В погоне за ростом

Экономика и финансы
Москва, 02.06.2003
«Эксперт Северо-Запад» №20 (129)
Остро нуждаясь в инвестициях, российский бизнес стремится наладить корпоративное управление и изменить деловую среду

Вопрос низкой капитализации российских компаний сейчас интересует уже не только чистых теоретиков, но и непосредственно менеджеров и акционеров предприятий. А это прежде всего значит, что в стране постепенно меняется парадигма развития бизнеса. Компании все больше начинают ориентироваться не на сиюминутный результат, обеспечивающий интересы лишь одной группы связанных с ней лиц, а на долгосрочные цели. И надо сказать, инвесторы успели оценить эти, безусловно, позитивные перемены. Так, в 1999 и 2000 годах весьма впечатляющий промышленный рост практически никак не сказывался на капитализации участников "Эксперт-200. Капитализация". Две сотни компаний с наибольшей капитализацией в сумме оценивались в 62,5 млрд и 64,4 млрд долларов соответственно. Но уже в 2001 году, несмотря на замедление экономического роста, совокупная стоимость двухсот фирм, включенных в рейтинг, выросла в 1,7 раза и достигла 105,5 млрд долларов.

Дальше - больше. 2002 год с точки зрения фондового рынка вряд ли можно отнести к удачным. Однако уже первый квартал 2003 года позволяет говорить о впечатляющем росте капитализации российских компаний, чьи акции котируются на бирже. Целый ряд сделок, связанных с покупкой отечественных предприятий, говорит о несомненном росте интереса инвесторов к российской экономике в целом и к ее отдельным хозяйствующим субъектам, в частности.

Съеденная лафа

По мнению главы группы " ЛЕНСТРО" Александра Аладушкина, повышение интереса бизнеса к вопросам капитализации связано с тем, что российская экономика уже проела тот производственный потенциал, который ей достался в наследство от советских времен. "Всем очевидно, - говорит Аладушкин, - что лафа, которая была еще 10 лет назад, скоро закончится. Взять хотя бы нашу компанию: хоть мы все эти годы и поддерживали основные фонды в нормальном состоянии, но сегодня это уже не спасает. Нам нужны принципиально другие, новые фонды. Они нужны прежде всего для создания новых продуктов, которые будут определять конкурентоспособность компании в будущем. И тут реконструкция существующих фондов не поможет. Нужны инвестиции".

Вопрос привлечения инвестиций является ключевым мотивом для повышения капитализации бизнеса. Для компаний, намеревающихся осуществить первичное размещение акций, высокая капитализация важна, потому что чем она больше, тем больше средств можно будет получить за участие инвестора в капитале. А для предприятий, которые намереваются привлекать средства через всевозможные способы заимствований, высокая капитализация определит низкую стоимость заемных средств. "Банкир может дать кредит под залог станка, - рассуждает президент Группы ЛСР Андрей Молчанов, - но ему гораздо интереснее сам бизнес, потому что он способен генерировать прибыль. А дать реальную оценку стоимости компании может только фондовый рынок. Поэтому, хотя мы пока и не собираемся выходить на рынок акций, тем не менее, мы заинтересованы в том, чтобы повысить капитализацию компании. Реальная оценка бизнеса дает ориентир, позволяя более точно понять, на какой стадии развития он находится".

Другим немаловажным мотивом для повышения капитализации, на который указал генеральный директор " АНД Проджект" Илья Пантелеев, является желание акционеров уберечь свою компанию от враждебного поглощения. Такая опасность особенно велика для акционерных обществ, которые недооценены рынком. Можно вспомнить весьма нашумевшую историю недавней попытки скупки акций " Сургутнефтегаза". Общая капитализация компании по рыночной оценке на тот момент составляла примерно 12,5-13 млрд долларов, и это при том, что только на депозитах у предприятия было размещено 5,5-6 млрд долларов, а ее доказанные запасы нефти составляют порядка миллиарда тонн.

В России от серьезного до забавного - один шаг. Генеральный директор холдинговой компании " Ладога" Вениамин Грабар называет еще один мотив - моду на капитализацию в среде предпринимателей: "Если все так делают, то почему мы так не делаем?"

Согласье в товарищах

Как считает гуру современного менеджмента Питер Дойль, повышение величины акционерного капитала в настоящее время считается наиболее достойной целью респектабельного бизнеса. При этом рост капитализации является наиболее простым способом согласования интересов различных групп акционеров.

Генеральный директор " Ленэнерго" Андрей Лихачев в связи с этим обычно приводит следующий пример: "Рентабельность такой компании, как "Ленэнерго", редко превышает 5%. Даже если бы мы всю прибыль направляли на выплаты акционерам, наша компания вряд ли могла представлять собой интересный объект для инвестиций. Однако за последние три года капитализация "Ленэнерго" выросла по меньшей мере в пять раз. А это значит, что ее акционеры стали в пять раз богаче. Такая высокая рентабельность вложения капитала является для них хорошим стимулом для дальнейших инвестиций в компанию".

Репутация - все

Известно, что текущая цена акций компании, а соответственно и ее суммарная капитализация, зависит в основном от трех факторов: от оценки величины будущих дивидендов, от прогноза будущей стоимости акций и коэффициента дисконтирования, принятого для вложений с аналогичным уровнем риска. Понятно, что все эти параметры имеют весьма высокий уровень неопределенности, то есть, по сути, текущая цена акции определяется теми ожиданиями, которые компания способна внушить потенциальному инвестору. Естественно, что он выше оценит предприятие, продукция или услуги которого имеют рыночную перспективу, которое хорошо управляется, имеет четкий план развития и т.д. и т.п. В России немало компаний, способных генерировать финансовые потоки с выдающейся по мировым меркам рентабельностью. Однако их капитализация если не на порядок, то наверняка в несколько раз ниже, чем у аналогичных западных корпораций.

Связано это прежде всего с тем, что при оценке компании инвестор обращает внимание не только на ее предполагаемые финансовые результаты, но и на то, насколько можно доверять ее менеджменту, насколько ее деятельность публична, в конце концов - как к ней и ее продукции относятся не только прямые партнеры, но и широкая общественность. То есть для высокой капитализации исключительно важен комплекс качеств, который кратко называется репутацией.

Одной из первых российских компаний, менеджмент которой понял, что формирование "нормального" облика в глазах инвесторов - это один из важнейших ресурсов роста капитализации компании, а значит, роста ее инвестиционной привлекательности и богатства ее акционеров, является НК " ЮКОС". По подсчетам главы компании Михаила Ходорковского, которые он оглашал публично, за последние два года "ЮКОС" инвестировал в формирование своей деловой репутации примерно 300 млн долларов. Как считает Ходорковский, только за счет этого капитализация компании возросла на 7 млрд долларов, то есть на один инвестированный доллар отдача составила 23 доллара. Этот пример показывает, что управление репутацией можно с полным правом отнести к одному из важнейших инструментов управления рыночной стоимостью предприятия. И у "ЮКОСа" становится все больше последователей.

Генеральный директор "Илим Палп" Сергей Костылев считает, что для всех фирм, в которых существует приоритет стоимости бизнеса, а не текущей доходности, высокая репутация на рынке является очень важной составляющей. "Для нас очевидно, - продолжает он, - что повышение инвестиционной привлекательности напрямую связано с улучшением управляемости компании, повышением прозрачности бизнеса, созданием эффективной системы корпоративных отношений".

Охота на динозавров

Сетования на непрозрачность деятельности отечественных фирм и их владельцев успели за последние годы стать общим местом. Во многом подобное положение вещей предопределено чрезмерной концентрацией собственности в уставных капиталах российских акционерных обществ. До недавнего времени крупный российский бизнес извлекал выгоду из владения собственностью не через механизмы, предусмотренные акционерным законодательством, а непосредственно через управление денежными и товарными потоками своих предприятий. При такой практике сторонние акционеры воспринимались скорее как ненужный балласт, а не как субъекты, тоже имеющие какие-то права на управление. Процесс распространения среди менеджмента, а также собственников российских компаний идеи, что сторонние акционеры являются не только источником головной боли, но и потенциальным источником ресурсов, который может быть направлен на развитие бизнеса, заставляет менять подходы в области корпоративного управления.

Здесь уместно вспомнить, что в свое время, когда журнал "Эксперт" начинал работу по составлению рейтинга "Эксперт-200", добыть необходимую информацию было очень непросто. Компании, ссылаясь на коммерческую тайну, отказывались сообщать данные, которые, отметим, они по закону обязаны публиковать в открытой печати. Сейчас эдаких "динозавров" среди топ-менеджеров российских компаний практически нет. Отдельные рецидивы сохранения "деловых секретов" бывают, но разве что среди руководителей госпредприятий и, что забавно, подразделений зарубежных корпораций.

"Раньше у нас не было необходимости заниматься информационным сопровождением своей деятельности, - говорит вице-президент Группы ЛСР Евгений Яцышин, - но жизнь заставляет менять подходы. Сегодня Группа ЛСР вышла на определенный уровень, когда общество, клиенты, потребители и потенциальные партнеры хотят знать, что происходит в компании. Информационная закрытость бизнеса уже становится препятствием для дальнейшего развития".

Уяснение той простой истины, что раскрытие деловой информации является мощным фактором, обеспечивающим рост стоимости бизнеса и расширение возможностей по привлечению ресурсов, заставило российских бизнесменов поменять отношение к проблеме прозрачности. Как справедливо отмечает Вениамин Грабар, пока бизнес закрыт, он вообще ни для кого ничего не стоит. "Можно рассказывать все что угодно про свой бизнес, но это так и останутся только слова. Никто не даст на его развитие ни копейки. Поэтому первым шагом для компании, которая собирается привлекать инвестиции, становится программа раскрытия ее деловой информации. Потому что инвестор должен понимать, что он покупает", - считает Грабар.

Всемирная отзывчивость

Кроме того, по мнению Грабара, желание иметь прозрачный бизнес связано еще и с тем, что, планируя привлечь инвестиции, отечественные компании вынуждены ориентироваться на западных инвесторов. "Несмотря на то что рост промышленности есть, норма прибыли снижается, - отмечает он, - а это значит, что длина и стоимость тех денег, которые были раньше, уже не соответствуют потребностям инвестиционных проектов. Деньги нужны более длинные, а такие деньги у нас можно взять только в Сбербанке. А чтобы брать деньги на Западе - дешевые и длинные, нужно быть открытым. Нужно иметь высокую репутацию".

Как говорит Сергей Костылев, без корпоративного управления, соответствующего международной практике, акционерная стоимость не может быть реализована эффективно. "Чтобы создать четкую и прозрачную систему управления, - продолжает он, - надо раскрывать информацию о компании на рынке и строить цивилизованные взаимоотношения с акционерами. Еще два года назад в "Илим Палп" акционеры управляющего большинства вышли из состава высшего исполнительного руководства компании. Тем самым закреплено представление о том, что все акционеры, как действующие, так и потенциальные, находятся в равном положении по отношению к высшему менеджменту".

Как считает генеральный директор Кольской горно-металлургической компании (КГМК) (дочерняя компания ГМК "Норильский никель") Евгений Романов, хотя "Норильский никель" известен в мире, единственное, что серьезно мешает повышению его капитализации, - это то, что потенциальных покупателей его акций пока не устраивает степень прозрачности компании. По его словам, за последнее время сделано очень много в этом направлении, в том числе и на КГМК, что, безусловно, самым положительным образом влияет на рыночные котировки акций ГМК "Норильский никель".

Не менее важно и то, в каком виде будет представлена информация о бизнесе потенциальным инвесторам. По словам Андрея Молчанова, группа ЛСР планирует выйти на рынок облигационных займов, однако для этого ее бизнес должен стать абсолютно прозрачным для всех. "Для нас самих, - продолжает он, - он и так прозрачен. Но для того, чтобы выйти на рынок корпоративных займов, мы должны иметь подготовленную в соответствии с мировыми стандартами единую отчетность. Не двадцать один баланс разных предприятий, входящих в группу, а единый консолидированный баланс".

Поваренная книга

Еще одним инструментом (для российских компаний пока экзотическим), повышающим прозрачность бизнеса (и, соответственно, работающим на повышение его капитализации), является внедрение института независимых членов советов директоров. Одним из первых в России его ввел ГМК "Норильский никель". Использовать такую практику намеревается и "Илим Палп". К моменту открытия компании в 2004 году лесной холдинг намерен включить в свой совет большинство независимых директоров.

На капитализацию компании может повлиять и автоматизация в ней системы управления. Внедрение ERP-системы обычно положительно оценивается инвесторами. Все знают, что автоматизировать бардак невозможно. А потому для потенциальных инвесторов внедрение таких комплексных систем прежде всего означает, что компания имеет нормальную управляемость. Как считает Илья Пантелеев, внедрению ERP-системы всегда предшествует работа по оптимизации бизнес-процессов в компании, увеличение прозрачности ее управления. Кроме того, отмечает Пантелеев, если посмотреть отношение рыночной стоимости наиболее капитализированных западных компаний к их балансовой стоимости, то эта величина будет примерно равна восьми. Такая разница объясняется в том числе наличием у этих компаний значительного объема нематериальных активов, не фиксируемых в балансе. Внедрение ERP-системы как раз и является работой по наращиванию этой части стоимости компании.

Не секрет, что рыночная капитализация сырьевых компаний во многих случаях сильно связана с отражением в их балансах разведанных запасов добываемых ресурсов. По их наличию потенциальный инвестор может судить о перспективе дальнейшего существования предприятия. Именно поэтому компании, ориентирующиеся на длительную перспективу развития, такое внимание уделяют наращиванию своей ресурсной базы. Для Кольской горно-металлургической компании сохранение и развитие собственной сырьевой базы стало одним из главных условий ее преуспевания. Принятая концепция долгосрочного производственно-технического развития ОАО "Кольская ГМК"предусматривает наращивание традиционной рудной базы и освоение нового направления, в том числе разработку хромовых и титановых месторождений.

Помоги себе сам

В своей нашумевшей книге "Загадки капитала" президент Института свободы и демократии (Перу) Эрнандо де Сото основной причиной низкого уровня жизни в странах третьего мира называет их неспособность создавать капитал. И связано это, по мнению де Сото, с отсутствием у этих стран системы защиты собственности. А что такое национальный капитал, как не общая капитализация хозяйствующих субъектов страны? Увы, в этом отношении Россия недалеко ушла от Перу.

Журнал "Эксперт" не раз писал о легкости, с какой в России можно лишить акционеров предприятий их собственности, причем совершенно законно. Такое положение вещей самым негативным образом сказывается на капитализации компаний и не может не волновать представителей отечественного бизнеса, стремящегося к созидательной работе на долгосрочной основе. Как отмечают специалисты, если порядок в этой сфере не будет наведен, то все действия бизнеса по повышению капитализации окажутся бесполезными. Однако без помощи представителей делового сообщества государству, видимо, здесь не обойтись.

Компании, столкнувшиеся в своей деятельности с использованием "захватчиками" административного ресурса, уже не просто противопоставляют чужому ресурсу свой, но и стремятся воздействовать на власть с целью изменения деловой среды. Так, попытка получения контроля над стратегическими для "Илим Палп" активами со стороны "Базового элемента", безусловно, способствовала повышению общественной активности компании в целом. Группа пытается активно влиять на совершенствование российской юридической системы, а также инициирует обсуждение этих проблем среди элит.

Факты свидетельствуют о том, что российский бизнес (компании Северо-Западного региона не стали исключением) по-настоящему задумывается над проблемой своей низкой капитализации и стремится не только поменяться сам, но и изменить в лучшую сторону деловую среду. Можно как угодно относиться к конкретным опытам, например, к принятой Российским союзом промышленников и предпринимателей "Хартии деловой и корпоративной этики". Но надо отдавать себе отчет в том, что объективно только само деловое сообщество способно кардинально изменить ситуацию в области корпоративной практики.

Санкт-Петербург

Капитализация как фактор роста

Как ни странно это звучит, но инвестиционная привлекательность компаний во многом находится в руках самих инвесторов, поскольку предполагает наличие предпочтительных условий инвестирования. Очевидно, что контроль за эффективностью вложений возможен только в том случае, если основная деятельность объекта инвестирования прозрачна. Инвестор, прежде чем вкладывать большие средства в реструктуризацию объекта, как правило, предварительно инвестирует некоторые средства в систему контроля. Формируя механизмы контроля таким образом, чтобы финансовая политика компании была подчинена принятой стратегии деятельности, инвестор предполагает в качестве цели целенаправленное распределение ресурсов, обеспечивая прозрачность финансовой деятельности и устанавливая тем самым необходимый контроль над надежностью вложений, который, в свою очередь, обеспечивается действиями инвестора, направленными на создание организационной структуры компании, соответствующей принятой стратегии ее развития.

Таким образом, осуществляя целевое инвестирование в формирование и реализацию механизмов стратегии компании, целенаправленности распределения ресурсов и надежности системы управления, инвестор повышает инвестиционную привлекательность объекта. Используя небольшие инвестиционные ресурсы для изменения локальных свойств объекта инвестирования, он имеет возможность в последующем вложить сам или привлечь со стороны значительные средства для глобальной реструктуризации объекта.

Если говорить о капитализации российских компаний, то главным признаком ее роста является факт их присутствия в списках крупнейших мировых корпораций. Есть рост - значит, компания более прозрачна и ее корпоративное поведение эффективно, иными словами - предсказуемо, соответствует международным стандартам.

Важно понимать, что российские компании выросли благодаря растущему интересу инвесторов на фоне падения капитализации западных компаний, а не в сравнении фиксированного положения российских компаний с зарубежной динамикой капитализации. Тот факт, что капитализация "ЮКОСа" увеличилась в несколько раз за последние годы и сейчас превышает 25 млрд долларов, является не столько следствием падения мировой экономики, сколько фактом роста капитализации самой компании. "ЮКОС" благодаря разумной корпоративной политике, большей прозрачности, выходу на международные сделки (например, покупки подразделений западных компаний) сумел позиционироваться в качестве компании, сопоставимой с Shell.

Многие крупные российские компании имеют резервы улучшения основных параметров капитализации и понимают, что капитализация является главным инструментом привлечения реальных инвестиций. Эффективный менеджмент, транспарентность, соответствие международным стандартам корпоративного поведения и финансовой отчетности - важнейшие основания для роста капитализации. Не случайно компании, желающие позиционировать себя как крупные международные корпорации, начинают публиковать отчетность по международным стандартам. Это позитивные сдвиги в поведении крупных российских компаний, которые, благодаря тенденции падения интереса инвесторов к крупным западным компаниям, способствуют бурному росту их капитализации.

Обобщая, можно утверждать, что рост капитализации российских компаний в ближайшем будущем будет зависеть как от положения значимых игроков на рынке и увеличения активности и расширения торговых операций экспортных и перерабатывающих компаний, так и от сочетания внутренних макроэкономических и институциональных факторов развития.

Генеральный директор аудиторской компании " БДО Руфаудит - Петербург" Зорина Мыскова

У партнеров

    Реклама