вступление в ВТО, выборы президента, принятие важных антикоррупционных законов, защита прав миноритарных акционеров или освобождение Ходорковского».
