Сердце замирающего рынка24

Российский рынок ждет годовой период падения до уровня 850–900 пунктов индекса РТС

Еще неясно, станет ли Турция спусковым крючком для глобального фондового рынка, но российский рынок будет падать и дальше. После закрепления в коридоре 1200–1500 пунктов индекса РТС участники рынка несколько успокоились и, по крайней мере публично, сориентировались на боковой тренд в течение ближайшего времени. Однако, судя по комментариям, настроение у всех тревожное. Информационный фон, который совсем недавно играл на повышение, вдруг развернулся в противоположную сторону. Разорвана сделка с Arcelor, отложил IPO Магнитогорский меткомбинат, неубедительно выглядит «Роснефть», размещение которой должно состояться совсем скоро. По-видимому, очень многие — слишком многие — держат руку на «красной кнопке»: продавать. Все эти локальные обстоятельства отражают одно глобальное — фондовые пузыри всегда сдуваются до основания, и наш сдуется тоже. Опираясь на проведенный нами блиц-анализ фондовых индексов разных стран и глобального информационного фона, мы можем предполагать, что российский рынок ждет как минимум годовой период падения до уровня 850–900 пунктов индекса РТС.

Пузыри всегда сдуваются

И сдуваются они не до каких-то неопределенных уровней, а до уровня долгосрочных трендов, или, иначе, среднегодовых темпов роста рынка, которые имели место до надувания пузыря. Этот факт нам удалось установить, проанализировав динамику индексов нескольких стран — США (Dow‑Jones и NASDAQ), Канады и Франции. Везде мы увидели одну и ту же картину.

Канада. До 1997 года рост рынка составляет 5–6% в год. Потом начинается взлет - 25% в год. В конце 2000 года рынок обваливается и за два с половиной года возвращается на длинный тренд.

Франция. Та же картина. До 1997 года относительно медленный рост — 6–7% в год. После этого в течение нескольких лет следует бурный взлет с темпом 35–40% годовых. И потом затяжное падение до уровня, близкого к долгосрочному тренду.

США. Однако очевидно, что рынки Франции и Канады не вполне самостоятельны. Они следуют за американским рынком. Берем американские индексы — Dow и NASDAQ — и видим, что они живут в той же четкой динамике. DJA (Dow‑Jones Average) до 1996 года растет на 9% в год. Потом темпы резко возрастают — до 25–30%. В 2000 году пузырь начинает сдуваться и за два с половиной года аккуратно возвращается на долгосрочный тренд.

Аналогичное движение индекса мы видим и на примере NASDAQ. Сначала медленный рост до 1998 года. Потом бурный взлет более чем на 50% в год, а затем столь же стремительное снижение до уровня тренда в течение двух с половиной лет. Правда, в данном случае после выхода из спада рынок дал небольшую наценку интернет-компаниям - все-таки за десятилетие 90-х они стали важным элементом хозяйства.

Вообще говоря, с экономической точки зрения такое точное возвращение на тренд — удивительная вещь. Индекс мог бы провалиться ниже или остановиться выше и не дойти до уровня тренда, но он точно возвращается на тренд, возникший до раздувания пузыря. Это означает одну простую вещь и одну сложную. Простая заключается в том, в общем-то, абсолютно понятном, но в последнее время часто забываемом факте, что уровни доходностей на фондовом рынке не формируются в отрыве от экономики, а жестко привязаны к уровням доходностей на капитал в реальном секторе хозяйства. Связано это прежде всего со свободой перетока капитала. Вторая, сложная, вещь, которую демонстрируют график 1, заключается в том, что уровень отдачи на капитал оказывается очень устойчивой величиной. Он складывается в момент старта длинного экономического цикла, то есть в момент появления новой хозяйственной парадигмы, и фактически не меняется на протяжении всего экономического цикла. А значит, финансовый рынок в целом нельзя обмануть: по большому счету он верит в длинные, долго складывающиеся стратегии, а если таковых нет, то не будет и причин для роста.

Перед спадом рынок рисует сердечко

Российский рынок живет по тем же законам — есть долгосрочный тренд, есть отклонения от него, и время от времени возникающие на нашем рынке пузыри разной величины всегда неминуемо сдуваются до уровня тренда. Так было в цикле 1996–1998 годов. Так же было и при разогреве рынка в начале 2004 года на фоне быстро растущих сырьевых цен.

Любопытно, что подготовка к падению рынка развивается всегда по одной и той же схеме. Если мы возьмем два показателя — абсолютные отклонения индекса РТС от долгосрочного тренда и темпы роста индекса в течение одного торгового дня — и нарисуем соответствующую фазовую диаграмму (см. график 3), то увидим, что и в 1997-м, и в 2004-м, и в 2006 году рынок нарисовал одну и ту же фигуру, которую мы назвали «сердечко».

Если посмотреть внимательно на фазовые диаграммы, видно, что, пока рынок ориентирован на рост, темпы роста индекса в течение одного торгового дня периодически — с шагом в семь-восемь торговых дней — становятся отрицательными или по крайней мере обнуляются. То есть спокойный рынок все время притормаживает, корректирует свою скорость. Но вот за двадцать-тридцать торговых дней до слома тренда рынок теряет осторожность. Где-то в середине этого периода темпы роста индекса в течение одного торгового дня тоже несколько снижаются, как бы пытаясь выйти на ноль. Но в этот опасный момент они по каким-то причинам до нуля не доходят (возможно, опытные игроки намеренно перегревают рынок, возможно, наоборот: приходят совсем неопытные и не дают рынку скорректироваться). После этого незавершенного торможения темпы роста индекса начинают расти в течение примерно семи торговых дней, а потом уже начинается обвал — темпы резко снижаются и переходят в глубоко отрицательную область. Начинается решительная коррекция.

Эта коррекция бывает двух типов. Если рынок заметно оторвался от тренда, как это было в 1997 году и как происходит сейчас, то коррекция идет с большим сопротивлением. Участки отрицательных темпов роста индекса дня оказываются короткими, рынок старается закрепиться на более или менее высоком уровне. Если же рынок оторвался от тренда несильно, то коррекция проходит без сопротивления. Фактически за один цикл падения, длящийся более десяти рабочих дней, индекс возвращается на тренд. Так происходило в 2004 году.

Сейчас наш рынок находится в фазе коррекции с сопротивлением. Но если посмотреть на график 2, то сохраняющийся огромный отрыв от тренда очевиден. Текущий уровень 1450–1500 пунктов превышает тренд на 650–700 пунктов. Отрыв слишком велик, и рынок обязательно будет падать.

Кроме собственно оценки отрыва индекса от тренда можно оценить и адекватность темпов роста фондовых индексов уровню отдачи на капитал, который возможен для нашего хозяйства. Начиная с 1999 года и до осени 2005-го темп роста фондового индекса составлял примерно 30%. Примерно такая же эффективность вложений была характерна для российской экономики в целом (срок окупаемости проектов составлял три года). Однако если мы признаем, что сегодняшний нормальный уровень индекса РТС составляет 1400 пунктов или даже 1250, это будет означать, что с осени прошлого года наш финансовый рынок вдруг принял за норму процент отдачи на капитал 80–100% годовых. Мало того что это в принципе невозможно, это не соответствует и состоянию нашей экономики. Тренд 1999–2004 годов, который обеспечивал 30% отдачи на капитал, был результатом формирования вполне явной хозяйственной парадигмы — освоения внутреннего потребительского рынка отечественными компаниями и существенного роста эффективности деятельности нашего сырьевого комплекса. Ничего существенно нового в эту парадигму за последний год внесено не было. Некоторые наши эмитенты, прежде всего «Газпром», совершили вполне стратегические действия, но ни в целостную стратегию, ни тем более в существенные капиталовложения эти шаги пока не вылились. И потом, рынок не может расти на одном «Газпроме». А большинство эмитентов и стратегических шагов никаких не делали. Не оправдались ожидания в отношении РАО ЕЭС, не оправдались в отношении «Ростелекома», не очень хорошо себя чувствуют и эмитенты из потребительских секторов. «ЛУКойл», «Сургутнефтегаз» не подают никаких стратегических сигналов. Так же обстоит дело и с экономикой в целом. Есть компании растущие, есть пожинающие плоды прошлого цикла, есть даже ощущение, что где-то в недрах экономики рождается новый тренд. Но никаких явных признаков этого тренда, выраженных в осмысленных инвестициях в капитал, нет. Так что с общеэкономической точки зрения у рынка нет никакого резона вдвое увеличивать ожидаемую отдачу на капитал, а значит, фондовый рынок должен уйти вниз.

Сигналы извне

Внешние обстоятельства, к которым наш рынок, естественно, очень чувствителен, тоже играют на снижение индекса РТС. Где-то с 2003 года все рынки мира росли бурно. Далеко не только в развивающихся странах, но и на рынках Европы и США фондовые индексы поднимались темпами в несколько десятков процентов годовых. Это период был обозначен как эпоха дешевых денег, которая была порождена целым клубком причин: принципиально дефицитной американской финансовой политикой, растущими ценами на нефть, которые чем-то надо было оплачивать, и колоссальной эмиссией доллара, а вслед за ним и остальных валют. Но так же, как наш переход с уровня в 30% отдачи на капитал на уровень в 90% не оправдан с экономической точки зрения, так и для США и Европы ничем не оправдан переход с 9 до 30%. Более того, графики страновых фондовых индексов показывают, что слишком радикальным оказался переход к росту и на рынке Китая. До начала «эпохи дешевых денег» китайский индекс вообще падал. Конечно, это было следствием программы приватизации их экономики — китайцы выводили на рынок массу не слишком хороших компаний. Но какая разница с точки зрения оценки эффективности хозяйства, падал этот индекс из-за политики ЦК или из-за неудачной политики частного капитала? Рынок фиксировал снижение, а не рост эффективности вложений в китайскую экономику. После старта «эпохи дешевых денег» рынок вдруг стал расти на десятки процентов годовых. С чего? Что мы сейчас знаем о стратегии Китая? Она была абсолютно явной в середине 80-х — быстрая индустриализация за счет дешевого труда и экспортной ориентации. А сейчас Китай выжимает оставшееся из той стратегии, но новую только ищет.

После того как фондовый пузырь лопается, индекс опускается не абы как, а аккуратно на уровень сформировавшегося еще до пузыря долгосрочного тренда

Собственно, «эпоха дешевых денег» - это рефлекторная реакция глобальной экономики на стагнацию, принципиальное отсутствие стратегий где бы то ни было. Фактически мы наблюдаем повторение сценария 70-х годов — нефтяной шок, биржевые лихорадки, только в большем масштабе в силу глобальности системы. Для периода стагнации характерны короткие, но с большим диапазоном колебания всех важнейших экономических индикаторов. Как правило, в период стагнации успевают пройти три этапа этих колебаний: три года тренд вниз, потом три года вверх и опять вниз.

Сейчас начинается последняя треть. Один из самых ярких признаков этого — разговоры о справедливой цене на нефть. Поскольку именно она и связанная с ней эмиссия доллара были причиной дешевых денег, то попытка найти новый механизм регулирования цены на нефть свидетельствует о готовности пересмотреть условия функционирования финансовых рынков в принципе.

Мы же можем оценить примерный масштаб коррекции мировых фондовых индексов исходя из соотношений нынешней и справедливой цены на нефть. Сегодня справедливой называют цену 50 долларов за баррель. Нынешняя цена — примерно 70 долларов. Соответственно, коррекция составит 30%. Поскольку мы связаны с международными рынками, коррекция такого масштаба будет, как и внутренние факторы, оказывать серьезное понижательное давление на наш фондовый рынок.

Как всегда, в заключение возникает вопрос: когда и как начнется уверенный подъем? Если исходить из общей логики, это произойдет не раньше чем через два года. У нас есть внутренние факторы — выборы, но главное все-таки — формирование глобальных стратегий развития мирового хозяйства, в которые мы (это и станет главным итогом последних двух и следующих двух лет) обязательно будем включены.

Два года - это очень небольшой срок, но есть ощущение, что этим все и ограничится. Дело в том, что на излете стагнации должны появляться некие новые осмысленные идеи развития хозяйства. Они появляются. Знаменитый финансист Уорен Баффет недавно сказал, что пора бы забыть об интернете и переключиться на технологии энергосбережения и очистки воды. На нашем Конкурсе русских инноваций интерес экспертов и инвесторов тоже вызывали ресурсосберегающие технологии. Есть и другая стратегическая тема — дефицит транспортных магистралей, который испытывают все игроки мировой экономики.

Короче говоря, назревает новая длинная волна. В принципе это волна, в которой мы должны принять самое непосредственное участие. Когда она начнется, тогда и рынок перейдет в надежный рост. Ничего более определенного сказать нельзя.

печать Эксклюзивные книги и подписка на журналы 2012

Нравится

Рейтинг материала: 0

Комментарии24

Необходимо зарегистрироваться или авторизоваться, чтобы оставить комментарий.

Марк Кучера
23 июля 2006 19:59

Статья мне понравилась и в ней присутствует логика, я вошел в работу на фондовом рынке в мае 2006, опыта раньше не было никакого..мозг был отравлен пиаром Газпрома и верой в 2000 пунктов по РТС уже летом. Я постоянно проживаю в Европе и мне тяжело было неподдатся пиару, как результат убытки и во многом из за веры что это лишь коррекция роста..потом стали сдавать нервы и я стал избавлятся от бумаг, теперь на распутье. Что делать? Если падение то где его дно?
Мнения автора статьи и опонентов звучат обосновано. .Мне очень понравилось обсуждение статьи и мнения ее опонентов..
Если возможно посоветуйте на какой литературе по ТА можно основывать работу на ФР..какую методику взять за основу.Заранее благодарю мой мейл babucha@mail.ru
Всем спасибо за Ваши комментарии и мнения, очень интересно читать. Удачи во всем.

Уважаемый Андрей Архипов.
Ваш вопрос очень интересен, но к сожалению у меня нет информативного ответа. Задача была оценить долговременные тенденции: потому, уходя от сиюминутности сглаживали данные и т.п. Мысль проверить фрактальность российского рынка беря долговременные ситуации в качестве базовых и использовать их для анализа быстротекущих ситуаций очень интересная. Где-то сердечки могут и быть на быстротекущих процессах, но это только гипотеза.
Из быстротекущих процессов мы смотрели лишь периоды смены бычьих и медвежих тенденций, описывая их нелинейными процессами Ферхюльста - просто было любопытно каков он российский рынок. Полученые оценки периодов смены тенденций мы сравнивали с периодами времени когда на фазовых портретах формируется верх сердечка. Результаты есть, но они пока в стадии осмысления.

Юрий Алексеевич Полунин

Исходя из базовых постулатов технического анализа и идей о фрактальном подобии динамики фондового рынка, изложенных в книге Э Петерса «Хаос и порядок на рынках капитала», мы предположили, что сердечко в фазовом портрете свидетельствует о ситуации пузыря на российском рынке.

В этой связи возникает вопрос: рассматривали ли вы в рамках аналогичной модели менее продолжительные по времени участки тренда? Вырисовывается ли “сердечко” на краткосрочных трендах.

Вы уверены в подобии динамики developed и emerging markets? Не было более логичным сравнивать графики индексов, скажем, BRIC, а не с Dow, CAC, etc.

Уважаемые читатели!
Поскольку в обсуждении затронуты некоторые теоретические вопросы, выходящие за рамки статьи в деловом издании, позвольте ответить на них на более профессиональном уровне.

Некоторые общие замечания, касающиеся понятий, используемых в анализе и обсуждении.
Что понимается под термином «тренд». Возьмем определение из книги Ю.Н.Тюрина и А.А.Макарова «Статистический анализ данных на компьютере», где приводится определение тренда в экономике: «Трендом временного ряда trt при t=1,…,n называют плавно изменяющуюся, не циклическую компоненту, описывающую чистое влияние долговременных факторов, эффект которых сказывается постепенно.».
Модели тренда могут быть разными, при подготовке статьи мы рассматривали в качестве альтернативных модели многих классов функций, ниже часть из них приведена. Сейчас мы остановимся только на линейной модели, вызвавшей такую бурю негодования и заявлений о невозможности ее применения для анализа трендов в экономике. Для начала процитируем опять книгу Ю.Н. Тюрина и А.А.Макарова, главу «Модели тренда»: «Приведем модели трендов, наиболее часто используемых при анализе экономических временных рядов, а так же во многих других областях. Во-первых, это простейшая линейная модель…, которая, несмотря на свою простоту, оказывается полезной во многих реальных задачах.». Вопрос о том, сколь она полезна для нашей ситуации рассмотрен ниже. Второй аргумент против линейной модели заключается в невозможности использовать оценки среднего темпа для описания линейной модели. Процитируем книгу Е.М.Четыркина и И.Л.Калихмана «Вероятность и статистика», описывающую методы анализа данных в экономике. После разбора недостатков среднего темпа, как обобщающего показателя, в том числе и применительно к линейной модели, следует вывод: «Из сказанного выше следует, что средний темп как обобщающий показатель динамики имеет весьма ограниченную ценность. Однако при всех своих недостатках средний темп по традиции, в связи с легкостью его получения, наконец, отсутствием другой простой обобщающей характеристики развития, широко применяется в практическом анализе динамики. Особенно он удобен при сопоставлении рядов с разной закономерностью развития. К тому же сами средние темпы в основном используются как конечные характеристики, которые не участвуют в дальнейших расчетах, а выступают лишь как соответствующие индикаторы динамики.». Именно такой способ простого и наглядного описания ситуаций динамики индексов разных стран в виде кусочно-линейных этапов и их средних темпов и был использован в статье, и только для описания, а не в расчетах!
Что такое «пузырь»? Определения пузыря дал уважаемый Александр Сергеевич Полыгалов. «Вообще в экономике пузырём называется ситуация, когда стоимость того или иного актива отклоняется от своей фундаментальной стоимости. Это отклонение принято называть “спекулятивной составляющей стоимости актива”». Немного расширим его. Не каждое отклонение от фундаментальной зависимости фондового рынка является пузырем, а лишь значительные. Мы исходим из того, что пузырь – это ситуация, когда качественно меняется характер циклической компоненты отклонения от фундаментальной зависимости. Такое возможно при больших отклонениях, когда происходит «переход количества в качество». Что считать большим отклонением, применительно к российскому рынку никто пока не знает: слишком мала наша рыночная история и, соответственно, ее статистика. Да и по другим рынкам полной ясности нет. Поэтому мы провели качественный, а не количественный анализ на основании единственного признанного пузыря 95-98 годов, используя фазовые портреты ( в координатах: отклонение от тренда – скорость отклонения от тренда). Фазовый портрет, аналогичный пузырю 95-98 годов наблюдается и сейчас (те самые сердечки). Фазовые портреты малых циклических отклонений от тренда имеют другой характер. Вот как, например, выглядит фазовый портрет последнего положительного отклонения от линейного тренда на втором этапе (этапе спокойного роста). РТС_30 – сглаженный индекс РТС.

Посмотрите на фазовый портрет части второго этапа (положительная полуволна с удаленным трендом)
Никаких сердечек тут нет.
Исходя из базовых постулатов технического анализа и идей о фрактальном подобии динамики фондового рынка, изложенных в книге Э Петерса «Хаос и порядок на рынках капитала», мы предположили, что сердечко в фазовом портрете свидетельствует о ситуации пузыря на российском рынке. Раз это пузырь, то он непременно сдуется – из этого мы и исходили в анализе текущей ситуации. Следует подчеркнуть, что для многих типов моделей трендов в виде гладких кривых без циклических составляющих (в том числе и для экспоненты) сердечко фазового портрета отклонений от тренда деформируется (по сравнению с линейной моделью), но останется сердечком.

Описание тенденций изменения индекса РТС.

Поскольку нас интересуют долговременные тенденции, то для расчетов использовались сглаженные данные. Все расчеты проведены по данным, сглаженным процедурой, называемой Т4253Н. Она предназначена для сглаживания сложных данных и многократно использует скользящие медианы разной ширины, как для исходных данных, так и для остатков после первоначального сглаживания. Устраняя статистический шум, эта процедура не сглаживает изломов тенденций, что является очень важным в нашем случае.
Выбор модели тренда. Логика в выборе модели тренда была следующая. Поскольку мы не знаем, и не можем узнать по статистическим данным истинную функцию регрессии, то, как всегда бывает в регрессионном анализе, рассмотрим альтернативные модели тренда из нескольких классов функций. На первом шаге посмотрим, как они описывают имеющиеся сглаженные данные второго этапа (с октября 1998 года по март 2005 года).
Модели типа Y = b0 + (b1 / t) и Y = e**(b0 + (b1 / t)), или (после логарифмирования) ln(Y) = b0 + (b1 / t) объясняют меньше 10% разброса данных и их надо сразу исключить из рассмотрения.
Рассмотрим модели, которые хоть что-то объясняют.
Логарифмическая (Y = b0 + (b1 * ln(t))) - «R-квадрат» равен 0,602.
Степенная (Y = b0 * (t**b1) или ln(Y) = ln(b0) + (b1 * ln(t))) - «R-квадрат» равен 0,825.
Линейная (Y = b0 + (b1 * t)) – «R-квадрат» равен 0,909.
Экспоненциальная (Y = b0 * (e**(b1 * t)) или ln(Y) = ln(b0) + (b1 * t)) - «R-квадрат» равен 0,919.
Кубическая (Y = b0 + (b1 * t) + (b2 * t**2) + (b3 * t**3)) - «R-квадрат» равен 0,938.
Итак, что мы имеем на уровне возможных классов моделей. Логарифмическая и степенная явно проигрывают в точности описания, и их больше рассматривать не будем. Точность линейной и экспоненциальной моделей отличается на величину чуть больше 1%. Так же достаточно хорошо линеаризуется и кубический полином (точность описания различается примерно на 3%). Для нашего качественного анализа это малосущественно (статья и не претендует на точный прогноз индекса РТС) - на рассматриваемом участке оба нелинейных тренда хорошо линеаризуются. Но это только на рассматриваемом участке, а каковы свойства этих трех моделей на третьем этапе?
На втором шаге рассмотрим прогнозные свойства моделей. Наиболее важная в плане прогнозов модель с кубическим полиномом. Знаки и соотношения коэффициентов данной модели позволяют ответить на вопрос «Проявлялись ли на втором этапе ограничения роста рынка?». Если они уже проявлялись на втором этапе, то их действие на третьем этапе только усилится. В кубической модели коэффициент при кубе (b3) отрицательный, что является свидетельством проявления влияния неких рыночных ограничений, о которых справедливо пишет уважаемый Кирилл Дегтярёв. Причем, кубическое слагаемое в полиноме на интересующих нас временах уже велико и эффект ограничений уже значимо сказывается.
Каковы отклонения от кубического тренда на третьем этапе? Можно ли говорить о пузыре относительно кубической модели? Отклонения сглаженных значений индекса РТС от тренда нарастали и достигли максимума в начале мая этого года. Относительно кубичного тренда они составили в это время около 100% (значения тренда были в районе 865). Явно можно говорить о ситуации пузыря.
В экспоненциальной модели, предлагаемой многими в обсуждении, ограничений на рост нет. Это модель безудержного оптимизма, мы считаем, что для него сейчас нет особых причин - в статье приводятся обоснования. Но давайте посмотрим, а каковы реаальные отклонения от экспоненциального тренда. В начале мая они составляли 36-38% (значения тренда были в районе 1250), это тоже аномально много и, похоже, и тут виден пузырь. Фазовый портрет отклонений от экспоненциального тренда с деформированным сердечком.
Вопрос о пузыре относительно линейного тренда очевиден и рассмотрен в статье – отклонения на уровне 125-128% (значения тренда порядка 758).
Таким образом, пузырь проявляется относительно всех трех моделей трендов и в динамике сглаженного индекса РТС продолжительное время будут доминировать отрицательные тенденции возвращения к тренду.
На каких же значениях можно ожидать минимума сглаженного индекса РТС? Как будет происходить спуск мы, естественно не знаем. Если отбросить вариант обвального падения - для этого нет видимых причин, поэтому мы предполагаем, что спуск будет проходить с сопротивлением. При этом предположении очень грубые оценки следующие.
Прогнозное значение индекса РТС на время ожидаемого возвращения на кубический тренд порядка 900. В линейной модели прогнозное значение индекса РТС порядка 850 (возвращение произойдет позже). В статье приведен диапазон прогнозных оценок по двум этим моделям: порядка 850-900.
С экспоненциальным трендом еще сложнее – надо предположить, что ограничения на рынке еще долго не будут проявляться, но кубичная модель показывает, что это не так. Но даже при маловероятном допущении об отсутствии ограничений, экспоненциальная модель дает оценку порядка 1450 – 1550, причем произойдет это не завтра, а много позже (вопрос о времени пересечения тренда для этой модели еще более размыт).
Любая из рассмотренных моделей дает оценку индекса РТС никак не 1800, которую некоторые желают видеть стартовой для дальнейшего роста.

Вообще, при проведении анализа рассматривались и другие модели. Но никаких принципиально отличных результатов они не дали.

Александр Сергеевич Полыгалов
цены падают безотносительно уровня начала роста, и до уровня своей фундаментальной стоимости

Если речь идет о пузыре, то понятие фундаментальной стоимости отходит на второй план, особенно в последней стадии роста. Просто, все хотят владеть активом, потому что “завтра будет дороже”. Когда пузырь сдувается, все, наоборот, хотят избавиться от актива, потому что “завтра будет дешевле”. Поведение инвесторов в период надувания и сдувания пузырей нерационально и основано на психологии и эмоциях. Это на спокойном рынке можно сесть, порыться в отчетах компаний, определить “справедливую стоимость” актива и действовать, исходя из этой оценки. Когда же на рынке начинается реальное движение, единственныи критерием справедливости является цена, а не оценка, которая, кстати, может заметно различаться у разных аналитиков.
Очень хорошая книга по теме - Irrational Exuberance by Robert Schiller

По поводу логшкалы - вопрос к Serge Chaly. Даже два.

1. Скажите, что показывают на графике голубые прямые? Если это - просто направление тренда, то почему Вы рисуете его с 1999 года, не учитывая влияния предшествующего периода, в частности, ожиданий после 1998 года и ситуации с индексом до 1998 года?

2. И всё-таки чего Вы так привязались к этому экспоненциальному графику? Понятно, что угол наклона линейного тренда в логшкале есть именно показатель степени экспоненты, который при этом одновременно представляет собой темп прироста индекса, ЕСЛИ ПРИНЯТЬ КАК ВЕРНУЮ ГИПОТЕЗУ О ТОМ, ЧТО ИНДЕКС ИЗМЕНЯЕТСЯ СОГЛАСНО ЭКСПОНЕНЦИАЛЬНОМУ ЗАКОНУ. Насколько я помню, авторы говорили не о том, как изменяется индекс, а о ТРЕНДЕ. А в качестве трендов всё-таки рассматривается не та или иная норма доходности или там темп прироста (ведь, опять же, угол наклона линейного тренда в логшкале есть просто показатель некоей постоянного темпа прироста индекса в обычных пунктах), а общее направление изменения индекса. Тренд - это в первую очередь просто некая ЛИНИЯ на графике. Линия, которая показывает, как двигается индекс во времени. Это может быть и экспонента, если угодно (тогда это будет прямой на логшкале), это может быть и прямая на обычной шкале - но никакого иного экономического смысла, кроме как направление изменения индекса во времени, ТРЕНД не несёт. А если Вы придаёте ему какой-то дополнительный смысл, то это уже не тренд.

И тогда я просто не понимаю, в чём Вы усматриваете некорректность авторов В ЭТОМ КОНКРЕТНО СЛУЧАЕ? То, что они не нарисовали экспоненту? Так, простите, когда говорится о темпе прироста в 90%, например, говорится как раз-таки о степени этой самой экспоненты. А Вам-то должно быть известно, что рост рынка согласно экспоненте с ТАКОЙ степенью как раз и есть пузырь. О чём в статье и говорится. Порассуждать можно по поводу того, где же закончится пузырь. Согласно теханализу, можно пользоваться всякими там сердечками, свечками и барами. Согласно фундаментальному анализу, можно, как Вы, говорить о настроениях инвесторов, желании покупать / продавать активы и т. д. Вы с авторами Эксперта просто демонстрируете разные подходы, они больше технический, Вы больше фундаментальный. А я вообще сейчас могу вспомнить самые базовые предпосылки и сказать, что пузырь сдуется в тот самый момент, когда стоимость акций станет равной естественной стоимости, которая возникает, исхолдя из показателей экономической деятельности той или иной компании - эмитента акций. И тут вообще нет ни ожиданий, ни логшкал. Но разве это значит, что неправы Вы (или там авторы Эксперта)? Вот Вы говорите, что наличие пузыря показывает

появление контура “положительной обратной связи”, когда причиной роста становится сам рост

. И Вы правы как фондовый аналитик. Но для меня, например, то, что Вы говорите, это есть следствие. А предшествует этому следствию отрыв рыночной цены активов от фундаментальной - а почему этот отрыв произошёл, я не знаю. Но ведь это всё частности.

Вообще у меня создалось впечатление, что здесь на форуме собралось множество людей, которые работают с фондовым рынком и в статье Эксперта не увидели тех или иных атрибутов, необходимых для фондового анализа. Вот тут Сергей Григорян пищет:

Когда сдувается пузырь, цены падают ниже уровня, с которого он начинался, и еще долгое время не могут возобновить рост (это важно!)

А вот я считаю это как раз неважным. Ибо свято верю, что цены падают безотносительно уровня начала роста, и до уровня своей фундаментальной стоимости - а это может быть и выше, и ниже п“начала”…

Но ведь авторы-то и не пытались сделать полноценный фондовый анализ, о чём они сами честно написали в самом начале. Они просто свою гипотезу выдвинули относительно поведения рынка и способа наблюдать такое его поведение. И в чём тут преступление?

Согласен с авторами комментариев о допущенных авторами статьи ошибках / “некорректностях”/ и с приведенными ими аргументами.
Абсолютно непонятна логика вырисовывания т. н. трендов на графиках. Полное игнорирование понятия тайм-фрейма, без которого невозможен никакой ТА. Собственно, никакого ТА я и не увидел - только какие-то мифические сердечки.
В принципе, обо всем этом предыдущие комментаторы уже говорили. Не отмечен другой - на мой взгляд принципиальный момент - полное непонимание авторами разницы между developed и emerging markets.
Отдельное умиление вызывает пассаж про “справедливую цену на нефть 50 долларов”. Ох уж эти обезличенные авторитетные мнения - обожаю журналистов.

В общем складывается впечатление, что либо авторы застряли в шортах где на 1200 по РТС, либо хотят хоть на пару пунктов подешевле прикупить бумаг.

P.S. А ответ на “глупый вопрос” весьма прост - наблюдаемое (наблюдавшееся, сейчас имеем боковик) падение обусловлено тем самым “снижением спекулятивной составляющей” А спекулянт потому и спекулянт, что ему безразличны тренды и сердечки, зато мальчик Никита может стать весьма значимым сигналом.

Насколько я понимаю, объем ежедневных торгов - несколько десятков миллионов долларов. При этом основные деньги идут от иностранных инвесторов. Множество крупных российских компаний основные пакеты акций разместили не на РТС, а на LSE или NYSE.
Мне кажется, что с учетом этого какой-то глубокомысленный анализ на основе многолетних трендов -стрельба из пушки по воробьям. Играет роль политика, цены на энергоносители и психология. Пока нефть стоит 70 USD никакого падения до 1000, а тем более до 800 не будет. Насколько я помню, рост 2005 г. начался после того, как несколько агенств присвоило России инвестиционный рейтинг, что позволило западным фондам вкладываться в наш рынок.

Когда сдувается пузырь, цены падают ниже уровня, с которого он начинался, и еще долгое время не могут возобновить рост (это важно!) Рыночная же ситуация другая.
Дело в том, что динамика нашего рынка после дефолта, как правило, сильно коррелирует с динамикой мировых рынков акций, а они, в свою очередь, с американским рынком. А на американском рынке акций в октябре 2006 года наступит очередной циклический 4-х летний минимум. Такие минимумы, за которыми следовал бурный рост, имели место в октябре 2002, 1998, 1994, 1990, 1986, 1982, 1978, 1974 годов (в 1982 минимум случился чуть раньше, в конце августа). Конечно, нет 100%-ной гарантии повторения паттерна, но закономерность налицо. При этом, октябрьский уровень необязательно является минимальным за последние 4 года. Он может быть следствием коррекции в бычьем рынке (думаю, сейчас сценарий будет именно таким).
Поэтому, если нам и суждено увидеть проседание рынка (S&P-500 до 1050-1100, РТС до 1000-1100), то это будет всего лишь возможностью дешево войти в акции и спокойно наблюдать за их ростом следующие 2-3 года.

Serge Chaly
Сдуется он тогда, когда после падения рынка деньги будут нести не в ПИФы, а из ПИФов. Когда вложения в акции будут настолько непопулярны, что люди будут говорить, что-то вроде “я лучше буду есть радиоактивные отходы, чем инвестировать в Россию” (настоящие слова одного ооочень известного иностранного инвестора, сказанные после дефолта - т.е. фактически тогда, когда акции надо было именно покупать).

Понятно. А вот ещё что интересно. Вы писали, что, если посмотреть по логарифмической шкале, то темпы роста даже замедлились. Это о чём-то может говорить с точки зрения теханализа (да, собственно, с любой точки зрения)?
Тем более, оптическая аберрация, конечно, есть. Но ведь рынок обусловлен и “человеческим фактором”.
А участник рынка в большинстве своем, пожалуй, смотрит на тренд как он его видит глазом непосредственно, т.е. на его арифметический рост, и верит своей родной аберрации, а не логарифмической функции, сквозь призму которой этот рынок “надо” воспринимать.
Получается - “объективно” рынок замедляется, тогда как “субъективно” растёт, и даже слишком. О чём нам может говорить это расхождение и представляет ли это какую-то ценность с точки зрения прогноза дальнейшего поведения рынка?