Инвесторов связывают блокчейном

Цифровое право на актив

Говоря сухим языком определений, цифровые финансовые активы — это инструмент, который удостоверяет цифровые права. Чаще всего цифровые права — это денежные требования (по сути, аналог облигаций). Но технически в цифровые права также можно заложить и владение акциями публичной компании или участие в капитале непубличного акционерного общества. Говоря простым языком, ЦФА — это современная, цифровая версия конверта с деньгами, передаваемого в обмен на соответствующую расписку: быстро и без лишних формальностей.

Для регистрации ЦФА, в отличие от традиционных ценных бумаг, используется технология блокчейн, или так называемого распределенного реестра, говорит генеральный директор платформы «Токеон» (входит в группу ПСБ) Максим Хрусталев. Она делит информацию на блоки и фиксирует так, что ее практически невозможно изменить, подделать или взломать.

ЦФА выпускают операторы информационных систем (ОИС). Только они и несут ответственность за то, чтобы выпуски не совершали компании-однодневки, отметили в пресс-службе СПБ Биржи.

Фактически получается, что, поскольку ЦФА — относительно новый продукт, для него еще не прописаны регламенты, включающие ответственность эмитента, как это сделано для традиционных бумаг. Соответственно, риск инвестирования в «цифру» кратно больше, чем, скажем, при покупке облигаций. Сейчас эмитенты сами пытаются повысить надежность своих ЦФА. Так, по словам генерального директора ОИС «Атомайз» Алексея Илясова, цифровые активы могут иметь структуру, предусматривающую дополнительную защиту инвесторов: залоги, поручительство и т. д.

Как и у облигаций, у ЦФА есть установленный срок обращения и дата погашения, по нему может выплачиваться купон с установленной периодичностью. «Выпуск облигаций для крупного бизнеса занимает примерно три месяца, а то и больше. Стоимость услуг андеррайтеров по подготовке выпуска иногда доходит до 30 млн руб. Тогда как ЦФА могут выпускаться в течение часа, а подготовка выпуска будет дешевле в десятки, а то и сотни раз. Главная ценность тут — упрощенный порядок, который образует более быстрый доступ к капиталу для бизнеса», — говорит генеральный директор ОИС «Лайтхаус» Денис Иорданиди.

Условия погашения выпуска ЦФА могут быть привязаны к выручке, которую компания получит на определенном горизонте — допустим, по итогам 2025 года, привел пример из своей практики директор по развитию бизнеса ОИС «Мастерчейн» Антон Лапенков.

В практике «Токеона» были и более необычные выпуски. Например, ЦФА на аппараты для автоматической оценки и скупки золота и серебра, где доходность была привязана к объему выкупленных и реализованных драгоценных металлов.

Были выпуски, где токены становились аналогом структурной облигации или опциона на индекс Мосбиржи. Кроме того, платформа выпускала гибридные цифровые права в том числе на вино и духи Максим Хрусталев

Гибридные цифровые права подразумевают, что инвестор может сам выбрать форму погашения ЦФА, удобную для него лично: деньги с доходом или привязанный к выпуску товар.

«В этом случае речь идет о „нетвердой“ доходности. Будущую выручку компании можно прогнозировать, но знать ее точный размер заранее — никак. Такие ЦФА могут приобрести только квалифицированные инвесторы. А если в выпуске ЦФА заявлена „твердая“ доходность, например 20% годовых, то такие ЦФА может приобрести неквалифицированный инвестор, но в рамках своего лимита (не более 600 тыс. руб. в год. — „Эксперт“)», — объяснил Антон Лапенков.

Кому быть эмитентом

Непринципиальным, но значимым отличием ЦФА от ценных бумаг является срок обращения. В случае с ЦФА он редко превышает полтора года, а большинство выпусков обращаются не более трех-шести месяцев, отметил Антон Лапенков. В практике «Токеона» самый короткий срок обращения составлял всего один день, а самый длинный — семь лет, рассказал Максим Хрусталев.

Однако и этот параметр может поменяться. О выпуске длинных ЦФА с обращением в течение десятков лет задумался осенью 2024 года ВЭБ.РФ. Срок обращения будет зависеть от срока реализации крупного инфраструктурного проекта, для которого потребуется привлечение средств, говорил «Эксперту» в сентябре 2024 года вице-президент ВЭБа Дмитрий Аксаков.

ЦФА в России выпускают как крупные компании, так и субъекты малого и среднего бизнеса (МСП). Среди крупных эмитентов больше всего банков, а в МСП — более широкий список направлений деятельности: из финтеха, недвижимости, лизинга и т. д., уточнил Максим Хрусталев. Объемы выпусков в зависимости от потребностей эмитента составляют от 10 тыс. до 15 млрд руб. Стоимость одного токена — от нескольких рублей до нескольких миллионов. Объем рынка, по данным сервиса ЦФА.РФ, на конец 2024 года составил 346,5 млрд руб. Банк России в ноябре прогнозировал рост рынка до 1 трлн руб. по итогам 2025 года, директор по инновациям Альфа-банка Денис Додон считает, что результат может быть выше. Он уточнил, что инвестор в ЦФА несет кредитный риск, связанный с общими обязательствами эмитента, а не только с конкретным выпуском. Но на этом рынке пока нет прозрачной системы рейтингов и раскрытия информации, как на рынке облигаций. Однако представление о ЦФА как об инструменте привлечения венчурного финансирования пока остается на рынке. Многие компании, планирующие выйти на публичный рынок, сначала хотят выпустить ЦФА, потом облигации и только после этого провести IPO, отметил Денис Додон.

«С законодательной точки зрения эмитентом ЦФА может быть любая компания, хоть сегодня созданная. Но на практике, конечно, для инвестора огромный риск покупать ЦФА компании с нулевым бэкграундом и нулевой выручкой. „Лайтхаус“ с 2022 года говорил и продолжает говорить, что все-таки ЦФА как инструмент ориентирован на средний и крупный бизнес. На раннем этапе многие коллеги путали ЦФА с источником фондирования по аналогии с венчуром (инвестиции в стартапы. — „Эксперт“). Но практика показывает, что эмитентом ЦФА должна быть прежде всего финансово устойчивая компания», — считает Денис Иорданиди.

Налоговый барьер

По словам Алексея Илясова, компаний, которые выпускают ЦФА регулярно, становится все больше. С этим согласился и Максим Хрусталев: у «Токеона» примерно 80% эмитентов провели или планируют провести повторные выпуски.

Генеральный директор «Лайтхауса» подчеркивает, что разовых выпусков ЦФА тоже остается достаточно много. Причем только в 10% случаев это было просто тестированием инструмента. 90% эмитентов, выпустивших ЦФА один раз и отказавшихся от повторных выпусков, остались довольны скоростью, условиями и стоимостью привлечения денег, подчеркнул Денис Иорданиди. Но они столкнулись с серьезным налоговым убытком из-за проблемы единой налоговой базы по ЦФА, поэтому отказались от дальнейших выпусков до изменения законодательства, объяснил он.

Операции с ЦФА (в том числе погашение выпусков) для бизнеса облагаются налогом по ставке 25% и учитываются в отдельной налоговой базе вместе с необращающимися производными финансовыми инструментами. То есть компания всегда должна обособлять финансовый результат от операций с ЦФА от финансового результата по основной деятельности. Поэтому много ЦФА выпускают именно банки — на них не распространяется это требование, уточнил Антон Лапенков. Условно, если у банка есть долг по ЦФА в размере 100 руб., то он может уменьшить свою общую налоговую базу на эту сумму, а какой-нибудь крупный производственный холдинг — нет, пояснил топ-менеджер «Мастерчейна».

«Сейчас для компаний сегмента крупного бизнеса выпуск ЦФА является в определенной степени убыточным. Эта проблема хорошо известна в Министерстве финансов, и пути решения обсуждаются, но пока она сохраняется. По этой причине многие компании вынуждены были отказаться от повторных выпусков, потому что, как бы дико это ни прозвучало на фоне ранее сказанного, выпуск ЦФА обходился им дороже, чем договор займа на бумаге», — добавил Денис Иорданиди.

Золотые трансформации

От 2025 года рынок ожидает прежде всего изменения законодательства, которое позволит эмитентам снижать налог на прибыль на величину расходов по выпущенным ЦФА, как это происходит в случае с облигациями, подчеркнул Максим Хрусталев.

Еще одним барьером, сдерживающим дальнейший рост рынка, Алексей Илясов считает лимит на покупку ЦФА неквалифицированными инвесторами в размере 600 тыс. руб. в год. Он считает, что для повышения интереса инвесторов к ЦФА его нужно расширить хотя бы для части инструментов. Например, для долговых ЦФА с полным возвратом номинала, фиксированной ставкой и потенциалом роста — такая конструкция сбалансирована по риску и доходности, предположил генеральный директор «Атомайза».

Кроме того, рынок ожидает расширения сфер применения ЦФА и роста числа выпусков, связанных с недвижимостью, металлами и другими материальными активами, продолжил Максим Хрусталев. В частности, пока что недооцененным, но очень важным трендом года может стать токенизация золота, то есть выпуск гибридных цифровых прав на золото, прогнозирует Денис Иорданиди. Это принципиально изменит рынок драгоценных металлов, считает он. Сейчас напрямую у золотодобывающих компаний драгметалл могут покупать только банки и предприятия, а физлицам приходится покупать золото с наценкой от 6% до 10% у банков. ЦФА позволит убрать этот спред, поскольку откроет физлицам возможность покупать золото в инвестиционных целях напрямую у производителя. Золотодобытчики уже проявляют интерес к ЦФА, подчеркнул Денис Иорданиди. Но рынок в целом пока что побаивается говорить об этой реформе, хотя Минфин инициативу «Лайтхауса» в этой области поддерживает, добавил он.

Среди менее очевидных, но активно продвигаемых инициатив на рынке ЦФА председатель комиссии по ЦФА в Торгово-промышленной палате РФ Олег Ушаков выделил введение возможности «оборачивать» в ЦФА не только вещи, но и иное имущество, например электроэнергию. Также предлагается полностью узаконить накопительные и скидочные программы для целей применения в решениях о выпуске ЦФА.

По мнению Алексея Илясова, главным драйвером развития ЦФА в 2025 году станет запуск вторичной торговли. О таких планах сообщал 5 декабря 2024 года на форуме «Россия зовет!» директор департамента инфраструктуры финансового рынка ЦБ Кирилл Пронин. Он уточнил, что регулятор рассматривает возможность введения организованных торгов внутри контуров ОИС.

Больше новостей читайте в нашем телеграм-канале @expert_mag