— Какие принципы определяют деятельность ВЭБа в целом и организуемое им проектное финансирование в частности?

— Мы всегда обозначаем три базовых принципа деятельности ВЭБа. Первый заключается в том, что мы безубыточная организация. Безубыточность означает, что ты живешь на хозрасчете: должен покрыть своей деятельностью все свои расходы, включая кредитные риски инвестиционных проектов. Второй важный базовый принцип — это партнерство. И в этом есть много плюсов для нашей деятельности. Во-первых, мы создаем мультипликативный эффект: на наш руб­ль мы привлекаем частные средства инвесторов и коммерческих банков. Во-вторых, на наши проекты смотрят минимум две пары глаз специалистов-­рисковиков — не только наших, но и со стороны наших банков-­партнеров. В-третьих, мы сами как организация должны быть в очень хорошей профессиональной форме, высказывать плюс-минус те же требования к качеству проекта, которые высказывают коммерческие банки. Немаловажно и то, что в какой-то момент мы можем выйти из проекта, отдав его в рынок коммерческим банкам.

И третий принцип, который не все понимают, иногда сравнивая нас с коммерческими банками: мы государственный инвестиционный банк создания исключительно новой стоимости или новых активов. В этом и заключается роль банка развития. Мы не финансируем сделки слияния и поглощения, приобретения компаний, оборотную деятельность. Мы стремимся финансировать создание нового качества, новых элементов в стране. Появление нового аэропорта, порта, дороги, подвижного состава.

— А модернизацию существующего?

— И модернизацию, которая создает это новое качество. Это принципиально. Мы стремимся не финансировать приобретение, но, если в результате появляется большой игрок с новыми возможностями, который сможет за счет увеличения масштаба что-то доинвестировать, построить большое производство, и за счет этого появится новая значимая сущность в стране, наверное, это может иметь место, но скорее как исключение.

Когда мы говорим о Фабрике (подробнее о механизме «Фабрики проектного финансирования» читайте в публикации «Эксперта») — это исключительно проектное финансирование. И здесь важна наша роль: ВЭБ не выпячивает себя, отчасти выполняет роль агента, потому что мы передаем государственную субсидию коммерческим банкам. Наша главная роль — организатор и администратор проектной сделки. И мы готовы идти на уменьшение своей доли и, соответственно, прибыли в проекте: для нас важно не забрать себе бóльшую часть в синдикате, мы готовы ограничиться минимальным участием в 10%, но главное — чтобы состоялась вся сделка. Мы готовы даже уйти в область гарантий, давать не деньги, а гарантию в проекте, чтобы сделка состоялась. Так мы остаемся в проекте и сохраняем возможность предоставить субсидию.

— Если вы предоставляете небольшую часть финансирования, то для того, чтобы проект состоялся, у вашей деятельности должен быть мультипликативный эффект. Внутри вы научились его оценивать?

— Научились, и именно в мультипликаторах. Для этого есть разные способы. Например, есть модель, которая показывает, что на 1 руб. капитала, выделенный нам государством, мы привлекаем в экономику 35 руб. Есть синдикаты, в которых соотношение наших средств и средств коммерческих банков составляет 1 к 3, 1 к 4. Сейчас все больше стараемся взять не более 10% от проекта, то есть мультипликативный эффект еще больше.

— Как меняется механизм Фабрики?

— Есть постоянная эволюция мандата самой Фабрики, определяемого постановлением правительства. Например, мы расширили Фабрику за счет проектов городской экономики. Минимальное ограничение масштаба проекта в 3 млрд руб. теперь относится не только к одному проекту, но и к связанной группе проектов. Добавили продукт, отчасти позволяющий решить проблему недостатка собственного капитала у инициаторов проектов, — Фонды акционерного капитала. Еще мы научились сочетать возможности Фабрики с другими инструментами господдержки. В частности, встраиваем гарантийные проекты. Объединяем «фабричные» и ДПМ-проекты, направленные на привлечение инвестиций в генерацию энергии через договоры о предоставлении мощности. Механизм ДПМ хорош на операционной фазе, но на инвестфазе никак не защищает инвестора, и тут мы применяем хедж Фабрики.

Научились совмещать Фабрику с другими мерами поддержки в разных траншах предоставляемого финансирования. По сути, мы любые меры поддержки или источники финансирования, например от Фонда развития промышленности или льготные средства на поддержку проектов Дальнего Востока и Арктики, можем объединить с Фабрикой.

Мы все время создаем новые формы финансовых продуктов, которых не существовало ранее. Помимо Фабрики, мы решаем и другие сложные задачи. Например, содержащая массу элементов программа развития городского наземного электрического транспорта. Мы собрали разные меры поддержки: бюджетный инфраструктурный кредит, субсидии Минтранса, ФНБ.

И мы не останавливаемся: думаем, как улучшать жизнь клиента дальше, даже если это приводит к усложнению инструмента. Например, над тем, как добавить в эти проекты контрциклический хедж, обеспечивающий возвратность кредита на всем протяжении реализации проекта независимо от колебаний цены на commodities.

У этой интереснейшей работы есть особенность. Для меня как для руководителя коллектива главный вызов в том, что мы глубоко интегрировались в рынок. Моя команда бок о бок работает с коммерческими банками и институтами развития. Иногда можно услышать: «Давайте вовлечем в работу Фабрики другие комбанки». Мы стремимся вовлекать новых участников, но не во всех коммерческих банках есть выделенное направление инвестиционного банковского бизнеса и аппетит к финансированию крупных долгосрочных проектов.

— Конкуренция за людей не мешает сотрудничеству?

— Базовый принцип ВЭБа — партнерство. Наши структураторы работают в единой команде с крупнейшими коммерческими банками. От всех участников зависит успех проекта. Страна большая, а профессиональные банкиры — штучный товар. Отношения с банками-­партнерами очень хорошие — нашим партнерам точно не выгодно ослаблять мою команду. При этом у моих коллег всегда есть возможность развивать свою карьеру в ведущих командах в банковском секторе. Я смотрю на тему конкуренции за хороших людей скорее как на возможность развития. Важно, что мы «продаем» Фабрику вместе с комбанками. Нам важно, чтобы они хорошо понимали нашу роль и наши кредитные продукты. Комбанк работает с клиентом, понимает всю сложность истории и говорит: «Я могу структурировать это только с ВЭБом по „Фабрике проектного финансирования“». И он «продает» наш совместный продукт.

— На рынке можно услышать разные оценки роли ВЭБа в проектном финансировании. От того, что вы занимаетесь всеми проектами, в принципе для него подходящими. И до того, что ваши возможности сильно отстают от потребностей рынка. Как ситуация выглядит с вашей точки зрения?

— Крупнейшие инвестиционные проекты требуют большого капитала — с их финансированием ни один коммерческий банк в одиночку не справится. В этих проектах ВЭБ выступает в двух ипостасях: с одной стороны, мы привлекаем средства крупнейших коммерческих банков в проекты, а с другой — по возможности снижаем давление на их капитал. Фабрика позволяет снижать риски, которые присущи проектному финансированию: привлекать капитал в форме младшего долга, финансировать выплату банкам процентов на инвестиционной фазе, а также софинансировать с инициатором рост бюджета проекта. Для снижения рисков и концентрации в портфелях комбанков таких крупных проектов мы готовы предоставлять поручительства.

Безусловно, мы не участвуем во всех инвестиционных проектах страны.

«Фабрика проектного финансирования» является одной из мер поддержки проектов, наряду с ней существует целый ряд форм поддержки и субсидий, операторами которых выступают другие агенты или ФОИВы. Есть различные отраслевые субсидии, например для сельского хозяйства, энергетики и т. д. Есть инвестиционные проекты, которые реализуют крупные компании на своем балансе за счет собственных средств или с привлечением балансового финансирования. Такие проекты тоже могут реализовываться без нашего участия. Но когда мы говорим о капиталоемких, долгосрочных мегапроектах высоких переделов, например в газохимии, металлургии, линейной инфраструктуре, фармацевтике, везде нужен механизм хеджирования процентной ставки. Все эти проекты могут быть структурированы с использованием инструмента «Фабрика проектного финансирования» (ФПФ).

Важно учитывать, что фабричная субсидия является одной из самых бюджетоэффективных. Может быть, самая. Все остальные субсидии прямолинейны: Две трети ставки рефинансирования, целевая ставка 2%, еще что-то. Мы же в нашей ставке сглаживаем пики. Чем выше пик, тем он краткосрочнее, и, скорее всего, не на всем сроке сделки его придется сглаживать. Сумма пиков все равно окажется меньше прямой субсидии на всем периоде. В Фабрике есть периоды, когда вообще никакая субсидия не нужна. И с этой точки зрения она самая эффективная мера поддержки. Я бы, честно говоря, двигал другие меры поддержки в сторону «фабричного» механизма: по сути, ты предоставляешь своим инвесторам контрциклическую защиту в долгосрочных проектах — от семи лет. Для долгих проектов она обязательна, поэтому за это время повышение ключевой ставки высоковероятно.

Безусловно, объем такой субсидии сложнее спрогнозировать и, как следствие, заложить в бюджет, но с точки зрения абсолютных расходов это точно выгоднее государству. Я считаю, что объем финансирования с использованием ФПФ государству выгодно увеличивать кратно, ведь доход бюджета от наших проектов существенно превышает объем субсидий по Фабрике. Такой доход появляется уже на инвестиционной фазе проекта: НДС при закупке материалов, ввозные пошлины, заработные платы работников, использование энергетики, транспортные расходы — все они формируют доходы бюджета, которых бы не было, если бы не было проекта.

— Сложность планирования и бюджетирования — это то, что ограничивает готовность Минфина предоставлять субсидию?

— Думаю, что причин две. Да, первая заключается в том, что Фабрика как продукт означает не очень предсказуемый объем денег, который Минфину нужно предусмотреть для поддержки — этот объем полностью зависит от колебаний ключевой ставки, определяемой Центральным банком. Вторая причина в том, что выплаты субсидий по Фабрике необходимы только в периоды высокой инфляции, то есть когда в бюджете ограниченные ресурсы, возможен дефицит.

— Как дальше может развиваться механизм Фабрики, учитывая текущие уровни инфляции и, соответственно, ключевой ставки?

— Базовая предпосылка, на которой основывалась Фабрика, — это таргетирование инфляции Банком России на уровне 4%. Если исходить из этой логики, то стоимость обслуживания облигаций федерального займа должна стремиться приблизительно к 6%: 4% + защита от кредитного риска, фактически CDS, кредитный дефолтный своп на Россию.

Уже понятно, что ситуация сильно изменилась и инфляцию на уровне 4% сегодня в краткосрочной перспективе не прогнозирует сам Центральный банк. Если эта презумпция не работает, тогда, может быть, стоит предложить ЦБ и правительству подумать об изменении долгосрочной предпосылки работы Фабрики. В этом смысле правильным бы было сказать: да, Фабрика работает, но долгосрочную среднюю инфляцию мы прогнозируем уже на другом уровне.

Почему финансирование проектов с использованием инструмента ФПФ остается целесообразным? По нашим оценкам, реализовывать проект даже в период высоких ставок и высокой инфляции все равно выгоднее, чем откладывать: перенос сроков не позволит избежать увеличения стоимости проекта ввиду накопленной инфляции. Она же никуда не денется: окажется в тарифах, материалах — во всем.

На 1 руб. капитала, выделенный нам государством, мы привлекаем в экономику 35 руб. Есть синдикаты, в которых соотношение наших средств и средств коммерческих банков составляет 1 к 3, 1 к 4. Сейчас стараемся взять не более 10% от проекта, то есть мультипликативный эффект еще больше

Существует и другой вариант, если мы не меняем макропоказателей в продукте Фабрики. Например, на период, когда ключевая ставка существенно отличается от запланированного верхнего предела — а сейчас разница больше чем в два раза: 7% и 16%, мы компенсируем не всю разницу, а ее часть, например два процентных пункта. Или доля компенсации может быть плавающей — в зависимости от изменения ключевой ставки. Такой элемент мог бы снижать объем затрат на субсидирование.

Важно понимать, что исторически Фабрика всеми воспринималась как инструмент хеджирования риска, а сейчас де-факто это инструмент субсидирования. Пример — страховка: ты покупаешь страховку дома от пожара на случай, если дом, не дай бог, загорится, или ты покупаешь ее, когда дом уже горит. Это ментально меняет логику продукта. Я понимаю позицию Минфина: если раньше мы говорили о предположении, то сейчас — о факте. С первого дня предоставления кредита необходимо платить субсидию. Обсуждение ведется.