Год рекордной ставки
Резюме обсуждения «ключа» можно свести к тому, что Банк России намерен держать ставку высокой, пока не увидит ощутимого снижения инфляции. В базовом сценарии среднесрочного прогноза ЦБ она продержится на уровне 19–22% весь 2025 г. Как сказано в комментарии к этому прогнозу, «для возвращения инфляции к цели потребуется более продолжительный период поддержания жестких денежно-кредитных условий».
Возникает вопрос: что начнет замедляться быстрее — рост цен или экономики? С одной стороны, за вторую половину 2024 г. последовательный рост ставки до рекордных 21% динамику ВВП и промпроизводства пригасить не успел.
«В 2024 году рост ВВП составил порядка 4% в условиях высокой ключевой ставки. Пока экономика слабо реагирует на высокий „ключ“, и мы не видим причин, чтобы это изменилось», — отмечает главный макроэкономист УК «Ингосстрах-Инвестиции» Антон Прокудин.
Однако сейчас речь идет о том, чтобы продержать ставку вблизи рекордного уровня без малого год.
«Стабильно высокая ставка в течение года — серьезный шок для экономики; финансовая устойчивость многих компаний оказывается под угрозой. Есть серьезные опасения, что экономическая динамика окажется хуже, чем ожидает ЦБ, и это подтолкнет его к некоторому смягчению денежно-кредитной политики», — говорит заместитель генерального директора Центра макроэкономического анализа и краткосрочного прогнозирования (ЦМАКП) Владимир Сальников.
Но есть и другое мнение. Учитывая текущую макроэкономическую ситуацию и приоритеты денежно-кредитной политики ЦБ, сохранение высокой ключевой ставки на протяжении всего 2025 г. представляется вполне реалистичным сценарием, возражает партнер-эксперт финансовой практики консалтинговой компании «Яков и Партнёры» Илья Иванинский. По его словам, такой уровень ставки, безусловно, окажет сдерживающее влияние на экономическую активность, а вот нанесет ли это критичный ущерб экономике — однозначно сказать сложно: «В конечном итоге высокая ставка выполняет свою основную задачу — снижение инфляции. Достичь этого без замедления темпов роста экономики, к сожалению, невозможно, что мы видим не только в России, но и в других странах, в частности в США. Там, к слову, ужесточение монетарной политики способствовало снижению инфляции без серьезных потрясений для экономики», — говорит Иванинский.
Несмотря на значительные вызовы для бизнеса в виде повышения стоимости заимствований и негативного влияния на инвестиционные планы, с точки зрения макроэкономической устойчивости такая политика оправдана, подчеркивает Илья Иванинский, если ее конечной целью является стабилизация цен и восстановление доверия к национальной валюте.
Говорить о том, что высокая ставка «убьет» экономику, наверное, не приходится: регулятор все-таки ситуацию мониторит. Однако насущный вопрос в том, насколько этот мониторинг оперативен.
«У регулятора крайне мало объективных „сверхоперативных“ индикаторов, которые позволяли бы достоверно оценить ситуацию в моменте. Например, находясь в конце февраля, мы не закончили собирать полноценную статистическую картину за декабрь», — отмечает Владимир Сальников из ЦМАКП.
Привычный лаг в принятии решений, завязанный на циклах сбора и обработки информации, может оказаться проблемой в нестандартных условиях (а столь затяжных периодов настолько высокой ставки в России пока не бывало). Очевидно, появляется риск, что ставку начнут опускать лишь когда для каких-то предприятий будет уже слишком поздно.
«Фактически прямо сейчас с экономикой может что-то и начинает происходить нехорошее, но, к сожалению, мы это объективно увидим только месяца через два-три, а сейчас можем только предполагать, опираясь на косвенные свидетельства, например на результаты опросов», — поясняет Владимир Сальников.
Неизменная цель
Согласно комментариям к среднесрочному прогнозу ЦБ, прогноз по инфляции на 2025 г. повышен до 7–8%, поскольку «инфляционное давление в конце 2024 — начале 2025 года оказалось более высоким, чем ожидалось, под влиянием сохраняющегося существенного отклонения экономики от траектории сбалансированного роста».
Целевой уровень инфляции в 4% остается призраком на горизонте, и горизонт притом отдаляется. Так, в феврале 2024-го речь шла о достижении таргета в выражении год к году к декабрю 2024-го. Теперь же, в феврале 2025-го, сроком обозначен декабрь 2026-го.
«Не верится в реалистичность достижения таргета в 4% в 2026 году, — констатирует Антон Прокудин из УК „Ингосстрах-Инвестиции“. — Ослабление рубля в 2025 году продолжится, фундаментальных оснований для его укрепления нет, равно как и у ЦБ нет возможностей оказывать решающее воздействие на курс. Таким образом, валютная составляющая инфляции никуда не денется и инфляция продолжит отклоняться от целевых значений вверх и в 2026 году. Возможно, ЦБ следовало бы, наконец, пересмотреть свой таргет и привести его к несколько более адекватному состоянию экономики значению».
Один из аргументов в пользу поднятия таргета: так ЦБ мог бы повысить доверие к себе, продемонстрировав, что ставит реалистичные цели, готов их корректировать согласно объективным условиям. Такое доверие — один из ключевых факторов эффективности денежно-кредитного регулирования в целом.
«Стабильный таргет в 4%, несмотря ни на что, как при спокойной ситуации, так и в условиях мощной структурной трансформации экономики — это странно. У нас таргет, по сути, смотрится как „прекрасное далёко“, а не как реалистичный среднесрочный ориентир. Никто не говорит, что нужно его задирать, но, скажем, 6% были бы гораздо более адекватны текущим условиям», — оценил Владимир Сальников из ЦМАКП.
Контраргумент: сменив таргет, регулятор такое доверие, наоборот, подорвал бы, фактически отказавшись от всего, за что боролся последние 12 лет.
«Таргет никто повышать не будет. Отход от долгосрочной цели политически неприемлем и обнуляет все усилия команды с 2013 года. ЦБ в состоянии добиться таргета путем удержания высоких реальных ставок. Если регулятор не придет к цели в 2026 году, то, полагаю, при позитивном внешнем фоне и сдержанном бюджете инфляция через два года будет близка к таргету», — говорит главный экономист «БКС Мир инвестиций» Илья Федоров.
Надежда на ожидания
26 февраля прозвучал формально позитивный сигнал. Согласно свежему бюллетеню ЦБ, посвященному инфляционным ожиданиям, в феврале они «преимущественно снижались», хотя и «оставались на высоком уровне».
Так, медианная оценка инфляции, ожидаемой населением в ближайший год, сократилась на 0,3 процентных пункта, до 13,7% с 14,0% в январе. Это первое сокращение за последние пять месяцев (с сентября 2024 г.). А ценовые ожидания предприятий на следующие три месяца рухнули с 27,8 до 23,4 пунктов. Они «заметно снизились впервые с I квартала 2024 года», согласно оценке авторов бюллетеня. Впрочем, оба показателя по-прежнему превышают средние значения за 2022–2024 гг.
«В части инфляционных ожиданий населения столь малое снижение укладывается в пределы погрешности измерений. У предприятий снижение гораздо существеннее потому, что руководители компаний гораздо лучше чувствуют конъюнктуру (что, впрочем, неудивительно). Вероятно, одним из основных факторов снижения их ожиданий стало укрепление рубля», — констатирует Владимир Сальников из ЦМАКП.
На изменение ценовых ожиданий нужно смотреть через призму издержек, подчеркнула главный экономист «Т-Инвестиций» Софья Донец. По ее словам, такие факторы, как ослабление рубля осенью и индексация тарифов во втором полугодии 2024 г., уже заложены в цену: «Сейчас же предприятия сигнализируют о том, что ничего плохого для них после этого не случилось и снижение давления со стороны издержек — важный для них фактор». К улучшению настроений на сегодняшний день она добавила укрепление рубля. Ценовые ожидания зависят и от показателей спроса, который постепенно снижается, пусть и не во всех секторах, объяснила экономист.
Согласно оценке Антона Прокудина из УК «Ингосстрах-Инвестиции», инфляционные ожидания не заякорены и даже очень высокая ставка их не останавливает: «Ряд мер могут несколько охладить спрос в отдельных сегментах, — например, сворачивание льготных ипотечных программ, — но в целом пока мы не видим перелома ситуации со спросом».
Больше новостей читайте в нашем телеграм-канале @expert_mag
