К черту экономическую теорию

Татьяна Гурова
главный редактор журнала «Эксперт»
Лина Калянина
редактор отдела конъюнктуры отраслей и рынков журнала «Эксперт»
Ирина Кириченко
специальный корреспондент журнала «Эксперт»
Вера Краснова
редактор отдела компаний и менеджмента журнала «Эксперт»
Евгения Обухова
редактор отдела экономика и финансы журнала «Эксперт»

Рынок достиг такой степени разбалансировки, что может остановиться все — и банки, и производство. Чтобы воспрепятствовать депрессии, необходимо как можно быстрее снизить ключевую ставку ЦБ, остановить падение рубля и насытить экономику ликвидностью

В битве за рубль на прошлой неделе ЦБ не постоял за ценой. На валютный рынок было отправлено четыре с лишним миллиарда долларов интервенций, в ночь на вторник регулятор кардинально повысил ключевую ставку, но к вечеру вторника рынок потерял всякие рациональные ориентиры: на минимальных объемах торгов курс евро, скажем, взлетал до фантастической (пока еще?) планки 100 рублей.

К середине недели правительство и денежные власти, похоже, наконец-то вспомнили, что арсенал инструментов регулирования валютного рынка, находящийся в их распоряжении, гораздо шире, чем ставка и резервы. На совещании премьер-министра с главами крупнейших государственных и частных компаний-экспортеров была достигнута договоренность: в обмен на повышение прозрачности валютных потоков экспортных мейджоров и джентльменское обязательство не увеличивать запас валютной ликвидности впрок государство пообещало за счет средств ФНБ помочь с выплатой срочных зарубежных обязательств. А Банк России принял пакет оперативных мер по поддержке коммерческих банков. В результате в четверг доллар и евро резко подешевели, и в целом темп обесценения рубля за минувшую неделю примерно соответствовал предыдущей семидневке — около 7%.

Есть ли допвалюта?

Знаменитая атака Джорджа Сороса на фунт происходила в момент, когда резервы Великобритании составляли всего 80 млрд долларов. Этот факт плюс информация о том, что Бундесбанк не собирается спасать английскую валюту, позволили Соросу развернуться во всю мощь. Воспоминание об этом заставило нас (и, похоже, правительство тоже) задаться вопросом: а мы-то что можем противопоставить спекулянтам? У нас и резервов побольше, а кроме того, есть постоянный источник валютной выручки. Насколько велик он в качестве дополнения к немалым валютным резервам? К примеру, могут ли реально помочь обязательная продажа части валютной выручки компаниями-экспортерами или периодические беседы с ними? Попробуем подсчитать. Ведущие российские экспортеры имеют существенную номинальную выручку. Так, 15 ведущих компаний России, ориентированных на экспорт, в 2013 году дали более 500 млрд долларов выручки. Этих денег могло бы хватить на то, чтобы покрыть любые колебания валют на рынке. Однако часть этой выручки рублевая, хотя зачастую товары имеют долларовое ценообразование. Например, внутренний рынок нефти или угля — рублевый, хотя цены на эти ресурсы формируются на внешних рынках.

Кроме того, получая выручку в валюте, российские экспортеры часть ее направляют на свои нужды — обслуживание валютных займов, представительств, закупку оборудования и расчеты с поставщиками услуг. В итоге остается не так много свободной валюты.

Если взглянуть на проблему более масштабно, то теоретически поддержать внутренний валютный рынок российские компании «по просьбе» могли бы за счет свободного денежного потока — это те средства, которые компания получает от своей деятельности за вычетом средств, потраченных на закупку оборудования, уплаты процентов по займам и прочих трат (не путать с прибылью).

Если посчитать свободный денежный поток 15 крупнейших российских экспортеров, то есть те деньги, которыми компании могут свободно распоряжаться, то получится сумма на порядок меньше — около 50 млрд долларов, или немногим более 4 млрд долларов ежемесячно. Это то, что экспортеры достаточно легко могут отдать на поддержку рынка. Не так уж много — за декабрь ЦБ продал на рынке 10,3 млрд долларов, но тем не менее такая сумма сработает как неплохая страховка.

Шок — это по-нашему

Взвинчивание ЦБ своей ключевой ставки до 17% годовых повергло банкиров в шок. Во многих банках все текущие сделки по розничному и корпоративному кредитованию были приостановлены, залихорадило межбанковский рынок. Ставки скакали от 18 до 25%, с ходу пробив верхнюю границу коридора операциональных ставок Банка России и в отдельные моменты взлетая до 30%. О том, что отток рублевой ликвидности произошел даже у крупных банков, свидетельствует итог аукциона по депозитам Казначейства 18 декабря: средневзвешенная ставка на недельном аукционе подскочила до 29%, и это при том, что ведомство теперь предлагает деньги по минимальной ставке ЦБ 17% (то есть без спреда).

«Практически сразу сформировалось решение о повышении ставки на четыре-шесть процентов даже по одобренным кредитам, — рассказывают о реакции на повышение ключевой ставки ЦБ в одном из розничных банков. — Две трети клиентов отказались от кредитов, одну треть это не смутило».

Сильнее всего ударили события минувшей недели по обеспеченному кредитованию. «Объем ипотечных сделок резко сократился, не только из-за повышения ставок, но и из-за решения девелоперов: они стали снимать квартиры с продажи. Вероятно, будет переоценка стоимости. В то же время крупнейшие автодилеры заявили об остановке продаж до конца недели в связи с нестабильным курсом рубля, — говорит представитель розничного банка. — В ближайшее время мы увидим ставки по кредитам по всему рынку на 8–10 процентов выше, чем до “черного вторника”. Только по ипотеке ожидается не такая сильная коррекция — ставки будут на уровне 18–20 процентов». Но, кажется, даже такое «умеренное» повышение отправит ипотечный рынок в глубокий нокдаун.

Умудриться не добить заемщика

В не менее сложной ситуации оказались и корпоративные банки. В отличие от розницы пространства для маневра здесь на порядок меньше. Альтернативы всего две. Первая: можно повысить ставки и с большой вероятностью погубить своих клиентов. «Понятно, что по новым ставкам мало кто в нынешней ситуации готов брать кредиты, — объясняет Игорь Комягин, управляющий директор по развитию бизнеса СБ-банка. — А тем, кто готов, банки сами не готовы выдавать, потому что обслуживать такие кредиты практически невозможно, такой маржи в реальном секторе нет почти ни у кого».

Второй вариант, требующий не меньшего мужества, — запастись терпением и работать по старым ставкам. Но поступить так смогут только банки, предусмотрительно накопившие подушку ликвидности. «По уже выданным кредитам условия не пересматриваем, риски и так высоки, увеличение нагрузки на заемщика только их увеличит, — говорит Юрий Буланов, председатель правления Кузнецкбизнесбанка. — На уже сформированной пассивной базе банки спокойно могут работать без убытков три-четыре месяца. Вот после этого нужно, оценивая ситуацию с пассивами и рисками, искать новый уровень ставок по кредитам и депозитам. Отдельные клиенты уже начали обращаться за пролонгацией кредитных договоров. Здесь мы считаем возможным и целесообразным увеличивать ставки по кредитам не более чем на три процента годовых».

Обиднее всего, что повышение ключевой ставки рынок корпоративного кредитования встретил не в самой лучшей форме. Статистика ЦБ, конечно, демонстрирует бурный рост кредитов реальному сектору: с 12,7% годового прироста в январе до 23,7% по итогам ноября. Цифры впечатляющие: последний раз такую динамику корпоративное кредитование демонстрировало в 2011–2012 годах. Но большая часть этого прироста не более чем бухгалтерская переоценка валютной части портфелей из-за девальвации, а в лучшем случае — замещение западных кредитов. Да и замещение это касается в основном нескольких крупнейших банков, которым удалось поучаствовать в борьбе за первоклассных заемщиков, отлученных от западных рынков капитала.

При этом условия предоставления кредитов в 2014 году были далеки от идеальных. «Очень сложный кейс — кредитование инвестиционных проектов, — рассказывает кредитный офицер одного из госбанков. — Тут нужно либо наличие экспорта, либо отличный залог, стоимость которого вдвое превышает стоимость кредита. Если все плохо, цена упадет в два раза, но кредит останется обеспеченным. Еще сложнее работать с инвестпроектом без экспортной составляющей и без залога. Таковых сейчас мало. Единой формулы кредитования таких проектов нет, пока только элементы решения: отличное исходное финансовое состояние, госгарантия (пусть частичная), понятное импортозамещение и еще ряд условий».

Наиболее вероятный сценарий развития событий — кропотливая работа банкиров с каждым заемщиком в отдельности, фактически повторение опыта 2008 года.

Регулятивные поблажки

Конечно, никто из банкиров особо не увлекается реструктуризацией кредитов — хотя бы из-за существенно возрастающей нагрузки на капитал от таких ссуд. И здесь Центральный банк пошел навстречу своим подопечным, объявив 17 декабря о запуске ряда мер по финансовому оздоровлению банковской сферы.

Бухгалтериям банков разрешили не показывать в балансах отрицательную рыночную переоценку ценных бумаг и зафиксировать курс при расчете активов и обязательств на уровне третьего квартала. Мера, прямо скажем, очень уместная. Ведь даже при сбалансированной открытой валютной позиции банки в противном случае могли бы вылететь за границы предельного значения норматива по предоставлению кредита одному заемщику, если у того был крупный валютный кредит.

Далее, ЦБ пообещал банкам и центральному контрагенту Московской биржи бесперебойное снабжение ликвидностью, в том числе валютной, в условиях разваливающегося на сегменты межбанковского рынка. Еще одна мера — ослабление регулирования пределов ставок по операциям для конечных вкладчиков и заемщиков, ставшее неуместным в условиях взлета ключевой ставки до запретительных высот и труднопредсказуемой инфляции. Ограничений эффективной ставки потребительского кредита не будет еще полгода. Рекомендация по предельному превышению ставки по депозитам, которую ЦБ мониторит по 10 крупнейшим банкам-депозиторам, повышена с 2 до 3,5%.

И наконец, ЦБ предложил ряд регуляторных послаблений, призванных остановить таяние капитала банков, включая разрешение в ряде случаев не начислять резервы по сомнительным ссудам.

Все эти меры, с одной стороны, позволят избежать нарастания резервирования вслед за ожидаемым всплеском необслуживаемых ссуд, что позволит банкам минимизировать балансовые убытки. С другой стороны, понятно, что в случае глубокого и длительного спада многие банки рискуют превратиться в зомби, которых нельзя закрыть по формальным основаниям (капитал достаточен), но у которых в активах много «токсичного» мусора.

Эти опасения разделяет заведующий кафедрой РАНХиГС, экс-зампред ЦБ Александр Хандруев: «ЦБ назвал ряд мер, фактически направленных на ослабление банковского надзора. Были обнародованы и планы докапитализации сектора. В выигрыше опять останутся государственные и наиболее крупные игроки. Остальным же придется рассчитывать только на свои возможности. К тому же антикризисные меры приведут к тому, что банки начнут строить финансовые пирамиды. А ведь вся кампания по отзыву лицензий была направлена именно на борьбу с этим. На какое-то время поблажки со стороны ЦБ позволят не допустить кризиса банковской сферы, но объективно приведут к ее ослаблению».

Тем не менее пакет предложенных мер вкупе с обсуждаемой докапитализацией банковского сектора на 1 трлн рублей через ОФЗ, пожалуй, посильная цена за избавление от острого банковского кризиса уже в ближайшие недели, даже не месяцы.

Заложники частного вкладчика

Однако окончательный ответ на вопрос, разразится кризис или нет, может дать сейчас только частный вкладчик. Если изъятие депозитов из банков примет массовый характер, масштаб проблем в банковском секторе будет совсем другим.

Официальная статистика вкладов физических лиц пока доступна только за ноябрь. Она умеренно оптимистична. Мы наблюдаем скромное сокращение рублевых вкладов (за три месяца нарастающего валютного кризиса, с сентября по ноябрь, рублевые вклады сократились лишь на 1%, но в ноябре сокращались и валютные вклады, на 1,6 млрд долларов). Интересно, что во время кризиса 2008 года рублевые вклады сократились очень сильно (за пять месяцев, с сентября 2008-го по январь 2009-го, более чем на 22%), но при этом валютные вклады не только не снижались, но существенно выросли (на 25,6 млрд долларов, или в 1,8 раза).

Такое изменение в поведении вкладчиков банкиры объясняют двумя весьма очевидными вещами: во-первых, длящаяся без малого год зачистка банковского сектора отбила у граждан желание хранить сбережения в банках; во-вторых, неурядицы на валютном рынке и в экономике в этом году подтолкнули людей к более активному потреблению.

В этих условиях банки вполне ожидаемо уже в среду, переварив решение ЦБ, повысили ставки по вкладам. Например, в «Русском стандарте» ставки подскочили до 20%, в Альфа-банке — до 21,9%. Заявил о повышении ставок на 2–3 процентных пункта и Сбербанк. Пример крупнейших игроков тут же подхватил весь рынок. И уже появились первые признаки роста притока вкладов под выросшие проценты в ряде банков. Дополнительный стимул — внесение в Думу законопроекта об удвоении предельной суммы застрахованных государством вкладов (с 700 тыс. до 1,4 млн рублей).

Удар по импортозамещению

Повышение ставки и скачок курса оказались ударом даже для тех, кому импортозамещение сулило хорошие перспективы. Производители продовольствия указывают на полное несоответствие происходящего курсу на импортозамещение. «Чувство неопределенности — это еще мягко сказано, что мы испытываем. Мы оказались в ситуации уравнения со многими неизвестными. Я не могу составить бизнес-план: по какому курсу закладывать закупку импортной техники, генетики, семян. А у наших финансовых властей какой-то дзен-буддизм, они спокойно сидят и с горы за всем этим наблюдают», — удивляется Александр Никитин, вице-президент АПХ «Мираторг», крупнейшего производителя и переработчика мяса. Нокаутом называет положение игроков продовольственного рынка Валерий Покорняк, генеральный директор НПФ «Алтан» (производство макарон). «Это не 1998 год и даже не 2008-й, — говорит он. — В 1998 году мы не были закредитованы, в 2008 году против России не велась геополитическая игра, а сейчас мы обложены со всех сторон». «В 1998 году все было понятнее, а сейчас сюрреализм какой-то», — вторит коллегам Виталий Делидивка, генеральный директор мясоперерабатывающей компании «Окраина».

По рассказам наших респондентов, они и так измотаны постоянным удорожанием банковских кредитов. По словам Валерия Покорняка, если в начале года он брал кредиты под 12,5–13%, то сейчас ставки выросли до 15–15,5%. Для Вячеслава Елупова, генерального директора ТД «Ярмарка» (производство круп), который кредитуется под оборотные средства, банковский процент начал расти в августе и увеличился с 9 до 13%. «Теперь, когда учетная ставка резко поднялась до 17 процентов, я не понимаю, по какой ставке я буду брать следующий кредит», — замечает он. А Андрей Даниленко, председатель правления Национального союза производителей молока «Союзмолоко», грустно шутит, что для производителей молока, напротив, наступила ясность: им придется кредитоваться без учета обещанных правительством на волне антисанкционных мер субсидий. «У нас проекты длинные, и важно субсидирование ставки. Но сейчас очевидно, что в бюджете под такую ставку денег не заложено», — поясняет он. В «Окраине» сообщили, что уже перешли на альтернативные способы кредитования: «Опыт научил нас, и мы не закредитованы. Поставщики кредитуют нас, а мы кредитуем покупателей».

А вот альтернативу импортным поставкам найти пока невозможно: подавляющее большинство производителей продовольствия зависит от зарубежного сырья или оборудования, или того и другого. Производитель макарон «Алтан», хотя и обеспечен зерном до весны, а кроме того, заморозил закупки оборудования, тем не менее ожидает в скором времени нового прайс-листа от производителей упаковки: в ней много импортных составляющих, закупаемых за евро.

У производителя круп «Ярмарка» ситуация более сложная. Компания отказалась от закупок не только оборудования, но и тех комплектующих, отсутствие которых не приводит к остановке линий. Однако 70% сырья компании составляет импорт, да и цена отечественного зерна давно привязана к мировому рынку. «Производители чечевицы нам говорят: мировая цена такая-то, и мы ничего не можем сделать», — говорит Вячеслав Елупов. Конечно, компании стараются найти выход. Так, «Окраине» удалось договориться о рассрочке платежей по лизингу дорогого немецкого оборудования, законтрактованного еще в июне. Но с каждой очередной допоставкой переговоры идут все сложнее.

В сложившейся ситуации роста затрат на сырье и технику для производителей было бы естественно повысить цены. В «Окраине» нам сообщили, что с начала года стоимость сырья выросла на 40%, из которых им удалось компенсировать максимум 17%. По словам Валерия Покорняка, розничные сети настойчиво предлагают своим партнерам заморозить цены до середины января. Большинство участников рынка осознают, что кризис ограничит конечный спрос, поэтому считают неизбежным максимальное оттягивание момента повышения цен. Понятно, что задаваемый розницей временной лаг в полтора-два месяца для отыгрывания роста себестоимости в состоянии пережить не все. Некоторые компании объявили о немедленном прекращении поставок в сети, если те не примут новых ценовых условий. Другие ведут переговоры с ритейлерами о сокращении сроков объявления о повышении цен с 30–45 дней до двух недель.

При всей своей изобретательности компании продовольственного сектора считают, что их возможности влиять на сложившуюся ситуацию несоизмеримы с тем, что может сделать власть. И задаются вопросом: может, стране рано иметь свободно плавающий валютный курс?

Банкротств не избежать

«Мы подали заявки на кредит в несколько банков — и все они заморозили рассмотрение нашей заявки», — говорит генеральный директор компании «Ральф Рингер» Андрей Бережной tema-3.jpg ПРЕДОСТАВЛЕНО КОМПАНИЕЙ RALF RINGER
«Мы подали заявки на кредит в несколько банков — и все они заморозили рассмотрение нашей заявки», — говорит генеральный директор компании «Ральф Рингер» Андрей Бережной
ПРЕДОСТАВЛЕНО КОМПАНИЕЙ RALF RINGER

Пожалуй, в самом плачевном состоянии в связи с развернувшимся финансовым кризисом находится сейчас отечественный легпром и одежная-обувная розница. Объемы продаж за последние два месяца снизились минимум на 30%. По неофициальным данным, выручка многих одежных и обувных магазинов уменьшилась вдвое по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Затраты производителей товаров легпрома на закупку сырья, материалов и комплектующих выросли на 20–30%. Растет стоимость сырья не только импортного, но и на внутреннем рынке: в ноябре кожевенная отрасль столкнулась с дефицитом на рынке сырых шкур, который возник из-за их массового вывоза на экспорт через Казахстан (без уплаты экспортных пошлин, которые достаточно высоки) дальше в Юго-Восточную Азию, Китай. «Такая схема при сумасшедшей курсовой разнице сегодня наиболее выгодна фирмам, торгующим сырыми шкурами. За месяц стоимость выросла с 70 до 90 рублей за килограмм», — говорит Игорь Сурин, директор завода «Рязанские кожи».

С учетом того, что материалы, например в обувной промышленности, составляют около трети себестоимости производства, общий уровень издержек вырос на 10%. В текстильной отрасли общие издержки выросли на 20%. «Текстильная отрасль находится в ценовых ножницах, потому что цены на хлопок растут пропорционально росту курса доллара, издержки у производителей растут, а повышать отпускные и розничные цены нет возможности, никакой прибыли в отрасли нет», — говорит вице-президент Российского союза предпринимателей текстильной и легкой промышленности Василий Гущин.

Ситуацию усугубляют банки, у которых легпром традиционно не пользуется большими привилегиями. Еще до начала чехарды на валютном рынке, только на одних ожиданиях и первых данных о снижении спроса, некоторые банки стали слать своим заемщикам тревожные письма — о предоставлении дополнительных залогов, о невозможности открытия новых кредитных линий и т. д. В последние недели ситуация для производителей и розницы еще больше ухудшилась. «Мы в следующем году запланировали развитие собственной розницы. Мы подали заявки на кредит в несколько банков — и все они заморозили рассмотрение нашей заявки. Сбербанк по формальным причинам уже двадцать пять раз откладывал рассмотрение нашей заявки на кредитном комитете. По уже заключенным договорам банки меняют условия», — говорит генеральный директор компании «Ральф Рингер» Андрей Бережной.

На этом фоне на рынке потихоньку начинаются просрочки платежей и рост задолженности компаний друг другу. «Пока это нельзя назвать словом “неплатежи”. Но думать о том, кому можно платить, кому нельзя, и переживать о том, кто заплатит, а кто нет, мы уже начали», — говорит Василий Гущин. Отчасти рост дебиторской задолженности на рынке сегодня связан с тем, что компании спешат поменять рублевую выручку на валюту и успеть вложить ее в закупку будущих коллекций. А расплата с партнерами и поставщиками откладывается на потом.

Дальнейшее развитие легкой промышленности и соответствующей розницы возможно только в условиях повышения цен и выхода экономики и потребительского сознания на новый уровень. И преимущества здесь будут у отечественных производителей: по оценкам компаний, импортеры будут вынуждены поднять цены как минимум вдвое, в то время как рост цен на отечественную продукцию составит процентов двадцать пять.

Многое будет зависеть от того, насколько готовы будут европейские и китайские производители снижать свои цены, жертвовать маржей, для того чтобы быть конкурентоспособными на российском рынке. Не исключено, что качество поставляемых нам импортных товаров существенно ухудшится.

Специалисты прогнозируют, что в первой половине следующего года количество действующих на рынке игроков сократится не менее чем на 20%. И, как говорят участники рынка, никакого всплеска импортозамещения в отрасли, как в 1999 году, ожидать не приходится. «Например, текстильная отрасль крайне недоинвестирована — инвестиции там прекратились с 2009 года. И сегодня при повышении спроса на рынке без серьезных разовых инвестиций добиться существенного роста производства нельзя. Прежде всего потому, что половина трудоспособного населения в России — это люди моложе сорока лет. Они не хотят работать в плохих, тяжелых условиях. А для того, чтобы создать другие условия, требуются инвестиции. У молодежи другой запрос — материальный, эмоциональный, профессиональный — по качеству рабочих мест. Поэтому не стоит рассчитывать на быстрое обновление, особенно в условиях запретительной для инвестиций кредитной ставки», — говорит Василий Гущин.

Больше денег — меньше инфляция

Как в этих условиях можно слезать с «нефтяной иглы», если и банкиры, и производители захлебываются и от волатильности курса, и от кризиса ликвидности? Этого нельзя сделать, не отказавшись от порочной идеи борьбы с инфляцией любой ценой, так как мы наглядно видим, что денежно-кредитная политика, построенная на этом принципе, убивает производство, финансовую систему и, сколь парадоксальным это ни покажется сторонникам либеральной школы, только провоцирует инфляцию. И это не случайно.

Число серьезных экономистов, согласных с тем, что расширение денежной массы в условиях российской экономики не ведет к инфляции, растет с каждым годом. Более того, все они указывают, что расширение денежного предложения на протяжении последних пятнадцати лет вело только к снижению инфляции. И с течением времени эта отрицательная связь только усиливается.

Мы построили две модели инфляции в 2012–2015-м и в 2013–2015 годах, перебрав в качестве параметров инфляции около двадцати факторов: денежная масса, кредиты, объем производства, доходы населения, бюджет, импорт, экспорт, курс. И если в модели, охватывающей более ранний период, пять факторов активно влияли на инфляцию (в том числе с отрицательным знаком денежная масса М2), то во второй модели таких факторов осталось два, оба с огромным влиянием: М2 — как фактор, рост которого угнетает инфляцию, и кредиторская задолженность — как фактор, инфляцию подстегивающий. Причем, как видно на графике 1, точность модели высокая: R-квадрат — 0,998.

Как показывает прогноз, нас ожидает серьезный рост инфляции в годовом выражении — до 15% годовых к середине следующего года (см. график 2) (вторая модель, с 2012 года, дает прогноз 18%). Конечно, в этом росте есть и доля падения курса рубля и удорожания импорта. Однако, как мы видим, и в 2013 году инфляция росла значительно, и всплеск этого года начался задолго до панического падения курса и тем более его прямых последствий.

На протяжении тех двадцати лет, что «Эксперт» анализирует российскую экономику, мы наблюдаем два устойчивых феномена. Первый — наша экономика склонна к стагфляции. Когда начинается или приближается даже легкий кризис, инфляция у нас всегда не падает, а растет. Вообще, можно говорить, что уход инфляции от падающего тренда — это признак проблем в росте. Второй начиная с 1993 года рост денежной массы приводит к снижению инфляции, а не наоборот.

Почему это происходит? И как тогда трактовать, что рост кредиторской задолженности, напротив, ведет к росту инфляции (как следует из нашей модели)? Ведь можно сказать, что кредиты — это часть тех самых денег, значит, опосредованно есть негативное влияние денежной массы. Нам видится другой механизм. Кредиты и, шире, кредиторская задолженность, в которую входят не только кредиты финансовым организациям, но и задолженность перед контрагентами, являются следствием дефицита ликвидности, во-первых, имеют прямые издержки/стоимость, во-вторых, понуждают к росту цен ради компенсации этих издержек и попросту расплаты с контрагентами.

Проще говоря, если денег в экономике мало, вы больше нуждаетесь в кредитах, они дорогие, их обслуживание составляет весомую часть ваших операционных расходов, и вы стараетесь как можно быстрее избавиться от них, для чего вам необходимо повышать цены. Этот негатив кредитной нагрузки снимается только одним — расширением денежного предложения. Достаточность ликвидности для поддержания равновесного оборота уменьшает зависимость текущей деятельности от кредита и позволяет брать длинные кредиты с низкой ценой, обеспечивая рост. Эту логику подтверждает, например, то, что доля кредиторской задолженности в хорошие годы, когда М2 расширялась, и в хороших, устойчивых компаниях не растет, а падает. И тот факт, что в последние годы очень жесткой денежной политики росла и закредитованность компаний, причем краткосрочными кредитами, и одновременно отрицательная связь между М2 и темпами роста цен, тоже подтверждает эту логику.

Но, возразят нам, почему же тогда существует теоретическая конструкция: эмиссия — это инфляция, ведь у ее апологетов тоже есть свои модели? В моделировании важен принцип верификации, то есть ваша модель должна быть адекватна ситуации. Мы думаем, что модели для развитых экономик, которые указывают на положительную связь, строились в условиях принципиальной достаточности денег. Мы также думаем, что ситуация, когда экономика имеет степень монетизации всего 50% ВВП, как наша (норма 1:1 и выше), и в то же время способна развиваться, — вообще уникальна. Она стала возможна только после развала СССР, так как мы двадцать лет жили на старых основных фондах. То есть если бы у нас не было старых заводов, сетей и прочего, при таком дефиците ликвидности мы вообще не могли бы иметь сегодняшнее хозяйство, и ни у одной страны, на которых считались модели, такой ситуации не было, все они развивались гармонично — от малой экономики к большой. Поэтому наш дефицит ликвидности вносит непосредственный операционный вклад в цены, и пока он не будет устранен (не менее чем на уровне 80% ВВП), опасаться, что рост М2 будет выражаться в инфляции, не стоит. Это обстоятельство открывает нам путь к активной политике роста.

Надо еще опереться на тройку авторитетов. Известный финансист Марк Мебиус накануне кризиса 2008 года писал, что России не обойтись без эмиссии, так как она испытывает явный недостаток денежной массы, что слишком укрепляет ее валюту. Если бы мы прислушались к этому американцу и в период с 2008-го до 2014 года последовательно расширяли денежное предложение, то такого панического падения курса не было бы, хотя не исключено, что курс на текущую дату был бы близок к нынешнему. Стоит вспомнить и Бена Бернанке с Милтоном Фридманом: не осуществляя денежных вливаний, нельзя бороться с кризисом. Делая акцент в политике на борьбу со спекулянтами и принимая все решения исходя из этой логики, вы загоняете экономику в депрессию.

Наконец, сами США дали нам свежий урок. Их политика денежного смягчения проводилась тихо, последовательно, при низком курсе национальной валюты до тех пор, пока внутренняя экономика не стала расти сразу по нескольким отраслевым направлениям. Теперь доллар заслуженно растет, инвестиции в США опять стали привлекательными.

О росте

«Если систему удается сразу, скачком, а не непрерывно перевести из плохого устойчивого состояния достаточно близко к хорошему, то дальше она сама собой будет эволюционировать в сторону хорошего состояния» — это цитата из выдающегося русского математика Владимира Арнольда относительно динамики нелинейных систем. Наша экономика сегодня, как и после девальвации 1998 года, еще в ноябре находилась в состоянии, близком к такому скачку. Это можно вернуть, лишь бы не было ошибок в политике насыщения ликвидностью.

Так, по данным сентября–ноября 2014 года, индекс промышленного производства (ИПП, самый оперативный индикатор, отражающий состояние экономики) показывает устойчивый (что важно) рост темпов изменения показателя. В сентябре темп роста ИПП (в годовом измерении) составил 2,7%, в октябре — 9,9%, в ноябре — 18,9% (см. график 3). За последние три года это первый случай столь высоких темпов роста.

С чем связано это ускорение? Отчасти это следствие уже начавшейся тогда девальвации, но в большей степени это реакция на «антисанкции». На фоне этих двух обстоятельств в хозяйстве действительно начался бурный процесс импортозамещения. Что растет конкретно? Как говорит доцент НИУ ВШЭ Владимир Бессонов, растет выпуск достаточно широкого круга секторов, но особенно выраженно растут пищевая промышленность (мясо — 11–17%, масло подсолнечное — 17%, сыры — 26%), пластмассы и шины — 10 и 6%, трубы стальные — 25%, прочая металлургия — 6–7%, тепловая энергия, электроэнергия — 13 и 5% соответственно. Широкий круг растущих отраслей и очень высокие суммарные темпы роста ИПП указывают на неслучайный характер этого роста. Аналогичную картину мы наблюдали осенью 1998 года, когда все еще печалились по поводу падения уровня жизни, а промышленность уже ускорялась с темпом 20–25% годовых. Причем, что еще важно, как и тогда, промышленность уже была готова к такому отскоку. Как пишет Арнольд по поводу нелинейных систем, «по мере приближения к самому плохому состоянию на пути перестройки (системы. — “Эксперт”) сопротивление, начиная с некоторого момента, начинает уменьшаться, и как только самое плохое состояние пройдено, не только полностью исчезает сопротивление, но система начинает притягиваться к лучшему состоянию».

В применении к нашему хозяйству последних лет надо сказать, что оно под давлением высокого дефицита ликвидности примерно после 2011 года начало конструктивную перестройку: компании подстраивались под внутренний рынок и очень активно наращивали эффективность — сокращали издержки. То есть хозяйство было готово к восприятию позитивного толчка, и отскок, который мы видим, есть попытка системы перейти скачком в новое, лучшее состояние, как это было на рубеже 1998–1999 годов.

Но что отличает нас от того периода? Прежде всего денежная политика. Тогда Евгений Примаков, пришедший на смену Сергею Кириенко, хоть и пугал бизнесменов тюрьмой, денег в экономику закачивать не боялся. Работала и советская традиция — промышленность надо восстанавливать, — и отсутствие опыта построения западных моделей. В общем, Примаков действовал просто и рационально, без избыточных рефлексий.

Сегодня очень много какой-то зашоренности, надежд на особые, безопасные методы пополнения ликвидности, очень много избирательности и попыток контроля. А давайте сохраним низкие ставки для проектного финансирования, чтобы деньги шли бизнесу не на что попало, а только на хорошие инвестиции. А какие инвестиции хорошие? А те, которые признает хорошими правительственная комиссия. Представляете, с какими сложностями столкнется такой проект, сколько рабочих часов и затрат ему понадобится для того, чтобы убедить сначала банк, а потом комиссию, что этот проект хорош? Сколько ограничений и контроля может возникнуть по ходу дела? Возможно, всю маржу от низкой ставки эти расходы не съедят, но значимую часть — могут.

Сейчас заговорили о накоплении ликвидности через рост ставок по депозитам: дескать, люди понесут свои сбережения в банки, так как ставка выросла и банки поднимают ставки по депозитам. Во-первых, эти деньги у людей должны быть и они не должны таять в результате падения уровня жизни. Во-вторых, это длинный путь, не подходящий для срочного пополнения ликвидности. В-третьих, они будут съедать маржу банков, и вообще неизвестно, чем это кончится для банков. ЦБ предлагает капитализировать банки с использованием ОФЗ: в пользу АСВ выпускаются специальные гособлигации, которые агентство будет обменивать на привилегированные акции и другие инструменты системообразующих банков, тем самым увеличивая их капитал. Соответствующий закон был принят Думой в пятницу сразу в трех чтениях. Схема рабочая, но хорошо бы она имела минимальную избирательность по отношению к банкам. Невероятно важно сегодня дать возможность многим банкам обслуживать рост, тем более что средние и маленькие банки не играют на бирже против рубля. Если схема будет избирательной, то вместо диверсификации финансовой системы мы получим еще одну ступень ее укрупнения. А ведь одной из причин экономической стагнации является как раз очень ограниченный круг коридоров, через которые можно получить инвестиции.

Еще один важный фактор, который надо учесть при принятии решений в области денежно-кредитной политики, заключается в следующем. Сегодня в отличие от 1998 года компании любой величины уже очень сильно закредитованы, нередко размер кредита равен годовой выручке. В этих условиях процентные ставки в 20–25% годовых не просто сложно обслуживать, они убьют бизнес. Именно поэтому удержание ключевой ставки на уровне 17% и отсутствие ликвидности по рублям почти наверняка задушит наметившийся рост.

И здесь снова мы возвращаемся к Великой депрессии и к Бернанке: борьба со спекуляциями не должна закрывать глаза на риск скатывания в депрессию. Бороться со спекулянтами надо одной рукой, а другой — рассовывать деньги по хозяйству. При инфляции 15% годовых мы должны иметь темпы роста денежной массы на уровне 30–35%. Этот индикатор на ближайшие месяцы должен стать таким же важным, как и курс.

 

В подготовке статьи принимали участие: Сергей Журавлев, Александр Ивантер, Евгений Огородников, Юрий Полунин