Весеннее оживление

Дмитрий Яковенко
9 мая 2011, 00:00

Рублевый рынок облигаций переживает лучшие с начала кризиса времена. Аналитики тем не менее уверены, что к концу года условия для привлечения публичного долга заметно ухудшатся

Рисунок: Игорь Шапошников

Начало года для локального долгового рынка выдалось удачным. О возросшей привлекательности рублевых облигаций для инвесторов можно судить по результатам размещения ОФЗ Министерством финансов. Изначально ведомство Алексея Кудрина планировало привлечь в первом квартале 300 млрд рублей, но благодаря высокому спросу на государственные бумаги и удачно проведенным аукционам первоначальный план заимствований Минфину удалось перевыполнить, разместив в итоге 301,8 млрд.

Не обошло оживление и сегмент корпоративных облигаций. «Тенденция роста существует уже не один месяц, — утверждает аналитик департамента рыночных исследований ИК “Капиталъ” Владимир Харченко. — В январе наблюдался провал в размещениях — стандартная для начала года ситуация, — после которого эмитенты начали активно наращивать заимствования». Количество эмиссий за четыре минувших месяца увеличилось почти в четыре раза — 132 первичных размещения против 46 за аналогичный период прошлого года. Объемы эмиссий выросли почти вдвое — более 400 млрд рублей в текущем году против 214 млрд в прошлом. «Эмитенты сейчас активно наверстывают упущенное, — описывает текущую ситуацию руководитель дирекции долговых инструментов ФК “Уралсиб” Дмитрий Дудкин, — раньше многие из них испытывали дефицит доступа к рынкам капитала. Теперь у компаний и банков появилась возможность занимать большие суммы на длительные сроки. Именно возможность размещения длинных облигаций стала одним из отличительных моментов сложившейся конъюнктуры. И этим активно пользуются — одни для финансирования своих программ развития, другие для обслуживания краткосрочных займов, полученных под высокие ставки еще в кризис». Одним из первых долгосрочные инструменты разместил как раз Минфин, проведя в начале апреля удачный аукцион по ОФЗ серии 26205 с погашением в 2021 году. «Предложив инвесторам десятилетние облигации, впервые с осени 2008 года, Министерство финансов установило тем самым ориентир для других участников рынка», — комментирует руководитель отдела стратегии «ВТБ Капитал» Николай Подгузов.

Восходящая динамика и спрос на длинные облигации стали возможны благодаря комфортной ситуации, в которой оказался долговой рынок с начала года. «Доходности снизились — по многим компаниям они вернулись на докризисные уровни, а по некоторым опустились еще ниже, — объясняет Дмитрий Дудкин. — В таких условиях увеличение объемов размещений выглядит вполне логично».

Одним из главных факторов, обеспечивших благоприятную конъюнктуру, оказались не оправдавшиеся опасения инвесторов относительно ужесточения монетарной политики Банка России: Центробанк с начала года уже дважды повышал базовые ставки, но общее повышение оказалось скромным — 0,5%, притом что участники рынка ожидали от государственного регулятора более агрессивных действий. Кроме того, существенную поддержку заемщикам оказал стабильно высокий уровень ликвидности: в течение первого квартала объем денежных средств на корсчетах и депозитах ЦБ колебался от 1,3 до 1,7 трлн рублей — эти рекордные даже для докризисного периода значения позволили корпоративным заемщикам комфортно проводить размещения. «Облигации обладают существенно более высокой ликвидностью по сравнению с кредитами, и зачастую банки предпочитают заполнять лимиты на эмитентов первого-второго эшелонов именно публичными долговыми инструментами», — отмечает Николай Подгузов. Значительно улучшили конъюнктуру и окрепший с начала года рубль, и подорожавшая нефть, и в целом стабилизировавшийся экономический фон.

Перечисленные факторы стали залогом двух существенных особенностей, зафиксированных на внутреннем долговом рынке в последние месяцы. Во-первых, наряду с минимальными доходностями аналитики упоминают существенное сжатие спредов корпоративных бумаг к ОФЗ, а также между выпусками первого и второго эшелонов. «По ОФЗ предлагаемая доходность в среднем составляет 6,5 процента, в корпоративном сегменте для первого эшелона доходность за аналогичный период 7 процентов, для второго — 7,5–8», — рассказывает Дмитрий Дудкин. «Эмитенты третьего эшелона не слишком активно размещались в посткризисный период и в настоящее время могут занять место на рынке облигаций, предложив доходность на уровне 10 процентов и выше», — дополняет Николай Подгузов.

Во-вторых, спокойствие инвесторов отразилось на превышении спроса по облигациям над предложением. «Последний раз аналогичная ситуация, когда можно было разместить много бумаг разного качества и разных эшелонов, складывалась в 2008 году, — комментирует Владимир Харченко. — Сейчас это повторяется, но при этом качественных выпусков большинство. Размещаются, как правило, крупные компании, присутствующие на рынке не первый год и не испытывающие особых трудностей при эмиссии. Неудачных первичных размещений мы не заметили, что касается вторичных, то и здесь цены, как правило, росли».

Отраслевая структура размещений за последние месяцы в целом соответствовала прошлогодней: основной объем облигаций — до половины — на рынок выпустили банки. Чуть меньшей активностью отличались энергетические компании и металлурги: в феврале состоялось крупное размещение «Мечела», в марте и апреле порядка 30 млрд рублей смог привлечь «Русал», выпустив семи- и десятилетние бумаги.

К сожалению, улучшения или даже сохранения благоприятной ситуации в долгосрочной перспективе аналитики не ожидают. «Нынешнее состояние — это лучшее, на что можно рассчитывать, — уверен Владимир Харченко. — В ближайшие несколько месяцев рынок будет находиться в равновесии, а к концу года ставки и доходности, скорее всего, вырастут». По мнению аналитиков, факторы, выступившие залогом комфортного самочувствия участников рынка, скоро окажутся исчерпанными: укрепление рубля остановится, кредитно-денежная политика ЦБ ужесточится, рублевая ликвидность снизится, а совместное сосуществование Минфина и корпоративных заемщиков обернется конкуренцией. «Мы прогнозируем объем новых размещений в 2011 году на уровне 2,1 триллиона рублей, из которых половина предложения будет обеспечена эмитентами корпоративного сектора, — полагает Леонид Игнатьев, аналитик НБ “Траст”. — При этом сохранение значительных объемов первичного предложения ОФЗ — более триллиона — может осложнить дорогу на первичный рынок некоторым компаниям. В таких условиях эмитентам негосударственных бумаг придется вернуться к практике предоставления премии на первичных размещениях. Соответственно, одной из тенденций 2011 года мы видим увеличение спредов между корпоративными бумагами разных эшелонов и суверенными выпусками».

Еще одной угрозой для долгового рынка может стать рост банковского кредитования реального сектора. Напомним, что в январе текущего года первый зампред ЦБ Алексей Улюкаев посоветовал банкам снизить долю бондовых портфелей в своих активах и отдать предпочтение традиционному кредитованию. «Ужесточение кредитно-денежной политики со стороны регулятора неизбежно ослабит активность эмитентов на первичном долговом рынке и будет способствовать вымыванию бондов эмитентов третьего эшелона с рынка, — уверен Леонид Игнатьев. — Если добавить к этому начало изъятия избыточной ликвидности из системы, мы получим дополнительные аргументы в пользу замедления темпов роста бондовых портфелей в активах банков».