«Биржи должны встряхнуться»

Александр Абрамов
член-корреспондент Российской академии образования

Чем закончится история с GameStop, Reddit и Wallstreetbets

Прослушать подкаст можно здесь

После ликования вокруг истории с GameStop (см. «Хомяки против кукловодов», «Эксперт» № 7 за 2021 год) ожидаемо наступило отрезвление. Частные инвесторы подсчитывают убытки. Фигуранты дают показания. 

На 18 февраля котировки GameStop упали уже на 91% с рекордного максимума 483 доллара, которого достигали благодаря бригаде Wallstreetbets.

Кейт Гилл, под ником DeepFuckingValue активно призывавший пользователей Reddit дать бой хедж-фондам и покупать GameStop, уже дает показания Конгрессу и оправдывается. По словам Гилла, «он просто верил в GameStop» и не использовал свои социальные каналы, чтобы подтолкнуть инвесторов к покупке. «Идея о том, что я использовал социальные сети для продвижения акций GameStop среди ничего не подозревающих инвесторов, абсурдна, — написал Гилл. — Мне было совершенно ясно, что мой канал предназначен только для образовательных целей и что мой агрессивный стиль инвестирования вряд ли подойдет большинству людей, просматривающих этот канал. Покупали ли акции другие индивидуальные инвесторы, не имело отношения к моему тезису: я сосредоточился на своих делах». Комитету палаты представителей по финансовым услугам Гилл также сказал, что, по его мнению, «рынок недооценивал перспективы унаследованного бизнеса GameStop и переоценивал перспективу банкротства. Я верю, что GameStop может стать идеальным местом для геймеров в быстрорастущей игровой индустрии с оборотом в 200 миллиардов долларов. GameStop имеет уникальную возможность перейти к бизнесу, основанному на технологиях».

Дал показания и генеральный директор брокера Robinhood Влад Тенев. Он заверил Конгресс, что подавляющее большинство его клиентов занимается долгосрочными инвестициями, а вовсе не спекуляциями.

В беседе с Александром Абрамовым, заведующим лабораторией анализа институтов и финансовых рынков РАНХиГС, мы попытались разобраться, кто же прав, а кто виноват в этой истории.

Вячеслав Суриков: Поговорим о первой масштабной атаке частных инвесторов на крупных игроков биржевого рынка. Мы сделаем это вместе с редактором отдела экономики нашего журнала, экспертом и одним из соавторов статьи «Хомяки против кукловодов» Евгенией Обуховой и Александром Абрамовым — заведующим лабораторией анализа институтов и финансовых рынков РАНХиГС, кандидатом экономических наук. 

Если коротко излагать суть событий, то речь идет о том, что мелкие инвесторы, координируемые ресурсом социальных новостей Reddit, начали скупать опционы на GameStop, и спрос на акции резко повысился. 

Евгения Обухова: Я хочу напомнить, что история с GameStop стартовала еще в прошлом году, когда на подфоруме Wallstreetbets известного онлайн-ресурса Reddit пользователи, которые интересуются фондовым рынком, довольно активно общались по поводу компании GameStop. Тогда GameStop, которая много лет прозябала в убытках, начала потихоньку восстанавливать свой бизнес. У нее были погашены долги, у нее вошли в капитал довольно известные инвесторы, и пользователи Reddit посчитали, что эта компания может, в принципе, показывать более хорошие финансовые результаты, чем было до сих пор. Тем не менее ряд хедж-фондов, в том числе связанный с известным игроком Citadel хедж-фонд Melvin, играли на понижение этих акций, открывали масштабные короткие позиции и ставили на то, что акции упадут. Возмущенные пользователи Reddit объединились и принялись скупать акции GameStop и опционы на нее. Котировки пошли вверх.

Но в какой-то момент брокеры один за другим начали отказывать пользователям в том, чтобы принимать заявки. Кто-то ссылался на то, что система виснет, потому что сделок очень много, а кто-то, как Robinhood, просто отключил возможность совершать сделки с акциями GameStop и некоторых компаний, которые также попали в поле внимания Wallstreetbets. Поэтому есть сомнения в том, что акции поднимались исключительно на действиях группы розничных инвесторов. Сейчас продолжаются очень резкие взлеты в компаниях малой капитализации, но регуляторы американские, прежде всего Комиссия по ценным бумагам, уже объявили, что начнется расследование. Первое, что я хотела бы предложить обсудить, — это, собственно, выиграли или проиграли частные инвесторы. JPMorgan высказался, что институционалы были главной движущей силой этих вот всплесков котировок, а вовсе не розничные инвесторы. То есть получается, что нас и американских мелких инвесторов опять одурачили?

Александр Абрамов: Я бы так не ставил вопрос. Это было интересное событие. Оно не первое и не последнее. И это может сегодня случиться с акциями любой компании в США, это обыденность. Я, честно говоря, это событие не воспринимаю в терминах, что розничные инвесторы напали на хедж-фонды. Это совсем другая история. Но сегодня, пожалуй, с точки зрения розничных инвесторов важен один вопрос, на который мы не имеем ответа: сколько инвесторов пострадали от этой операции, когда акции уже были куплены по высокой цене и их цена упала до 50 долларов сегодня (около 43 долларов на момент подготовки этого материала. — «Эксперт») и продолжает снижаться? Насколько сильно были втянуты в эту историю частные лица и насколько сильны их имущественные потери от этого последующего падения? Этот баланс пока еще никто не подсчитал, и цифр никаких не объявляют, на эту тему совершенно такое полное молчание и от финансовых посредников, и от регуляторов, и от конгрессменов. Но, повторюсь, это может случиться сегодня с любой компанией, и это может кончиться гораздо более масштабными потерями. 

Е. О.: Известно, что создатель криптовалютной платформы TRON Джастин Сан потерял уже восемь миллионов. А он вложил в GameStop десять миллионов долларов. Получилось, что он вложил их на пике, на 75 процентов уже его вложения обесценились, сейчас он пишет: «Я буду держать».

А. А.: Это состоятельный инвестор, для него это не имеет значения. Главное — сколько теряют незащищенные, неграмотные люди. Самой большой риск в этой схеме в этом. И мы с этим сталкивались, пусть это был и не шортсквиз. Пирамиды Мавроди работали абсолютно по такому же сценарию. Вы покупаете акции, вам кругом орут, что фундаментальные показатели не имеют значения, здесь Дейв Портной (американский игрок, ставший миллионером после продажи пакета американского оператора казино и ипподромов Penn National Gaming, сейчас играет на бирже и рассказывает о своих сделках в соцсетях. — «Эксперт») абсолютно эти же слова произносил в отношении компании GameStop. И масса народа втягивается в эту спекуляцию и выигрывает, конечно, кто успевает вовремя, их истории тиражируются. Но огромная толпа дальше остается с вложенными средствами, которые вдруг в один прекрасный момент обесцениваются до нуля. GameStop, в общем-то, квазифинансовая пирамида. Но, в принципе, по своей сути это одно и то же, использование иррационализма поведения инвесторов, отрыв стоимости цены от фундаментальных показателей. 

Е. О.: Интересный момент: как рациональная, в общем-то, изначально история перешла в этот иррациональный момент? Потому что изначально те, кто стоял за GameStop, считали, что компании с фундаментальной точки зрения может быть все лучше, чем считают хедж-фонды. А потом уже в какой-то момент началась истерика. В какой момент рациональные соображения переходят в хайп?

А. А.: Когда [активы] отрываются от фундаментально стоимости. Я вам, кстати, напомню историю 1924 года. Человек собирал деньги для абсолютно рациональных инвестиций. А потом, когда деньги пошли, он вдруг заметил, что, в принципе, можно без тех инвестиций обойтись, можно из вновь привлеченных денег платить. Это схема Понци. Когда эта трансформация осуществляется? Повторюсь, когда отрывается цена от фундаментальной стоимости, когда вы слышите, как какой-нибудь Дейв Портной говорит, что на рынке произошла революция, фундаментальная стоимость не имеет значения, — акции, криптовалюты или другой актив растет, потому что в него верят. Так и создается тот нарратив, который начинает превращаться в пузырь. 

В. С.: В самом механизме биржевой игры это как-то заложено?

А. А.: Заложено, конечно. На рыке смешано желание поиграть и желание выгодно разместить деньги на какую-то длинную перспективу. Ты иногда даже не знаешь, что в тебе в данный момент играет, человек падок на эмоции. 

Мы должны вспомнить, что несколько лет назад в регулирование по финансовым консультантам было внесена правка, которая сняла с соцсетей ответственность за модерирование контента при предложении финансовых продуктов. Вот Кейт Гилл, который модерировал Wallsreetbets на Reddit, и у него, по странному совпадению, были запасы акций GameStop, и потом он неожиданно выступил тем вещалой, который зажег этот костер. Мог этот человек давать советы толпе? Оказалось, этот Кейт Гилл до 28 января работал в Massachusetts Mutual Life Insurance Company, и он имеет лицензию брокера по ценным бумагам. Это, что называется, попал, это не советы частного лица, это советы уже профессионалов, здесь совсем другая будет имущественная ответственность.

Е. О.: Но ведь он все время писал посты [про GameStop], и они долго не срабатывали. Почему сейчас это все-таки произошло?

А. А.: Потому что кто-то вплеснул туда керосина. Дейв Портной сыграл очень большую роль в разжигании, у него тоже огромная аудитория. Вы помните, это человек, который стал очень популярным, его даже принимал у себя Трамп. Как завести толпу через интернет, наверное, мы сегодня уже знаем. В принципе, я бы не делал из этого трагедию, просто появились новые социальные технологии, которые по-новому воздействуют на частных лиц. И эти моменты не были учтены в регулировании. 

Я думаю, что люди на финансовых форумах подпадут под лицензирование. Потому что они дают совет. Зачем тогда все остальное регулирование, если можно таким образом давать инвестиционный совет? 

Еще вопрос: как устроена система управления рисками при внезапных ростах цен? Robinhood получил большие требования резервные со стороны клиринговой корпорации, он должен был внезапно собрать три миллиарда долларов, это он сделал. Вопрос другой: а как он управлял рисками клиентов? 

Е. О.: То есть Robinhood не требовал маржин-коллов?

А. А.: Ни Schwab, ни Fidelity, ни Vanguard не приостанавливали операции с GameStop, как сделал Robinhood. Почему? Потому что 80–90 процентов этой атаки пошло через Robinhood. Это, мне кажется, вопрос на будущее. Зачем нужно создавать такие технологические форточки на рынке, которые не приучают к сбережениям людей? У Robinhood нет ни одной опции для сбережения граждан. Ни счетов, ни консультантов, у него нет даже офиса или колл-центра, где вы можете что-то спросить. Это структура, которая призвана помогать жить частным спекулянтам. Вопрос, насколько вообще разумная такая модель. 

Но и Robinhood по-своему тоже прав, когда призывает переходить на расчеты Т+0 (система, когда деньги и бумаги поставляются на счета в день совершения сделки. — «Эксперт»). Если вы не хотите, чтобы были спекулянты на рынке, сделайте это. 

Е. О.: Я просто вспоминаю наш переход на T+2, который у нас такой помпой обставлялся пятнадцать лет назад.

А. А.: И что кричали при этом те, кто защищал этот переход? Что это позволит активнее спекулировать частным инвесторам. Это, по сути дела, автоматически дает вам двухдневный кредит бесплатный, для того чтобы поставить деньги или ценные бумаги. 

Е. О.: Тогда считалось, что мы переходим к передовой и близкой всем иностранным инвесторам системе. А наши как раз инвесторы частные все были в ужасе и говорили: «Зачем? Мы хотим поставку против платежа. Мы хотим продать или купить, и сразу дайте нам то, что причитается. И не надо вот это T+N». И теперь история разворачивается в обратную сторону. 

А. А.: Нет, T+0, который был тогда, не означает тот T+0, о котором говорит Robinhood. Потому что при том T+0 вы должны были в предыдущий торговый день завести активы, омертвить их на своих счетах, и это действительно была такая топорная технология, предполагающая очень низкий уровень развития платежных отношений. А сегодня это означает, что если ты заключил сделку, то подгони средства через час. То есть это совершенно новая другая система расчетов. Биржи должны встряхнуться, потому что они последние годы выступают только какими-то монополистами, хабами, которые торгуют информацией, монопольными услугами на рынке. Но по своему технологичному развитию биржи, что в США, что у нас, развиваются гораздо слабее, чем бизнес. 

Кейт Гилл, DeepFuckingValue, отрицает, что специально разгонял акции GameStop с использованием соцсетей 50-04.jpg
Кейт Гилл, DeepFuckingValue, отрицает, что специально разгонял акции GameStop с использованием соцсетей

Е. О.: Если я правильно помню, в США кроме бирж есть еще пулы ликвидности, электронные сети торговые, через них проводится очень много заявок, и брокеры могут свою ликвидность продавать, отдавать, внутри себя сводить сделки и как раз то, что вменяли в вину Robinhood, что Citadel была их очень крупным клиентом. Вы считаете, что дело в техническом устройстве того, как устроен бизнес Robinhood, или, может быть, они защищали Citadel каким-то образом?

А. А.: Здесь может быть два представления. Цитадель могла манипулировать рынком. Если взять Кеннета Гриффина, CEO и владельца Citadel, он, по моему личному мнению, отвратителен. Это человек, купающийся показательно в роскоши, и эта роскошь оплачивается теми «робингудовцами», которые то всплывают, то тонут. Это отвратительно с моральной точки зрения. Но с точки зрения бизнеса — да, в США построена такая система, что розничные брокеры и заявки их торговых клиентов никогда не попадают в биржу напрямую. Их покупает маркетмейкер — Citadel и еще две-три компании, которые держат 90 процентов этого рынка. Является ли это справедливым? Это вызывает очень много всяких нареканий и подозрений, но эта система не такая простая. Тут завязано такое огромное количество интересов, и совсем не факт, что если вы откажетесь от этой системы и сделаете то же, что у нас было: подал заявку, она сразу у вас в биржу попала, — вы будете получать лучшее исполнение. Потому что там пасутся высокочастотные трейдеры, и они вас будут обкрадывать.

Так что создать иную систему, поменять расчеты на T+0, отказаться от маркетмейкеров — это займет очень долгие годы. Эта система, мне кажется, сегодня не по зубам регуляторам и обществу. Ее легко разрушить, но не факт, что вы создадите более эффективную систему. 

Е. О.: Активисты с Reddit продолжают выискивать акции, по которым процент открытия шортов больше 100. Почему вдруг сейчас это стало популярным?

А. А.: На это есть простой и сложный ответ. Простой ответ: сейчас сети сильнее воздействуют на людей, а технологии, при помощи которых можно заключить сделку, абсолютно дешевые, и вы через смартфон можете в один клик совершать сделку. Это усиливает возможности для такого рода спекуляций. Более сложный ответ. Помните, был кризис 2008 года, почему он произошел? Мне кажется, это лучше всех объяснил Рагурам Раджан в книге «Линии разлома». Он сказал, что наступление этого кризиса было связано с деятельностью политиков, которые захотели решить проблемы неравенства американцев при помощи финансовой инженерии. Это было самое выдающееся разъяснение и самая жесткая критика действий властей. Проблема в том, что прародителями всех этих волатильных событий являются центральные банки. Они хотят более стабильной финансовой системы, хотят предотвращать банкротство и хотят стимулировать денежно-кредитной политикой экономический рост. Поэтому их усилия в мягкой денежной кредитной политике стали безграничны и нелимитируемы. Это ведет к тому, что у частных и институциональных инвесторов накапливаются огромные денежные сбережения, которые никогда не станут инвестициями — просто потому, что потребность в больших инвестициях сейчас меньше, деньги есть у венчурных фондов и у других крупных институциональных инвесторов, они вполне способны обеспечить прогрессы развития. И поэтому все эти лишние сбережения сегодня ведут к пузырям.

Е. О.: Но эти пузыри не сдуваются. Мы всё ждем, а они не сдуваются.

Генеральный директор брокера Robinhood Влад Тенев пытается обелить брокера перед Конгрессом 50-05.jpg
Генеральный директор брокера Robinhood Влад Тенев пытается обелить брокера перед Конгрессом

А. А.: Я даже не знаю ни одного исследователя, который бы не писал о пузырях и рисках наступления этих пузырей. Об этом пишут очень крупные экономисты: сегодня есть избыток сбережений, связанный с тем, что потребности в эффективных инвестициях сократились, а денег печатается очень много. Впервые термин «избыток сбережений» был произнесен где-то в 1996 году. Примерно восемь лет понадобилось для того, чтобы эти лишние сбережения материализовались и пузырь лопнул. Я не знаю, как это случится. Но меня смущает, что ни тени сомнений я не вижу у деятелей из центральных банков — рефлексий на тему того, что они создают излишек сбережений и с этим надо что-то делать. Вот это очень тревожно. 

Е. О.: Хочу привести один пример, буквально вчерашний. Его почему-то уже возвели на флаг как первый случай, когда регулятор начал бороться с манипуляциями в соцсетях. Речь касается акций из небольшой компании из Миннесоты SpectraScience, она торгует медицинскими приборами. И вот американская Комиссия по ценным бумагам запретила ее торги по причине того, что аккаунты в социальных сетях могут быть задействованы в скоординированной попытке искусственно повлиять на цену акций этой компании. Публичных новостей от нее не было, а объемы торгов очень сильно увеличились. И это напоминание о том, что инвесторы должны проявлять огромную осторожность при инвестировании на основе социальных медиа. Но что больше всего впечатляет в ситуации с вот этой маленькой компанией SpectraScience: она не подает отчетности уже четыре года, она, скорее всего, не ведет деятельность и, видимо, даже не существует. И можно было бы, наверное, со стороны SEC озаботиться этим или со стороны бирж убрать ее из листинга. 

А. А.: Это больше похоже на притчу, которая может быть нам полезна для нашего рынка. Что не дело регулятора указывать, что можно покупать и что нельзя покупать. Если ты видишь риски — исправляй. Но самое последнее дело, когда центральный банк берет на себя функцию инвестиционного консультанта, запрещающего и разрешающего что-то покупать.

В. С.: В какой степени вот эта история, о которой мы сегодня говорим, она и про российских инвесторов тоже? Какова их степень вовлеченности в международную торговлю и свойственен ли им такой избыток накоплений, о котором вы говорите, для того чтобы включаться в такие сложные рискованные биржевые игры?

А. А.: Понимаете, наш финансовый рынок в измерении лет на двадцать-тридцать отстает от американского. Конечно, население мы втянули в покупку иностранных активов. Люди почувствовали вкус крови, так сказать. Но, мне кажется, вот эта история с GameStop — просто хороший предлог для российского регулятора опять что-то запретить. Вот в этом вся проблема. Проблема российского фондового рынка в том, что здесь не дают расти зеленым росткам. Как бы мы много ни говорили и какими бы умными ни были, у нас с вами нет каких-то элементарных вещей. У нас нет с вами корпоративных пенсионных вкладов, у нас с вами нет долгосрочных индивидуальных пенсионных планов, у нас с вами нет сети независимых инвестиционных консультантов, у нас с вами отвратительный уровень раскрытия информации на рынке, и у нас с вами главное, что есть регулятор, который, в отличие от всей предыдущей истории российского рынка, почему-то взял на себя функцию большого такого папы, который теперь все больше берет на себя функции указывать, что конкретно физическим лицам можно, а чего нельзя. Он превращает физических лиц уже в объект чуть ли не пруденциального надзора. Мне кажется, это совершенно другой мир. Это даже финансовым рынком полноценным нельзя назвать. То есть самая главная наша беда в том, что наш фондовый рынок пока не дает позитивных решений толпе.