Бюджет на 2027–2029 гг. выглядит более дисциплинированным, чем ожидал Банк России. Дефицит меньше консервативных оценок регулятора, а снижение цены отсечения нефти должно повысить устойчивость государственных финансов. Это позитив с точки зрения инфляции: меньший фискальный импульс — меньше давления на спрос, выше шансы на снижение ключевой ставки. Но ситуация сложнее, чем может показаться.
Владимир Цибанов
Заместитель генерального директора УК «ААА Управление капиталом»
Дефицит лучше прогнозов ЦБ, но этого мало
ННа практике новые бюджетные параметры не дают Центробанку достаточного основания для смягчения политики. Более того, часть бюджетных решений сама по себе носит проинфляционный характер. Высокая индексация тарифов, налогообложение доходов по вкладам и эффект переноса от более слабого рубля усиливают инфляционное давление.
Главный позитивный сигнал: структурный первичный дефицит может составить 0,6% ВВП в 2027-м и 0,2% в 2028-м, тогда как ЦБ прогнозировал 1% и 0,5% соответственно. Выход на нулевой дефицит ожидается в 2029 г.
Для инфляции такой фон благоприятен: государство меньше поддерживает спрос через дефицитное финансирование. Однако для решения по ставке важен не только уровень дефицита. Бюджет может быть сбалансированным, но содержать элементы, усиливающие инфляционное давление.
В частности, зампред Банка России Алексей Заботкин на Московском финансовом форуме дал оценку бюджетному пакету, которая снимает последние иллюзии. Он отметил, что озвученные параметры бюджетной политики «существенно не отличаются от предпосылок июльского прогноза регулятора», а «изменение траектории ставки из-за бюджетного фактора в октябре маловероятно».
Тарифы и налоги повлияют на решения регулятора
- Тарифы ЖКХ. Одним из ключевых факторов, влияющих на решение по ставке, остается высокая индексация регулируемых тарифов. Совокупный платеж за ЖКХ с 1 июля 2027 г. вырастет на 11% вместо ранее планировавшихся 8,7%. В 2028-м индексация составит 8,6% (ранее 7,1%), в 2029-м — 7,6% (ранее 6,1%). Таким образом, коммунальный платеж вырастет существенно выше таргетируемого уровня инфляции.
- НДС на маркетплейсы. Законопроект предлагает установить НДС 22% на товары электронной трансграничной торговли, а налоговыми агентами сделать сами маркетплейсы, а также ввести минимальный таможенный сбор. Это выравнивает условия для российских продавцов и «обеляет» рынок, но для покупателя означает прямое удорожание зарубежных товаров.
- НДФЛ на пассивные доходы. Минфин предлагает включить пассивные доходы — дивиденды, проценты по вкладам, доходы от операций с ценными бумагами — в основную базу НДФЛ по прогрессивной шкале (13–22% вместо действующих 13–15%). Снижение эффективной доходности вкладов после налогов может привести к тому, что часть средств уйдет в потребление или недвижимость, если банки оперативно не предложат более высокие ставки, чтобы удержать депозиты.
Цена отсечения: бюджет крепче, рубль слабее
Снижение цены отсечения с $59 до $50 за баррель делает бюджет менее зависимым от дорогой нефти. Но в краткосрочном горизонте у этого решения есть издержки: более низкая цена отсечения повысит нетто-покупки валюты. Результат — смещение курса в сторону ослабления и рост инфляционного давления из-за эффекта переноса импортных цен.
Таким образом, хотя Банк России и называет снижение цены отсечения дезинфляционным фактором, но лишь потому, что дополнительные нефтегазовые доходы будут направляться не на расходы, а на пополнение ФНБ. Но общий объем расходов в 2027-2028 гг. всё равно окажется выше уровня, предусмотренного бюджетным правилом, поскольку планируется ненулевой первичный структурный дефицит.
Прогноз: пауза в снижении «ключа» до следующего года
По итогам ближайших заседаний Банка России ключевая ставка останется на текущем уровне. Для снижения сейчас нет убедительных аргументов: устойчивые компоненты инфляции остаются выше цели, тарифный импульс еще не реализован, налоговые изменения могут снизить сберегательную активность, поддержать потребление и повысить инфляционное давление, а ослабление рубля добавит переноса в цены.
Новые бюджетные параметры улучшают среднесрочную устойчивость государственных финансов. Более низкий дефицит и консервативная цена отсечения — правильные шаги с точки зрения долгосрочной дисциплины. Но для решения Банка России по ключевой ставке важна не только устойчивость бюджета, но и баланс всех эффектов.
