Попробуй забери

8 мая 2016, 00:00

 04-01.jpg
 04-02.jpg

По данным источника агентства Bloomberg  ПАО «Газпром» обратилось в правительство с просьбой освободить его от выплаты дивидендов из расчета 50% прибыли, полученной по стандартам МСФО. После появления этой новости 4 мая капитализация компании упала с трехлетнего максимума более чем на 3,5% за одну торговую сессию.

Напомним, что в конце апреля премьер-министр РФ Дмитрий Медведев подписал директиву, исходя из которой все государственные компании должны выплатить в качестве дивидендов 50% чистой прибыли по РСБУ или МСФО (в зависимости от того, какой показатель больше). Рыночные игроки после выхода директивы были в некоторой эйфории и принялись активно покупать акции «Газпрома», так как те сулили хорошую дивидендную доходность. Если бы «Газпром» заплатил так, как велит директива, то на каждую акцию пришлось бы 16,7 рубля дивидендов — дивидендная доходность составила бы около 10%.

Но участников торгов постигло разочарование. «Газпром» мотивировал свой отказ платить дивиденды тем, что ему необходимо выкупить пакет собственных акций (2,7%), находящихся на балансе ВЭБа. Однако если бы «Газпром» платил дивиденды исходя из директивы правительства, то на эти цели ему бы пришлось направить около 400 млрд рублей — а указанный пакет акций стоит всего около 100 млрд рублей.

Предварительно, до выхода директивы, монополия уже одобрила дивиденды в размере 7,4 рубля на акцию, то есть она готова отдать акционерам лишь около 180 млрд рублей. Вообще, на протяжении последних лет «Газпром» упорно платит дивиденды на основе чистой прибыли по РСБУ (с учетом корректировок), тогда как остальные участники рынка исходят из чистой прибыли по МСФО.

Главная цель директивы о направлении 50% прибыли на дивиденды — покрытие дефицита бюджета. «Но такое решение вовсе не означает автоматическое сокращение инвестиционной активности российских компаний», — сказал Дмитрий Медведев. Он предположил, что компании могут финансировать инвестиции за счет средств, освобождающихся в результате сокращения операционных издержек, и обязанность направлять на дивиденды 50% чистой прибыли должна привести компании к отказу от неэффективных проектов.

В этом смысле «Газпрому» есть чем заняться. Если посмотреть на финансовые показатели монополии в динамике, то можно выявить два тренда. Первый: ежегодно растущие инвестиции в новые проекты — месторождения и трубопроводы. Так, в 2015 году размер капитальных затрат составил 1,6 трлн рублей, инвестиционная программа выросла на 30% относительно уровня 2014 года. При этом добыча компании стагнирует. То есть монополия все время наращивает траты на содержание и развитие хозяйства, а хозяйство не развивается. Второй тренд — снижение рентабельности «Газпрома» по отношению к выручке и активам. Планы «Газпрома» по строительству новых магистральных газопроводов, призванных обеспечить поставки газа на долгую перспективу, пока терпят фиаско. «Южный поток» вынудил компанию признать убытки от обесценения объектов незавершенного строительства в сумме 56,3 млрд рублей. Пока не определен статус «Турецкого потока», и, по расчетам аналитиков Sberbank Investment Research, «Газпрому» придется списать не менее 400 млрд рублей инвестиций в расширение инфраструктуры на территории РФ, если на газопроводе будет поставлен крест. Сроки запуска суперпроекта «Сила Сибири» тоже сдвигаются.

Формально за прошлый год «Газпром» отчитался о росте торговли газом в дальнем зарубежье до 180 млрд кубометров. Однако в действительности экспортные продажи самого «Газпрома» практически не увеличились и остались на уровне 160 млрд кубометров. Дополнительный объем проданного газа дал дочерний трейдер WIEH, который был приобретен «Газпромом» у немецкой Wintershall. То есть дополнительный рост достигнут благодаря перепродаже газа, а не добыче. «Выручка “Газпрома” увеличилась за счет больших объемов газа, перепроданных в Европу. Перепродажа газа — это низкомаржинальный бизнес, поэтому увеличение на уровне EBITDA было почти полностью уравновешено увеличением затрат на закупку газа», — отмечают аналитики VTB Capital. В итоге, несмотря на рост выручки, в 2015 году у «Газпрома» произошло снижение EBITDA на 4% — до 2063 млрд рублей, а маржинальность EBITDA снизилась с 34 до 29%.

Рост затрат при снижении маржинальности привел к естественному росту долга. По итогам прошлого года чистая сумма долга увеличилась на 26%. Соотношение чистого долга к скорректированной EBITDA увеличилось с 0,6х на конец 2014 года до 0,9х на конец 2015 года. С одной стороны, сам размер долга и его отношение к EBITDA не вызывает у инвесторов беспокойства. С другой стороны, опережающий рост бремени — негативный звонок, и фондовый рынок очень чутко следит за ситуацией вокруг «Газпрома».

С момента приватизации акции «Газпрома» оставались ведущей «голубой фишкой» российского фондового рынка. Однако в последние годы огромные траты «Газпрома», не оправданные последующим ростом финансовых показателей, разочаровали очень многих инвесторов. Ряды акционеров покинул E.On Ruhrgas. Избавлялись от акций «Газпрома» и многие мелкие акционеры. В итоге за последние семь лет рыночная капитализация «Газпрома» упала с 369 до 56 млрд долларов. А в конце апреля многолетний лидер российского рынка по капитализации уступил лидерство — правда, всего на пару дней — «Роснефти».

Попытки правительства заставить «Газпром» платить больше способствовали росту интереса к бумагам монополии и росту ее капитализации, однако самому «Газпрому» это, похоже, не особо нужно.