Неэффективно, неликвидно

Анна Королева
корреспондент Expert.ru
30 мая 2013, 13:08
Фото: Russian Look
Капитализация «Газпрома» упала до четырехлетнего минимума

Вчера в ходе торговой сессии на ММВБ акции «Газпрома» обновили очередной исторический минимум – они подешевели на 2,30%, до 118,09 рубля за бумагу. К вечеру акции монополиста отыграли часть потерь (на 17.30 мск они теряли в стоимости 1,8%), а день закончили на уровне 118,63 рубля, потеряв по итогам дня 2,21%, что, впрочем, не отменяет факта: капитализация компании снижалась до 2,8 трлн рублей, а дешевле акции «Газпрома» стоили лишь 6 марта 2009 года.

Безусловно, отмечают эксперты, основная часть вчерашних потерь компании была связана с негативным внешним фоном: цены на фондовом рынке падали широким фронтом, индекс ММВБ по итогам сессии упал на 2,6%, до 1361,43 пункта. Индекс РТС просел на 2,79%, до 1360,06 пункта. То есть, отмечает содиректор аналитического отдела «Инвесткафе» Григорий Бирг, акции «Газпрома» показывали динамику лучше рынка. Тем не менее нельзя отрицать, что движение котировок акций «Газпрома» обосновано вполне понятными факторами. Также стоит напомнить, что к историческому минимуму они шли долго и уверенно.

Основная причина, уверен эксперт, это заметное ухудшение финансовых показателей компании. По итогам 2012 года общий объем продаж «Газпрома» сократился более чем на 7%. Лишь благодаря росту цен компании удалось нарастить выручку на 3%. Однако рост расходов привел к тому, что EBITDA сократилась на 12%, а чистая прибыль упала на 10%. «В условиях ухудшающегося состояния рынка газа инвесторам не нравится "раздутая" инвестпрограмма "Газпрома", – говорит Григорий Бирг. – Среди крупных проектов: "Южный поток", "Южный коридор", газопровод Якутия–Хабаровск–Владивосток, Владивосток-СПГ, а теперь еще и новый загадочный "принципиально новый проект СПГ". Все это раз за разом напоминает инвесторам, что компания сделает все возможное, чтобы не делиться с ними».

Цена акций «Газпрома» (GAZP) находится в рамках широкой коррекции-консолидации в течение примерно двухлетнего периода, отмечает ведущий аналитик ИФ «Олма» Антон Старцев. С апреля 2011 года (когда был установлен локальный максимум), «Газпром» подешевел более чем в два раза, в то время как снижение по индексу ММВБ за тот же период составило 27%. Акции «Газпрома» выглядели слабее рынка в силу нескольких факторов, среди которых стагнация добычи, опасения роста добычи сланцевого газа в мире и перспективы демонополизации экспорта сжиженного природного газа (СПГ). В последнее время снижение по бумагам «Газпрома» ускорилось, однако это связано не столько с  корпоративными рисками, сколько с ухудшением внешнего фона (и, как следствие, спроса на акции в целом) – усилились опасения в отношении сроков действия программ поддержки ликвидности ФРС США.

Падение же капитализации для компании может привести к ухудшению условий заимствования на долговых рынках, хотя и долговую нагрузку «Газпрома» нельзя назвать избыточной (отношение чистого долга к EBITDA менее 0.7), говорит Антон Старцев. Поэтому пока такое влияние не критично. Дальнейшая динамика капитализации зависит от обстановки на рынке в целом, поскольку негативные корпоративные факторы по большей части уже учтены в котировках, например, соотношение «цена–прибыль» (P/E) для «Газпрома» составляет 2,3, заметно ниже среднего по рынку (по оценкам Bloomberg, коэффициент P/E для индекса ММВБ составляет 6,0).

Падение котировок акций – это результат совокупных внешних и внутренних факторов, полагает главный аналитик ИФК «Солид» Ибрагим Боташев. Внешний новостной фон, в частности, проблемы в ЕС, японские методы стимулирования экспорта, бюджетные проблемы в США, не способствуют росту отечественного фондового рынка. Компания также имеет ряд внутренних проблем, на которые ориентируются инвесторы. Так, снижение уровня дивидендов является одним из важнейших индикаторов для акционеров. Также стоит отметить, что в России достаточно высокие риски на уровне государства: имеется проблема слабого фондового рынка, отсутствие сильного внутреннего инвестора, бюрократия и прочее. «Газпром», считает эксперт, явно недооцененная компания, однако инвесторы, особенно иностранные, не спешат ее покупать.

Негативный тренд по акциям «Газпрома» – это сочетание очень многих проблем, соглашается директор аналитического департамента Московского фондового центра Елена Чернолецкая. Во-первых, давит возможность так называемой сланцевой революции в мире, при которой серьезно изменится расклад поставок газа на мировой рынок. Сейчас уровень своей энергонезависимости старательно повышают США, а главное, Европа, которая пока является основным покупателем российского газа.

Между тем технологически «Газпром» пока предпочитает не идти по пути разработки сланцевых месторождений, и у инвесторов возникают серьезные опасения: новая эпоха энергоресурсов может обойтись и без участия российского гиганта.

При этом инвестпрограмма «Газпрома» продолжает расти, что также нервирует вкладчиков в акции компании, поскольку капвложения ухудшают показатели рентабельности.

Но есть и третья причина падения котировок: российский рынок, входящий в список emerging markets, сейчас вообще не пользуется спросом инвесторов, впрочем, как и сопоставимые рынки (Бразилия и Китай). Уже полтора года наблюдается отток капитала из акций РФ, а бумаги «Газпрома» входят во все основные индексы России, следовательно, первыми и в самом большом объеме попадают в список продаж. Именно последний пункт все-таки давит сильнее, чем все фундаментальные факторы. Потому что объективно стоимость на уровне 2008-2009 годов соответствует полной распродаже «Газпрома» в такой форме, как будто он вообще перестал работать. А тем не менее компания, пусть и с определенными огрехами, успешно функционирует, показывает хорошую дивидендную доходность и планирует все-таки повлиять на свою капитализацию.

Но самая главная проблема компании в том, что «Газпром» выполняет не только экономические функции, но и политические, в том числе по таким затратным проектам, как «Северный» и «Южный» потоки, говорит председатель правления инвестиционной компании Concern General Invest Андрей Никитюк. В Европе монополия теряет рынок, а внутри страны не может самостоятельно устанавливать цену. Инвесторов не устраивают политика компании по контролю над издержками и не всегда эффективные и обоснованные расходы. Эксперт ожидает, что в среднесрочной перспективе цена «Газпрома» будет находиться в диапазоне 123-130 рублей за акцию. Между тем на текущий момент справедливая цена акций, считают в «Солиде», – 192 рубля.