Минфину потребовались деньги
На первой неделе зимы Минфин установил абсолютный рекорд, сумев привлечь почти 1,3 трлн руб. в ходе первичных аукционов по размещению ОФЗ. Финансовое ведомство предложило новую бумагу — ОФЗ с плавающим купоном, ставка которого привязана к индексу RUONIA (эталонная ставка по необеспеченным межбанковским кредитам в рублях «овернайт»), что означает ежедневную капитализацию купонного дохода. Этой бумаги Минфин продал на 1 трлн руб. при спросе в 1,6 трлн руб. «Облигации были размещены с привлекательным для инвесторов дисконтом. Покупателями были крупнейшие банки, один только ВТБ купил треть от всего объема», — прокомментировал итоги аукциона начальник отдела экспертов по фондовому рынку «БКС Мир инвестиций» Альберт Короев. С дисконтом к рыночной цене был размещен и «классический», с фиксированным купоном выпуск ОФЗ с погашением в 2036 г. в объеме 27,9 млрд руб. при спросе в 33,12 млрд руб. со средневзвешенной доходностью 17,49%. Таким образом, за один день Минфин продал бумаг почти на 1,3 трлн руб., что является абсолютным рекордом.
Из этого можно сделать вывод, что бюджету понадобились деньги, что вполне логично, поскольку в конце года расходы государства традиционно увеличиваются вследствие завершения расчетов с подрядчиками. В течение последних месяцев Минфин не стремился «разместиться», и предлагал очень низкий дисконт по «новым» выпускам.
Удивительной является реакций долгового рынка, который должен был бы просесть в цене после столь успешных аукционов, поскольку обычно купившие у Минфина «новые» бумаги банки продают либо их часть, либо «старые» выпуски на бирже. Пока такой тенденции не наблюдается. По итогам первой недели зимы индекс рублевых гособлигаций и индекс корпоративных облигаций Мосбиржи выросли на 0,6% и 0,2% соответственно.
Что касается рынка «классических» ОФЗ в целом, то повышение ключевой ставки до 23% уже практически заложено в цены — бумаги со сроком погашения не более чем через год торгуются под доходность около 22,5% годовых. Аналитик по долговому рынку «Россельхозбанка» Татьяна Клюева до заседания Банка России ожидает преимущественно боковой динамики на рынке ОФЗ с фиксированным купоном. «На наш взгляд, целесообразно сохранять в портфеле повышенную долю коротких флоатеров, позволяющих снизить процентный риск», — отмечает она в своем обзоре. Альберт Короев считает, что ОФЗ не стоит сбрасывать со счетов. «Мы по-прежнему позитивно смотрим на длинные бумаги 26244 и 26243 (с погашением в марте 2034 г. и мае 2038 г.), в которых можно заработать порядка 30% за год в случае ожидаемого перехода ЦБ к снижению ключевой ставки в следующем году за счет переоценки тела гособлигаций», — сказал он «Эксперту».
Валютные бонды под давлением
В начале декабря Минфин выпустил замещающих облигаций на сумму $40,75 млрд. Выплаты по этим бумагам производятся в рублях, при этом их стоимость и купоны по-прежнему привязаны к долларам, евро или франкам. Минфин 6 декабря сообщил, что совокупно было замещено еврооблигаций РФ в эквиваленте на $20,8 млрд по номиналу или 64,2% от номинального объема всех оригинальных выпусков еврооблигаций РФ. Остальной объем приходится на недружественных нерезидентов или тех инвесторов, кто отказался «замещаться», чтобы не образовалась налоговая база в момент сделки.
Татьяна Клюева предупреждает, что «замещение» может вызвать «навес продаж» и последующую переоценку доходностей, в том числе в корпоративном сегменте. Об этих рисках «Эксперту» говорили и другие участники долгового рынка. «Спекулятивный навес еврооблигаций Минфина после замещения может быть поглощен рынком в течение I квартала 2025 года. По нашим оценкам, в 2025 году будет погашено валютных облигаций на $5 млрд. Это будет топливом для реинвестирования (получив средства от погашения, инвесторы будут вкладывать их в другие валютные выпуски) и стимулом для охоты за доходностью», — отмечают в своем обзоре аналитики «Альфа-Банка».
Есть и еще одна проблема. Дело в том, что основными держателями еврооблигаций были банки, они же получат и наибольший объем замещающих облигаций. Однако за последние пару лет объем валютных депозитов банков резко сократился. Поэтому они вынуждены уменьшать долю валютных облигаций, чтобы соблюдать нормативы ЦБ, и некоторые будут продавать эти бумаги. Таким образом, в этом сегменте какое-то время может наблюдаться высокая волатильность и неоправданно высокие доходности бумаг отдельных эмитентов.
Корпоративные доходности опережающе растут
Банк России в обзоре рисков финансовых рынков за ноябрь отметил, что рост доходностей облигаций с кредитным рейтингом «AAA» и дюрацией выше 1 года составил всего 83 б.п. (по однолетним ОФЗ — 71 б.п.), тогда как доходности бумаг с рейтингами «A» и «BBB» выросли на 5,57 п.п. и 4,36 п.п. соответственно.
Портфельный управляющий УК «Альфа-Капитал» Андрей Золотов не исключил дальнейшего расширения спредов корпоративных флоатеров. «В зависимости от класса бумаг причины и величина возможного расширения различны. Если мы говорим об облигациях компаний первого эшелона, то здесь потенциальная переоценка может быть связана с новыми размещениями на первичном рынке, где эмитенты с инвестиционным кредитным рейтингом предлагают новые выпуски с премиями 200–300 б.п. над ставками денежного рынка. Поэтому мы не исключаем, что котировки выпущенных ранее облигации первого эшелона с более низкими премиями будут снижаться, подстраиваясь под ценовые параметры новых размещений. Также мы можем увидеть расширение спредов в сегменте спекулятивных облигаций, несмотря на то, что они заметно скорректировались в прошлом месяце. Однако в данном классе бумаг процесс будет носить скорее „точечный“ характер. На фоне длительного поддержания высокой ключевой ставки кредитные риски отдельных эмитентов могут сильно возрасти, что найдет отражение в динамике спредов их облигаций», — сказал он «Эксперту».
Из относительно надежных, но малоликвидных облигаций наиболее доходными являются бумаги девелопера «Самолет». В начале второй декады декабря они торговались под аномально высокую доходность — по разным выпускам от 39% до 56% годовых.
Андрей Золотов объяснил это совокупностью ряда факторов. «Во-первых, на фоне высокой ключевой ставки и сокращения программы льготной ипотеки кредитные риски строительных компаний выросли. Во-вторых, некоторое время назад инвесторы столкнулись с негативным информационным фоном вокруг „Самолета“ — один из ключевых акционеров заявил о желании выйти из бизнеса. Два этих фактора привели к решению широкого круга держателей облигаций закрыть свои позиции. И здесь в действие вступил третий фактор — ограниченная ликвидность бумаг третьего эшелона. Отсутствие глубины вторичного рынка таких облигаций приводит к тому, что при массированных продажах цена бумаг существенно корректируется, отрываясь от своих фундаментальных характеристик», — сказал управляющий.
Не исключено, что подобную просадку цен (и рост доходностей) мы увидим по другим бумагам второго-третьего эшелонов.
Больше новостей читайте в нашем телеграм-канале @expert_mag
