То взлет, то посадка

Фондовый мониторинг
Москва, 04.12.2006
Ноябрь был богат на новости о размещении акций российских компаний на отечественных и зарубежных биржах. Разместились все удачно, но вскоре котировки большинства из них начали заметно снижаться

После громкого отказа от IPO «Уралкалия» и менее громких «Топ-книги» и «Фармстандарта» в первой половине ноября сразу семь компаний триумфально разместили свои акции среди российских и иностранных инвесторов (см. таблицу). Спрос на бумаги ОГК-5, «Северстали», Трубной металлургической компании (ТМК), Челябинского цинкового завода (ЧЦЗ) и шахты «Распадская» превышал предложение в разы, а то и в десятки раз. Однако сразу после IPO котировки почти всех «новобранцев» поползли вниз. С чем это связано и есть ли перспективы у новых акций?

Пройдемся по базару

Самыми заметными из ноябрьских IPO стали размещения ОГК-5 и компаний горнометаллургического сектора. И если размещение ОГК-5 лишь подогрело интерес к и без того популярному энергетическому сектору, то ЧЦЗ, ТМК, шахта «Распадская» стали возможностью для инвесторов впервые войти в новые, еще не представленные на фондовом рынке отрасли. Практически все (за исключением «Вимм-Билль-Данна») намереваются потратить вырученные деньги на инвестиции в развитие бизнеса. Ниже мы более подробно рассмотрим пример ОГК-5, пока же отметим, что основными покупателями ее акций стали как стратегические, так и портфельные инвесторы. Бумаги остальных эмитентов приобретали в основном иностранные фонды. «Можно предположить, что основную массу предложенных в ходе ноябрьских IPO акций скупили институциональные инвесторы на Западе — глобальные фонды акций, а также фонды акций, специализирующиеся на инвестициях в развивающиеся рынки», — говорит ведущий аналитик ИК «Максвелл капитал» Алексей Воробьев. А начальник аналитического отдела ИК «Проспект» Дмитрий Парфенов приводит в качестве яркого примера покупателей ТМК: ими стали институциональные инвесторы — западные фонды и российские инвестиционные банки.

ТМК вообще стала «отличницей» среди компаний, разместившихся в ноябре. Ее акции после IPO не упали, но начали расти, и за несколько дней капитализация ТМК выросла с 4,7 до 5,6 млрд долларов. Правда, потом произошел откат котировок (см. график 1). Причины успеха просты: отсутствие жадности у владельцев компании. «Снижение котировок после IPO не связано с рыночной конъюнктурой, которая в последний месяц остается скорее благоприятной. Весь вопрос в ценовом диапазоне: эмитенты завысили цену размещения. Характерен пример ТМК, которая разместилась по справедливой стоимости, поэтому по ней не наблюдается существенного снижения котировок», — отмечает Воробьев.

Успех ТМК ценен еще и тем, что при огромном спросе компания не поддалась соблазну завысить цену размещения, как это сделал, например, ЧЦЗ. А соблазн был немалый: книгу заявок по ТМК переподписывали чуть ли не 20 раз. Инвесторов можно понять: ТМК — первая компания трубной отрасли (лидер с 45-процентной долей рынка), выходящая на фондовый рынок. Среди причин ее популярности Дмитрий Парфенов называет гарантированный рост производства (у нефтяных компаний большие планы строительства трубопроводов), обеспеченность собственным сырьем и диверсификацию продуктовой линейки. А рост котировок после IPO не только не охладил пыл инвесторов, но, наоборот, заставил их пересмотреть прогнозы цен в сторону повышения.

  Фото: ИТАР-ТАСС
Фото: ИТАР-ТАСС

Отличился и ЧЦЗ, правда несколько другим образом. Спрос на его бумаги оказался настолько огромен, что книгу заявок закрыли по цене 167 долларов за акцию — при том что верхняя граница ценового диапазона была установлена на уровне 155 долларов. На руку ЧЦЗ сыграла прежде всего конъюнктура на рынке цинка, на котором весь этот год царили десятилетние ценовые максимумы. А поскольку на мировом рынке цинка дефицит, то у завода отличные перспективы в плане сбыта продукции. ЧЦЗ уникален еще и тем, что в течение осени котировки его акций взлетели почти на 100%! (Размещение было вторичным, акции компании давно обращались на рынке.) Так что падение цен после IPO было вполне закономерным — спекулянты фиксировали прибыль. Однако аналитики предупреждают, что в среднесрочной перспективе котировки ЧЦЗ могут еще снизиться. «В настоящее время ЧЦЗ торгуется с очень высокой премией к среднемировому уровню, — предостерегает Парфенов. — Мы считаем, что в среднесрочной перспективе акции ЧЦЗ будут корректироваться до этого уровня, что предполагает снижение текущих котировок до 130–140 долларов за акцию». У ЧЦЗ вообще много недостатков, о которых инвесторы как-то забыли в суматохе IPO. Так, у завода довольно слабая собственная сырьевая база, поэтому он зависит от внешних поставщиков; рынок сбыта в России почти не растет и компании приходится ориентироваться на экспортные поставки; наконец, рынок цинка цикличен, и нынешний подъем цен через пару лет может смениться спадом. Впрочем, часть недостатков, например проблемы с обеспеченностью сырьем, завод намерен решить как раз за счет денег, вырученных от IPO.

Шахта «Распадская» — еще один пример более чем удачного IPO с последующим снижением котировок. Как и ТМК, «Распадская» стала пионером на фондовом рынке, на сей раз от угольной отрасли. Ажиотажа, впрочем, не наблюдалось: книгу переподписывали дважды, акции продали по средней цене — 2,25 доллара за акцию. Однако ввиду того, что «Распадская» — один из лидеров угольной отрасли и у нее довольно хорошие финансовые показатели, у бумаг есть приличный потенциал роста (целевой уровень — 2,81 доллара), отмечает аналитик «Атон-лайн» Андрей Верников.

Неудачники

На фоне бурного успеха ТМК и ЧЦЗ размещение «Северстали» было воспринято чуть ли не как провал. Книга заявок была переподписана три раза, тогда как у ТМК и ЧЦЗ переподписка проводилась по 10–20 раз, сокрушались аналитики. Даже продажу акций по средней границе установленного диапазона — 12,5 доллара за штуку — на рынке восприняли как нечто из ряда вон выходящее. Видимо, на IPO «Северстали» спроецировался обвал ее акций, произошедший в день размещения (почти –8%). Действительно, некоторые инвесторы ожидали от компании большего, особенно учитывая высокие фундаментальные оценки (на уровне 15 долларов за акцию). Но нельзя забывать, что размещение «Северстали», как и ЧЦЗ, было вторичным — объявление об IPO тоже стало для них драйвером роста. В день размещения спекулянты, как и в случае с ЧЦЗ, фиксировали прибыль. Правда, перспективы «Северстали» выглядят более туманно, чем у ее коллег по IPO: угроза падения цен на сталь уже нависла над рынком, а что предпримет компания для упрочения своих позиций, пока непонятно. «Ожидалось, что сразу после IPO “Северсталь” объявит либо о крупных приобретениях, либо, напротив, о продаже бизнеса. Ничего подобного не произошло, отсюда разочарование инвесторов», — объясняет Воробьев.

Размещение «Вимм-Билль-Данна» также стоит среди ноябрьских IPO особняком. У компании были совершенно иные цели, чем у остальных: официальная — повысить free float на российском рынке (до ноября здесь торговалось лишь 9% акций, тогда как в АДР — 33%) и неофициальная — владельцам фирмы понадобились деньги для личных проектов. В итоге IPO прошло тихо-мирно; «Вимм-Билль-Данн» разместился по справедливой стоимости 37,5 доллара за акцию (по нижней границе заявленного диапазона). При этом доразмещение акций наблюдатели встретили настороженно: компания выглядит слишком дорогой, а увеличение предложения акций может сбить цену.

О поклонниках

Если мы посмотрим на графики, то увидим любопытную вещь: акции практически всех разместившихся компаний, у которых, по заверениям аналитиков, есть неплохой потенциал роста, после размещения упали. И лишь переоцененная, по расчетам многих аналитиков, ОГК-5 (например, специалисты БКС определяют справедливую стоимость ее акций в 0,069 доллара за штуку, тогда как компания разместилась по 0,09 доллара) растет как ни в чем не бывало. В чем причина?

Все упирается в состав инвесторов, покупавших каждую конкретную бумагу. ОГК-5 повезло больше, чем металлургическим и угольной компаниям: у нее есть постоянный поклонник — стратегический инвестор, скупающий ее акции. Напомним, что примерно за пару дней до IPO появилась информация, что Газпромбанк готов выкупить весь объем допэмиссии. Это ему не удалось: в ходе IPO он купил всего около 1%, еще по 1% досталось стратегическим инвесторам — ВЭБу, Fortum, «НоваТЭКу», ЕБРР, Enel. Однако уже после размещения рынку стало известно, что Газпромбанк в интересах «Газпрома» планирует консолидировать в своих руках целых 25% ОГК-5. С учетом этого, а также ввиду предстоящей в мае 2007 года продажи 25-процентного пакета ОГК-5 котировки энергетической компании и после IPO продолжали расти.

Мы становимся свидетелями переноса любви инвесторов с нефтянки на энергетику

«Различные IPO неоднородны по составу участников, — комментирует ситуацию Андрей Верников из “Атон-Лайн”. — К примеру, в летнем IPO “Роснефти” участвовало помимо инвесторов большое количество спекулянтов, рассчитывающих на то, что компанию потенциального лидера нефтегазового сектора рынок разгонит до небывалых высот за месяц. Однако в осенних IPO количество спекулянтов было значительно меньше. Это обусловлено спецификой процесса размещения. Основную массу участников IPO средних по размеру капитализации компаний составляют крупные инвесторы, желающие купить большое количество акций с долгосрочными целями по фиксированным ценам. Поэтому большая часть спроса на акции удовлетворяется в процессе размещения, а после размещения спрос существенно уменьшается. Правда, и предложение находится на невысоком уровне (зачем продавать бумагу, которую только что купил). Появляются риски падения цены сразу после проведения IPO». Что, собственно, и случилось с шахтой «Распадская», ЧЦЗ и ТМК.

Еще одни объяснением «странного» поведения ОГК-5 может стать ажиотаж вокруг энергетики в целом. Видимо, мы становимся свидетелями переноса любви инвесторов с нефтянки на энергетику. Потому что рационального объяснения росту котировок ОГК-5 найти уже не получается. Аналитики БКС не исключают, что такими темпами ОГК-5 скоро выйдет на стоимость киловатта установленной мощности в 500 долларов, что будет явно чересчур (средняя цена по рынку — 300 долларов за кВт). «ОГК-5 и акции других энергетических компаний я бы вообще не советовал покупать частным инвесторам, особенно на фоне того нездорового ажиотажа, который сейчас наблюдается в секторе, — категоричен Алексей Воробьев. — Не стоит ставить себя в зависимость от хода реформ и интересов стратегических инвесторов, заинтересованных в скупке генерирующих мощностей не с целью извлечения роста курсовой стоимости акций вследствие их недооценки, а для оперативного управления их хозяйственной деятельностью».

Затаиться и выжидать

Как извлечь выгоду из публичных размещений? Многое зависит от того, первичное это размещение или вторичное. Во втором случае можно, конечно, попытаться поспекулировать на росте котировок, который часто происходит до IPO (как это было с ЧЦЗ, например). В день IPO прибыль можно зафиксировать. Да вот незадача: ценовой коридор, в котором будет проходить размещение, может быть оглашен лишь перед IPO. Но что если он окажется не выше текущих котировок, а на их уровне или даже ниже? Если вы долгосрочный инвестор, тут все проще: покупайте через один-два месяца после IPO, когда цена устаканится и, возможно, окажется ниже уровня размещения.

В случае с первичкой все сложнее. С одной стороны, купить акции новой компании или даже нового сектора (если у них есть хорошие перспективы) — дело выгодное. Вернее, возможно, что выгодное. Дело в том, что такую фирму можно оценить весьма приблизительно — аналогов-то нет. «В период первичного размещения, когда отсутствуют рыночные котировки эмитента, основным ориентиром для инвесторов выступает фундаментальная оценка стоимости, осуществляемая инвестбанками», — констатирует г-н Воробьев. Проще говоря, покупать стоит, если вы верите аналитикам. Только помните, что фундаментальная оценка делается на срок от одного года и прогнозы не всегда оправдываются. Брокеры любят вспоминать случай с акциями ГРЭС-24. Ее вывели на ММВБ 22 декабря прошлого года; подобных компаний на бирже не было. Первые сделки проходили по два рубля за штуку, потом цена опустилась до 30 копеек, а позже и до 11 копеек и больше до двух рублей никогда не поднималась — вплоть до исключения этих акций из обращения в сентябре 2006 года. Если же компания относится ко второму или, не дай бог, к третьему, ваши шансы быстро выйти из бумаги (если цена не устраивает) невелики. Алексей Воробьев советует частным инвесторам действовать по примеру отечественных ПИФов: формально они не могут участвовать в IPO, и хотя есть схемы, позволяющие это делать через аффилированных лиц, отечественные ПИФы слишком консервативны, чтобы брать акции в ходе IPO. «Как правило, они приобретают бумаги новых компаний лишь через один-два месяца после размещения, после окончания периода стабилизации котировок андеррайтером», — говорит аналитик. Так же следует поступать и частным инвесторам: покупать компании «вдолгую» после IPO, но ни в коем случае не пытаться спекулятивно сыграть на размещениях.

Данные по IPO, ноябрь 2006 г.

У партнеров

    «D`»
    №12 (15) 4 декабря 2006
    N12 (15) 4 декабря
    Содержание:
    Персональный взгляд
    Точка отсчета
    Международные рынки
    Реклама