Проекты устали ждать

Алексей Долженков
корреспондент журнала «Эксперт»
24 мая 2021, 00:00

Институт Столыпина предложил Банку России раскрутить проектное финансирование. Может ли подобный механизм обеспечить экономику длинными деньгами?

Иллюстрация: ИГОРЬ ШАПОШНИКОВ

Институт экономики роста им. П. А. Столыпина предложил Банку России рефинансировать кредиты, которые выдаются под проектное финансирование. Кратко схема выглядит так: специализированное общество проектного финансирования (СОПФ), созданное под новый бизнес-проект, выпускает облигации и берет под их залог кредит. По мнению уполномоченного при президенте России по защите прав предпринимателей и члена наблюдательного совета института Бориса Титова, эта схема должна решить главную проблему инвестиций в России, а именно привлечение денег новыми проектами, которые не имеют залоговой базы.

Проблема доступности длинных денег стоит в России уже многие годы. Вот самые яркие цифры: у нас доля банковского кредита в инвестициях в основной капитал в 2020 году не превысила 9,5%, доля объема выданных кредитов частному сектору к ВВП составляет 71%, в то время как аналогичный средний показатель по всему миру — 132%. В Институте Столыпина констатируют: существующих каналов рефинансирования институтов развития не хватает для роста инвестиций в экономике, а действующие институты развития хронически недофинансируются.

Институты развития возникают в сфере инвестиций по той причине, что именно они отвечают за длинные — свыше пяти лет — вложения, которые часто требуются новым крупным промышленным и инфраструктурным проектам. «Часто в отношении доступности дискуссия идет лишь о стоимости средств, однако процентная ставка лишь один из параметров, определяющих доступность привлечения кредитных средств. Еще один важный параметр — срок предоставления финансирования. И именно долгосрочных кредитных ресурсов на фоне неразвитости институтов, предоставляющих длинные деньги, нам не хватает», — отмечает начальник отдела аналитических исследований Института комплексных стратегических исследований (ИКСИ) Сергей Заверский.

Впрочем, нужно признать, что правительство не оставляет этот вопрос без внимания. Есть отдельные успехи в области инфраструктурных проектов («Ямал СПГ», Амурский ГПЗ, «Северный поток — 2», модернизация аэропорта Пулково и т. д.), но для экономики в целом эффективное решение проблемы до сих пор не найдено. Последняя государственная инициатива в этой сфере — утверждение совместного плана мероприятий (дорожной карты) правительства РФ и Банка России по формированию доступных финансов для инвестиционных проектов. К сожалению, текст этого документа не публикуется. В СМИ сообщается только, что по этому плану предполагается введение многоголосых привилегированных акций, увеличение доли привилегированных акций в уставном капитале акционерных обществ, развитие акционерных соглашений и механизма special purpose acquisition company (SPAC), развитие финансирования МСП, в том числе через цифровой факторинг. «SPAC — это механизм вхождения в капитал через специальные чеки. Деньги от их продажи размещаются на эскроу-счетах. Пока Россия до этого не дозрела — слишком мало доверия рынку бумаг компаний», — сомневается в эффективности этого механизма директор Института Столыпина Антон Свириденко.

В рамках дорожной карты будет также создана специальная рабочая группа под руководством первого заместителя председателя правительства Российской Федерации Андрея Белоусова и председателя Банка России Эльвиры Набиуллиной.

Облигации вместо залога

В то же время в Институте Столыпина считают, что низкая доступность кредитных средств вследствие необоснованно высокой ставки для несырьевого сектора экономики не может быть компенсирована ни через специализированные каналы рефинансирования ЦБ, ни через государственные гарантии, ни через субсидии на покрытие процентной ставки.

В качестве решения в институте предлагают перейти от денежно-кредитной политики (ДКП) к денежно-промышленной политике (ДПП). Цель ДПП — обеспечение темпов роста экономики на уровне не ниже среднемировых с помощью увеличения объема инвестиционных ресурсов. Как раз в рамках нового подхода и предлагается новый механизм работы беззалогового проектного финансирования.

Выглядит этот механизм так. Инвестор — инициатор проекта создает специализированное общество проектного финансирования (СОПФ). СОПФ выпускает облигации в соответствии с бизнес-планом проекта. После этого облигации передаются коммерческим банкам в залог под финансирование проекта. Дальше очень важный момент: банк-кредитор может получить гарантию института развития, а Банк России уже с гарантией института развития включает облигации СОПФ в ломбардный список, после чего может рефинансировать выданный кредит банку-кредитору не выше чем под один процент. Это нужно, чтобы инвесторы широкого круга покупали облигации СОПФ, а банки могли получить под их залог деньги и снова выдать кредит (см. схему). Предполагается, что на рефинансирование в рамках этой схемы ЦБ нужно будет выделить не меньше 100 млрд рублей.

«Инструмент имеет определенные аналоги за рубежом. В частности, это касается инфраструктурных фондов США и Великобритании, инициатива проектных облигаций в ЕС, предусмотренных программой “трансъевропейской инфраструктуры” (далее ТЕИ. — “Эксперт”), которая является частью более крупной стратегической программы развития “Европа 2020”, — рассказывает Антон Свириденко. — В рамках программы Европейский инвестиционный банк повышает кредитное качество старших обеспеченных проектных облигаций, выпущенных проектной компанией».

«Европа 2020: Инициатива в сфере проектных облигаций» (The Europe 2020 Project Bond Initiative) — это совместный проект Европейской комиссии и Европейского инвестиционного банка. Он стимулирует финансирование рынком капитала крупномасштабных инфраструктурных проектов в сферах трансъевропейских энергетических, транспортных и широкополосных телекоммуникационных сетей. По оценке Европейской комиссии (на старте проекта в 2011 году), всего в рамках проекта планировалось привлечь до двух триллионов евро.

Аналог такой схемы в России уже использовался для развития ипотечного кредитования, а специалисты не раз предлагали его для масштабных инвестиций в инфрастурктуру (см. «Заем “Обустроим Россию”», «Эксперт» № 24 за 2017 год).

СОПФ не работают

Сами СОПФ далеко не новинка для России, но они не пользуются большой популярностью. Из крупных проектов можно назвать только окологосударственные «СОПФ ФПФ» (Фабрика проектного финансирования) ВЭБ.РФ и «СОПФ Дом.РФ». Первое создавалось для финансирования инвестиционных проектов в приоритетных секторах российской экономики, второе — для финансирования строительства инфраструктуры. «Структуры с использованием СОПФ не пользуются популярностью на рынке в связи с законодательными ограничениями. СОПФ должен финансировать проект, покупая требования, которые появились в связи с имуществом, созданным в результате осуществления проекта (проще говоря, СОПФ получает право на получение будущих доходов от проекта. — “Эксперт”). Это создает сложности при проектировании сделок, так как не всегда на инвестиционном этапе есть четкие будущие контракты. При этом для СОПФ, 100% акционеров которых составляют государственные институты развития — ВЭБ.РФ и “Дом.РФ”, законом предусмотрено отдельное регулирование, исключающее это требование», — рассказывает младший директор отдела рейтингов структурированного финансирования «Эксперт РА» Леонид Бельченко.

При лимите программы облигаций «СОПФ ФПФ» ВЭБ.РФ выпустил только одну серию облигаций в декабре 2019 года всего на 10 млрд рублей (из лимита в 294 млрд рублей). Программа облигаций «СОПФ Дом.РФ» зарегистрирована только в апреле этого года; выпусков облигаций еще не производилось, лимит составляет один триллион рублей. Но предварительные планы «СОПФ Дом.РФ» на 2021 год ограничиваются 30 млрд рублей. На данный момент специальных схем рефинансирования в Банке России для облигаций этих обществ нет.

Как поясняет Леонид Бельченко, большинство частных сделок проектного финансирования привлекают средства, используя другую структуру в качестве эмитента, — специализированное финансовое общество (СФО). «Например, в прошлом году были выпущены структурные облигации ООО “СФО социального развития” (рефинансирование ГЧП-проекта по строительству социальных объектов в Якутии ) и ООО “СФО РуСол 1” (рефинансирование затрат на строительство солнечных электростанций), старшим облигациям которых были присвоены кредитные рейтинги инвестиционного уровня. Облигации этих эмитентов также не включены в ломбардный список Банка России», — говорит эксперт.

Схема с СОПФ, предлагаемая Институтом Столыпина, не отличается особой масштабностью. «Совокупный портфель кредитов банков нефинансовым предприятиям за 2020 год вырос почти на четыре триллиона рублей, а только за первый квартал этого года — уже на 1,75 триллиона рублей, — рассказывает эксперт ЦМАКП Ренат Ахметов. — Причем интенсификация роста произошла именно за счет снижения ключевой ставки ЦБ до исторического минимума, а также за счет создания Банком России условий для недопущения кредитного сжатия, которое уже наблюдалось в России в период прошлых кризисов (масштабной реструктуризации, отсрочки по начислению резервов и прочего). На этом фоне что такое инициатива на сто миллиардов рублей? Капля в море!»

Впрочем, при правильном отборе проектов этого может быть вполне достаточно для начального толчка в развитии. «Если проектное финансирование с государственной поддержкой будет направлено на формирование новых быстрорастущих ниш для российского бизнеса, то даже сравнительно небольшие суммы могут создать значимый макроэкономический эффект. Проектное финансирование как раз дает шанс молодым компаниям с хорошей бизнес-идеей, поскольку в каком-то смысле именно хорошо проработанная бизнес-идея (а не нажитая недвижимость, например) выступает здесь предметом залога», — уверен руководитель направления анализа денежно-кредитной политики и банковского сектора ЦМАКП Олег Солнцев.

Есть ли вообще в России проекты под новую схему? В Институте Столыпина считают, что в регионах проектов хватает. «Например, льняной кластер “Русский лен” (Тверская и Ивановская области), другие кластерные проекты. Если посмотреть, то в очередь стоят проекты за кредитами в Фонд развития промышленности, — рассказывает Антон Свириденко. — По данным наших прямых опросов и мероприятий в регионах, в каждом регионе есть несколько десятков ждущих проектов, которым нужно только хорошее финансирование. Еще сотни в каждом регионе нуждаются в дополнительной предпроектной проработке и хорошем финансировании, но стоят из-за отсутствия последнего, в том числе финансирования предпроектной стадии».

Что гарантируем

Стоит отдельно отметить, что во всей этой схеме, да и не только в ней, но и вообще в проектном финансировании ключевую роль играет именно наличие гарантий институтов развития. «Это снимает с инвестора основные риски, которые на стадии начала проекта зашкаливают. При наличии подобной гарантии такие выпуски будут интересны всем, так как будут фактически квазигосударственными бумагами, получат рейтинг, близкий к суверенному, — поясняет директор по работе с эмитентами ИК “Иволга Капитал” Андрей Бобовников. — Что же касается включения облигаций в ломбардный список, то оно имеет смысл в условиях дефицита ликвидности в банковской системе — тогда банкам интересно покупать именно такие бумаги. Если же в банковской системе профицит, включение бумаг в ломбардный список особой роли не играет».

Для самих банков включение в ломбардный список и тем более возможность льготного рефинансирования будут очень хорошим стимулом кредитовать СОПФ. Однако все упирается в те же гарантии институтов развития. «В рамках предложенной инициативы предполагается, что ЦБ будет включать облигации СОПФ в ломбардный список на основании наличия гарантии института развития. Вот здесь как раз есть вопрос, насколько сложной будет процедура получения такой гарантии и не станет ли это тормозом на пути успешной реализации схемы», — опасается Сергей Заверский.

Сейчас действуют два инструмента государственной поддержки проектного финансирования, использующие механизмы предоставления госгарантий. Первый — Фабрика проектного финансирования ВЭБа в рамках постановления «Об утверждении правил отбора инвестиционных проектов и принципалов для предоставления государственных гарантий РФ…» от 14 декабря 2010 года. Во втором случае обязательства проектных компаний могут рефинансироваться ЦБ РФ. «Эти механизмы, честно говоря, пока работают довольно вяло, но вряд ли нужно создавать третий механизм. Скорее, следует реструктурировать, расширить и укрепить имеющиеся, — уверен Олег Солнцев. — При этом должен быть соблюден баланс между амбициозностью поддерживаемых проектов и их финансовой устойчивостью. В связи с этим предоставление рефинансирования под один процент годовых кажется перекосом — столь низкий уровень ставок может создать проблему “морального риска” — вложений в проекты с крайне слабо просчитанной окупаемостью».