«Ждать ухудшения — это нормально»

Вячеслав Суриков
редактор отдела культура журнала «Эксперт»
Евгения Обухова
редактор отдела экономика и финансы журнала «Эксперт»
31 мая 2021, 00:00 №23

Генеральный директор «Иволги капитал» Андрей Хохрин — о том, как скоро произойдет обвал на глобальных фондовых рынках, что станет причиной, что будет с Россией и на что во всей этой ситуации могут рассчитывать инвесторы, в том числе на долговом рынке

RICHARD DREW/AP/TASS

«Новая гастрономическая вселенная», как именует себя в рекламе новосибирская сеть фастфуда «Дядя Дёнер», вызвала несварение у инвесторов: в середине мая она допустила два технических дефолта по биржевым облигациям. «Дядя Дёнер» вышел на облигационный рынок три года назад и привлек в общей сложности 110 млн рублей (на протяжении последних трех лет его ежегодная выручка составляла 345‒360 млн рублей, ежегодная чистая прибыль — около 35 млн рублей). Не далее как в феврале 2021 года НРА даже присвоило ему рейтинг ВВ со стабильным прогнозом — за «высокий уровень перманентного капитала в структуре финансирования компании, сильную краткосрочную ликвидность, комфортную операционную рентабельность денежного потока, длительный срок работы на рынке и устойчивые конкурентные позиции в регионах присутствия». Рейтинг сдерживался низким уровнем раскрытия финансовой информации, несоответствием лучшим практикам корпоративного управления и высокой долговой нагрузкой. Но буквально через две недели, в марте, последовал технический дефолт, а в мае еще два. У компании не оказалось денег на исполнение обязательств — причиной стала налоговая проверка, по результатам которой «Дядю Дёнера» ожидают значительные доначисления налогов. Рейтинг пришлось отзывать, а сеть надеется договориться с инвесторами о реструктуризации долгов.

«Дядя Дёнер» — один из первых дефолтов на российском рынке высокодоходных, или мусорных, облигаций, и за ним не могут не последовать новые проблемы. Но высокодоходные облигации лишь маленький сегмент огромного финансового рынка, который, как кажется, в последнее время практически вообще оторвался от какого бы то ни было фундамента. Как инвестору ориентироваться в стоимости активов? Как оценивать риски и на какую доходность рассчитывать? Для разговора об этом мы пригласили к нам генерального директора инвестиционной компании «Иволга Капитал» Андрея Хохрина. Редакцию журнала «Эксперт» представляют ведущий Вячеслав Суриков и редактор отдела экономики Евгения Обухова.

Евгения Обухова: Мы хотели начать беседу со смешной ситуации, которая сложилась на рынке криптовалют с Dogecoin. Был дикий взлет [ее стоимости] на странных сообщениях от Илона Маска, который, видимо, является держателем значительной части этих койнов. Капитализация Dogecoin превысила капитализацию «Газпрома» и многих реальных американских компаний. Это очень яркий пример того странного состояния, в котором сейчас пребывают финансовые рынки. Не является ли популярность криптовалют следствием того, что цены на «обычные» активы тоже отвязаны от реальности? Ведь когда компания стоит очень много своих годовых выручек или вообще не имеет выручки, может быть, уже и все равно, что покупать?

Андрей Хохрин: Скептики, включая меня, давно говорят о том, что на рынке не вполне здоровая ситуация. И то, что криптовалюты скачут в цене, — это одно из проявлений происходящего. Хотя есть гораздо более капитализированные активы — крупнейшие компании, товары.

Почему мы наблюдаем это на глобальном рынке — и отчасти в России, но в гораздо меньшей степени? В силу двух факторов. Первый — это денежная эмиссия, которая последовала как рецепт для спасения экономик. Второе — пришествие на рынок большого количества «физиков». Причем это действительно глобальное явление.

Ну а дальше происходит то, что происходит. Рынок отвязывается от реальности. Причем все стороны относятся к этому спокойно. Я имею в виду и самих инвесторов, и регуляторов, и биржи, и брокеров.

Говорят, с ума сходят поодиночке — а в данном случае вроде как общее сумасшествие, и так оно становится нормой, новой реальностью.

На самом деле эта норма очень условная, временная, поскольку в любом случае мы наблюдаем глобальный фондовый пузырь. Ладно бы он касался криптовалют и фондовых активов. Но самое болезненное то, что он касается долгового рынка. И вот это является серьезной проблемой, которая не имеет решения, кроме кризиса.

Есть две проблемные зоны. Следствие денежной эмиссии — это обязательно инфляция. Которую мы сейчас наблюдаем через удорожание товаров.

Второй проблемный сектор — это долги. У вас есть два варианта получить больше денег. Первое — их напечатать, второе — эмитировать больше долга. В мире циркулирует колоссальное количество ничем не обеспеченного, как мне представляется, или обеспеченного недостаточно, вот этой денежной эмиссией, как бы высококлассного долга.

Е. О.: Вы имеете в виду долг и корпоративный, и государственный?

А. Х.: Да, и то и то. Застрельщиком выступили крупнейшие государства. Как выпускать дешевый долг? Это отчасти выкупать его себе на баланс.

Но к кривой доходности госбумаг привязаны кривые доходности корпоратов. И дальше мы получаем перегибы — когда долги далеко не самых эффективных компаний имеют очень низкие доходности по одной простой причине: потому что у вас как инвесторов нет выбора, потому что для вас пара процентных пунктов доходности в дополнение к тому, что вы имеете, возможно, к минусу, который вы получите от своих вложений, — уже серьезная премия.

Вообще, в моем понимании, рынки в том состоянии, в котором они сейчас находятся, вот на тех уровнях максимальных, они не могут просто начать корректироваться, стабилизироваться, то есть просто перестать расти. Они могут только обвалиться. Потому что клубок проблем, о котором я сейчас говорю, нельзя просто так взять и распутать. Он может быть только разрушен. А разрушение — это следующий кризис, который в данном случае имеет четкую, понятную структуру. Это падение рынков облигаций, проблема с гос- и корпоративным долгом, падение фондовых рынков. И нужно понимать, что эти явления друг друга взаимоусиливают.

В этой связи я благодарен нашим зарубежным партнерам, которые в 2014 году Россию по максимуму отключили от мировой инфраструктуры. Да, обидно, мы плохо развиваемся, у нас такая отсталая экономика, потому что мы не пользуемся финансовым рычагом. Но благодаря этому мы не участвуем в этом общемировом процессе.

Прибыль после смерти

Е. О.: Мы еще в 2018 году писали о том, что Америка должна обвалиться, но с тех пор прошло три года, и этого все никак не происходит, и все время возникают объяснения тому, почему этого не происходит. После долгового кризиса PIIGS не случилось ничего плохого, удалось это спустить на тормозах за счет выкупа на государственный баланс. Еще один пример — Япония, которая тридцать лет живет при нулевых ставках, имеет огромнейший государственный долг, который выкуплен внутренними агентами.

И нам все чаще говорят, что на самом деле QE может существовать сколько угодно долго. Государственный долг будет постепенно через инфляцию уменьшаться. А если что-то возникнет с крупными компаниями, мы их тоже выкупим на государственный баланс.

То есть если раньше все ждали падения, потом перестали ждать, когда все упадет, и сказали, что, наверно, это нормально.

А. Х.: Я на это отвечу следующее. Рынок — это психологическое явление. Если вы чего-то боитесь, вы к этому готовитесь. Если вы не боитесь, наступает кризис.

Сейчас складывается впечатление, что центральные банки почувствовали себя, как бы это сказать… не просто монетарными регуляторами, а регуляторами глобальной экономики. Но это вообще не так, потому что у центрального банка вообще функция надсмотрщика. У него из инструментов — выкуп активов, ключевая ставка, и всё. Экономика так не устроена. Там есть налоги, законы, мотивация инвесторов, куча всего.

Мы упрощенными макроэлементами пытаемся управлять экономикой. Снаружи, если не глядеть на котировки ценных бумаг, все выглядит неплохо. Но экономика — это не только создание денежного потока, прибыли компании. Это еще и, допустим, слияния и поглощения. Вот насколько абсурдным будет сейчас участие в этом процессе, когда ты понимаешь, что компания, которую ты покупаешь, принесет тебе прибыль после того, как ты умрешь. Я понимаю, что частному инвестору это не объяснить, но, если вы покупаете на IPO акции компании, зная, что она убыточна, вы, конечно, тешите себя тем, что до этого были инвесторы, которые довели компанию вот до этого, близкого уже к монетизации состояния, и они вам сейчас продают, натерпевшись.

Но на самом деле, если все это сложить в математическую формулу, вы покупаете бизнес, который не умеет зарабатывать деньги. Который не умеет зарабатывать деньги на истории, то есть уже в ситуации, которая нам известна. Почему мы считаем, что он научится их зарабатывать в ситуации, которая нам даже неизвестна?

Е. О.: А мы и не ждем, что он начнет зарабатывать. Мы ждем, что сможем выскочить в какой-то момент, перепродав акцию. То есть мы ждем не отдачи в виде дивидендов, а просто роста цен на акции, который может случиться по причине того, что ФРС опять разбрасывает деньги с вертолета.

А. Х.: Я это называю «игра на большего дурака». Я покупаю дорого, мне страшно, но я думаю, что дальше придет еще какое-то количество людей, они будут еще больше бояться и купят еще дороже. Все это классно работает в одном случае — если ваша денежная эмиссия постоянно разгоняется. То есть если у вас в принципе приходит денег на рынок больше, чем рост самой цены. Потому что каждый раз, когда кто-то купил, он создал отложенное предложение. Вам нужно постоянно поддерживать баланс, чтобы цена росла. В противном случае, как только приток новых людей, новых денег, печатание денег, пополнение баланса закончилось или, по крайней мере, перестало…

Е. О.: Расти прежними темпами?

А. Х.: Скорее даже ускоряться. Это мы наблюдаем по балансам. Как только процесс ускорения закончился, происходит обвал, потому что у вас все покупатели тут же превратились в продавцов. Потому что человек смотрит на тренд, который формировался десять или более лет, и пытается заработать на отрезке в пару недель. А что будет, если он на отрезке в пару недель не видит продолжения этого тренда? У него просто разрыв шаблона.

Е. О.: То есть у нас есть прекрасный индикатор того, когда произойдет обвал: мы смотрим на темпы ускорения роста денежной массы ФРС, и, как только она перестает ускоряться, сразу продаем?

А. Х.: Совершенно верно. Плюс к этому есть еще один индикатор. Я могу забить в поисковике слова «фондовый рынок» и посмотреть, что там пишут. И вот как только появляются восторженные отзывы — все, мы приехали.

Возьмем индекс S&P 500. Его рост без коррекций длится уже год. Ты смотришь на него и испытываешь определенное недоверие: какие-то дурачки, простите, приходят покупают. Но я же умный, я же не буду. И смотришь, а что пишут эксперты. А эксперты говорят, это все накачка денег, это все не по-настоящему. Не рекомендуем.

Но в какой-то момент эти самые эксперты ставятся перед фактом: или вас всех поувольняют, потому что клиенты в компанию не идут. А те, кто идут, ставят против этого роста и все уже разорились. Или переосмысливают свою систему ценностей.

Вот мы сейчас максимально близки к этому. Если не весной, то летом [случится] вот это переосмысление, когда вдруг начинает казаться, что так и должно быть — что рынок должен расти на двадцать процентов в год, что капитализация в десять выручек — это нормально, что прибыль однажды подоспеет, потому что меняется технологический цикл и все такое — вот это все становится аксиомами.

Наблюдать за нынешним состоянием рынков можно либо со стороны, либо, если ты участвуешь, с постепенным искривлением собственного анализа. Вот тебе нужно выбрать для инвестиций лучшую компанию из десяти. И все десять компаний, которые ты смотришь, я утрирую, имеют капитализацию в десять выручек. Ну вот одна — девять, вот она лучшая. Но простите, девять выручек — это перебор. Ты начинаешь постепенно привыкать к тому, что в твоих вводных параметрах параметры-то, на самом деле, не имеющие отношения к анализу.

Без роста, без проблем

Е. О.: Вы упомянули 2014 год, когда мы перестали быть связаны с иностранной инфраструктурой, но теперь мы не только не получаем рычага для роста экономики, но и получаем трансляцию инфляции, которая к нам приходит через девальвацию и высокие цены на товары. Так что мы в ситуации ничем не лучшей, чем весь мир.

А. Х.: Я сейчас, как поздний коммунист, скажу, что чем хуже, тем лучше. Потому что российский ЦБ взял и поднял ставку. Причем в два раза. А теперь сопоставим вот это действие с возможностями ФРС. На сколько ФРС сейчас может поднять ставку?

Е. О.: Ни на сколько.

А. Х.: Потому что у них просто произойдет обвал облигационного рынка. Худшее, что может произойти с Россией, — это структурный кризис экономики. Когда наша нефть никому будет не нужна, потому что им там не до нефти. Ну да, потеряется стоимость активов. Да, мы получим какой-то там инфляционный всплеск. Но для понимания: российский ЦБ в 2020 году увеличил денежную массу на 10 процентов, американский — на 30‒35 процентов. Только у нас инфляция при этом была официальная пять плюс, а у них официальная инфляция была меньше двух процентов.

Но давайте посмотрим на нас глазами внешнего участника, у которого там где-то, за океаном или на Западном побережье, происходит, очевидно, чего-то нехорошее. У него деньги начинают гореть. А тут рядом восточный, северный сосед, у которого там все было не очень хорошо и осталось не очень хорошо, но более предсказуемо.

Возможно, я сейчас идеализирую, но мы в этом случае начинаем становиться получателями глобального капитала. Мир становится экономически, финансово диверсифицированным. Почему Россия не может занимать место в этой диверсифицированной системе? Да, я понимаю, что у нас темпы экономического роста более низкие. Да пусть они будут нулевыми. Просто мы не имеем того клубка проблем, которые есть в цивилизованном мире. Нам не нужно зачем-то самостоятельно девальвировать свою валюту. То есть да, она может столкнуться с инфляционным процессом, но специально запускать этот процесс смысла никакого нет.

Е. О.: А какая разница, специально мы его запустили или к нам его привезли? Я просто веду к тому, что если обрушатся рынки там, то нам неминуемо ждать того же.

А. Х.: Я бы здесь не согласился, я бы сказал, ждать ухудшения. Но это нормально. Мы вообще к этому привыкли. Но не того же.

Вот мы занимаемся низкокачественными в большинстве своем облигациями. И по ним наши инвесторы готовы получать 12‒13 процентов. А компании того же уровня, да и худшего, в валютах, которые у меня вызывают не меньшие сомнения, чем рубль, в западных юрисдикциях платят, если повезет, пять процентов. Потому что кривая госдолга может быть вообще равна нулю. И премия к ней не так важна — потому что ты сравниваешь с нулем. И ты уже не думаешь о том, насколько обеспечен твой риск.

Поэтому я не считаю, что вот в России все настолько плохо, у нас гораздо более сбалансированный финансовый механизм.

Вы недооценили риски

Е. О.: Почему ваши клиенты соглашаются на таком сложном все-таки портфеле высокодоходных облигаций на ставку 11‒12 процентов, видя, что по тем же американским акциям можно было получать 20 процентов?

А. Х.: Российский рынок высокодоходных облигаций — такое крошечное явление даже на теле российской экономики. И инвестор, который каким-то чудом до него добрел, он уже свои активы, обладая склонностью к риску, уже погрузил в весь инструментарий. Уже в IPO он точно есть.

И мы или облигационный рынок, да и вообще рублевые активы — это для него какая-то часть портфеля.

У нас избыток денег. У нас проблема с нормальными историями. Чтобы рынок высокодоходных, мусорных, высокорисковых облигаций развивался, инвестор не должен получать критических убытков. Если он еще получит ставку выше депозита, это уже будет бурное развитие. Я не вижу бурного развития. И на самом деле рынок не дает столько доходности, сколько написано в титрах.

На данный момент в России в высокодоходном сегменте сложился неплохой баланс доходности и потенциальной дефолтности. Скорее всего, мы со временем на российском рынке получим более высокие доходности, не в силу инфляционных процессов, а в силу того, что публика начнет понимать, что дефолтные риски существенно выше, чем они думали. Вообще, пока нет погашения — нет дефолта. Дефолтиться до погашения — ну это надо стараться. И надо сказать, стараются, и у нас такие случаи уже есть.

Е. О.: У вас в портфеле или на рынке? Не среди тех, кого вы размещали?

А. Х.: Нет. У нас на самом деле своя специфика. Я не говорю о том, что мы сделаем на рынке что-то особенное, но мы будем стараться. Мы не занимаемся почти ничем, кроме кредитного анализа. Это весьма пристальный отбор эмитентов. Мы не даем руку на отсечение, что не будет дефолта, но мы должны приложить все усилия, чтобы оценить то, что этот дефолт не произойдет. Для этого есть ряд критериев.

Дальнейшее обязательное ведение [эмитента]. И плюс к этому ты должен быть откровенен перед рынком. Если ты понимаешь, что в компании явно проблема, конечно, когда ты скажешь об этом рынку, ничего хорошего с котировками не будет, но в противном случае ты просто занимаешься манипулирование рынком, вот и все. Не давая ему информации, которая тебе известна.

На высокодоходном рынке мы выпустили больше всего выпусков облигаций, но, оперируя вот этими принципами, мы на данный момент смогли избежать технических дефолтов: у нас их нет ни по одному из выпусков.

Я бы не сказал, что я их особенно жду. Ну потому что я вижу, какого характера дефолты есть на рынке. Есть компания под названием «Дядя Дёнер», которая сначала отчиталась о прибыли за 2020 год, потом там прошла налоговая проверка, и теперь мы видим там убыток в 400 с чем-то миллионов рублей при выручке в 350 миллионов. Такая злая налоговая, которая пришла и вдруг ни с того ни с сего просто раздавила каблуком эмитента? Наверно, кто-то где-то кому-то много лет недоговаривал.

Или другой пример: компания, выпустив облигацию, получает проблему с выручкой буквально сразу же после начала пандемии, несмотря на то что у нее есть в якорных инвесторах МСП-банк. Неспособна обслуживать купоны, по крайней мере, своевременно.

Обладая своей экспертизой, я думаю, что мы многих подводных камней уже избежали. Я не говорю, что мы их избежим впредь, но свою доходность, может быть, там даже не десять процентов, может быть, чуть ниже мы сможем поддерживать с учетом проблем, которые видим в портфеле.

Сможет ли потянуть те же самые десять процентов высокодоходный сегмент с учетом дефолтов — для меня большой вопрос. То есть, с моей точки зрения, если вы инвестируете в облигации с низким кредитным рейтингом, то, скорее всего, это будет все-таки проигрыш по депозиту банковскому. Потому что банк, в принципе, более-менее понимает, куда он вкладывает деньги.

Когда вы выходите на рынок высокодоходных облигаций, вы должны понимать, что его риски вами заранее, как правило, недооценены.

Согласно методике CBonds, высокодоходный сегмент — это купон ключевая ставка плюс пять процентов, плюс ограниченный объем выпуска, до пяти миллиардов рублей. Это миллиард, два миллиарда долларов размещений в год, которые соответствует этим критериям. Для нашего корпоративного долгового рынка это очень маленькая доля, и нарастить ее будет очень сложно. Не по причине того, что компании не хотят выходить на рынок. То есть они, конечно, не хотят, и донести до нормального бизнеса, что на рынке есть возможность привлечь капитал, — это задача, которую мы там для себя очень плохо решаем.

Сложно будет, потому что инвесторы обжигаются, обжигаются они со временем чуть чаще, частота вот этих ожогов становится больше, они хотят более высокую ставку.

Если вы покупаете на IPO акции компании, зная, что она убыточна, вы, конечно, тешите себя тем, что до этого были инвесторы, которые довели компанию вот до этого, близкого уже к монетизации состояния, и они вам сейчас продают, натерпевшись. Но на самом деле, если все это сложить в математическую формулу, вы покупаете бизнес, который не умеет зарабатывать деньги

Против жадности

Е. О.: Расскажите, пожалуйста, про портфели ProBonds: что они вообще собой представляют, кроме того что это вот некое представление для инвесторов текущей ситуации с рядом выпусков? Сейчас по ним доходность порядка 11 процентов до НДФЛ, хотя целевая — 14 плюс процентов годовых.

А. Х.: Классический инвестиционный банк должен привлечь инвесторов под размещаемую бумагу, разместить и, в принципе, заниматься следующим размещением. Такое сделать в высокорискованном сегменте проблематично. Потому что людям надо давать информацию о том, что дальше с этой бумагой произойдет.

Поэтому в середине 2018 года я выдвинул идею, что надо помещать бумаги пусть в виртуальный портфель и наблюдать за поведением этой бумаги хотя бы год. Сейчас у нас выпуски в портфелях держатся больше двух лет. То есть мы, в принципе, не выводим бумаги из портфеля, за редким исключением.

Это такое послепродажное обслуживание. Как организатор ты перестаешь быть заинтересованным просто в наборе новых денег под новое размещение, ты гораздо больше занимаешься тем, чтобы у тебя после размещения эмитент не лег на бок.

И у нас компания именно этим и занимается, мы очень мало уделяем времени сбору средств. Большую часть времени мы уделяем тому, как вообще эмитент будет расплачиваться.

Дальше возникло таргетирование доходности этих портфелей. Мы берем среднюю взвешенную цену, любая бумага, которую мы разместили, попала в портфель автоматически. Если мы не готовы ее добавить в портфель, она не может быть размещена. И потом мы мониторим ее средневзвешенную цену, постепенно уменьшаем ее долю в портфеле.

Пример: ситуация в этом году, весьма неприятная и драматичная. В феврале мы выпустили облигации одной из компаний крупного агрохолдинга «Концерн “Покровский”», а в апреле выяснили из средств массовой информации, что в офисе компании происходят обыски. Облигация упала сразу же за три дня на десять процентов.

У нас была мощнейшая мотивация в общении с менеджментом, с собственниками в попытке вообще разобраться, что происходит. Дошло до того, что эмитент заранее перечислил купон. Мы выводили их в прямой эфир, чтобы они общались с аудиторией. Все видят, что с бумагой, которую мы размещали, проблема. Следующее, что я получаю: мне весьма сложно собрать деньги на новое размещение.

То есть это не проявление какой-то там доброты или справедливости. Просто наша будущая выручка начинает прямо зависеть от того, что мы продали. Потому что мы вынуждены работать с одной и той же инвестиционной аудиторией, мы им всячески насаждаем портфельный подход, ты не можешь купить облигации на, что называется, всю котлету. Ты можешь на нее выделить десять процентов. Если очень хочется — пятнадцать процентов. Больше ну вот не рекомендуется. И если она у тебя сейчас упала, а мне нужно тебе продать следующую бумагу, первый вопрос, который ты мне задашь, будет: а что же у вас там происходит?

Я считаю, что при качественном отборе выпусков инвестор не получит двадцатых ставок доходности (доходность выше 20% годовых. — «Эксперт»). Да он и пятнадцатых не получит. В моем понимании, нам надо просто сделать так, чтобы это было больше, чем на депозите.

Это, кстати, серьезно противоречит той жадности, которая формируется на фондовом рынке. Одиннадцать процентов, о которых я говорю как об ориентире, — это то, над чем нужно постараться, чтобы сделать. Я до конца не уверен, что получится.

Вячеслав Суриков: Меня заинтересовал такой момент: предрасположенность компании к дефолту можно определить только по отчетности, путем ее глубокого изучения? Или просто по поведению компании на рынке можно обнаружить какие-то признаки того, что у нее есть проблемы?

А. Х.: На самом деле есть ряд маркеров, которые позволяют нам судить о компании как о плохой. Чем все заканчивается? Заканчивается 115-ФЗ. То есть финансирование терроризма, обнал и прочее. Заканчивается налоговой проверкой, которую компания не перенесла. Кого-то посадили.

А причина очень простая: неэффективность бизнеса. Потому что ты не будешь заниматься схематозом, если у вас есть бизнес, который приносит деньги.

Теперь представим бизнес, который слегка утомил его собственника, потому что он ничего не приносит. Прибежал финансовый менеджер, сказал, что есть прекрасная возможность, которая называется «облигационный рынок». Заняли. Выяснили, что теперь деньги стали еще более дорогими. А тут еще на вас смотрит энное количество сотен инвесторов, которые хотят, чтобы им деньги вернули. Начинаем придумывать. И в процессе творчества приходят на ум всякие интересные схемы. Но в основе лежит неэффективность бизнеса. Причем неэффективность необязательно должна быть заранее запрограммирована или видна. Часто неэффективность — это не то, что ты худший из своих конкурентов. Да просто вас очень много в этой конкурентной среде.

Я сейчас скажу очень крамольную мысль, но, надеюсь, коллеги мне ее простят. В свое время мы перестали заниматься выпуском облигаций лизингодателей. По простой причине: лизингодатели, которые приходили на рынок облигаций, — это компании небольшие, и они занимаются весьма примитивной деятельностью, вот что бы мне ни говорили. Это перепродажа денег без сложных программных решений. То есть вы находитесь в суперконкурентной среде и вывозите свой бизнес, простите, на собственном горбу. Завтра вы сильно заболели, и ваш бизнес слегка накренился. Мало того, завтра выяснилось, что крупный государственный лизингодатель решил залезть в сегмент малого бизнеса, и все, и у вас все закончилось. Вы работали с семи часов утра до девяти часов вечера без выходных. Но вы не изобрели никакой бизнес-идеи. Вы заложник среды.

Поэтому в поиске объекта финансирования мы пытаемся ответить на вопрос: этот бизнес вообще способен жить? Он вообще нужен обществу? Простите за громкие слова.

В основном нужно ответить вот на эти вопросы, потому что все остальное — это производные от того, можешь ты зарабатывать деньги или нет.

Е. О.: Как эти принципы соотносятся с тем, что вы вывели на облигационный рынок значительное количество микрофинансовых компаний?

А. Х.: Я сопоставляю, допустим, с теми же самыми лизингодателями. В МФО намного более сложный механизм. Это настроенный маркетинг, настроенные программные продукты, в которые нужно инвестировать десятки, иногда больше, чем десятки, миллионов рублей. Штат айтишников, рисковиков, это иногда десятки человек, которые отвечают на вопрос, какой аудитории дать денег.

То есть это бизнес, который мне на данный момент кажется сложным. Да, и есть пресс из Банка России.

Е. О.: Если я правильно помню, у МФО уведомительный порядок и часть из них может не подавать отчетности какое-то время, пока ЦБ не обратит на это внимание. И еще один момент: а вот кейс «Домашних денег», которые даже при своих безумных ставках, как выяснилось, имели такие невозвраты, которые не покрывались даже вот этими дикими ставками, он вас не смущает?

А. Х.: У меня здесь ответ в двух пунктах. Во-первых, в Банке России есть реестр микрофинансовых организаций. Выпал из реестра — все, все закончилось. Что касается «Домашних денег», это вот та самая история неэффективности. Чтобы не думать о качестве возвратности, тебе нужно давать деньги под любой процент. И ты не отвечаешь себе на вопрос, а что будет, если процент снизится. Если тебе законодательно ограничат процент, под который ты можешь выдавать деньги. Тот же самый примитивный подход к бизнесу. «Домашние деньги» и те лидеры рынка МФО, которые есть сейчас, — это совершенно разные и по общению, и по мировосприятию люди и системы бизнеса.

Это не значит, что сфера МФО стала белой и пушистой. Она такой не будет никогда, потому что… ну это как торговля сигаретами. Вам со временем нужно сделать так, чтобы общество не курило. Но на это уйдут годы, и эти годы должны пройти в относительно цивилизованной обстановке.