Снижение цен на облигации федерального займа началось с июня прошлого года, а с начала 2024 г. резко усилилось. Основная причина этого в сохранении высокой ключевой ставки ЦБ и риске ее дальнейшего повышения в обозримой перспективе.
Ключевая ставка фактически определяет стоимость денег в экономике и выступает основным индикатором для доходностей облигаций, которые обратно пропорциональны их рыночным ценам.
Год назад спрэд между доходностями ОФЗ со сроком погашения через 3–5 лет превышал 3 процентных пункта, поскольку инвесторы ожидали снижения ключевой ставки весной-летом 2024 г. Позднее прогнозы относительно сроков послабления денежно-кредитной политики стали намного менее оптимистичными и сейчас такие ОФЗ можно купить с доходностью в 14,8–15,2% годовых.
Сейчас многие финансисты отмечают, что на заседании совета директоров ЦБ 7 июня ставка может быть еще повышена. Естественно, такие ожидания привели к очередной волне распродаж госбумаг.
«Банк России на последнем заседании дал понять, что ключевую процентную ставку в ближайшее время снижать не будет. Более того, он повысил прогноз по средней ключевой ставке на текущий и следующий годы. Так, если в октябре 2023 г. ЦБ предполагал, что средняя ключевая ставка в 2024 г. будет находиться в интервале 12,5–14,5%, то в апреле 2024 г. этот показатель был повышен до 15–16%. Также были увеличены прогнозы по ключевой ставке на 2025 г.: с 7–9% в октябре до 10–12% в апреле», — прокомментировал «Эксперту» ситуацию портфельный управляющий УК «Первая» Иван Панов.
«На этом фоне инвесторы распродают среднесрочные и долгосрочные ОФЗ, в том числе те, которые были куплены в конце прошлого — начале текущего года в надежде заработать на более быстром снижении ставки», — добавил он.
В результате с начала года Индекс Мосбиржи гособлигаций (RGBI), отражающий котировки наиболее ликвидных выпусков ОФЗ с постоянным купоном, упал на 10,2%, в том числе с начала мая — почти на 4,6%. Это большие значения для данного индикатора. За всю историю расчета данного индекса, его максимальное снижение было зафиксировано в 2014 г. в размере 21,1% на фоне начала санкционной кампании Запада в отношении России, а наибольший рост в 15% наблюдался в 2015 г.
Сейчас до минимальных исторических значений середины декабря 2014 г. индикатору осталось снизиться примерно на 10%, и все говорит о том, что Индекс пойдет в сторону этого «дна». «Ввиду того, что мы не только не ожидаем уменьшения, но и не исключаем вероятности повышения ключевой ставки до конца 2024 года, полагаем, что индекс RGBI продолжит свое снижение», — заявил в беседе с «Экспертом» управляющий директор по инвестициям УК «ПСБ» Николай Рясков.
Таким образом, траектория цены для этого вида бумаг определится 7 июня, когда совет директоров Банка России вынесет свой вердикт по ставке и даст комментарии по проведению денежно-кредитной политике. «Позитивный сигнал для ОФЗ можно ожидать, когда рынок увидит, что текущий уровень ключевой ставки достаточен, для того чтобы привести инфляцию к цели Центрального банка в 4%», — полагает Иван Панов.
Привлекательность госбумаг будет зависеть и от других факторов. «Падение ОФЗ может остановиться в условиях, если Минфин скорректирует программу заимствований и поменяет источники финансирования дефицита бюджета. Также позитива могут добавить новости по налоговым новациям, но структурные изменения в этой области можно ожидать не ранее 2025 года», — говорит Иван Панов.
Сейчас обсуждается вариант донастройки прогрессивной ставки налогообложения физических лиц и повышения ставки налога на прибыль для бизнеса с 20 до 25%. Если предложения Минфина РФ будут приняты в нынешнем виде с 2025 г., то бюджет дополнительно получит около 2,6 трлн руб. В этом случае Минфин может снизить объем долговых заимствований, что уменьшит предложение новых бумаг на рынке.
По информации ТАСС, программа государственных валовых внутренних заимствований Минфина России на 2024 г. составит до 4,1 трлн руб., с учетом объема чистых заимствований в размере до 2,6 трлн руб.
Во втором квартале 2024 г. планировалось разместить на аукционах ОФЗ на 1 трлн руб. по номинальной стоимости. На сегодняшний день квартальный план выполнен примерно наполовину, но все говорит о том, что финансовое ведомство не особо стремится привлечь указанную сумму любыми путями. Так, на последних аукционах Минфин не стал предлагать по размещаемым бумагам такую премию к рыночным ценам, которая спровоцировала бы активную покупку бумаг.
«Минфин принял решение об отмене аукциона по размещению ОФЗ на этой неделе. Скорее всего, это свидетельствует о низком спросе на бумаги с тем уровнем доходности, которую готово предложить ведомство», — отмечает Николай Рясков.
Это явное свидетельство того, что сейчас бюджет не особо нуждается в деньгах.
В данной ситуации более привлекательно выглядят облигации с купонами, привязанными к ставкам денежного рынка. Профессионалы называют их «флоатерами» (от английского float — «плыть»). Сейчас корпоративные облигации высоконадежных эмитентов с плавающей ставкой торгуются под доходность выше 17% годовых. Как правило, ставка купонов флоатеров привязана к ключевой ставке ЦБ, либо к ставке денежного рынка, которая также плотно коррелирует с ключевой ставкой. Во многом эти бумаги оттягивают на себя инвестиционный капитал с рынка ОФЗ.
«Текущая доходность по краткосрочным облигациям, флоатерам и другим инструментам денежного рынка сейчас высокая, а учитывая настроения регулятора, она может сохраниться на таком уровне более продолжительное время, чем ожидалось ранее. В этой связи банки могут умерить аппетит к процентному риску и снизить объемы покупок облигаций с фиксированной ставкой, так как стоимость короткого фондирования превышает уровень доходности данных облигаций с фиксированным купоном», — отмечает Иван Панов.
На вопрос «Эксперта», облигации каких типов сейчас занимают наибольшую долю в портфелях УК «Первая», он ответил, что «в наших портфелях по-прежнему доминируют облигации с плавающей купонной ставкой. Мы считаем, что на текущий момент они остаются наиболее привлекательными, учитывая текущую монетарную политику Банка России, а также будущую динамику процентной ставки. Тем не менее, мы постоянно оценивает возможность покупки облигаций с фиксированным купоном».
Аналогичной точки зрения придерживается и УК «ПСБ». «Мы ожидаем позитивной динамики рынка облигаций в первую очередь в сегменте флоатеров. В сложившихся условиях это эффективный инструмент, позволяющий получать высокую купонную доходность. Принимая во внимание звучащие в последнее время неоднократные заявления регулятора о необходимости длительного периода жесткой денежно-кредитной политики, мы считаем, что популярность облигационных фондов с флоатерами в составе будет только расти. Сейчас в портфелях некоторых наших фондов доля таких бумаг превышает 50%», — сказал Николай Рясков.
В конце прошлого-начале этого года многие крупные эмитенты выпустили флоатеры с очень коротким купонным периодом, иногда в 1 месяц. Они рассчитывали, что Банк России будет снижать ключевую ставку, вслед за чем можно будет и уменьшить ставки последующих купонов, тем самым сэкономив на обслуживании долга по облигациям.
Но если ЦБ повысит свой «ключ», то и таким эмитентам придется увеличивать ставки ближайших купонов. То есть флоатеры с короткими купонами могут принести чуть большую доходность по сравнению с бумагами более длинными купонами.
Те инвесторы, которые держат в портфеле ОФЗ с постоянным купоном, в убытке точно не будут, поскольку нет никаких предпосылок для дефолта России по своим внутренним долгам. Следовательно, они будут продолжать получать купоны по определенным Минфином процентным ставкам, а также им будет выплачено «тело» облигации при ее погашении.
Однако очень вероятно, что итоговая доходность по ОФЗ будет меньше, чем по флоатерам. Более того, некоторые инвесторы, особенно те, кто купил ОФЗ на значительную часть портфеля несколько месяцев назад, могут видеть на своих счетах просадку капитала. Но этот, как говорят финансисты, «бумажный убыток» — явление временное, поскольку со снижением «срока жизни» облигации ее цена будет расти.
