Как стабилизировать курс рубля

Сергей Блинов
18 апреля 2016, 00:00

За последние два месяца рубль заметно укрепился: с 83 рублей за доллар 22 января курс вырос до 67 рублей за доллар к 1 апреля. Но это укрепление не повод для оптимизма, а лишь свидетельство очередного раунда нестабильности на валютном рынке. Хуже всего то, что, позволяя рублю так резко укрепляться, ЦБ упускает реальные возможности стабилизировать курс

Государственные чиновники, экономисты, представители бизнеса практически единогласны в том, что колебания курса, его нестабильность, или, как говорят экономисты, высокая волатильность, — это даже хуже, чем просто ослабление рубля.

И понятно почему. Ведь курс национальной валюты — один из основных ориентиров для принятия решений экономическими агентами в любой стране и на любом уровне, от населения до правительства. В открытых же внешним рынкам экономиках вроде российской, где внешнеторговый оборот формирует значительную часть ВВП, — это главный ориентир.

Во-первых, когда колебания курса высоки, резко возрастают издержки всех сделок, так или иначе связанных с экспортно-импортными операциями. Это, в свою очередь, приводит к дополнительному росту цен из-за фактора неопределенности. Другими словами, от волатильности (в том числе от резких укреплений рубля) страдают не только «импортеры», но и «экспортеры». Более того, курсовая нестабильность представляет проблему и для тех, кто пытается на внутреннем рынке конкурировать с импортом. То есть волатильность мешает импортозамещению.

Во-вторых, потребители, которые хотят продолжать покупать импортные товары, или ездить за границу, или просто сберечь свои накопления, увеличивают валютную долю сбережений, чтобы защититься от неопределенности. Стабилизации рубля все это никак не способствует.

В-третьих, у россиян годами складывалась привычка ориентироваться на курс как на своеобразный показатель стабильности. Скачки курса влияют на их оценку происходящих событий и могут дать населению повод снизить потребление, а предпринимателям — сократить инвестиции. И даже тем предпринимателям, которые от инвестиций отказываться не намерены, становится трудно их планировать.

Стабильный рубль настолько важен для экономики, что это нашло свое отражение на законодательном уровне. И Конституция РФ (статья 75), и Федеральный закон «О Центральном банке Российской Федерации» (статья 3) провозглашают: «Защита и обеспечениеустойчивости рубля — основная функция Центрального банка Российской Федерации».

Текущая ситуация: валютные качели

Однако заявления руководителей Банка России пока не дают поводов для оптимизма.

«Мы бы очень хотели, чтобы курс рубля хотя бы к корзине валют был стабилен. Это было бы очень полезно экономике и антиинфляционной политике. Но обеспечить это невозможно (выделено мной. — С. Б.).», — заявляет первый зампред ЦБ Дмитрий Тулин.

Глава ЦБ Эльвира Набиуллина идет еще дальше. Заявляя, что курс рубля может стабилизировать только диверсификация экономики, она фактически перекладывает с себя на председателя правительства Дмитрия Медведева ответственность, возложенную на нее Конституцией и Законом о ЦБ: ведь если за диверсификацию экономики с кого и спросят, то не с Центробанка, а с правительства.

Когда главное действующее лицо денежного рынка публично расписывается в собственном бессилии, уже не удивляет, что, несмотря на относительную нормализацию экономики, валютные качели продолжают раскачиваться уже более полутора лет (см. график 1).

Вот и текущее укрепление рубля лишь усложняет жизнь агентам российской экономики, поскольку добавляет неопределенности в условия решения стоящих перед ними задач. Ведь что в промышленности, что в строительстве, что в торговле, что в домохозяйстве для планирования действий важен не крепкий, а стабильный рубль.

Возможности ЦБ

Итак, руководители Банка России честно признаются, что они не видят возможности стабилизировать курс рубля своими силами.

В то же время опыт других стран, а также простая логика говорят, что стабильность на валютном рынке возможна и что основные инструменты ее обеспечения находятся в руках именно центрального банка.

У центральных банков есть масса возможностей влиять на курс национальной валюты. Они могут делать это косвенно, например изменяя ставку, или прямо — совершая операции на валютном рынке. Понятно, что оперативность этих инструментов разная: менять ставку ежедневно и даже ежемесячно — невозможно или проблематично. В то же время операции на открытом рынке могут изменяться ежедневно как по объему, так и по направлению.

При этом важно понимать, что возможности прямого воздействия на курс национальной валюты через операции на открытом рынке коренным образом различаются в случае необходимости укрепления рубля — и его ослабления (см. таблицу 1). Соответственно и позиции ЦБ в его игре (или, если угодно, борьбе) против стихии рынка могут быть сильными (легко защищаемыми) и слабыми (уязвимыми).

 18_2.jpg

Борьба с ослаблением рубляслабая позиция ЦБ. Если рыночные силы пытаются ослабить рубль, а Центробанк борется с этим путем интервенций, то его позиция в этом случае слабая. Ресурсы для интервенций (золотовалютные резервы) ограничены. К тому же на экономику страны такие интервенции действуют негативно, поскольку из экономики изымается рублевая денежная масса, а это сокращает совокупный спрос.

Борьба с укреплением рубля сильная позиция ЦБ. Если рыночные силы пытаются укрепить рубль, а Центробанк борется с укреплением, то его позиция, наоборот, сильная. Ресурсы ЦБ в этом случае можно считать безграничными (требуются рубли, эмиссия которых находится в его руках). Воздействие рублевых интервенций на экономику — положительное, так как растет рублевая денежная масса, а вместе с ней спрос на товары и активы российского происхождения. Рубль при этом стабилен, его ослабление исключается — ведь мы говорим о борьбе с укреплением рубля.

Силу позиции центрального банка можно увидеть на примерах из мировой практики. Так, в сентябре 2011 года Национальный банк Швейцарии объявил, что не допустит повышения курса более чем 1,2 швейцарского франка за 1 евро, и удерживал этот уровень до января 2015 года. Золотовалютные резервы Швейцарии за это время безо всякого труда пополнились более чем на 200 млрд в долларовом эквиваленте.

Вывод прост: чтобы сохранять курс стабильным, центральный банк должен всегда находиться в сильной позиции. Это и есть ключевое правило стабилизации курса.

Алгоритм для Центробанка

Выполнение ключевого правила стабилизации означает, что операции на открытом рынке ЦБ должен проводить лишь в том случае, если находится в сильной позиции, то есть борется с укреплением рубля (местной валюты). Проще говоря, ЦБ должен скупать валюту, но никогда не продавать ее. В результате волатильность сокращается, колебания курса уменьшаются. Уменьшение волатильности происходит по очевидной причине: из динамики курса исключается фаза укрепления местной валюты.

Используя военную терминологию, можно сказать, что при такой стабилизации ЦБ не ввязывается в бой, когда его позиции слабы. Но отступив на выгодные позиции, удерживает их твердо.

Поскольку Центробанк при этом не ложится грудью на амбразуру, а приспосабливается к рыночному тренду, такую стабилизацию курса рубля можно назвать адаптивной*. Представим действия ЦБ в виде алгоритма из двух простых шагов:

1. ЦБ позволяет рублю ослабляться.

2. ЦБ не позволяет рублю укрепляться.

Действия ЦБ подобны известному выражению «Всех впускать, никого не выпускать». В нашем случае вход долларам в резервы ЦБ разрешен (что согласуется с намерением ЦБ довести золотовалютные резервы до 500 млрд долларов), выход из резервов — запрещен (что соответствует установке президента Владимира Путина «не палить резервы»).

Подобный принцип часто встречается в природе и технике. Рассмотрим несколько аналогий.

Зарядное устройство. Заряжая свой телефон или планшет от бытовой электрической сети, мы каждый раз сталкиваемся с преобразованием переменного тока в постоянный, необходимый для заряда аккумуляторов. Процесс превращения «волатильного» переменного тока в «стабильный» постоянный ток называется выпрямлением, а соответствующие устройства — выпрямителями. В основе выпрямления тока лежит использование специального прибора — диода, который изучается в курсе физики средней школы. Диод пропускает ток в одну сторону и не пропускает в другую. Так и в нашем случае: для «выпрямления» курсовой динамики ЦБ допускает движение курса в одну сторону и не допускает в другую.

Насос. Схожий принцип используется в насосах, например в ручном насосе для велосипедных шин. Специальное устройство в насосе — клапан — позволяет воздуху двигаться только в одном направлении**. В противном случае при движении поршня насоса в одну сторону воздух из насоса поступал бы в шину, а при обратном движении поршня воздух из шины возвращался бы обратно в насос и шина не накачивалась бы. Если используется клапан, то вместо переменного и «волатильного» потока воздуха (в шину и из нее) мы получаем постоянный, стабильный поток воздуха, выполняющий полезную работу по накачиванию шины. Клапаны сердца или венозные клапаны тоже позволяют крови двигаться только в одном, правильном, направлении. Так и ЦБ, используя адаптивную стабилизацию курса, будет позволять потокам капиталов двигаться только в нужном для экономики России направлении.

Ключевое правило стабилизации курса: центральный банк всегда должен находиться в сильной позиции

 

Удав. Подобным же образом действует удав, убивая свою жертву. Обхватив ее тело плотными кольцами удав… ждет. Он не дает своей добыче вдохнуть, но дает выдохнуть. Когда жертва, пытаясь дышать, делает очередной выдох, удав сжимает ее тело еще сильнее. В конце концов жертва задыхается. В нашем примере с курсами валют жертвой является очень опасный зверь — волатильность, изменчивость курса. Фаза укрепления рубля (местной валюты) для волатильности — аналог вдоха. Но ЦБ, используя адаптивный способ стабилизации, не дает волатильности вдохнуть и таким образом душит ее.

Другие аналогии. Не дать рублю укрепиться перед ослаблением — все равно что не дать спортсмену разбежаться перед прыжком в длину, а позволить ему прыгать только с места. Или то же самое, что не дать дровосеку размахнуться топором, чтобы отрубить сук. Отсутствие укрепления (как аналога размаха, разбега) уже само по себе снижает импульс последующего ослабления рубля.

Пример Китая

Возможно, кому-то предложенный метод стабилизации кажется умозрительным. Но это реальная практика многих центробанков мира. Выше мы уже приводили пример из практики Национального банка Швейцарии. Таким же образом на протяжении четверти века (!) действовал Народный банк Китая (см. график 2).

 18_3.jpg

Как показывает китайский опыт, адаптивная стабилизация не означает постоянного ослабления валюты. На графике видны продолжительные периоды стабильного курса. Например, курс юаня был стабильным более трех лет, с сентября 1986-го по ноябрь 1989 года. Но рекордным стал период стабильного курса с февраля 1994-го по июнь 2005-го — более десяти лет! (Начав с середины 2014 года «палить» резервы, Китай отошел от проверенного десятилетиями правила, что стало одной из причин нарастающих проблем в экономике КНР.)

Другими словами, адаптивная стабилизация не означает постоянного ослабления курса рубля (местной валюты), а приводит к стабилизации курса на длительных промежутках времени.

*Существуют и другие, более «продвинутые» способы стабилизации (см., например, «Два способа стабилизировать курс валюты», https://mpra.ub.uni-muenchen.de/69673/1/MPRA_paper_69673.pdf).

**В самой шине этой же цели служит другой клапан — ниппель.

Стабилизация рубля

Каким был бы курс рубля, если бы руководители нашего ЦБ в ноябре 2014 года не умыли руки, а прибегли к простейшему алгоритму адаптивной стабилизации? Наглядно это показано на графике 3.

 18_4.jpg

Как видим, адаптивная стратегия стабилизации могла бы более года обеспечивать практически стабильный курс в диапазоне 68–71 рублей за доллар. Это разительным образом отличается от наблюдавшихся в это время разрушительных для экономики валютных качелей, обозначенных красной линией (см. также график 1).

Положение красной линии ниже зеленой на графике 3 говорит о том, что ЦБ «пришлось бы» (и успешно) бороться с укреплением рубля, пополняя при этом золотовалютные резервы.

Сказанное применимо не только к нынешнему поколению руководителей Центробанка. Адаптивная стабилизация курса была возможна (и была бы крайне полезна) все последние двадцать лет (см. график 4).

 18_5.jpg

Как видно на графике 4, курс рубля мог быть исключительно стабильным с конца 2000-го до конца 2014 года (четырнадцать лет!). С отметки 27,8 рубля за доллар курс испытывал бы всего два шага изменения: до 32 рублей (на 15%) к декабрю 2002 года и до 36 рублей (на 13%) к февралю 2009-го.

В этом случае страна не только нарастила бы валютные резервы. В экономику поступили бы дополнительно триллионы рублей. И при правильной политике ЦБ и Минфина эти рубли не стали бы причиной инфляции. Напротив, будучи связанными, к примеру, долгосрочными облигациями правительства и ЦБ, они превратились бы в длинные деньги, которых так не хватает российской экономике.

Более того, вполне вероятно, что при таком сценарии произошедшей в декабре 2014 года резкой девальвации не было бы вовсе. Во-первых, адаптация к изменениям внешней конъюнктуры проходила бы с упреждением, а не с отсрочками из-за валютных интервенций ЦБ. Во-вторых, в этом сценарии золотовалютные резервы ЦБ вполне могли бы превышать 1 трлн долларов, что повысило бы доверие населения, равно как внешних и внутренних инвесторов, к рублю и рублевым активам.

Техника исполнения

Итак, ЦБ может и должен бороться с резким укреплением рубля. Если для этого будут использоваться рублевые интервенции (а не снижение ключевой ставки), то будет достигнута стабилизация курса, а в экономику начнут поступать столь необходимые сейчас для экономического роста деньги.

Здесь важно отметить один технический нюанс. К лету 2015 года, когда рубль укрепился до 49 рублей за доллар по официальному курсу, ЦБ начал рублевые интервенции*. Казалось бы, это то, что надо. Но с точки зрения стабилизации курса правило, которому следовал ЦБ, ежедневно покупая валюту (по 200 млн долларов), следует признать крайне неудачным. Именно следование этому правилу стало одной из главных причин (наряду с динамикой нефтяных цен и слишком поспешным снижением ключевой ставки) последовавшего очередного цикла ослабления рубля.

Чтобы курс был стабильным, алгоритм рублевых интервенций должен быть иным. Правильный алгоритм увязан не с постоянством объемов рублевых интервенций, а с постоянством курсовых уровней. Например, для защиты рубля от укрепления на уровне 67 рублей за доллар (этот курс взят лишь для примера, таков официальный курс на момент написания статьи), Центробанк должен выкупать любой объем валюты, необходимый для защиты этого курса. И если в один день для этого придется выкупить 2 млрд долларов, а в другой лишь 5 млн долларов, то именно такие объемы и надо выкупать.

Именно благодаря такой гибкости рублевые интервенции гораздо удобнее в применении, чем ставка. Объем рублевых интервенций можно менять ежедневно, а вот представить себе ежедневное изменение ключевой ставки просто невозможно.

Если же рубль начнет ослабляться, то в полном соответствии с описанным выше алгоритмом Центробанку не следует сопротивляться этому. Надо лишь поменять «рубеж обороны» и защищать рубль от укрепления уже на новых уровнях.

Заключение

Стабилизация курса рубля вполне возможна. И если Банк России воспользуется описанным в статье международным опытом, он не только привнесет на валютный рынок столь необходимую, по общему мнению, стабильность. Он тем самым начнет наконец способствовать возобновлению экономического роста. И выполнит вполне решаемую и возложенную на него Конституцией России прямую задачу. 

*Мотивом этих интервенций была объявлена необходимость пополнения золотовалютных резервов