Затянувшаяся пауза

Волна корпоративных скандалов в Америке подорвала доверие международных инвесторов и вызвала ослабление доллара. В краткосрочной перспективе слабый доллар выгоден американской экономике. Однако статус доллара как мировой резервной валюты оказался под угрозой

Америку накрыла вторая, еще более мощная волна скандалов, связанных с искажением финансовой отчетности в крупнейших корпорациях. Героями новых разоблачений оказались такие компании, как телекоммуникационный гигант WorldCom и знаменитая фирма Xerox. Число ведущих корпораций, отчетность которых, как выяснилось, намеренно искажалась топ-менеджерами, достигло десятка. Кроме того, в скандал оказалась непосредственно втянута уже вторая после Arthur Andersen аудиторская фирма из "большой пятерки" - KPMG. По слухам, в ближайшее время список уличенных в приписках фирм может пополниться по меньшей мере пятеркой корпораций первой величины. Называются такие имена, как AOL Time Warner, IBM, Oracle, Cisco Systems, 3M.

Чистоплотность американского топ-менеджмента уже стала внутриполитической проблемой номер один. "Корпоративная Америка должна понять: существуют более важные вещи, чем игры с цифрами, чем попытки приписать миллиард там или миллиард тут в надежде, что этого никто не заметит", - посчитал необходимым высказаться на этот счет президент Джордж Буш. Для того чтобы избежать повторения подобных скандалов в будущем и постараться по возможности быстрее вернуть доверие к американскому бизнесу, президент США обратился к конгрессу с предложением разработать меры наказания топ-менеджеров за злоупотребления в сфере бухгалтерского учета и лишить их возможности получать доходы от публикации ошибочных финансовых показателей компаний.

Власти США всполошились не зря. Масштаб скандала настолько велик, что перестал быть собственно американским делом. Обсуждение "бухгалтерских" проблем американских корпораций стало центральной темой на состоявшейся в Канаде встрече лидеров стран "большой восьмерки". Джорджу Бушу как руководителю страны, которая является крупнейшим импортером капитала в мире, пришлось объясняться, по сути, со своими главными "акционерами" - руководителями стран Европы и Японии, из которых в США притекает львиная доля капитала. "Акционеров" просто не могло не беспокоить, каким образом используются их деньги - деньги их граждан и компаний, инвестированные в акции корпораций США.

Массовые злоупотребления американских топ-менеджеров превратились в фактор глобальной макроэкономической нестабильности. Ведь выявившаяся финансовая слабость американских компаний, катастрофическое падение доверия к их отчетности и менеджменту стало основной причиной резкого снижения притока капитала в США и, как следствие, резкого падения доллара. За считанные дни курс американской валюты к евро упал примерно на пять процентов и чуть было не пробил паритет - уровень один доллар за один евро. На силу же доллара сегодня поставлено слишком многое (например, совокупный мировой спрос), поэтому динамика курса валюты США просто не может столь сильно зависеть от проделок американских остапов бендеров.

Проникающий ущерб

Корпоративные скандалы в США нанесли удар в самое сердце мифа девяностых годов об американской экономике как об экономике высокоэффективной. Недостоверность финансовых отчетов многих ведущих корпораций сделала очевидным то, о чем специалисты говорили давно: американские компании используют собственный и заемный капитал далеко не лучшим образом. А иначе зачем были бы нужны приписки?

О том, что состояние американских корпораций действительно не блестящее, лучше всего свидетельствует масштаб манипуляций с бухотчетностью, которые превратились в своего рода национальный вид спорта с "премиальными" в миллиарды долларов. Так, WorldCom признала в июне, что зачла 3,9 млрд долларов обычных расходов как капитальные вложения, существенно исказив тем самым размер прибыли (вполне возможно, что теперь компания, чьи долги составляют 30 млрд долларов, будет вынуждена прибегнуть к процедуре банкротства для защиты от кредиторов). Xerox объявила, что за последние пять лет размер прибыли был завышен на 36% (1,4 млрд долларов). В махинациях оказался замечен даже один из лидеров корпоративной Америки - знаменитая General Electric. Чтобы увеличить отчетную прибыль за прошлый год до соответствующего прогнозам аналитиков уровня, компания использовала кредит своего пенсионного фонда.

И это только верхушка айсберга. Махинации с отчетностью носят массовый, систематический характер. Из-за финансовых скандалов в США в течение этого года потеряли работу более 100 президентов и исполнительных директоров американских компаний (только в мае было уволено около 80 человек). Против многих из потерявших работу топ-менеджеров возбуждены уголовные дела за злоупотребление служебным положением, использование средств компаний в личных целях, неуплату налогов и т. п. В действительности же число компаний, подделывавших свою отчетность, значительно больше, чем известно на данный момент. Как гласит ставшая популярной в США шутка, если вы идете на кухню и видите там тараканов, то можете быть уверены: вокруг их еще больше. То, что истинные масштабы приписок еще только предстоит узнать, нервирует инвесторов больше всего, заставляя их осторожнее относиться к инвестированию средств в Америку.

Капитал на грани нервного срыва

В то же время США сегодня остро необходим значительный и постоянный приток иностранных инвестиций. Ведь в результате сочетания двух факторов - низкой эффективности использования капитала и недостатка его притока - началось серьезное ослабление доллара. "Основным фундаментальным фактором здесь стало то, что Соединенные Штаты оказались не в состоянии обеспечить достаточный приток капитала, необходимый для финансирования дефицита торгового баланса. Для того чтобы покрывать дефицит, США нужно привлекать по полтора миллиарда долларов в день портфельных инвестиций, - сказал 'Эксперту' ведущий экономист по Западной Европе британского исследовательского института Economist Intelligence Unit Филип Уайт. - По мере того как в течение последних нескольких месяцев, а особенно последних нескольких недель, стало ясно, что иностранные инвесторы перестали направлять портфельные инвестиции в США, американский доллар стал ослаблять свои позиции по отношению к ведущим валютам, в том числе и евро. Часть денег, которые перестали направляться в США, могут попасть и в Европу, таким образом усилив позиции евро".

Впрочем, по мнению г-на Уайта, из-за последних скандалов с корпоративным управлением в США портфельные инвесторы стали более осторожными в своих решениях. Поэтому речь идет скорее не о перенацеливании, а о замораживании международных потоков капитала. Для того же, чтобы перенаправить на себя значительную часть этих финансовых потоков, Европе надо расти быстрее. "В последние годы экономический рост в Европе преимущественно обеспечивался ростом экспорта (прежде всего благодаря слабости евро). Поэтому пока нельзя говорить о том, что Европа становится центром притяжения мировых финансов. Скорее происходит техническая корректировка взаимных курсов ведущих валют - доллар в последние годы был явно переоценен", - считает Филип Уайт.

В этом с ним согласен экономист по валютному рынку лондонского отделения инвестиционного банка ABN-AMRO Тони Норфилд: "Рост курса евро и падение доллара вызвано в первую очередь плохими новостями на американском рынке и потерей доверия инвесторов, а вовсе не улучшением ситуации в зоне евро. Так что не евро усилился, а просто доллар ослаб". По его мнению, хотя американский дефицит текущего платежного баланса действительно очень велик (4,5-5% ВВП), не в нем причина того, что сейчас происходит с курсом доллар-евро. Ведь две трети торгового дефицита США возникает в результате торговли с азиатскими странами, особенно с Японией и Китаем, которые традиционно формируют свои резервы в долларах. Лишь 10% американского внешнеторгового дефицита приходится на страны зоны евро. Поэтому ослабление доллара, вызванное дефицитом, прежде всего отражалось бы в падении курса доллара к иене и прочим азиатским валютам, а не к евро.

Другими словами, текущее ослабление доллара не является пока свидетельством серьезных изменений в структуре международных потоков капитала, и поэтому, если американцам удастся избежать затяжного системного кризиса, быстро расчистить корпоративные завалы и создать новые, более строгие правила игры, капитал, скорее всего, вновь потечет в США.

Полезная пауза

Пока потоки международного капитала "держат паузу" (по разным оценкам, она продлится три-шесть месяцев), доллар, по всей видимости, будет слабеть. Тем более что сейчас это на руку американцам. "Ослабление доллара окажет однозначно положительное влияние на американскую экономику, - сообщил 'Эксперту' Джим О`Нил, ведущий экономист по валютным рынкам Goldman Sachs в Лондоне. - Вообще-то администрации Буша следовало бы девальвировать доллар сразу после прихода к власти. Странно скорее то, что они не делали этого раньше".

С мнением о том, что слабый доллар - это "однозначное благо" для Соединенных Штатов, согласны и другие наши собеседники. "Во-первых, в случае ослабления доллара американский экспорт станет более выгодным, а американские компании получат конкурентное преимущество на внутреннем рынке - им будет проще конкурировать с дешевым импортом из стран Азии, - говорит Майкл Розенберг, директор аналитического отдела Deutsche Bank в Нью-Йорке. - Во-вторых, дешевый доллар означает уменьшение стоимости американских активов. В результате капиталы вновь должны направляться в Америку". "Сейчас, когда инвесторы с недоверием относятся к американским активам, США смогут получать необходимый приток капитала лишь при относительно слабом долларе. Это и ведет к девальвации американской валюты, - заявил Робин Бью из Economist Intelligence Unit. - Поэтому в EIU мы ожидаем, что паритет между долларом и евро будет достигнут в ближайшее время (может быть, дни, может быть, недели), а к концу года евро будет стоить 1,04-1,05 доллара".

Для других регионов ослабление доллара, напротив, может превратиться в проблему. "Слабый доллар, конечно же, создаст проблемы для Европы, - считает О`Нил из Goldman Sachs. - Дело в том, что в последние пару лет экономический рост в Европе обеспечивался преимущественно ростом экспорта, что было следствием слабости евро. Более сильный евро сделает европейский экспорт менее конкурентоспособным. Поэтому европейцам сейчас придется всерьез взяться за свою экономическую политику. Правительствам стран ЕС нужно более жестко соблюдать Маастрихтские критерии, поскольку мягкая бюджетная политика может привести к всплеску инфляции и повышению реального курса евро. А Европейскому центральному банку надо будет активизировать свою деятельность, чтобы не допустить превращения евро в переоцененную валюту". То есть такую, каким был доллар в течение последних шести-семи лет.

Что дальше

Что будет после того, как "пауза" закончится? Единства мнений здесь не наблюдается. Известный американский финансист Джордж Сорос заявил, что, по его предположениям, в течение нескольких последующих лет американский доллар потеряет треть своей стоимости - то есть евро будет стоить 1,30 доллара. Таким образом, период сильного доллара, начавшийся в 1995 году, завершится. Ведь тогда, в середине девяностых, доллар был слаб относительно других валют: если рассчитать курс евро в обратную сторону с момента создания единой европейской валюты, то окажется, что еще семь лет назад евро стоил бы 1,40 доллара. По мнению Сороса, причиной падения доллара и, соответственно, укрепления евро стала экономическая политика администрации Буша, которая ничего не делает для возвращения доверия инвесторов. Похожий прогноз дает Джим О`Нил из Goldman Sachs. По его мнению, в будущем году курс доллара снизится до 1,06 и продолжит падать в последующие годы. "Мы прогнозируем, что через четыре года евро будет стоить 1,20 доллара", - говорит он.

Впрочем, не все согласны с тем, что падение доллара будет продолжаться столь долго. Как считает Тони Норфилд из ABN-AMRO, если говорить о макроэкономических факторах, то в США они значительно лучше, чем в Европе. "Поэтому по мере того, как инвесторы вновь станут доверять американским корпорациям, доллар начнет укрепляться, - сказал он 'Эксперту'. - По нашим прогнозам, самой низкой точки - 1,05 доллара за евро - американская валюта достигнет в сентябре 2002 года. К концу года доллар укрепится до 1-1,01, а к середине следующего года - даже до 0,95 доллара за евро".

Такие прогнозы базируются на основных макроэкономических данных - многие экономисты не ожидают, что в Соединенных Штатах в ближайшее время произойдет новый виток рецессии. "Макроэкономические показатели США говорят о росте, поэтому как только период неустойчивости, который мы наблюдаем сейчас, окажется позади, американская валюта укрепится", - утверждает Норфилд.

Однако макроэкономика - это еще далеко не все. "Общие экономические показатели мы можем спрогнозировать, а вот настроения инвесторов - вряд ли, - считает Робин Бью. - Тем не менее, если в США будут приниматься меры по укреплению доверия инвесторов к американским корпорациям, можно предположить, что со временем эти настроения изменятся. С экономической точки зрения США были и остаются весьма выгодным местом для вложения капиталов - норма прибыли на инвестиции в Америке выше, чем в Европе. Благодаря росту производительности труда эта ситуация должна сохраниться. Поэтому, даже если в последующие несколько лет евро может быть более сильным, чем доллар (евро может повыситься до 1,10 доллара), примерно к 2005 году американская валюта должна укрепиться до 0,90-0,95 доллара за евро". Но это, повторимся, произойдет лишь в том случае, если Америка сможет восстановить растраченный кредит доверия международных инвесторов.

Интересно, что небесполезным для США здесь может стать опыт Европы. "Европа по уровню корпоративного управления может многому научить США: требования к отчетности здесь выше, чем за океаном, - говорит Филип Уайт из EIU. - Поэтому, кстати, планируемая в Европе либерализация финансовых рынков будет во многом основываться на местном опыте. В плане корпоративного управления ЕС будет ориентироваться, по-видимому, не на Америку, а на Великобританию. В начале девяностых на Британских островах случилось несколько скандалов, связанных с проблемами в корпоративном управлении, поэтому были введены достаточно жесткие меры регулятивного характера по бухучету и так далее. И с тех пор ситуаций, подобных тем, которые происходили в последние полгода в Соединенных Штатах, здесь больше не было".

С другой стороны, расчистка "корпоративных завалов" в США может в итоге привести совсем не к тем результатам, на которые рассчитывают в Вашингтоне. Ужесточение регулирования в сфере бухгалтерии и финансовых рынков должно, по идее, сыграть на руку европейцам и единой европейской валюте. Американским корпорациям труднее будет скрывать свою невысокую эффективность и вводить в заблуждение инвесторов, маскируя ошибки избыточным привлечением капитала. Вследствие этого повысится относительная привлекательность компаний из Европы для иностранных инвесторов, что неизбежно должно сказаться на курсе евро. А поскольку американским компаниям придется больше полагаться на свою собственную эффективность, снизится их заинтересованность, а значит и заинтересованность финансовых властей США, в слишком сильном долларе. Это уже будет означать начало изменений в структуре международных потоков капитала. И окончание эпохи монополии доллара как мировой резервной валюты.

Рецессия оказалась не из легких

Реальное благосостояние американских домохозяйств за последние два года уменьшилось, по данным ФРС, на 4 трлн долларов. Потери, равные 40% ВВП США, связаны со значительным обесценением ценных бумаг и растущими долгами американских семей. Это не компенсируется даже ростом цен на недвижимость, спрос на которую стимулируют низкие процентные ставки по ипотечным кредитам. Пик благополучия домохозяйств США пришелся на первый квартал 2000 года. С тех пор активы американцев подешевели на 12,3% (данные ФРС с учетом инфляции). Федеральная резервная система не считает такие потери тревожными и не высказывает обеспокоенности по этому поводу. Независимые наблюдатели, напротив, полагают, что американцы сегодня теряют намного больше, чем в периоды прежних экономических кризисов.

Так, индекс благосостояния домохозяйств, рассчитываемый журналом Business Week на основе данных о рыночной стоимости собственности и акций, а также о реальных доходах и заработной плате населения, показывает, что за последние двадцать лет американцы никогда не теряли приобретенное богатство столь стремительно, как в 2001-2002 годах. В период рецессии 1981-1982 годов снижение индекса составляло 0,7%, в 1990-1991 годах - 2,1%. В третьем квартале прошлого года был установлен новый рекорд - 2,8%. Правда, в первом квартале текущего года индекс благосостояния вырос на 1,7% по сравнению с тем же периодом 2001 года. Тем не менее эксперты издания полагают, что индекс вновь начнет снижаться. Акции дешевеют, а рост заработной платы, который двигал индекс вверх в начале года, практически остановился.

Петр Кирьян