Уже третий год сохраняются благоприятные для нашей страны условия внешней торговли и продолжается рост золотовалютных резервов. С начала 2000 года до конца июня текущего года они увеличились с 12,5 млрд долларов до 43,6 млрд, в том числе за последние два месяца более, чем на 4 млрд. Этот стремительный рост порождает естественный вопрос: как определить оптимальный размер валютных резервов.
Сколько нужно резервов
Утверждение "чем больше резервов, тем лучше" не верно. Ведь Центральный банк приобретает валюту за счет дополнительной эмиссии, не связанной с потребностями товарооборота, и тем самым стимулирует инфляцию. Кроме того, чрезмерные резервы фактически отвлекают валютные ресурсы от производительного использования. ЦБ не может направлять резервы на потребности нашей экономики, они вложены в ценные бумаги иностранных государств или лежат на счетах в зарубежных банках. Если бы эта валюта оставалась у коммерческих банков, то они при определенных условиях могли бы ее использовать более продуктивно.
Существуют различные оценки величины необходимых резервов - она связывается с размером импорта, внешнего долга или денежной базы. Что касается последней привязки, то в ней проявляется пережиток старого подхода золотого стандарта. При современном денежном обращении в таком золотовалютном обеспечении нет необходимости. Однако в нашем случае приходится учитывать, что рубль не является полностью конвертируемой валютой и инвалюта широко используется внутри страны. Поэтому наличие определенных резервов необходимо, чтобы обеспечить устойчивость денежного обращения и чтобы не допустить чрезмерный рост обменного курса, что чревато ускорением инфляции. Вместе с тем денежная база не может служить ориентиром для нахождения оптимума резервов, ибо при действующем обменном курсе размер золотовалютных резервов уже примерно на треть больше денежной базы в широком определении и тем самым превышает строгие требования currency board.
Не может служить ориентиром и нередко используемая привязка к импорту, когда предлагается считать, что резервы должны соответствовать размерам трехмесячного или шестимесячного импорта. В настоящее время золотовалютные резервы примерно равны размерам девятимесячного импорта товаров. Кроме того, импорт за счет государственных средств составляет незначительную часть общего импорта, а коммерческие структуры в условиях значительного положительного сальдо торгового баланса могут приобрести на рынке валюту для оплаты импорта.
Более обоснованной представляется увязка оптимального размера валютных резервов с величиной ежегодных платежей по государственному внешнему долгу. В 2001 году они составили 15,9 млрд долларов, включая 2,8 млрд платежей ЦБ по полученному им займу МВФ в 1998 году. Примерно такие же платежи предполагаются в ближайшие годы. В последние годы правительство не прибегало к использованию резервов для выплаты долгов. В этом не было необходимости, ибо при запланированном уровне расходов бюджетных доходов было более чем достаточно для покупки валюты. Например, весь прошлый год на счетах правительства в ЦБ сохранялись значительные неиспользуемые средства, более того, они возросли - с 81,6 млрд рублей на начало года до 121,7 млрд рублей к его концу. Понятно, что не всегда будут складываться такие благоприятные условия для выплаты внешних долгов. Думается, что целесообразно иметь резервы в объеме трехлетних платежей по внешним долгам. Как показал опыт выхода из тяжелого кризиса 1998 года, наша экономика способна в течение трех лет преодолеть его самые серьезные последствия, и 45-50 млрд долларов можно рассматривать как оптимальный диапазон золотовалютных резервов.
Курсовая дилемма
Определение оптимального размера валютных резервов тесно увязывается с проводимой курсовой политикой. Найти правильную динамику плавающего обменного курса, пожалуй, еще труднее, ибо здесь непосредственно сталкиваются различные экономические интересы. Обычно дискуссия идет на тему -сильный или слабый рубль. Под укреплением рубля имеется в виду отставание роста обменного курса доллара от темпа инфляции. Но эта терминология вряд ли применима, когда растут и цены, и обменный курс доллара, то есть фактически рубль слабеет. Точнее было бы говорить о товарном обесценивании доллара, о падении его покупательной силы внутри страны.
Экспортеры заинтересованы в том, чтобы курс доллара рос в соответствии с темпом инфляции. Это позволяет им сохранять свои прибыли. Сходные интересы у производителей продукции, ориентирующихся на внутренний спрос, - они опасаются конкуренции импорта. Интересы импортеров противоположны: им нужно, чтобы доллар терял свою покупательную силу внутри страны. У населения - противоречивые интересы. Как потребители они заинтересованы в товарном обесценивании доллара, которое снижает рублевую цену импортных товаров и способствует замедлению инфляции. Но если они хранят свои сбережения в долларах, то в их интересах, чтобы доллар не обесценивался.
Эти объективные противоречия интересов должны разрешаться при рыночном установлении обменного курса. Однако на валютном рынке один из основных игроков - ЦБ, от политики которого зависит динамика курса. Следовательно, денежные власти должны иметь четкие ориентиры в своих действиях на рынке. Нетрудно сформулировать общие требования к обменному курсу, вытекающие из состояния платежного баланса и продолжающейся инфляции. В условиях, когда объемы иностранных инвестиций не значительны, обменный курс должен обеспечивать рентабельный экспорт, позволяющий получить приток валюты, достаточный для уплаты значительных внешних долгов. Однако это не значит, что целесообразно неограниченно стимулировать экспорт. Помимо того, что экспортируемые товары могут быть востребованы для удовлетворения внутренних нужд, динамика обменного курса призвана содействовать снижению инфляционных ожиданий и не препятствовать необходимому импорту. В наших условиях, когда требуется масштабное обновление основных фондов, необходимо импортировать современные средства производства, не выпускаемые в нашей стране, дабы модернизировать экономику и развить наукоемкие отрасли. Что же до защиты отечественного товаропроизводителя от зарубежных конкурентов, то ее лучше осуществлять не курсовой политикой, а более избирательными таможенными методами. Из этих рассуждений вытекает, что намечать динамику курса надо с учетом изменений условий внешней торговли.
На практике возникают сложности, связанные с теми противоречиями интересов, о которых я писал. Точно рассчитать оптимальное значение обменного курса вряд ли возможно. Но вполне возможно определить его желательную динамику, основываясь на опыте валютной политики последних лет. Одной из причин августовского кризиса 1998 года было сохранение узкого валютного коридора, несмотря на ухудшение условий внешней торговли и сокращение притока иностранных инвестиций. По расчетам ЦБ, со второго полугодия 1997 года и до сентября 1998 года индекс эффективности экспортных операций, отражающий отношение выручки от экспорта к затратам экспортеров, по основной группе товаров составлял менее 1. В результате в 1997 году сальдо торгового баланса сократилось по сравнению с предыдущим годом с 21,8 млрд долларов до 14 млрд, а отношение экспорта к импорту упало до 1,2. До поры до времени это сокращение положительного сальдо компенсировалось притоком иностранных кредитов и инвестиций. В первом полугодии 1998 года отношение экспорта к импорту снизилось до 1,07 и резко сократился приток иностранного капитала. По делавшимся летом 1998 года оценкам обменный курс доллара для достижения оптимума следовало бы увеличить на 25-30%.
Вместо этого осенью 1998 года в условиях кризиса произошла чрезмерная трехкратная девальвация рубля, которая повлекла за собой ускорение инфляции. На протяжении последующих лет ЦБ пришлось устранять негативные последствия кризиса. В 2000 году индекс эффективности экспортных операций составил 1,44 (показатель слишком высокий), и ЦБ проводил политику накопления валютных резервов и постепенного товарного обесцениванием доллара. При росте цен за 2000 год на 20,2% обменный курс увеличился на 4,3%, а экспорт в 2,35 раза превысил импорт. Политика обесценивания доллара проводилась и в 2001 году, когда стали ухудшаться условия внешней торговли. При росте цен на 18,6% обменный курс увеличился на 7%. Индекс эффективности экспортных операций снизился до 1,22 и заметно возрос импорт, так что отношение экспорта к импорту снизилось до 1,9, а в последнем квартале даже до 1,6. Обменный курс, который сложился в конце года (примерно 30 рублей за 1 доллар), при существовавших тогда условиях внешней торговли и уровне инфляции в России приблизился, на мой взгляд, к оптимальному уровню. Это подтверждается и таким простым расчетом. Обменный курс в декабре 2001 года возрос по сравнению с июльским курсом 1998 года, увеличенным на 30%, в 3,7 раза, что примерно соответствовало росту индекса потребительских цен за тот же период.
Думается, что эти показатели могут служить ориентиром для проведения курсовой политики в текущем году. Отталкиваясь от них и учитывая изменение условий внешней торговли и темпов инфляции, денежные власти могут намечать желаемую величину обменного курса, сглаживая резкие его колебания и обеспечивая ту предсказуемость, которая необходима всем экономическим агентам.
Фактически развитие событий пока идет именно по этому сценарию. В первом квартале этого года отношение экспорта к импорту составило 1,8, а обменный курс доллара вырос на 3,2% при росте цен на 5,7%. Можно предположить, что при сохранении существующих условий внешней торговли степень обесценивания доллара должна быть таковой, чтобы обеспечить примерно стабильное отношение экспорта к импорту. Мы видим, что при ухудшении внешнеэкономической конъюнктуры, которое наблюдалось в течение 2001 года и первого квартала 2002 года, степень обесценивания доллара уменьшалась, то есть рост обменного курса приближался к темпу инфляции.
Валютная политика ЦБ в последние годы была адекватна условиям внешней торговли и росту цен внутри страны. В то же время она фактически приспосабливалась к слабому притоку иностранных инвестиций и кредитов, что вынуждало добиваться значительного сальдо торгового баланса. Если инвестиционный климат улучшится, а уровень золотовалютных резервов дойдет до верхней границы оптимального диапазона, то неизбежно придется внести коррективы в курсовую политику. Думается, что тогда станет целесообразным замедлить рост обменного курса. Его стабилизация будет способствовать решению важной для развития всей экономики задачи - существенному снижению инфляции, доведения ее годового уровня до нескольких процентов.
