Любовь и голуби

Крупнейшие региональные эмитенты вступили в борьбу за симпатии инвесторов

Поиск компаниями источников финансирования своего развития - один из ключевых вопросов ведения бизнеса всегда и везде. Однако если в западной практике способы разрешения этого вопроса давно отработаны и регламентированы, российские корпорации осваивают разнообразие инструментов шаг за шагом: банковский кредит - облигационный займ - публичное размещение акций.

Первые шаги

Облигационные займы стали реальной альтернативой банковскому кредиту совсем недавно. Их размещением в последнее время активно занимались в том числе и компании Северо-Запада - как самые крупные (например, " Северсталь", " Северо-Западный Телеком", " Илим Палп"), так и компании меньшего порядка (например, мясоперерабатывающий холдинг " Парнас-М", частная пивоварня " Тинькофф", строительная компания " Северный город"). На подходе - новые и новые "северо-западные" заемщики.

Неблагоприятная летняя конъюнктура на российском долговом рынке вынудила многих из них отложить размещение своих бумаг. Теперь ситуация стабилизировалась и, видимо, первым региональным эмитентом, предложившим инвесторам свои бумаги этой осенью, станет "Северо-Западный Телеком". В начале октября крупнейший оператор связи региона планирует разместить четырехлетние облигации на общую сумму 1,5 млрд рублей.

Холдинг "Силовые машины", владеющий контрольными пакетами акций петербургских ОАО "Ленинградский металлический завод" (ЛМЗ), ОАО "Электросила"и ОАО "Завод турбинных лопаток" (ЗТЛ), планирует размещение облигаций на 1 млрд рублей. "Северо-Западная Лесопромышленная Компания" на общем собрании также приняла решение о размещении облигационного займа объемом 300 млн рублей. Анонсировалось и возможное размещение облигационного займа ОАО "Балтийский завод"на сумму 1 млрд рублей. Список можно продолжать.

Известно, что условием привлечения денег при помощи облигационного займа является наличие честного имени и наработанной репутации компании. Ведь в данном случае, как правило, не требуется залога или поручительства третьей стороны (в отличие от того же банковского кредита). Кроме того, облигационные займы имеют еще одно важное преимущество: они позволяют формировать публичную кредитную историю для дальнейшего оперирования на открытых рынках капитала.

Эмитент облигаций, аккуратно выполняющий обязательства, приобретает положительный имидж в глазах широких кругов инвесторов. Это дает ему возможность в будущем выгодно продавать свои ценные бумаги, причем уже не только облигации, но и акции. Специалисты прогнозируют, что следующим шагом передовых компаний станет именно публичное размещение акций, в том числе и на зарубежных рынках. Некоторые аналитики относят первые публичные размещения акций крупных российских компаний к 2004 году, когда структура собственников наиболее привлекательных предприятий окончательно утрясется, а также прояснится политическая перспектива. После чего процесс публичных размещений должен пойти по нарастающей (как это было с теми же облигационными займами).

Стоит заметить, что первый удачный опыт оперирования на открытом рынке (выпуск облигаций) - отнюдь не гарантия будущего успеха компании в деле первичного размещения акций, тем более если речь идет об успехе на международных рынках. Участие в капитале компании (то есть приобретение акций) - процесс намного более сложный, нежели покупка долговых обязательств. Здесь на решение инвестора влияет максимальное количество разнообразных факторов.

Редкое достоинство

Оценивая привлекательность акций и других ценных бумаг компании, инвестор не в последнюю очередь интересуется качеством корпоративного управления (проще говоря, отношением к нему, как к совладельцу бизнеса). Согласно оценке компании McKinsey, за высокий уровень корпоративного управления компаний инвесторы готовы дополнительно платить в России в среднем 38%, в то время как в Китае 25%, а в Германии - 13%. Об уровне корпоративного управления можно судить на основе соответствующих рейтингов. Однако именно рейтингом корпоративного управления могут похвастаться очень немногие отечественные компании.

Генеральный директор PricewaterhouseCoopers Сэмьюэл Дипьяцца считает, что низкий уровень корпоративного управления обходится российским компаниям в 150 млрд долларов "недополученной" рыночной капитализации. Это ненамного меньше сегодняшней капитализации фондового рынка России в целом. "Некоторые российские компании приложили огромные усилия, чтобы улучшить корпоративное управление. Они доказали, что акции компаний, которые становятся более открытыми (особенно по сравнению с теми, что продолжают закрываться от инвесторов), демонстрируют впечатляющий рост - в два-три раза", - заявлял Дипьяцца в интервью деловой газете "Ведомости" в июне этого года.

Многие компании в самое последнее время действительно всерьез озаботились повышением рейтинга корпоративного управления. Однако важно учитывать, что пока это во многом можно объяснить банальным следованием моде, а не осознанным изменением мышления. Многих вдохновил пример нефтяной компании ЮКОС, которая уделила пристальное внимание вопросам корпоративного управления и добилась фантастического роста капитализации. По подсчетам главы компании Михаила Ходорковского, за последние два года ЮКОС инвестировал в формирование своей деловой репутации примерно 300 млн долларов.

Пара смелых

Доля капитализации компаний Северо-Западного региона в общей капитализации российских предприятий, акции которых котируются на биржах, составляет около 4,5%. При этом в рейтингах корпоративного управления, которые регулярно составляют, например, Standard & Poor's и Институт корпоративного права и управления (ИКПУ), присутствуют лишь две региональные компании - "Северо-Западный Телеком" и "Ленэнерго".

Так, в рейтинге ИКПУ по итогам первого квартала 2003 года "Ленэнерго" занимает 5-е место (это несколько хуже, чем в конце 2002 года), а "Северо-Западный Телеком" вышел на 3-е (впереди только "ВымпелКом" и ГМК "Норильский никель").

Росту рейтинга "Северо-Западного Телекома", по словам аналитиков, способствовало избрание в состав совета директоров компании независимых директоров, ведение бухгалтерской отчетности по международным стандартам, и, согласно оценке ИКПУ, повышение уровня раскрытия информации (например, более информативным стал сайт компании). Содиректор инвестиционного банка Brunswick UBS Warburg Денис Родионов полагает, что качество управления "Ленэнерго" пострадало из-за проходящей на данный момент реформы энергетики, но не исключает положительных изменений рейтинга компании в обозримой перспективе.

В рейтинге корпоративного управления от Standard & Poor's "Ленэнерго" и "Северо-Западный Телеком" сейчас имеют по 5,9 балла (из 10 возможных). При этом повышение рейтинга энергетического монополиста (+0,2 пункта - с уровня 5,7) произошло летом, а крупнейшего телекоммуникационного оператора региона - в начале сентября (+0,3 пункта - с уровня 5,6 соответственно). Комментируя решение агентства, генеральный директор "Северо-Западного Телекома" Александр Сысоев заметил, что компания "планирует продолжить работу, направленную на улучшение качества корпоративного управления, рост капитализации и повышение инвестиционной привлекательности".

Три звезды

Аналитики единодушно называют три звезды регионального фондового рынка. Помимо уже упомянутых ОАО "Ленэнерго" и ОАО "Северо-Западный Телеком" к лидерам относят также ОАО "Пивоваренная компания "Балтика"". Похоже, что именно этой троице и предстоит возглавить борьбу за рост капитализации региональных компаний, за интерес инвесторов, в том числе международных.

Впрочем, в отличие от "Северо-Западного Телекома", ни "Балтика", ни "Ленэнерго" не имеют пока опыта облигационных займов. Так что у инвесторов нет возможности инвестировать одновременно и в долговые, и в долевые ценные бумаги этих эмитентов. Им приходится довольствоваться тем, что есть.

Акционеров "Балтики" - крупнейшего пивоваренного предприятия России - пока может обрадовать лишь размер дивидендов, но не курс ценных бумаг компании. За год обыкновенные и привилегированные акции подешевели примерно на 10%. По сравнению с осенью 2002 года, когда наблюдался пик интереса к акциям пивоваренной компании, капитализация "Балтики" уменьшилась почти на 300 млн долларов. С одной стороны, на котировки "Балтики" повлияло снижение динамики отечественного пивного рынка. С другой стороны, аналитики советуют руководству "Балтики" просто активнее работать на рынке собственных акций. Компании есть, чем привлекать инвесторов. Например, очевидными успехами в деле региональной экспансии. Пивовары сумели с 1999 года охватить поставками своей продукции все страны СНГ и 19 стран дальнего зарубежья, среди которых США, Израиль, Япония, Великобритания и страны Африки.

В начале этого года акции "Ленэнерго" выросли в цене более чем на 60%. Следует отметить, что "Ленэнерго", выпустившее ранее всех американские депозитарные расписки (АДР) и добившееся повышения тарифов, по уровню корпоративного управления превосходит другие региональные энергосистемы, включая "Мосэнерго", так как имеет в составе акционеров лидера европейской электроэнергетики - финскую Fortum - и отличается продуманной стратегией долгосрочного развития. Консолидация вокруг "Ленэнерго" энергосистем близлежащих областей еще больше повысит инвестиционную привлекательность этой компании.

Бумаги "Северо-Западного Телекома" показывают рост с ноября 2002 года - с того момента, как объединенный оператор смог в полной мере повысить свою капитализацию. Напомним, что в конце прошлого года юридически завершилось присоединение к этой структуре восьми региональных операторов Северо-Запада. "Северо-Западный Телеком" объединил вокруг себя практически всех операторов фиксированной связи региона (на очереди - "Ленсвязь", присоединение которой было отложено в связи с проблемами в структуре собственников). Благодаря конвертации акций отдельных компаний в акции объединенного оператора, уставный капитал последнего увеличился почти на 60%.

В спину упомянутым "трем звездам" дышат относительно ликвидные акции предприятий, входящих в концерн "Силовые машины", - ЛМЗ и "Электросилы". Некоторые участники рынка полагают, что рынок акций петербургских компаний активизируется за счет ценных бумаг именно этих предприятий. В любом случае, ценные бумаги петербургских эмитентов являются выгодным и надежным активом для стратегических инвесторов. В долгосрочном периоде акции могут подорожать в разы. Многое при этом будет зависеть от поведения самих компаний.

Первым делом

На данном этапе в заботе о котировках своих ценных бумаг и репутации петербургские компании начинают корректировать дивидендную политику. Все больше предприятий начинают платить дивиденды, хотя в большинстве случаев их размер невелик. Однако важен сам факт - наличие дивидендных выплат в подавляющем числе случаев расценивается инвесторами положительно, на них они обращают особое внимание.

Впрочем, на рынке по-прежнему существует целый ряд принципиальных неплательщиков. Руководители этих компаний считают более прагматичным направлять чистую прибыль на увеличение производственных мощностей. Самым злостным неплательщиком до 2003 года называли Каху Бендукидзе, главу ОАО "Объединенные машиностроительные заводы" (ОМЗ), в структуру которого входят "Ижорские заводы".

Политика главы ОМЗ направлена главным образом на раскрутку головной компании и, хотя "Ижорские заводы" обеспечивают более половины доходов группы, на протяжении нескольких лет Каха Бендукидзе игнорировал интересы 17 тысяч акционеров "Ижоры". Обиженные миноритарии осаждали концерн в судах, предъявляя многочисленные иски об ущемлении их прав. В этом году ситуация наконец начала меняться. Главный акционер ОМЗ решил изменить политику и впервые за последние несколько лет выплачивает дивиденды, правда - только владельцам привилегированных акций "Ижорских заводов".

Постоянно возрастающими дивидендами своих акционеров радует и "Балтика", направившая на выплаты акционерам более четверти своей прибыли. Выплаты пивоваренной компании способны конкурировать с дивидендами акций нефтяных гигантов. С 1998 года размер выплаченных дивидендов по обыкновенным акциям "Балтики" увеличился с 9 до 34% от объема прибыли, а по привилегированным - с 2,5 до 5%. Хотя эксперты пророчат этой компании определенные трудности по итогам 2003 года в связи с перенасыщением пивного рынка, ростом акцизов и неоправдавшимися надеждами на бурный рост потребления в летнее время.

В этом году ОАО "Ленэнерго" увеличило выплаты акционерам в 3,2 и 1,4 раза по обыкновенным и привилегированным акциям соответственно. Всего на выплаты было направлено 946,7 млн рублей - 72% от чистой прибыли (для сравнения: на прошлом собрании на выплату дивидендов было направлено лишь 355,1 млн рублей - 35,3%). Увеличение дивидендных выплат связано с новой политикой начислений главного акционера компании - РАО ЕЭС.

"Северо-Западный Телеком" аккуратно выплачивает дивиденды из года в год, начиная с 1993-го. По данным компании, на выплату дивидендов ежегодно направляется не менее 5% чистой прибыли по обыкновенным акциям и 10% - по привилегированным.

Некоторое время назад главным ньюсмейкером фондового рынка стал владелец "Северстали" Алексей Мордашов, вдруг пообещавший всю заработанную в первом квартале 2003 года прибыль в 140 млн долларов направить на дивиденды. Анонсируется, что средства будут инвестированы в другие предприятия группы. Некоторые наблюдатели связали поступок Мордашова с потребностью защитить свое дело, если конфронтация крупного бизнеса и власти продолжится и меры, примененные в отношении ЮКОСа, будут применены и к "Северстали". Однако, скорее всего, глава "Северстали" тоже решил начать превращать компанию в новую "голубую фишку", выведя ее бумаги на международные фондовые рынки.

Кроме дивидендов

Как правило, на реальную стоимость ценных бумаг компании сильно влияет ее текущее финансово-экономическое положение. При этом любая информация о деятельности компании может влиять на мнение инвесторов либо в положительную, либо в отрицательную сторону. Очевидно, что напряженная ситуация вокруг лесопромышленного холдинга "Илим Палп" нанесла урон восприятию холдинга как стабильно развивающейся бизнес-единицы.

Корпоративные войны, да еще столь бурно и бескомпромиссно обозреваемые в прессе с той и с другой стороны, сильно бьют по репутации любой компании.

Впрочем, корпоративная война - вещь из ряда вон выходящая. В "обычной" же жизни влияние на имидж компании оказывают такие вроде бы банальные вещи, как PR-активность, активность в различных социальных проектах или проектах законотворчества. Подобный род деятельности компании укрепляет ее позиции и в России, и на международном уровне. Немаловажную роль играет и восприятие широким кругом инвесторов фигур топ-менеджеров компании. Все это - составляющие репутации. А репутация компании - это многое: уровень доверия к ней инвесторов, аналитиков, рынка и общества в целом. В конце концов, от репутации, уровня корпоративного управления рано или поздно будут зависеть перспективы развития значительного числа отечественных компаний, относящихся к самым разным отраслям.

Санкт-Петербург