В поисках золотой середины

Российский рынок коллективных инвестиций переживает бум. Его участники вынуждены на ходу подстраиваться под быстро меняющиеся реалии

Институты коллективных инвестиций, куда входят паевые инвестиционные и банковские фонды, -- самая простая и доступная неискушенному инвестору форма капиталовложения на финансовых рынках. Чтобы стать инвестором, необходимы лишь паспорт, деньги и немного свободного времени для оформления документов -- неудивительно, что с каждым годом появляется все больше желающих присоединиться. Инвесторы, случайно забредающие спекулянты, управляющие компании и их специалисты, обслуживающие отрасль банки, аудиторы, депозитарии, сети распространения растут как на дрожжах. Наряду с талантливыми и порядочными управляющими тянутся в индустрию и менее одаренные и чистоплотные люди. Вслед за учредителями с серьезными намерениями, менеджерами и экспертами здесь появляются и банальные "охотники за кошельками". Уровень квалификации приходящих на рынок инвесторов колеблется в чрезвычайно широком диапазоне: от владеющих техникой сокращения рисков и диверсификации портфеля до совершенно "отмороженных" граждан, снимающих с себя последнюю рубашку и закачивающих в паевые фонды акций деньги, взятые в кредит под залог собственного жилья.

Так уж устроено в мире -- большие деньги притягивают людей с разными намерениями и различными ценностями. Денег в данной индустрии крутится до неприличия много. Например, в США сумма чистых активов (СЧА) всех фондов по отношению к ВВП составляет 68%, во Франции -- 75%, а в России эта доля хоть и равна всего 0,68%, зато составляет сумму, превышающую 10 млрд долларов. Есть что делить.

Всем этим людям требуется прийти к какому-то равновесию, в том числе с помощью и участием регулятора рынка -- Федеральной службы по финансовым рынкам (ФСФР). D` попытался объединить мнения о том, как приблизиться к золотой середине.

Слишком разные

Идеальных рецептов того, как волков накормить и овец сохранить, не существует. Главная задача регулятора и самого профессионального сообщества -- обеспечить нормальные темпы роста отрасли, не допустив кризисных ситуаций. Доверие -- основная ценность, на которой держатся все финансовые рынки. У ФСФР здесь нелегкая задача -- привести к общему знаменателю правила работы в отношении столь различных по возможностям и уровню мастерства управляющих компаний. С одной стороны, регулятор стремится "закрутить гайки" управляющим, дабы у них не было возможности подвергать наши активы большим рискам. Но с другой стороны, будучи загнанными в узкие рамки, управляющие не всегда могут показать привлекательные результаты.

Приведу пример. По закону управляющий открытым паевым фондом акций в течение 2/3 времени календарного месяца должен держать в бумагах не менее 50% средств в управлении. У смешанных фондов эта цифра составляет 70%, но тут хотя бы есть выбор между принципиально разными по уровню риска инструментами -- акциями и облигациями. В результате действия этого ограничения управляющий в периоды коррекции не в состоянии быстро продать весомую часть активов фонда, чтобы обезопасить вложения пайщиков. Данное ограничение существует, казалось бы, с благими целями и учетом мировой практики. Так, в период Великой американской депрессии прошлого века сотни фондов акций были разорены как раз за счет излишне активных действий управляющих. Американцы долго переживали эти потери. Еще в течение нескольких десятилетий эта индустрия переживала кризис, люди отказывались передавать деньги в фонды даже тех управляющих, которые обошлись без потерь. На нашем рынке, где количество ликвидных и зрелых бумаг катастрофически невелико, в момент кризиса не только трудно выйти в деньги, но и эффективно перегруппироваться между различными бумагами непросто. Так что на выход в кэш есть естественное ограничение, и почему бы классному управляющему не позволить большей свободы маневра, однако правила для всех одинаковы -- не все же такие умные и правильные. Получается, что успешный управляющий и его клиенты страдают ради общего дела отрасли.

Золотую середину приходится искать постоянно и всюду, перечень взаимных претензий у участников рынка велик. Особые претензии вызывают перегибы, связанные с обязательным раскрытием информации. В качестве примера "гиперопеки" приведем такой факт: ФСФР требует направлять ей на согласование макеты всей (!) рекламы, размещаемой управляющей компанией в печатных СМИ. А вот еще загвоздка: как на маленьком интернет-баннере разместить кроме самой рекламы еще и номер лицензии, а также сообщение, что стоимость пая может не только расти, но и снижаться? Или, например, проговорить всю эту информацию в пятнадцатисекундном радиоролике. И это тоже делается вроде бы с лучшими побуждениями -- чтобы всякие квази-ПИФы и пирамиды не находили дорогу к сердцу народа через рекламу.

Председатель инвестиционного комитета УК "Мономах" Юрий Бовкун приводит еще один пример ограничения: управляющим нельзя сообщать информацию о доходностях фонда с начала текущего года по нынешний день.

Чрезмерно зарегулированной считает свою отрасль и один из ее старейшин -- председатель совета директоров УК "Менеджмент-Центр" Сергей Михайлов. "Хотя у профессионального сообщества всегда есть возможность донести свою точку зрения до регулятора -- через Совет по коллективным инвестициям, однако хотелось бы пожелать более регулярной работы этому органу", -- говорит Сергей Михайлов. Оценку работы регулятору участники рынка ставят разную, но все сходятся в одном: с приходом на должность руководителя ФСФР Олега Вьюгина колесики Службы начали крутиться быстрее, результаты работы стали больше устраивать рынок. Однако генеральный директор УК "Церих" Дмитрий Кляцкин напоминает, что ФСФР по-прежнему "задолжала" управляющим достаточное количество требуемых нормативных документов. "Смешно работать в 2006 году по постановлениям 1997 года", -- говорит г-н Кляцкин.

Требуется расширение

D` составил целый список бед управляющих, перечислим наиболее острые. Уже не один год закрытые ПИФы недвижимости ждут конкретизации порядка исчисления и уплаты НДС по операциям со своим имуществом. "Налоговый кодекс РФ не уточняет исключительного положения паевых фондов в отношении НДС по операциям с имуществом, и управляющим компаниям приходится включать эти суммы НДС в собственные налоговые декларации, что искажает их налоговую отчетность, -- говорит управляющий директор УК 'Велес Менеджмент' Станислав Бродский. -- Кроме того, невозможно и проведение зачета уплаченного и полученного НДС по операциям с имуществом ПИФов, так как такой зачет, согласно НК РФ, может провести только юридическое лицо, на балансе которого находится соответствующее имущество. А в случае ПИФа такого лица нет, так как фонд не является юридическим лицом".

А вот проблема нехватки инвестиционных инструментов касается уже всего рынка. Работа управляющих сейчас напоминает езду в ванной комнате на велосипеде -- развернуться негде. С момента создания отрасли инструментов, с которыми потенциально могли бы работать управляющие, стало больше, но возможности их использовать они толком не получили. Речь идет о самом долгожданном для управляющих инструменте -- фьючерсе на индекс РТС. Эта штука -- фьючерс на диверсифицированный набор ценных бумаг -- позволила бы эффективнее сберегать средства пайщиков в периоды глубоких коррекций на рынке акций. "Один из самых удобных способов хеджировать портфель фонда -- как раз фьючерс на индекс РТС", -- говорит генеральный директор УК "АВК Дворцовая площадь" Андрей Рыбкин. Но постановления ФСФР о производных финансовых инструментах, разрешенных для ПИФов, все нет. А вот в США, Европе, да и в остальном мире инструменты срочного рынка для снижения рисков столь же популярны, что и облигации. Созданы целые группы фондов, в которых, по правилам, до 10% средств инвесторов направляются на сокращение рисков, то есть на покупку (или продажу) фьючерсов и опционов на различные мировые индексы. При росте рынка инвесторы, конечно, теряют часть прибыли, зато эта тактика помогает серьезно обезопасить их средства при падении.

Дмитрий Кляцкин из УК "Церих" предлагает рассмотреть возможность расширить количество инструментов за счет бумаг "второго эшелона". Сделать это можно, либо признав, например, RTS Board биржевой площадкой, либо сняв или смягчив ограничения по вхождению в портфель ПИФа акций, не имеющих признаваемых котировок. Хотя сам же Кляцкин и признает, что это увеличит опасность манипулирования ценами. Кроме того, управлять портфелем низколиквидных активов в открытом фонде очень непросто.

Заместитель генерального директора УК "Солид Менеджмент" Евгений Кравченко предлагает разрешить создавать новые типы фондов, которые имели бы возможность приобретать ценные бумаги, выпущенные с целью рефинансирования кредитных портфелей банков. Причем не только ипотечных (это сейчас разрешено законом), но и портфелей по автокредитованию, потребительским и иным кредитам, проценты по которым сейчас значительно превышают ипотечные.

Эйфория растущего рынка акций делала отсутствие нужных инструментов не столь заметным. Ряд управляющих вообще открыто заявляют, что они не видят интереса в таком инструменте, как облигации, что им неинтересны малодоходные проекты с недвижимостью. В США же большая часть инвесторов хранит деньги не на банковских депозитах, а в облигациях. И это на рынке с самой сильной экономикой в мире, где существуют традиции долгосрочного инвестирования через различные фонды и где за последние 70 лет рынок увеличился в 100 раз! Такая любовь к облигациям и другим инструментам со стабильной и гарантированной доходностью связана прежде всего с тем, что инвесторы, уже не раз переживавшие кошмары обвалов и падений, имеют здравое представление о сочетании различных инструментов в своем портфеле.

Хотя управляющим всегда будет чего-то от регулятора не хватать. Ведь претензии -- это отличная возможность оправдать свои не всегда успешные результаты. "Повысить эффективность работы управляющих компаний можно и на основе того, что уже есть, -- рассказывает Сергей Михайлов. -- Например, снижать издержки, повышать квалификацию портфельных управляющих, привязать вознаграждения портфельного управляющего к результату работы, а не к размерам активов фонда. Процесс снижения издержек мы непрерывно наблюдаем на протяжении последних лет. Можно было бы также разрешить управляющим компаниям совершать операции на бирже без посредничества брокеров. Ведь управляющие -- такие же профессионалы на рынке ценных бумаг, и брокер в данном случае является лишь неким излишним передаточным звеном. А что касается повышения квалификации управляющих, то это скорее эволюционный, а не революционный процесс. Он закономерно обусловлен ростом конкуренции среди управляющих компаний. Но лучшее, что можно сделать, -- материально заинтересовать специалиста в максимизации его усилий, то есть привязать его доходы к прибыли фонда".

Рост пайщиков

Пайщики -- противоположная сторона -- также должны приобщаться к достижению равновесия в отрасли. На сегодня не существует организации, представляющей их интересы, -- вроде Лиги пайщиков. Хотя им нашлось бы что обсудить. Пока же со своими проблемами и жалобами на управляющую компанию пайщик может пойти только... в саму управляющую компанию. А там отвечают, что правила придуманы не ими и что если что-то не нравится, то, пожалуйста, выбирайте другой фонд и другую УК.

Первое, чего нам, пайщикам, не хватает, -- прозрачности. Управляющие в обязательном порядке раскрывают лишь финансовые итоги своей деятельности (на своих сайтах, специализированных порталах, рекламных площадях). Но хочется знать: кто управляет нашими деньгами? Нам мало быть в курсе того, кто является генеральным директором компании, хотелось бы видеть имена и данные профессиональной биографии людей, которые получают в руки деньги пайщиков: управляющих, трейдеров, аналитиков и других лиц, входящих в инвестиционный комитет компании. Пока же управляющие держат это в секрете, ссылаясь на корпоративную политику и право не раскрывать эту информацию. Мол, на рынке ведется постоянная охота за профессиональными кадрами. Несерьезное объяснение: при наличии желания и средств компания, намеревающаяся переманить в свой штат опытные кадры, всегда такую возможность найдет.

Реальная причина скрытности, думается, заключается в том, что многие управляющие держат в своем шкафу уже с десяток "скелетов" или, наоборот, слишком молоды и малопрофессиональны. Поверьте, "вскрытие" покажет, что некоторые, а то и большинство УК, не имеют даже собственной команды аналитиков, полагаясь на чужих брокеров. Или что один человек управляет сразу тремя-пятью фондами, причем разных типов, что делать качественно невозможно.

"В июне 2005 года был издан важный приказ ФСФР, посвященный раскрытию информации о работе ПИФов и управляющих компаний, -- напоминает Сергей Михайлов. -- Объем и детализация раскрываемой информации существенно возросли. Но способ предоставления информации -- публикации в приложении к 'Вестнику ФСФР' -- рассчитана на узкий круг профессионалов, а не на широкий круг пайщиков". Как минимум любой пайщик уже при оформлении заявки на приобретение паев фонда должен иметь возможность получить доступ к этому изданию, ежеквартально раскрывающему структуру портфелей паевых фондов. Пока же оно доступно только для подписчиков, и за немалые деньги. А было бы хорошо, чтобы эти данные выкладывались в электронном виде, на сайтах, взявшихся за раскрытие информации.

С прозрачностью станет еще лучше, если ФСФР обяжет управляющие компании проводить ежегодные собрания со своими пайщиками, где можно было бы получить отчет о работе фонда, в письменной и устной форме, а также пообщаться с людьми, непосредственно управляющими активами. Вся вышеперечисленная практика раскрытия информации перед общественностью существует во многих странах.

Целесообразно было бы и расширить классификацию фондов за счет сужения возможностей, предоставляемых их инвестиционными декларациями, чтобы пайщики могли четко оценить специфику того или иного фонда. "Часто инвестиционные декларации фондов дают столь обширные возможности, что управляющие могут в реальности применять инвестиционные стратегии, отличные от публично декларируемых", -- констатирует Андрей Рыбкин. Ну как фонд может называться фондом облигаций, если до 40% его средств вложены в акции?! На что рассчитывать пайщику, желающему инвестировать в консервативную группу существующих инструментов?

Рука об руку с прозрачностью идет доступность. Потенциальные пайщики, особенно в регионах, не знают, а то и вообще не имеют возможности приобретать паи тех фондов, УК которых находятся в других городах. "У российского рынка коллективных инвестиций есть два пути распространения паев ПИФов, -- рассказывает директор управления частным капиталом УК 'Альфа-Капитал' Арен Апикян. -- Европейский путь, когда распространением паев занимаются специализированные сети, и американский -- когда компании продают свои фонды как напрямую, так и через сети. На мой взгляд, в наших условиях более приемлем американский вариант. К сожалению, пока не многие банковские структуры стремятся продвигать чужие продукты. А что касается электронно-цифровой подписи, которая позволила бы компаниям продавать свои продукты через интернет, то это день завтрашний, так как население нашей страны пока не готово доверять электронным документам, да и интернетом пользуется меньшая часть населения страны".

Революционное по масштабам предложение делает Юрий Бовкун. На его взгляд, доступность паевых фондов может быть существенно расширена за счет создания системы распространения паев (по крайней мере, открытых и интервальных фондов) через "одно окно". Для этого должна быть создана специальная организация -- "центральный агент" (ЦА). Чтобы управляющая компания смогла продавать паи через эту организацию, она должна зарегистрироваться в ней и получить разрешение регулятора. Если кто-либо из профучастников или иных финансовых организаций, представляющих собой сеть распространения, желает реализовывать паи, они тоже получают разрешение регулятора, регистрируются у ЦА и выставляют свои стандартные условия по продаже/погашению паев всех фондов всех УК, зарегистрированных в организации. В качестве такого "центрального агента" могли бы выступить ведущие депозитарии.

Хочется затронуть и тему безопасности. Мы уже писали о том, что у управляющих сегодня есть абсолютно все, чтобы манипулировать доходностью фондов и размером их СЧА (см. "Управлять по-черному", D` от 6 марта 2006 года). Сегодня можно постепенно выводить средства пайщиков из фонда путем операций с аффилированными структурами. Все это ставит отрасль на грань обрыва, пока все держится на честном слове управляющих и регулятора. Запретить такую несуразицу надо было с самого начала. Уже и сами управляющие начинают требовать этого. "Сейчас как никогда необходима максимальная защита инвесторов, -- говорит Юрий Бовкун. -- Одним из самых больших недостатков системы является возможность совершать сделки между УК и любой из связанных с ней компаний (в одну группу могут входить банки, УК, брокеры и другие контрагенты)".

А налогообложение операций с паями вообще требует ясной и публичной позиции нескольких министерств и ведомств. И действительно, управляющие компании разделились в вопросах налогообложения при конвертации паев между фондами, управляемыми одной фирмой. Так, одни компании при конвертации паев открытых фондов налог на прибыль взимают, другие -- нет. Инвесторы бегут туда, где налоги не берут, даже не подозревая, что если в конечном счете налоговая инспекция решит, что брать все-таки надо, то проблемы возникнут не у УК, а у самого пайщика.

Существует и масса технических проблем, когда деньги пайщиков застревают по пути из банка к управляющему. Автор и сам не раз попадал в ситуацию, когда считал, что паи уже приобретены, а управляющая компания через месяцы сообщала, что, оказывается, ничего подобного (не хватило пяти рублей за перевод, не была проставлена подпись на одном из бланков и т. д.). Куда идти и кому жаловаться в таких ситуациях -- неясно. Еще большие неясности происходят с выписками о приобретении паев, которые управляющие должны предоставлять пайщикам: одни присылают выписки по почте, другие -- наотрез отказываются. Это уже не раз приводило к тому, что деньги зачислялись на счета совершенно других людей со схожими фамилиями и инициалами, что влекло за собой многонедельное распутывание ситуации, потерю времени и денег.

Хуже всего то, что мы, пайщики, пока мало готовы тратить время и силы на защиту собственных прав. Ту же Лигу пайщиков стоило бы создать за счет скромных, но обязательных взносов самих УК. Средства на это должны найтись, как находятся они для таких вещей во всем остальном мире.

Новости партнеров

Реклама