Казначейство США разместило тридцатилетних облигаций на $25 млрд по самой высокой аукционной доходности с 2001 г. Соотношение заявок к размещению было низким и составило 2,266 (минимум с ноября 2023 г.). Из «утюгов» понеслись знакомые аргументы, что максимальная доходность за четверть века — это причина избыточных заимствований и исчезающего спроса на федеральный долг, а длинные ставки вот-вот улетят в космос.
РРынок при этом отреагировал довольно слабо: доходность «тридцатилеток» осталась около 5,21%, по остальной кривой ставки снизились до 6 базисных пунктов, доллар почти не отреагировал. Казначейские бумаги росли ровно в тот момент, когда США продавали длинный долг по рекордной ставке, и нужно отметить, что подобную ситуацию мы уже наблюдали в 2009, 2011 и 2023 гг.
В 2009 г. заимствования резко росли на фоне обвала налоговых поступлений и пакетов помощи, аукционы тогда называли провальными, рост доходностей описывали как неизбежный. Однако рост доходностей в 2009 г. отражал восстановление после кризисных минимумов, а не исчерпание спроса на трежерис, и, как только рынок осознал слабость этого восстановления, длинный конец пошел вниз, несмотря на продолжающийся рост долга.
В августе 2011 г. S&P впервые в истории снизила рейтинг США с AAA до АА+, долг за три года вырос примерно с $9,5 трлн до $14,3 трлн, а размещение 11 августа на $16 млрд ушло под 3,75%, причем свыше 40% объема легло по верхней ставке. «Тридцатилетки» прибавили за день около 28 базисных пунктов. Снова шла дискуссия о росте длинных ставок, но произошло обратное. Экономический рост в первом полугодии не дотягивал до 1%, Европа входила в долларовый дефицит фондирования, и деньги шли в тихую гавань американского долга.
Ноябрь 2023 г. повторил тот же сюжет в миниатюре. Аукцион на $24 млрд прошел с худшим показателем заявок к размещению с 2021 г. Комментаторы называли результат кошмаром, а ставка ФРС на тот момент была выше 5%. Уже через два дня длинный конец развернулся в ралли, и до конца года доходность «тридцатилеток» заметно снизилась.
Мы видим, что аукционная доходность принимается комментаторами за референдум о состоянии государственных финансов, хотя это всего лишь цена одного аукциона в конкретный день. Форма кривой говорит больше, чем уровень отдельного размещения, а сейчас кривая описывает замедляющуюся экономику.
Июльский индекс цен производителей (PPI) это наглядно подтверждает: нулевой рост после снижения на 0,1% в июне, бензин дешевеет на 5,7%, энергия — на 3,1%, сырая нефть — на 11,9%, грузовые перевозки — на 1,8%. Инфляция, которая должна была разгоняться по производственной цепочке, идет в обратную сторону.
Фискальные проблемы США, конечно, никуда не делись, но рынок отыгрывает экономические вероятности, а не политические нарративы. Три раза рынок это уже подтверждал, — повторит ли в четвертый?
